Управление инвестиционным портфелем корпораций

Министерство образования и  науки Российской Федерации

Федеральное агентство по образованию 

Государственное образовательное  учреждение высшего 

профессионального образования

«Хабаровская государственная  академия экономики и права»

Кафедра банковского дела

КОНТРОЛЬНАЯ РАБОТА

Управление инвестиционным портфелем

коммерческих банков

Тема 5. Управление инвестиционным портфелем корпораций

№ з\к1020361

Выполнил: студент 6курса

Специальности: финансы и кредит

Стуликов К.С.

План

1. Инвестиционный портфель: понятие, классификация, факторы формирования.                                                                                                             3

2. Теория управления инвестиционным портфелем. 9

3. Стратегия и методы управления инвестиционным портфелем. 15

Практические задания 20

Список использованных источников 25

1. Инвестиционный портфель: понятие, классификация, факторы формирования

Портфель — это набор финансовых активов, которыми располагает инвестор. В него могут входить как инструменты одного вида, например, акции или облигации, или разные активы: ценные бумаги, производные финансовые инструменты, недвижимость. Главная цель формирования портфеля состоит в стремлении получить требуемый уровень ожидаемой доходности при более низком уровне ожидаемого риска. Данная цель достигается, во-первых, за счет диверсификации портфеля, т.е. распределения средств инвестора между различными активами, и, во-вторых, тщательного подбора финансовых инструментов. В теории и практике управления портфелем существуют два подхода: традиционный и современный. Традиционный основывается на фундаментальном и техническом анализе. Он делает акцент на широкую диверсификацию ценных бумаг по отраслям. В основном приобретаются бумаги известных компаний, имеющих хорошие производственные и финансовые показатели. Кроме того, учитывается их более высокая ликвидность, возможность приобретать и продавать в больших количествах и экономить на комиссионных.

Развитие широкого и эффективного рынка, статистической базы, а также быстрый прогресс в области вычислительной техники привели к возникновению современной теории и практики управления портфелем финансовых инструментов. Она основана на использовании статистических и математических методов подбора финансовых инструментов в портфель, а также на ряде новых концептуальных подходов.

Главными параметрами при управлении портфелем, которые необходимо определить менеджеру, являются его ожидаемая  доходность и риск. Формируя портфель, менеджер не может точно определить будущую динамику его доходности и риска. Поэтому свой инвестиционный выбор он строит на ожидаемых значениях доходности и риска. Данные величины оцениваются, в первую очередь, на основе статистических отчетов за предыдущие периоды времени. Поскольку будущее вряд ли повторит прошлое со стопроцентной вероятностью, то полученные оценки менеджер может корректировать согласно своим ожиданиям развития будущей конъюнктуры.

Теория портфеля предполагает оптимальное построение инвестиционной программы, которая позволяет предприятию при имеющемся в его распоряжении капитале получить ожидаемый доход при минимальном риске. Инвестиционный портфель формируется на основе диверсификации вложений. Это означает, что чем большее количество ценных бумаг включено в портфель, тем более высокий доход в общем объеме даст рост одного из них.

Конкретные портфели могут иметь:

- односторонний целевой  характер;

- сбалансированный характер, если имеется в виду, что в  портфеле аккумулируются ценные бумаги, приобретенные для решения различных задач, и в целом его содержание соответствует балансу целей, которых придерживается инвестор;

- бессистемный характер, если на фондовом рынке России  приобретение ценных бумаг осуществляется хаотично, без ясно выраженной цели и если портфель носит разрозненный характер. В данном случае риски владельца портфеля особенно велики.

Портфель может состоять из бумаг одного вида, а также  изменять свой состав и структуру путем замещения одних ценных бумаг другими. С учетом характеристик видов ценных бумаг инвестор формирует свой фондовый портфель, соблюдая определенный баланс между существующими риском и доходностью за каждый период времени. Тип портфеля — его обобщенная характеристика с позиций задач, стоящих перед ним, или видов ценных бумаг, входящих в портфель. На практике существует следующая классификация портфелей: роста, дохода, рискованного капитала, сбалансированные, специализированные, стабильного капитала и дохода, краткосрочных ценных бумаг, долгосрочных ценных бумаг с фиксированным доходом, региональные и отраслевые.

