Производные и международные бумаги

     Содержание

Введение

     Рынок ценных бумаг – часть финансового рынка и ему принадлежит большая роль в современной экономике. Наличие разных форм собственности, акционерных обществ, возможность привлекать необходимые средства путем выпуска ценных бумаг обусловили создание механизма перераспределения денежных накоплений через рынок ценных бумаг, способствующий мобилизации денежных ресурсов на макро- и микроуровнях.

     Появление и распространение производных  ценных бумаг связано с поиском  таких инвестиционных стратегий, которые  обеспечивали бы не только получение  дохода, но и страхование от рисков при неблагоприятном изменении цен, т.е. с решением проблемы оптимального размещения свободных денежных средств.

     В настоящее время рынок производных  финансовых инструментов является одним  из наиболее динамично развивающихся  сегментов финансового рынка в мире. Мощный импульс развитию валютного и фондового международных рынков дали такие факторы, как переход к плавающим валютным курсам, ослабление государственного регулирования в финансовой сфере, продолжающийся быстрый рост международной торговли товарами и услугами, достижение нового уровня в компьютерной и телекоммуникационной технологии и другие процессы. Инвестиционные операции стали действительно международными, а зарубежное инвестирование связано с повышенными рисками - риском изменения курса валюты, риском роста/падения процентных ставок по вкладам, риском колебания курсов акций и т.п., следовательно, возникла потребность в развитии рынка производных финансовых инструментов, который бы обеспечивал страхование этих рисков. Многообразие форм операций с производными финансовыми инструментами, постоянное совершенствование практики биржевой и внебиржевой торговли создают основу для эффективного функционирования рыночного механизма, сбалансирования рынка, снижения затрат на приобретение и реализацию продукции. Даже в условиях заметных колебаний рыночных цен операции c производными ценными бумагами позволяют фирмам планировать свои издержки и прибыль на достаточно большие периоды, разрабатывать стратегию развития компаний с регулируемым риском, гибко сочетать различные формы инвестиций, снижать свои расходы на финансирование торговых операций.

     Рынок производных ценных бумаг в России имеет короткую историю и, по сравнению  с западным, развит недостаточно. К  основным проблемам применения производных финансовых инструментов в России относят:

     - правовые и налоговые проблемы, проблемы бухгалтерского учета;

     - проблемы регулирования профессиональной  деятельности на рынке;

     - несовершенство инфраструктуры  рынка;

     - состояние рынка и спектр торгуемых инструментов.

     На  уровне конкретных компаний появляются и частные причины, такие, как  слабое представление о свойствах  и механизме различных производных  инструментов, основах организации  ведения и сопровождения сделок, трудности в оценке результата хеджирования, начального и остаточного риска и, наконец, отсутствие понимания и одобрения руководства.

1. Производные и международные ценные бумаги
1. Производные ценные бумаги

     Производные ценные бумаги возникли в процессе развития фондового рынка в промышленно  развитых странах. Производными ценные бумаги называют потому, что они вторичны по отношению к основным классическим ценным бумагам (акциям и облигациям).

     Производные ценные бумаги (в настоящее время  они получили название деривативы) - это ценные бумаги, удостоверяющие право собственности на другую ценную бумагу через установленный срок на оговоренных условиях. То есть, признаком производных ценных бумаг является, прежде всего, обстоятельство, что их цена определяется на основании стоимости других ценных бумаг, составляющих их базу. Как правило, цена производной ценной бумаги составляет лишь часть цены базовой ценной бумаги, что позволяет инвестору получать от производных ценных бумаг значительную отдачу. Но надо иметь в виду, что инвестирование в производные ценные бумаги является одним из самым рискованных. Таким образом, главной целью дериватива является извлечение прибыли из колебаний цены, лежащего в его основе биржевого актива, и страхование рисков.

     Наиболее  распространенными производными ценными  бумагами в настоящее время являются опционы, финансовые фьючерсы, варранты и американские депозитарные расписки.

