КИЇВСЬКИЙ НАЦІОНАЛЬНИЙ УНІВЕРСИТЕТ 

ІМЕНІ ТАРАСА ШЕВЧЕНКА 

Економічний факультет  

Кафедра менеджменту 

інноваційної  та інвестиційної  діяльності 
 
 
 

Самостійна  робота

з дисципліни

«Корпоративне управління» 

Тема: Особливості оцінки економічної ефективності корпоративного управління.

Студента 2 курсу магістратури спеціальності «менеджмент інноваційної діяльності»

Стойка  Костянтина Володимировича  
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 

Київ  – 2011

Зміст  

І. Класифікація методів оцінки ефективності корпоративного управління 3

ІІ. Порівняльний метод оцінки ефективності корпоративного управління 5

ІІІ. Методи, засновані на аналізі господарської  діяльності 6

ІV. Методи, засновані на оцінці ризиків корпоративного управління 12 

Висновки 18

І. Класифікація методів  оцінки ефективності корпоративного управління.

    Теоретичний аналіз досліджень в галузі оцінки ефективності корпоративного управління дозволяє нам зробити висновок щодо наявності різних методів (див. рис. 1). Серед них можна виділити якісні й кількісні методи оцінки. У групі якісних методик ми хотіли б зупинитися на двох максимально наближених до використання в сучасних умовах. Це порівняльний метод і метод оцінки ризику корпоративного управління.

      Рис. 1. Методики оцінки ефективності корпоративного управління. 
 
 
 

      Кількісні методики оцінки ефективності корпоративного управління засновані на аналізі  господарської діяльності корпорації. Причому дана група методик також  підрозділяється на методи оцінки фінансового  стану й методи оцінки ринкової вартості.

ІІ. Порівняльний метод  оцінки ефективності корпоративного управління. 

      Перейдемо до розгляду перерахованих методик.

      Порівняльний  метод оцінки ефективності корпоративного управління  полягає в порівнянні його механізмів у різних умовах господарювання корпорації (як правило, географічний поділ по країнах). Даний підхід є неформалізованим і дозволяє порівнювати умови розвитку корпоративного управління в різних країнах. У цьому випадку удаються до експертної оцінки розвиненості законодавства країн в галузі корпоративного управління, ступеню його виконання, розвиненості фондового ринку (порівнюється капіталізація), механізму банкрутства (порівнюється ступінь простоти процедури банкрутства й частоти його застосування) – це оцінка зовнішніх механізмів корпоративного управління. При оцінці внутрішніх механізмів корпоративного управління оцінюється діяльність Ради директорів (співвідношення внутрішніх і зовнішніх директорів, чисельність Ради,  методика оцінки ефективності Радою директорів роботи менеджерів й інших показників, залежно від специфіки діяльності Ради директорів у конкретній країні й цілей оцінки) і побудова системи винагороди менеджерів (оцінюється, наскільки система оплати зближає інтереси менеджерів і власників).

ІІІ. Методи, засновані на аналізі господарської діяльності. 

      Більш конкретний погляд на проблему оцінки ефективності корпоративного управління знайшов відображення в іншому підході. Єдністю методик даного підходу  є розуміння того, що ефективна  фінансово-господарська діяльність корпорації і є підтвердження ефективності корпоративного  управління. Даний підхід реалізується в наступних основних методах. Перший - це оцінка ринкової вартості корпорації, другий - оцінка фінансового стану корпорації, ключовим моментом якої є розрахунок імовірності банкрутства.

      Серед методик оцінки ймовірності банкрутства  прийнято виділяти методи, засновані  на аналізі фінансових даних, що включають  оперування деякими коефіцієнтами: Z-коефіцієнтом, що здобуває все більшу популярність, Альтмана (США), коефіцієнтом Таффлера (Великобританія) та іншими, а також уміння "читати баланс".  І методи порівняння даних збанкрутілих компаній з відповідними даними досліджуваної компанії.