Портфель роста ориентирован на акции, быстро растущие на рынке курсовой стоимости. Цель такого портфеля — увеличение капитала инвестора. Поэтому владельцу портфеля дивиденды могут выплачиваться в небольшом объеме.

Портфель дохода ориентирован на получение высоких текущих доходов. Отношение стабильно выплачиваемого дохода к курсовой стоимости ценных бумаг, входящих в такой портфель, растет немного медленнее, чем величина дохода (процента или дивиденда).

Портфель рискового капитала состоит из ценных бумаг молодых компаний или предприятий «агрессивного» типа, выбравших стратегию быстрого расширения производства товаров (услуг) на основе современных технологий.

Сбалансированный портфель состоит из ценных бумаг с различными сроками обращения. Его цель — обеспечить регулярность поступления денежных средств по различным ценным бумагам.

Специализированный портфель означает ориентацию инвестора на вложение средств в специальные финансовые инструменты (фьючерсы и опционы).

Портфель краткосрочных ценных бумаг формируется исключительно из высоко ликвидных фондовых инструментов, которые могут быть быстро реализованы. Портфель долгосрочных фондов с фиксированным доходом ориентирован на частные долгосрочные облигации (со сроком обращения свыше пяти лет). В него также могут включаться вложения в акции других компаний. Региональные и отраслевые портфели включают ценные бумаги, выпускаемые отдельными регионами (как частные, так и муниципальные), либо ценные бумаги компаний, участвующих в данной отрасли экономики и обеспечивающих высокую доходность по ним.

Портфель иностранных ценных бумаг  предусматривает вложения только в фондовые инструменты частных иностранных компаний, составляющих основу инвестиционного портфеля.

Следует отметить, что инвесторы в России используют первые три типа портфеля, так как они являются менее рискованными при выборе инвестиционной стратегии.

Портфель, формируемый  инвестором, состоит из нескольких активов, каждый из которых обладает своей ожидаемой доходностью.

Ожидаемая доходность портфеля определяется как средневзвешенная ожидаемая доходность входящих в  него активов, а именно:

Е₍r_p) =  Е₍r₁₎θ₁ + Е₍r₂₎ θ₂ + Е₍r₃₎ θ₃ +….+Е₍r_n) θ_n  

где: Е₍r_p) — ожидаемая доходность портфеля;

Е₍r₁₎, Е₍r₂₎, Е₍r₃₎,….+Е₍r_n) — ожидаемая доходность соответственно первого, второго и n-гo активов;

θ₁ , θ₂ , θ₃ , … θ_n   — удельный вес в портфеле первого, второго и n-го активов.

Удельный вес актива в портфеле рассчитывается как отношение его  стоимости к стоимости всего  портфеля или:

θ_i = Р_i /Р_р

где: θ_i - удельный вес i-го актива;

Р_i — стоимость i-ro актива;

Р_р — стоимость портфеля.

Сумма всех удельных весов, входящих в портфель активов, всегда равна  единице.

Приобретая какой-либо актив, инвестор ориентируется не только на значение его ожидаемой доходности, но и на уровень его риска. Ожидаемая доходность выступает как некоторая величина, которую надеется получить инвестор, например 15%. Возможность получения данного результата подтверждается предыдущей динамикой доходности актива. Однако 15% — это только средняя величина. На практике доходность, которую получит инвестор, может оказаться как равной, так и отличной от 15%. Таким образом, риск инвестора состоит в том, что он может получить результат, отличный от ожидаемой доходности. Строго говоря, риск вкладчика заключается в том, что он получит худший, чем ожидаемый результат, т.е. его доходность составит менее 15%. Если фактическая доходность окажется больше 15%, то это плюс для инвестора. На практике в качестве меры риска используют показатели дисперсии и стандартного отклонения. Они показывают, в какой степени и с какой вероятностью фактическая доходность актива может отличаться от величины его ожидаемой доходности, то есть средней доходности. Данные параметры учитывают отклонения как в сторону увеличения, так и уменьшения доходности по сравнению с ожидаемым значением. Как мы отметили выше, фактический риск состоит в том, что фактическая доходность окажется ниже ожидаемой, однако отмеченные параметры используются в качестве меры риска, в первую очередь, в силу простоты их определения. Дисперсия определяется по формуле