     Варрант (в переводе с англ. - полномочие, доверенность) имеет три вида применения. Во-первых, варрант представляет собой сертификат, дающий держателю право покупать ценные бумаги по оговоренной цене в течение определенного промежутка времени или бессрочно. Во-вторых, варрант - это свидетельство товарного склада о приеме на хранение определенного товара. Данный дериватив является товарораспорядительным документом, передаваемым в порядке индоссамента (т.е. передаточной надписи). Он используется при продаже и залоге товара. И, наконец, варрант - это дополнительное свидетельство, выдаваемое вместе с ценной бумагой, дающее право на дополнительные льготы ее владельцу по истечении определенного срока.

     Варрант бывает именной и на предъявителя. Он состоит из двух частей: собственно складского и залогового свидетельств. Первое свидетельство служит для  передачи собственности на товар  при его продаже. Второе - для получения кредита под залог товара с отметками об условиях ссуды. При этом варрант передается кредитору по индоссаменту. Кредитор в свою очередь может осуществить дальнейшую передачу, в частности держателю складского свидетельства при погашении им ссуды. При переходе варранта из рук в руки товар может много раз менять своего владельца, оставаясь на одном и том же месте, т.е. на складе хозяйствующего субъекта, от которого получен данный варрант. Для получения товара со склада необходимо предъявление указанных выше обеих частей варранта.

     Базовыми  активами варранта могут быть акции  и облигации, при этом эмитентом  варрантов должен быть эмитент базовых  ценных бумаг. Обычный срок варрантов - от 5 до 20 лет, хотя иногда некоторые  из них не ограничиваются определенным сроком действия.

     Американские  депозитарные расписки (АДР) - это свободно обращающиеся расписки на иностранные  акции, депонированные в банке США. АДР - расписка, представляющая акции  корпорации, зарегистрированной за пределами  США. Операции с АДР производятся вместо операций с ценными бумагами, которые хранятся в банке или у попечителя. Данный инвестиционный инструмент является обычным методом торговли иностранными эмиссиями акций в США. Держатели АДР обычно сохраняют права акционеров ценных бумаг в стране их эмиссии. По мере роста интереса к иностранной акционерной собственности депозитарные расписки перешли с внебиржевого рынка на биржевой.

     Депозитарные  расписки бывают спонсируемые и неспонсируемые. Если расписки выпускаются по запросу  эмитента, то они считаются спонсируемыми, эмитент оплачивает расходы по спонсируемой программе. Спонсируемые АДР регистрируются в Комиссии по ценным бумагам и биржам. Банки могут создавать неспонсируемые расписки по запросу инвесторов, держатели таких расписок несут все расходы, в том числе плату за депонирование и изъятие ценных бумаг из депозитария, конвертацию дивидендов в доллары и другие услуги. Неспонсируемые программы в настоящее время считаются устаревшими и выпускаются редко.

     Выпуск  АДР на данный момент основной способ продажи Российских ценных бумаг в США. Одновременно это перспективная возможность привлечения иностранных инвестиций в российскую экономику. Дешевизна проведения проектов выпуска АДР, легкость совершения сделок с ними, возможность снижения налогового бремени делают их выгодным вложением средств, как для российских эмитентов, так и для зарубежных инвесторов.

     Опционом называется контракт, заключенный между двумя лицами, в соответствии с которым одно лицо предоставляет другому лицу право купить определенный актив по определенной цене в рамках определенного периода времени или предоставляет право продать определенный актив по определенной цене в рамках определенного периода времени. Лицо, которое получило опцион и таким образом приняло решение, называется покупателем опциона, который должен платить за это право. Лицо, которое продало опцион, и отвечающее на решение покупателя, называется продавцом опциона. Фиксированная цена называется ценой исполнения, а дата, когда кончается срок действия опциона - датой истечения срока опциона. Покупая опцион, покупатель платит его продавцу премию, или иначе - цену опциона. Премия, уплачиваемая при покупке опциона, - единственная переменная величина сделки; все остальные условия и суммы не подлежат изменению. Цена опциона формируется под влиянием спроса и предложения. Существуют опцион «колл» и опцион «пут».

