Управление стоимостью капитала

 

 

ОГЛАВЛЕНИЕ

 

ВВЕДЕНИЕ	3
1 Управление стоимостью капитала	4
ЗАКЛЮЧЕНИЕ	13
2 Практическая часть	14
БИБЛИОГРАФИЧЕСКИЙ СПИСОК	22

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

ВВЕДЕНИЕ

Необходимость в управлении структурой капитала возникает по следующим причинам:

стоимость различных элементов капитала различна и, привлекая более дешевые ресурсы, организация может значительно повысить доходность собственного капитала, компенсируя повышенные риски;

комбинируя различные элементы капитала, организация может повысить свою рыночную стоимость и инвестиционную привлекательность.

Целью управления структурой капитала является поиск оптимального соотношения между собственным и заемным капиталом, различными краткосрочными и долгосрочными источниками его формирования (доля в общей величине пассивов собственного капитала, долгосрочных обязательств, краткосрочных обязательств в виде банковских ссуд, кредитных линий, кредиторской задолженности и др.). Оптимальная структура капитала складывается в результате компромисса между достижением максимально возможной экономии на налогах, обусловленной привлечением заемных средств и дополнительными затратами, связанными с повышением вероятности возникновения финансовых затруднений с ростом доли заемного капитала.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

1 Управление стоимостью капитала

Сущность концепции стоимости капитала состоит в том, что как фактор производства в инвестиционный ресурс капитал в любой своей форме имеет определенную стоимость, уровень которой должен учитываться в процессе его вовлечения в экономический процесс.

Процесс оценки стоимости капитала последовательно осуществляется на предприятии по следующим трем этапам:

1. Оценка стоимости отдельных элементов собственного капитала предприятия.

2. Оценка стоимости отдельных элементов привлекаемого предприятием заемного капитала.

3. Оценка средневзвешенной стоимости капитала предприятия.

Рассмотрим особенности и методический инструментарий оценки стоимости капитала предприятия в разрезе каждого из перечисленных этапов.

Стоимость функционирующего собственного капитала имеет наиболее надежный базис расчета в виде отчетных данных предприятия. В процессе такой оценки учитываются:

а) средняя сумма используемого собственного капитала в отчетном периоде по балансовой стоимости. Этот показатель служит исходной базой корректировки суммы собственного капитала с учетом текущей рыночной его оценки. Расчет этого показателя осуществляется по методу средней хронологической за ряд внутренних отчетных периодов;

б) средняя сумма используемого собственного капитала в текущей рыночной оценке. Методика расчета этого показателя изложена ранее;

в) сумма выплат собственникам капитала (в форме процентов, дивидендов и т.п.) за счет чистой прибыли предприятия. Эта сумма и представляет собой ту цену, которую предприятие платит за используемый капитал собственников. В большинстве случаев эту цену определяют сами собственники, устанавливая размер процентов или дивидендов на вложенный капитал в процессе распределения чистой прибыли.

Стоимость функционирующего собственного капитала предприятия в отчетном периоде определяется по следующей формуле:

СКфо = ЧПс х 100 / СК

где СКфо – стоимость функционирующего собственного капитала предприятия в отчетном периоде; ЧПс – сумма чистой прибыли, выплаченная собственникам предприятия в процессе ее распределения за отчетный период; СК – средняя сумма собственного капитала предприятия в отчетном периоде.

Процесс управления стоимостью этого элемента собственного капитала определяется, прежде всего, сферой его использования – операционной деятельностью предприятия. Он связан с формированием операционной прибыли предприятия и осуществляемой им политикой распределения прибыли.

Соответственно стоимость функционирующего собственного капитала в плановом периоде определяется по формуле:

СКфп = СКфо х ПВт

где СКфп – стоимость функционирующего собственного капитала предприятия в плановом периоде; СКфо – стоимость функционирующего собственного капитала предприятия в отчетном периоде; ПВт – планируемый темп роста выплат прибыли собственникам на единицу вложенного капитала, выраженный десятичной дробью.

Стоимость дополнительно привлекаемого акционерного (паевого) капитала рассчитывается в процессе оценки дифференцированно по привилегированным акциям и по простым акциям (или дополнительно привлекаемым паям).