ό² =  ∑(r_i – ř)² / (n – 1),

где: ό² — дисперсия доходности актива;

n— число периодов наблюдения;

ř— средняя доходность актива; она определяется как средняя арифметическая доходностей актива за периоды наблюдения, а именно:

ř = ∑r_i /n,

где: r_i — доходность актива в i-м периоде.

Стандартное отклонение определяется как квадратный корень из дисперсии

ό = √ ό²

где: ό — стандартное отклонение доходности актива.

Ожидаемый риск портфеля представляет собой сочетание стандартных отклонений (дисперсий) входящих в него активов. Однако в отличие от ожидаемой доходности портфеля его риск не является обязательно средневзвешенной величиной стандартных отклонений (дисперсий) доходностей активов. Дело в том, что различные активы могут по-разному реагировать на изменение конъюнктуры рынка. В результате стандартные отклонения (дисперсии) доходности различных активов в ряде случаев будут гасить друг друга, что приведет к снижению риска портфеля. Риск портфеля зависит от того, в каком направлении изменяются доходности входящих в него активов при изменении конъюнктуры рынка и в какой степени.

Для определения степени взаимосвязи  и направления изменения доходностей  двух активов используют такие показатели как ковариация и коэффициент корреляции.

Показатель ковариации определяется по формуле

COV_AB = ∑[(r_Ai – ř_A)(r_Bi – ř_B) /(n – 1)],

где: - ковариация доходности активов  А и В;

ř_A - средняя доходность актива А за n периодов;

ř_B - средняя доходность актива В за n периодов;

r_Ai - доходность актива А в i-м периоде;

r_Bi - доходность актива В в i-м периоде;

n - число периодов, за которые  регистрировалась доходность активов  А и В.

Положительное значение ковариации говорит  о том, что доходности активов изменяются в одном направлении, отрицательное — в обратном. Нулевое значение ковариации означает, что взаимосвязь между доходностями активов отсутствует.

2. Теория управления инвестиционным портфелем

Рассмотрим теории управления инвестиционным портфелем, разработанные учеными-экономистами индустриально развитых стран Запада.

Во-первых, анализ дисконтированного денежного потока (DCF). Поскольку почти все финансовые решения связаны с оценкой прогнозируемых денежных потоков, анализ DCF имеет практическое значение. Впервые концепция DCF была разработана Д. Б. Уильямсом. М. Д. Гордон первым принял этот метод для управления финансами корпораций. Анализ DCF основан на понятии временной стоимости денег.

Денежная единица сегодня имеет  большую ценность по сравнению с денежной единицей, которая может быть получена через определенное время. Это связано с тем, что денежная единица может быть инвестирована сегодня в материальные или финансовые активы для получения дополнительного дохода в будущем.

Анализ денежных потоков (DCF) включает следующие этапы:

1. расчет прогнозируемых денежных потоков (FV);
2. оценка степени риска денежных потоков;
3. включение степени риска финансовых активов в инвестиционный анализ;
4. определение (настоящей) приведенной стоимости денежного потока (PV).

Расчетные формулы следующие:

,  

где Г — ставка процента или  норма доходности (дисконтная ставка), доли единицы; t — число лет, за которые происходит суммирование дохода.

Коэффициент дисконтирования (Г) всегда меньше единицы, так как в ином случае деньги сегодня стоили бы меньше, чем деньги завтра. При любом анализе DCF необходимо использовать ставку дисконта, учитывающую альтернативные затраты капитала. Подобная ставка должна отражать влияние трех факторов:

1) приоритетный уровень  показания доходности, т. е. ставка  дисконта должна отражать среднюю доходность, сложившуюся в экономике по государственным ценным бумагам (например, по казначейским векселям федерального правительства);

2. степень риска конкретного денежного потока;
3. периодичность денежных потоков, т. е. временной интервал, на котором рассматриваются денежные потоки (квартал, полугодие, год и т. д.).