     Опцион  «колл» (опцион на покупку) предоставляет  его владельцу право купить в  будущем ценную бумагу по фиксированной цене - цене исполнения опциона. Премия, уплачиваемая за приобретение опциона, обычно составляет лишь небольшую часть цены базовой бумаги, лежащей в основе опциона. В итоге покупатель опциона выигрывает или теряет на изменении цены бумаги, фактически не владея ею; покупка этих ценных бумаг, лежащих в основе опциона, обошлась бы покупателю опциона гораздо дороже. Вместе с тем владелец опциона хорошо знает, что убыток, который возможен, не превысит величину премии, уплаченной за опцион, поэтому он может отказаться от его исполнения, если к наступлению срока его исполнения рыночная цена базовой бумаги, лежащей в основе, окажется ниже цены, зафиксированной в опционе (цены исполнения).

     В случае роста цены акций, как предполагал  инвестор, купив акции по фиксированной  цене (цене исполнения опциона) и продав их по более высокой цене, инвестор получает прибыль. В зависимости от сроков исполнения существуют опционы: европейские - могут быть исполнены в момент их погашения; американские - могут быть исполнены в любое время до истечения срока их действия (даты погашения).

     Опцион «пут» предоставляет право его держателю продать в будущем ценную бумагу по фиксированной цене - цене исполнения. Как и в случае с опционом «колл» имеет место право, но не обязательство продать ценную бумагу, и если к моменту исполнения опциона рыночная цена этой бумаги окажется выше фиксированной (цена исполнения), то владелец опциона «пут» имеет право его не исполнять.

     Предлагая опцион, его продавец прежде всего  получает доход в виде премии, уплаченной покупателем, которая является частью общей доходности портфеля продавца. Величина премии опциона в каждом отдельном случае зависит от: существующего (или предполагаемого) соотношения между текущей ценой бумаги, лежащей в основе опциона, и ценой его исполнения; ценовых колебаний акций или иных ценных бумаг, лежащих в основе опциона; времени, оставшегося до срока исполнения опциона; сложившегося на данный момент уровня процентных ставок и прогноза их изменения; доходности ценных бумаг, лежащих в основе опциона.

     Опционы на фьючерсные контракты - опционы, которые дают право купить или продать фьючерсный контракт на какой-либо актив. Если в случае с опционами и фьючерсами сделка урегулируется поставкой тех активов, на которые они выписаны, то в случае опциона по фьючерсам сделка урегулируется не путем поставки актива, а путем поставки фьючерсных контрактов на этот актив.

     Опционы на фондовые индексы - расчетные опционы, при реализации которых продавец опциона выплачивает держателю  разницу между ценой реализации опциона, указанной в контракте, и некоторой расчетной величиной, связанной с фактическим значением индекса. Привлекательность биржевых индексов для инвесторов состоит в том, что они позволяют избежать риска, связанного с ухудшением финансового положения или иных показателей какой-либо отдельной компании. Фактически операции с биржевыми индексами дают инвесторам возможность "играть" на отрасль или на фондовый рынок в целом. Игра строится на том, что значение биржевого индекса со временем изменяется в силу нескольких причин: может измениться состав индекса и кроме этого, сам индексный показатель изменяется ежедневно с движением курсов акций, которые включены в него в качестве компонентов. Опционы на индексы используются в спекулятивных целях, для хеджирования и в целях инвестирования средств, вместо того, чтобы приобретать собственно ценные бумаги.

     Опционы по фьючерсным контрактам на биржевые индексы выписываются не на сам индекс, а на фьючерсный контракт. Таким  образом, если инвестор является держателем опциона на покупку и реализует  свой опцион, то он выплачивает лицу, выписавшему этот опцион, разницу между ценой реализации опциона и текущей ценой фьючерсного контракта на биржевой индекс. Соответственно держатель опциона на продажу получает такую разницу от лица, выписавшего опцион.

     Опционы на опционы, или комбинированные опционы предоставляют покупателю право, но не обязанность приобрести лежащий в их основе обычный (базовый) опцион на более позднюю дату.

     Это позволит покупателю минимизировать первоначальную премию, которую он должен заплатить, решив купить базовый опцион. Вместо полной оплаты базового опциона покупатель покупает опцион на него. Если на момент исполнения последнего базовый опцион не представляет интереса для покупателя, покупатель может отказаться от его приобретения и избежит дальнейших трат. В противном случае покупатель может исполнить свой комбинированный опцион, купив базовый опцион по заранее оговоренной цене.