      Методи, засновані на аналізі фінансової звітності, у наразі є найпоширенішими. Хоча, на думку низки дослідників, існують об'єктивні недоліки даних методик, що полягають в наступному. По-перше, компанії, що зазнають труднощів, усіляко затримують публікацію своїх звітів, і, таким чином, конкретні дані можуть роками лишатися недоступними. По-друге, навіть якщо дані й повідомляються, вони можуть виявитися "творчо обробленими". Для компаній у подібних обставинах характерне прагнення обілити свою діяльність, що іноді доводить до фальсифікації. Потрібне особливе вміння, яким володіють навіть не всі досвідчені дослідники, аби виділити масиви підправлених даних й оцінити ступінь завуальованості. По-третє, деякі співвідношення, виведені по даним діяльності компанії, можуть свідчити про неплатоспроможність у той час, як інші – давати підстави для висновку про стабільність або навіть деяке поліпшення. У таких умовах важко судити про реальний стан справ. Однак ми могли б погодитися лише із третім твердженням і те лише за умови статичної оцінки, а не динамічної. Говорячи про перші два заперечення, необхідно відзначити, що вивчення вимог до розкриття інформації про діяльність корпорацій, прийнятих у різних країнах, дозволяє зробити нам висновок про неспроможність цих заперечень, тому що вимоги до розкриття інформації включають ряд найважливіших елементів. Це й надання звітності раз у квартал, або раз у півроку, що виключає можливість для корпорацій затримувати подачу звітів. Це й обов'язкова аудиторська перевірка фінансової звітності, що істотно знижує ризик фальсифікації. 

Двофакторна модель.

      Однієї з найпростіших моделей прогнозування ймовірності банкрутства вважається двофакторна модель. Вона ґрунтується на двох ключових показниках (наприклад, показник поточної ліквідності й показник частки позикових коштів), від яких залежить імовірність банкрутства підприємства. Ці показники множаться на вагові значення коефіцієнтів, знайдені емпіричним шляхом, і результати потім складаються з якоюсь постійною величиною (const), також отриманої тим же (дослідно-статистичним) способом. Якщо результат (С1) виявляється негативним, імовірність банкрутства невелика. Позитивне значення С1 вказує на високу ймовірність банкрутства.

      В американській практиці виявлені й  використаються такі вагові значення коефіцієнтів:

      для показника поточної ліквідності (покриття) (Кп) - (-1,0736)

для показника питомої ваги позикових  коштів у пасивах підприємства (Кз) - (+0,0579)

      постійна  величина - (-0,3877)

      Звідси  формула розрахунку С1 приймає наступний вид:

      C1=-0.3877+Kп*(-1.0736)+Кз*0.0579

      Розглянута  двофакторна модель не забезпечує всебічну оцінку фінансового стану підприємства, а тому можливі занадто значні відхилення прогнозу від реальності. Для одержання більш точного прогнозу американська практика рекомендує брати до уваги рівень і тенденцію зміни рентабельності проданої продукції, тому що даний показник істотно впливає на фінансову стабільність підприємства. Це дозволяє одночасно порівнювати показник ризику банкрутства (С1) і рівень рентабельності продажів продукції. Якщо перший показник перебуває в безпечних границях і рівень рентабельності продукції досить високий, то ймовірність банкрутства вкрай незначна. 

Метод Альтмана.

      Інший кількісний метод був запропонований в 1968 р. відомим західним економістом  Альтманом (Edward I. Altman). Індекс кредитоспроможності, який побудований за допомогою апарата мультиплікативного дискримінантного аналізу (Multiple-discriminant analysis - MDA) і дозволяє в першому наближенні розділити господарюючі суб'єкти на потенційних банкрутів і небанкрутів.

      При побудові індексу Альтман дослідив 66 підприємств, половина яких збанкрутувала в період між 1946 й 1965 р., а половина працювала успішно, і досліджував 22 аналітичних коефіцієнта, які могли бути корисні для прогнозування можливого банкрутства. Із цих показників він відібрав п'ять найбільш значимих і побудував багатофакторне регресійне рівняння. Таким чином, індекс Альтмана являє собою функцію від деяких показників, що характеризують економічний потенціал підприємства й результати його роботи за минулий період. У загальному виді індекс кредитоспроможності (Z-рахунок) має вигляд:

      Z=1.2X1+1.4X2+3.3X3 +0.6X4+X5

      Де  Х1 - оборотний капітал/сума активів;

      Х2 - нерозподілений прибуток/сума активів;

      Х3 - операційний прибуток/сума активів;

      Х4 - ринкова вартість акцій/заборгованість;

      Х5 - виручка/сума активів.