В России по указанным  формулам определяется будущая и  настоящая стоимость денежных потоков по реальным инвестиционным проектам, намечаемым к реализации.

Во-вторых, теория структуры капитала, которая помогает ответить на вопросы: каким образом компания должна образовать необходимый ей капитал? следует ли ей прибегать к заемным средствам или достаточно ограничиться акционерным капиталом? Авторы данной теории — Ф. Модильяни и М. Миллер. Они исходили из идеальных рынков капитала (с нулевым налогообложением), при наличии которого стоимость компании зависит исключительно от принятых ею решений по инвестиционным проектам. Данные решения определяют будущие денежные потоки и уровень их риска. Способы формирования капитала (его структуры) не оказывают влияния на стоимость компании.

В-третьих, Ф. Модильяни и М. Миллер исследовали также влияние политики выплаты дивидендов на курсы акций корпораций. Наряду с предпосылкой о наличии идеальных рынков капитала они предполагают следующие допущения:

1. политика выплаты дивидендов не влияет на инвестиционный бюджет компании;
2. поведение всех инвесторов является рациональным.

Приняв данные условия, Модильяни и Миллер пришли к выводу, что политика выплаты дивидендов и структура капитала не влияют на стоимость компании, т. е. являются нейтральной. Это означает, что каждая денежная единица, направленная сегодня на выплату дивидендов, понижает величину нераспределенной прибыли, предназначенной для инвестирования в новые активы, и данное уменьшение может быть компенсировано за счет эмиссии акций. Новым владельцам акций необходимо будет выплачивать дивиденды, и эти выплаты снижают приведенную стоимость ожидаемых дивидендов для прежних собственников на величину, равную сумме дивидендов, полученных ими в текущем году. Следовательно, каждая денежная единица полученных дивидендов лишает акционеров будущих доходов на эквивалентную в дисконтированном масштабе величину. Исходя из данной теории акционерам будет безразличен выбор между получением дивидендов на одну денежную единицу сегодня и получением их в будущем, так как приведенная стоимость составляет ту же одну денежную единицу. Таким образом, дивидендная политика не окажет никакого влияния на цену акций.

В-четвертых, теория портфеля (САРМ) и модель оценки доходности финансовых активов, разработанная Г. Марковицем, У. Шарпом и Д. Линтнером, приводит специалистов к следующим выводам:

1. структура инвестиционного портфеля влияет на степень риска собственных ценных бумаг компании;
2. требуемая инвесторами доходность (прибыльность) акций за висит от величины этого риска;
3. для минимизации риска инвесторам целесообразно объединить рисковые активы в портфель;
4. уровень риска по каждому виду активов следует измерять не изолированно от остальных активов, а с точки зрения его влияния на общий уровень риска диверсифицированного портфеля.

Теория САРМ основана на предположении идеальных рынков капитала, равнодоступности информации для всех инвесторов. Согласно данной теории, требуемая доходность для любого вида финансовых активов зависит от трех факторов:

1) безрисковой доходности  по государственным ценным бумагам;

2) средней доходности  на фондовом рынке в целом;

3) индекса изменения доходности  данного финансового актива (акций) по Отношению к средней доходности на рынке ценных бумаг в целом.

Модель САРМ может быть представлена в виде следующей формулы:

P = Kn +

где Р — ожидаемая доходность акций компании, %; Кn — доходность безрисковых ценных бумаг (в США берется доходность по государственным казначейским векселям, используемым для краткосрочного регулирования денежного рынка со сроком погашения до одного года — 5-7 % в год); Km — ожидаемая доходность на фондовом рынке в целом, %; - бета-коэффициент данной компании, доли единицы.

Показатель (Km-Kn) имеет вполне реальную интерпретацию, представляя собой рыночную (среднюю) премию за риск вложения капитала в рисковые ценные бумаги (акции и облигации корпораций). Аналогично показатель (Р - Kn) выражает премию за риск вложений денег в фондовые инструменты данной компании. Модель САРМ означает, что премия за риск вложений в ценные бумаги данной компании прямо пропорциональна рыночной премии за риск. В США значение - коэффициента определяется по статистическим данным для каждой компании, котирующей свои ценные бумаги на фондовой бирже, и периодически публикуется в специальных справочниках.