     Фьючерс представляет собой стандартный  биржевой контракт, по которому одна сторона, заключающая его, берет на себя обязательство  продать другой стороне (или купить у нее) определенный биржевой актив в определенный момент времени в будущем по заранее обусловленной цене, установленной сторонами сделки в момент ее заключения. В этих стандартных контрактах регламентируются все параметры: срок, размеры стандартного лота, гарантийный страховой депозит.

     При заключении фьючерсного контракта  каждым участником сделки вносится в  расчетную палату биржи так называемая начальная маржа, гарантирующая  выполнение взятых сторонами на себя обязательств. Величина маржи устанавливается руководством биржи. Независимо от колебания цен на фьючерсные контракты участники сделки обязаны поддерживать взнос на установленном уровне. В качестве начальной маржи могут быть использованы денежные средства, краткосрочные ценные бумаги, безотзывные депозиты и другие высоколиквидные средства. Начальная маржа возвращается в случае ликвидации открытой позиции после исполнения контракта либо при компенсации противоположной позиции.

     Помимо  начальной маржи руководство  биржи вправе потребовать внесения дополнительной маржи в случае резкого колебания цен на фьючерсный контракт либо при условии ухудшения финансового положения одной из сторон сделки. Как правило, дополнительная маржа вносится при сохранении открытой позиции и в месяц (в последние дни, часы) поставки товара по фьючерсному контракту. Дополнительная маржа также возвращается либо в случае закрытия позиции, либо при нормализации ситуации на рынке. Размер дополнительной маржи, как правило, равен размеру начальной.

     Цель  участников торговли фьючерсами обычно состоит не в приобретении ценных бумаг, а в игре на разнице цен. Приобретая контракт, его владелец рассчитывает продать его по более высокой цене, а продавец надеется на приобретение такого же контракта в будущем, но по более низкой цене.

     Кроме того, фьючерсные сделки используются с целью хеджирования, т.е. страхования  риска потерь от повышения цены на облигации или иные бумаги, что  нежелательно для покупателя, или  понижения ее, что невыгодно для  продавца. Крупнейшими центрами торговли опционами и фьючерсами являются американские биржи, в частности, Чикагская биржа опционов, Лондонская международная биржа финансовых фьючерсов, парижские биржи опционов и фьючерсов, амстердамская Европейская биржа опционов, Сингапурская международная валютная биржа, Сиднейская фьючерская биржа.

     Фьючерсные  контракты “переоцениваются по рынку” ежедневно (иными словами, каждый контракт рассматривается так, как если бы он закрывался каждую торговую сессию и открывался с началом следующей) с помощью вариационной маржи, которая вносится (или может быть получена) одной из сторон в пользу другой стороны в результате изменения цены на фьючерс. Таким образом, вариационная маржа - это выигрыш или проигрыш участников фьючерсной сделки.

     Валютный  фьючерс представляет собой контракт на будущий обмен одной валюты на другую по заранее определенному курсу, а следовательно, существует возможность получения дохода по обоим инструментам наличного актива.

     Фьючерс на индекс фондового рынка - это стандартный биржевой договор, имеющий форму купли-продажи фондового индекса в будущем по цене, установленной на момент заключения сделки. Особенность данного фьючерса заключается в том, что фондовый индекс составляется как суммарные курсовые показатели ценных бумаг компаний на фондовых биржах страны.

2. Международные ценные бумаги

     Международные ценные бумаги - ценные бумаги, находящиеся  в обращении одновременно в разных странах.

     Международный рынок ценных бумаг, как и национальные рынки, состоит из первичного и вторичного рынков. На первичном рынке эмитент одной страны размещает свои ценные бумага в другой стране или других странах, а на вторичном рынке происходит перепродажа ценных бумаг через специальные финансовые учреждения. При этом основными покупателями и продавцами на вторичном рынке ценных бумаг являются центральные и коммерческие банки, страховые компании и другие небанковские институты.

     В последнее десятилетие возросла привлекательность рынка евробумаг. Евроинструмент - это акции, ноты, облигации, деривативы, размещаемые на международных финансовых рынках, которые являются внешними по отношению к стране эмитента.