      Результати численних розрахунків по моделі Альтмана показали, що узагальнюючий показник Z може приймати значення в межах [-14, +22], при цьому підприємства, для яких Z>2,99 попадають у число фінансово стійких, підприємства, для яких Z<1,81 є безумовн-неспроможними, а інтервал [1,81-2,99] становить зону невизначеності.

      Z-коефіцієнт  має серйозний недолік: його  можна використати лише відносно  великих кампаній, що котирують  свої акції на біржах. Саме  для таких компаній можна отримати об'єктивну ринкову оцінку власного капіталу.

      В 1983 р. Альтман отримав модифікований варіант своєї формули для компаній, акції яких не котирувалися на біржі:

      K=8.38X1+X2+0.054X3+0.63X4

       (тут Х4 - балансова, а не ринкова  вартість акцій.)

      Коефіцієнт  Альтмана належить до числа найпоширеніших.  

Метод Таффлера.

      Відомі  інші подібні критерії. Так, британський  учений Таффлер (Taffler) запропонував в 1977 р. чотирьохфакторну прогнозну модель, при розробці якої використав наступний підхід:

      При використанні комп'ютерної техніки  на першій стадії обчислюються 80 відношень по даним збанкрутілих і платоспроможних компаній. Потім, використовуючи статистичний метод, відомий як аналіз багатомірного дискримінанта, можна побудувати модель платоспроможності, визначаючи частки співвідношення, які щонайкраще виділяють дві групи компаній й їхні коефіцієнти. Такий вибірковий підрахунок співвідношень є типовим для визначення деяких ключових вимірів діяльності корпорації, таких, як прибутковість, відповідність оборотного капіталу, фінансовий ризик і ліквідність. Поєднуючи ці показники й зводячи їх відповідним чином воєдино, модель платоспроможності виробляє точну картину фінансового стану корпорації. Типова модель для аналізу компаній, акції яких котируються на біржах, приймає форму:

      Z=C0+C1X1+C2X2+C3X3+C4X4+.....

      де:

      х1=прибуток до сплати податку/поточні зобов'язання (53%)

      х2=поточні  активи/загальна сума зобов'язань (13%)

      х3=поточні  зобов'язання/загальна сума активів (18%)

      х4=відсутність  інтервалу кредитування (16%)

      с0,...с4 - коефіцієнти, відсотки в дужках указують на пропорції моделі; х1 вимірює прибутковість, х2 - стан оборотного капіталу, х3 - фінансовий ризик і х4 - ліквідність. 

PAS-коефіцієнт.

      Для посилення прогнозуючої ролі моделей  можна трансформувати Z-коефіцієнт в PAS-коефіцієнт (Perfomans Analysys Score) - коефіцієнт, що дозволяє відслідковувати діяльність компанії в часі. Вивчаючи PAS-коефіцієнт як вище, так і нижче критичного рівня, легко визначити моменти занепаду й відродження компанії.

      PAS-коефіцієнт - це просто відносний рівень  діяльності компанії, виведений на основі її Z-коефіцієнта за певний рік і виражений у відсотках від 1 до 100. Наприклад, PAS-коефіцієнт, рівний 50, указує на те, що діяльність компанії оцінюється задовільно, тоді як PAS-коефіцієнт, рівний 10, свідчить про те, що лише 10% компаній перебувають у гіршому положенні (незадовільна ситуація). Отже, підрахувавши Z-коефіцієнт для компанії, можна потім трансформувати абсолютну міру фінансового становища у відносну міру фінансової діяльності. Інакше кажучи, якщо Z-коефіцієнт може свідчити про те, що компанія перебуває в ризикованому положенні, то PAS-коефіцієнт відображає історичну тенденцію й поточну діяльність на перспективу.