Интерпретация - коэффициента для акций конкретной компании означает:

- при  = 1 —акции компании имеют среднюю степень риска, которая сложилась на рынке в целом;

- при  < 1 — акции компании менее рискованны, чем в среднем на рынке;

- при  > 1 — акции компании более рискованны, чем в среднем на фондовом рынке.

Рост  - коэффициента в динамике свидетельствует о том, что инвестиции в ценные бумаги данной компании становятся более рискованными. Снижение - коэффициента в динамике свидетельствует о том, что инвестиции в ценные бумаги данной компании становятся менее рискованными. Расчет данного показателя осуществляется по формуле:

где - бета-коэффициент; К - степень корреляции между уровнем доходности по индивидуальному виду ценных бумаг (или по их портфелю) и средним уровнем доходности финансовых активов по рынку в целом; - среднеквадратичное (стандартное) отклонение доходности по индивидуальному виду ценных бумаг (или по их портфелю в целом); - среднеквадратичное (стандартное) отклонение по фондовому рынку в целом.

Важным свойством модели САРМ является ее линейность относительно степени  риска, что дает возможность определить -коэффициент фондового портфеля как средневзвешенную величину коэффициентов, входящих в портфель финансовых активов:

где   фп — значение коэффициента «бета» фондового портфеля;

i — значение коэффициента «бета» i- го актива в портфеле;

d — число различных финансовых активов в портфеле;

di — доля 1- го актива в портфеле.

Следовательно, модель САРМ имеет  важное практическое значение для определения общей цены капитала компании и требуемой для отдельных инвестиционных проектов, реализуемых в рамках корпораций.

В-пятых, теория ценообразования опционов Ф. Блека и М. Шоулза, согласно которой опцион представляет собой право, но не обязательство приобрести или продать финансовые активы по заранее согласованной цене в течение зафиксированного в договоре периода. Опцион может быть реализован или нет исходя из решения, принимаемого его владельцем.

Важной особенностью опциона  является то, что его держатель  в любой момент может отказаться от его исполнения. Цель подобного контракта — защита от финансового риска.

В-шестых, теория эффективного рынка и соотношения между доходностью и риском (ЕМН). Эффективный — это такой рынок, в ценах на товары которого учтена вся известная информация о финансовых активах. Наличие достоверной экономической информации позволяет субъектам рыночных отношений максимизировать прибыль (доход) от финансовых операций.

Для обеспечения информационной эффективности рынка необходимо выполнение следующих условий:

1. информация доступна для всех участников рынка и ее получение не связано с расходами;
2. отсутствуют трансакционные (брокерские) издержки, налоги и другие факторы, препятствующие совершению сделок;
3. сделки, совершаемые отдельными физическими и юридическими лицами, не могут существенно влиять на уровень цен;
4. все субъекты рынка действуют рационально, стремясь максимизировать доход от финансовых операций.

Очевидно, что эти условия  не соблюдаются ни на одном реальном рынке, так как для получения информации необходимы время и денежные затраты, существуют трансакционные издержки, налоги и т. п. Поэтому модель ЕМН имеет свои разновидности. Например, слабая форма эффективности, сильная форма эффективности, компромисс между риском и доходом.

3. Стратегия и методы управления инвестиционным портфелем

Управляя портфелем, менеджер должен решать две задачи. Во-первых, определить риск и ожидаемую доходность портфеля. Для этого ему необходимо выяснить предпочтения клиента относительно параметров риска и доходности, его налоговый режим, инвестиции. Во-вторых, определять реальную динамику показателем портфеля в процессе его управления и в случае необходимости перс сматривать его, т.е. продавать и покупать активы.