     Еврооблигации эмитируются правительствами стран, муниципалитетами, банками, международными кредитными организациями, транснациональными корпорациями. Внешние займы в виде еврооблигаций активно используются ими как дополнительный источник финансирования, особенно в условиях ограниченности денежных ресурсов в развивающихся странах с кредитным рейтингом «ВВ» (Мексика, Бразилия, Аргентина, Венесуэла, ряд стран Восточной Европы, Россия). Даже появился особый тип облигаций «PAR-Bonds», которые обмениваются на соответствующие долги стран по номиналу. Этим облигациям соответствует набор фиксированных купонных выплат, ставки по которым чаще ниже рыночных. Указанные облигации носят еще название «брэди-облигаций» по имени министра финансов США, который предложил такой метод реструктуризации долгов, когда в конце 80-х начале 90-х годов международные финансовые институты столкнулись с проблемой не возврата крупных кредитных средств развивающимися странами. PAR-облигации выпускаются на срок от 25 до 30 лет, что обеспечивает эмитентам льготный порядок погашения обязательств по долгам.

     Еврооблигации - ценные бумаги преимущественно на предъявителя, т.е. регистрация их владельца  не производится. Они выпускаются и продаются в основном за пределами внутреннего рынка той валюты, в которой указано их достоинство. Вместе с тем еврооблигации деноминированы в валютах, которые занимают лидирующее положение в международной торговле, прежде всего в долларах США.

     На  внешнем рынке эмиссия облигаций  может быть поделена на иностранный  выпуск и на эмиссию еврооблигаций. Иностранные облигации эмитируются  нерезидентом в какой-либо стране в  валюте этой страны, иначе говоря, иностранный  выпуск размещается в Лондоне в фунтах стерлингов, в Токио - в иенах и т.д. Еврооблигации размещаются на нескольких национальных рынках, но в валюте, являющейся иностранной по отношению к стране их размещения.

     На  еврорынке обращаются следующие  основные виды ценных бумаг:

- облигации с фиксированной ставкой доходности (купонными выплатами);

- облигации  с плавающей ставкой доходности. Размер купонных выплат состоит из двух частей - величины наиболее употребляемой ставки, к примеру, ЛИБОР (ставка предложения (продавца) на лондонском межбанковском рынке депозитов - важнейший ориентир для установления цен на еврооблигации), плюс фиксированная положительная маржа, которая остается неизменной. Сроки обращения таких облигаций от 5 до 15 лет.

- два  вида облигаций, связанных с  акциями эмитента:

     а) конвертируемые в обыкновенные акции  эмитента на заранее оговоренных  условиях;

     б) облигации с варрантами. Варрант  аналогичен опциону «колл», но может  быть исполнен в течение более  длительного срока, что повышает привлекательность облигаций.

     Первые еврооблигации появились в начале 60-х гг. в связи с интернационализацией хозяйственной жизни и либерализацией финансовых рынков США, Германии и Японии. В 1987-1991 гг. наибольшая доля заимствований на еврорынке наблюдалась у японских эмитентов (банки и промышленные корпорации), затем по мере повышения кредитного рейтинга на рынок вышли латиноамериканские заемщики, а также эмитенты из других развивающихся стран.

     Распространенным  видом долговых ценных бумаг на еврорынке  выступают евродолговые обязательства (евроноты). Эти среднесрочные ценные бумаги составляют 50-60% новых эмиссий. Обязательства, номинированные в американской валюте, занимают около половины рынка, в немецких марках - 15% и японских иенах - 10%. Кроме того, появились такие валюты, как аргентинское песо, польские злотые, хорватские куны и российские рубли. А с 1999г. выпускаются еврооблигации с номиналом в евро.

     На  еврорынке присутствуют краткосрочные  долговые обязательства со сроком обращения  от одного до шести месяцев. Каждый их выпуск проходит процедуру андеррайтинга, синдицируется и размещается. В том случае, когда заемщику не удается разместить очередной выпуск долговых обязательств, члены синдиката обязуются выкупить оставшиеся неразмещенными ценные бумаги по цене не ниже объявленной (ЛИБОР плюс маржа).