      Сильною стороною такого підходу є його здатність  сполучати ключові характеристики звіту про прибутки й збитки й  балансу в єдине представницьке співвідношення. Так, компанія, що одержує більший прибуток, але слабка з погляду балансу, може бути зіставлена з менш прибуткової, баланс якої врівноважений. Таким чином, розрахувавши PAS-коефіцієнт, можна швидко оцінити фінансовий ризик, пов'язаний з даною компанією, і відповідно варіювати умови угоди. По суті, підхід заснований на принципі, що ціле більш цінне, ніж сума його складових.

      Додатковою  особливістю цього підходу є  використання "рейтингу ризику" для  подальшого виявлення схованого ризику. Цей рейтинг статистично визначається тільки, якщо компанія має негативний Z-коефіцієнт, і обчислюється на основі тренда Z-коефіцієнта, величини негативного Z-коефіцієнта й числа років, у продовження яких компанія перебувала в ризикованому фінансовому становищі. Використовуючи п'ятибальну шкалу, у якій 1 указує на "ризик, але незначну ймовірність негайного нещастя", а 5 означає "абсолютну неможливість збереження колишнього стану", менеджер оперує готовими коштами для оцінки загального балансу ризиків, пов'язаних із кредитами клієнта. 

Метод оцінки капіталізації  прибутку.

      Існуючі підходи оцінки ефективності управління з погляду ринкової вартості корпорації включають різні методики. Серед основних це визначення ринкової вартості на основі оцінки капіталізації доходу корпорації або на основі курсової вартості акцій корпорації.

      При першому підході ціна підприємства (V) визначається капіталізацією прибутку по формулі:

      V=P/K

      де P - очікуваний прибуток до виплати податків, а також відсотків по позиках і дивідендів;

      K - середньозважена вартість пасивів  (зобов'язань) фірми (середній  відсоток, що показує відсотки  й дивіденди, які необхідно  буде виплачувати у відповідності  зі сформованими на ринку умовами  за позиковий й акціонерний  капітали).

      Зниження  ціни підприємства означає зниження його прибутковості або збільшення середньої вартості зобов'язань (вимоги банків, акціонерів й інших вкладників коштів). Прогноз очікуваного зниження вимагає аналізу перспектив прибутковості й процентних ставок.

      Доцільно  розраховувати ціну підприємства на найближчу й довгострокову перспективу. Умови майбутнього падіння ціни підприємства звичайно формуються в сучасний момент і можуть бути деякою мірою передбачені (хоча в економіці завжди залишається місце для непрогнозованих стрибків).

ІV. Методи, засновані  на оцінці ризиків  корпоративного управління. 

      Методика  оцінки ризиків корпоративного управління розроблена Brunswick UBS Warburg.

      При цьому різноманітні реально існуючі  й потенційні ризики, пов'язані з корпоративним управлінням, підрозділяються на вісім категорій й 20 підкатегорій, кожній з яких відповідають чітко визначений коефіцієнт ризику та вказівки з його застосування.

      Оцінка  кожного з видів ризиків проводиться шляхом присудження штрафних балів. Відповідно, чим вище рейтинг тієї або іншої корпорації по сукупності набраних нею балів, тим більший ступінь ризику й, отже, нижче рівень ефективності корпоративного управління. Присудження штрафних балів по категоріях виглядають у такий спосіб (див. табл. 1).

      Таблиця 1.

      Методика  оцінки ризику корпоративного управління

      Докладніше  розглянемо категорії оцінки ризиків  корпоративного управління і їхню методику їхню оцінку.

      Непрозорість: макс. балів = 14

      Дані  фактори, пов'язані з інформаційною непрозорістю компаній, розбиті на чотири підкатегорії: ведення фінансової звітності за західними стандартами, наявність програми АДР, своєчасне повідомлення про проведення зборів акціонерів і загальна репутація й відкритість компанії. Ведення бухгалтерського обліку відповідно до принципів US GAAP/IAS: макс. балів = 6 Число балів варіюється від шести для компаній, що не бажають (як правило, по цілком зрозумілих причинах) вести фінансову звітність за міжнародними стандартами, до нуля для організацій, які вже протягом ряду років ведуть бухгалтерський облік відповідно до вищезгаданих стандартів.