На практике менеджер столкнется с  двумя типами клиентов. Первый из них  передает в управление свои средства и ориентирует менеджера на желаемые для него характеристики риска и  доходности. Второй передает в управление средства, которые не являются его собственностью и относительно которых он сам несет обязательства перед собственниками. В связи с этим он, как правило, более заинтересован, чем первый клиент в поддержании определенных характеристик портфеля помимо риска и доходности, например, сроков, на которые приобретаются активы, уровня их ликвидности. Примером второй категории клиентов могут служить пенсионные фонды, страховые компании.

В управлении портфелем можно выделить две основные стратегии: пассивную и активную.

Пассивной стратегии придерживаются менеджеры, которые полагают, что  рынок является эффективным. В таком  случае нет необходимости часто  пересматривать портфель, поскольку  эффективный рынок всегда "правильно" оценивает активы, а одинаковые ожидания инвесторов относительно доходности и риска говорят о том, что все они ориентируются на одинаковые CML и SML. Пассивный портфель пересматривается только в том случае, если изменились установки инвестора, или на рынке сформировалось новое общее мнение относительно риска и доходности рыночного портфеля. Пассивный менеджер не ставит перед собой цель получить более высокую доходность, чем в среднем предлагает рынок для данного уровня риска. Для него характерно построение портфеля на рассмотренных выше принципах, т.е. он включает в него рыночный портфель и бумаги без риска.

Пассивное управление портфелем состоит  в приобретении активов с целью  держать их длительный период времени. Если в портфель включены активы, выпущенные на определенный период времени, например, облигации, то после их погашения они заменяются аналогичными бумагами и т.д. до окончания инвестиционного горизонта клиента. При такой стратегии текущие изменения в курсовой стоимости активов не принимаются в расчет, так как в длительной перспективе плюсы и минусы от изменения их цены будут гасит друг друга. Пассивная стратегия не предполагает активного пересмотра портфеля.

Активную стратегию проводят менеджеры, полагающие, что рынок не всегда, по крайней мере в отношении отдельных  бумаг, является эффективным, а инвесторы имеют различные ожидания относительно их доходности и риска. В итоге цена данных активов завышена или занижена. Поэтому активная стратегия сводится к частому пересмотру портфеля в поисках финансовых инструментов, которые неверно оценены рынком, и торговле им с целью получить более высокую доходность.

Формируя портфель, менеджер должен определить, в каких пропорциях включать в него активы различных категорий, например, акции, облигации и т.п. Это зависит от оценок менеджером доходности и риска по данным группам активов и коэффициента допустимости риска клиента. Доходности активов в рамках каждой из групп обычно имеют высокую степень корреляции, поэтому более важно определить категорию актива, который принесет наибольшую доходность в будущих условиях, чем самые лучшие активы внутри каждой категории. Далее, менеджер должен выбрать конкретные активы в рамках каждой категории. Выбор актива имеет значение в том случае, когда менеджер в целом согласен с ситуацией на рынке относительно большей части активов, но полагает, что некоторые из них неверно оценены. В этом случае он делает акцент на активах с положительной альфой. Между решением по распределению средств и выбором активов может присутствовать промежуточная ступень, когда менеджер распределяет средства по группам внутри каждой категории, например, между кратко- средне- и долгосрочными облигациями, акциями по отраслям экономики.

Менеджер также должен определить рыночный тренд. Если он полагает, что  на рынке ожидается подъем, то ему  необходимо сделать акцент на активах с более высокой бетой, если спад, то на активах с низкой бетой.

Активную стратегию менеджер может  строить на основе приобретения рыночного  портфеля в сочетании с кредитованием  или заимствованием. Ее отличительной  особенностью являться то, что менеджер включает в портфель активы с положительной альфой в большей

Вследствие изменения конъюнктуры  рынка менеджер периодически будет  пересматривать портфель. Покупка и  продажа активов повлечет дополнительные комиссионные расходы. Поэтому, определяя целесообразность пересмотра портфеля, ему следует учесть в издержках данные расходы, поскольку они будут снижать доходность портфеля.

Сложно быть специалистом по всем активам. В связи с этим в случае формирования большого портфеля целесообразно разбить его на несколько небольших, например, по группам активов, каждый из которых будет управляться отдельным менеджером. В такой ситуации целесообразно также иметь еще одного менеджера, который следил бы за общим риском портфеля.