     Сравнительно  новый инструмент на еврорынке - коммерческие обязательства, особенность которых состоит в отсутствии андеррайтинга. Банки - члены синдиката берут на себя обязательства разместить бумаги заемщика на согласованных условиях, но при этом не обязуются выкупать недоразмещенные обязательства. Срок обращения коммерческих обязательств на еврорынке - от нескольких месяцев до нескольких лет. В отличие от аналогичных бумаг в США еврокоммерческие обязательства выпускаются на более длительный срок (на внутреннем рынке США срок их обращения - 60-180 дней). Кроме того, эмитенты этих бумаг должны проходить процедуру рейтинга, чем объясняется относительное снижение доли этих бумаг на еврорынке в 90-е годы и повышенный интерес со стороны инвесторов к среднесрочным долговым обязательствам.

     Заметную  роль на рынке евробумаг играют евродепозитные сертификаты (ДС), предназначенные в  основном для крупных институциональных  инвесторов. Главными эмитентами ДС являются отделения ведущих американских, английских, канадских, японских и европейских банков. ДС выпускаются на срок от трех до шести месяцев и имеют фиксированную процентную ставку. Вместе с тем существуют ДС с более длительными сроками обращения и с плавающей процентной ставкой.

2. Тестовые задания

1. Валюта, в которой номинировались облигации  Внутреннего валютного займа  РФ (ОВВЗ):

     А. Доллар США.

     Б. ЭКЮ.

     В. Марка ФРГ

Ответ: 1А.

Пояснение к ответу:

     Облигации Внутреннего валютного займа  РФ (ОВВЗ) – это государственные ценные бумаги Российской Федерации, которые номинировались в долларах США, их нарицательная стоимость равнялась 1, 10 и 100 тыс. долл. Эмитентом ОВВЗ (дата выпуска - 14 мая 1993) является Министерство финансов РФ от имени Российской Федерации. Цели эмиссии ОВВЗ: урегулирование внутреннего валютного долга бывшего СССР; погашение внутреннего долга, не учтенного при определении первоначального объема эмиссии ОВВЗ; погашение валютной коммерческой задолженности Российской Федерации, начиная с 1996. Форма выпуска ОВВЗ - документарная, на предъявителя. Организация учета первичного размещения и обращения на вторичном рынке ОВВЗ осуществляется Минфином РФ через Внешэкономбанк на территории Российской Федерации по рыночным ценам через уполномоченные банки и финансовые организации, купившие облигации у эмитента. Неотъемлемая часть ОВВЗ - комплект из купонов, количество которых определяется сроком погашения облигации. По облигациям начисляется 3% годовых. Проценты уплачиваются один раз в год 14 мая держателям облигаций после предъявления соотв. купона. Сумма процентов рассчитывается на базе 360 дней в году (12 мес. по 30 дней). Основной долг по ОВВЗ и проценты по купонам, имеющим единый статус при погашении, выплачиваются предъявителю в долл. США. Погашение облигаций производится по номинальной стоимости. Денежные обязательства, возникающие в процессе обращения облигаций, могут быть выражены и оплачены в безналичном порядке, как в рублях, так и в иностранной валюте. Основные факторы, оказывавшие негативное влияние на конъюнктуру данного рынка - трудности с обслуживанием внешнего долга России, в т.ч. оформленного посредством указанных инструментов. В этой ситуации 29 ноября 1999 Правительством РФ было принято Постановление, согласно которому предусматривалась новация ОВВЗ 3-й серии путем обмена по согласованию с их владельцами на ОВВЗ 1999 года и/или облигации федерального займа (ОФЗ-ФК). Купонный доход по этим облигациям в размере 3% годовых уплачивается два раза в год - 14 мая и 14 ноября.

2. Определите верное соответствие:

Ответ: 

3. Задача

     За иссекший год был выплачен дивиденд в 100 руб. на акцию. Ожидаемый темп прироста дивиденда в будущем равен 6%. Требуемая норма доходности по данной акции – 25%. Определить теоретическую цену данной акции.

     Решение:

Для решения  задачи можно использовать две формулы:

1) div₁= div₀*(1+g)

2) P= div₁/(r-g),

где,  g – прирост дивиденда (0,06 сразу переведем проценты в дроби)

div₀ - дивиденд (100 руб.)

div₁  - будущий дивиденд

r – норма доходности (0,25)