      Репутація й відкритість: макс. балів = 4 Це досить суб'єктивна оцінка, що бере до уваги наявність у компанії й ефективність діяльності відділу по роботі з акціонерами, відкритість керівництва й наявність інформації про компанії, необхідної для побудови точних моделей її розвитку.

      Програма  АДР: макс. балів = 2. Два штрафних бали нараховуються при відсутності  намірів по випуску АДР, і нуль балів у випадку наявності програми АДР 2-го або 3-го рівня.

      Повідомлення  про проведення загальних зборів акціонерів: макс. балів = 2 Компанії, що не надають своїм акціонерам порядку  денного загальних зборів акціонерів, одержують два бали; компанії, нерегулярно  й несвоєчасно повідомляють про збори, заробляють півтора бала. Розмивання акціонерного капіталу: макс. балів = 13

      Погроза розмивання акціонерного капіталу вважається одним з найбільш серйозних факторів ризику. Наявність великої кількості  оголошених акцій, які можуть бути випущені за рішенням Ради директорів, часто свідчить про високу ймовірність майбутньої емісії, що веде до розмивання акціонерного капіталу. Щоб відрізнити обґрунтований додатковий випуск акцій від несумлінного, необхідно визначити, чи має розміщення акцій чітко поставлені цілі, чи містить статут компанії міри захисту від розмивання акціонерного капіталу й чи можуть миноритарні інвестори заблокувати рішення про нові емісії.

        Оголошені, але не випущені  акції: макс. балів = 7 Число штрафних  балів залежить від відношення кількості оголошених акцій до числа акцій в обігу й від ступеня впевненості інвесторів у тім, що декларована ціль планованої емісії відповідає справжній й відповідає інтересам акціонерів.

      Портфельні  інвестори володіють 25%-м пакетом акцій, що може блокувати: макс. балів = 3 Ми додаємо три штрафних бали, якщо сторонні акціонери нездатні заблокувати рішення про емісії акцій, що тягне за собою несприятливі наслідки.

      Заходи щодо захисту, включені в статут: макс. балів = 3 Відсутність в статуті положень, що регламентують переважні права покупки акцій, або таких, що містять інші міри захисту від розмивання акціонерного капіталу, означає три штрафних бали.

      Вивід активів/трансферне ціноутворення: макс. = 10.

      Нерідко буває важко довести факти  маніпуляцій з активами й застосування методів установлення цін, що викликають сумніви, однак іноді їх можна виявити шляхом ретельного аналізу фінансової звітності й способів укладання угод. Практика показує, що ці прийоми, являючись іноді непомітними для інвесторів, приводять до найбільш серйозного зниження вартості компанії.

      Акціонери, що володіють контрольним пакетом  акцій: макс. балів = 5 Нараховується  п'ять штрафних балів компаніям, контрольні акціонери яких проявили себе з негативної сторони в плані корпоративного управління. Якщо власником контрольного пакета акцій є російська держава (тобто компанія може діяти в інтересах держави, а не своїх акціонерів), то вона одержує три бали.

      Трансферне  ціноутворення: макс. балів = 5. Неясна ситуація з укладанням угод або широке використання офшорних й/або афілійованих трейдингових компаній підвищує ризик, пов'язаний із установленням цін на передані активи; за результатами компанії отримують від одного до п'яти балів.

      Злиття/реструктуризація: макс. балів = 10. Якщо компанія перебуває на порозі злиття або реструктуризації, виникає ризик втрати активів або застосування несправедливих умов, що підвищує непевність у короткостроковій перспективі.

      Злиття: макс. балів = 5. Компанії, які не планують злиття, одержують нуль балів; компанії, що оголосили про умови злиття, заробляють два бали; а ті компанії, злиття яких швидше за все буде мати негативний ефект для інвесторів, одержують п'ять балів.

      Реструктуризація: макс. балів = 5. Оцінюється на основі доступності  й доцільності плану реструктуризації й аналізу фактичних дій посібника з реалізації програми.

      Банкрутство: макс. балів = 12

      Прострочена кредиторська заборгованість або проблеми із заборгованістю по податках: макс. балів = 5 Даний фактор ураховує такі події, як спроби ініціювати банкрутство, активна скупка на ринку боргів компанії, а також велика заборгованість по податках або простроченій кредиторській заборгованості.