Стоимость привлечения дополнительного капитала за счет эмиссии привилегированных акций определяется с учетом фиксированного размера дивидендов, который по ним заранее предопределен. Это значительно упрощает процесс определения стоимости данного элемента капитала, так как обслуживание обязательств по привилегированным акциям во многом совпадет с обслуживаем обязательств по заемному капиталу. Однако существенным различием в характере этого обслуживания с позиций оценки стоимости является то, что выплаты по обслуживанию заемного капитала относятся на издержки (себестоимость) и поэтому исключены из состава налогооблагаемой прибыли, а дивидендные выплаты по привилегированным акциям осуществляются за счет чистой прибыли предприятия, т.е. не имеют «налогового щита». Кроме выплаты дивидендов, к расходам предприятия относятся также эмиссионные затраты по выпуску акций (так называемые «издержки размещения»), которые составляют ощутимую величину.

С учетом этих особенностей стоимость дополнительно привлекаемого капитала за счет эмиссии привилегированных акций рассчитывается по формуле:

ССКпр = Дпр х 100 / (Кпр х (1 – ЭЗ))

где ССКпр – стоимость собственного капитала, привлекаемого за счет эмиссии привилегированных акций, %; Дпp – сумма дивидендов, предусмотренных к выплате в соответствии с контрактными обязательствами эмитента; Кпр – сумма собственного капитала, привлекаемого за счет эмиссии привилегированных акций; ЭЗ – затраты по эмиссии акций, выраженные в десятичной дроби по отношению к сумме эмиссии.

Стоимость привлечения дополнительного капитала за счет эмиссии простых акций (или дополнительно привлекаемых паев) требует учета таких показателей:

а) суммы дополнительной эмиссии простых акций (или суммы дополнительно привлекаемых паев);

б) суммы дивидендов, выплаченных в отчетном периоде на одну акцию (или суммы прибыли выплаченной собственникам на единицу капитала);

в) планируемого темпа роста выплат прибыли собственникам капитала в форме дивидендов (или процентов);

г) планируемых затрат по эмиссии акций (или привлечению дополнительного паевого капитала).

В процессе привлечения этого вида собственного капитала следует иметь в виду, что по стоимости он является наиболее дорогим, так как расходы по его обслуживанию не уменьшают базу налогообложения прибыли, а премия за   риск – наиболее высокая, так как этот капитал при банкротстве предприятия защищен в наименьшей степени.

Расчет стоимости дополнительного капитала, привлекаемого за счет эмиссии простых акций (дополнительных паев), осуществляется по следующей формуле:

ССКпа = Ка х ДпаПВт х 100 / (Кпа х (1 – ЭЗ))

где ССКпа – стоимость собственного капитала, привлекаемого за счет эмиссии простых акций (дополнительных паев), %; Ка – количество дополнительно эмитируемых акций; па – сумма дивидендов, выплаченных на одну простую акцию в отчетном периоде (или выплат на единицу паев), %; ПВт – планируемый темп выплат дивидендов (процентов по паям), выраженный десятичной дробью; Кпа – сумма собственного капитала, привлеченного за счет эмиссии простых акций (дополнительных паев); ЭЗ – затраты по эмиссии акций, выраженные в десятичной дроби по отношению к сумме эмиссии акций (дополнительных паев).

С учетом оценки стоимости отдельных составных элементов собственного капитала и удельного веса каждого из этих элементов в общей его сумме может быть рассчитан показатель средневзвешенной стоимости собственного капитала предприятия.

Роль заемного капитала в процессе финансового управления.

Заемный капитал в процессе финансового управления оценивается по следующим основным элементам: 1) стоимость финансового кредита (банковского и лизингового); 2) стоимость капитала, привлекаемого за счет эмиссии облигаций; 3) стоимость товарного (коммерческого) кредита (в форме краткосрочной или долгосрочной отсрочки платежа); 4) стоимость текущих обязательств по расчетам.

Стоимость финансового кредита оценивается в разрезе двух основных источников его предоставления на современном этапе – банковского кредита и финансового лизинга (принципиальные положения такой оценки могут быть использованы и при привлечении предприятием финансового кредита из других источников).

а) стоимость банковского кредита, несмотря на многообразие его видов, форм и условий, определяется на основе ставки процента за кредит, которая формирует основные затраты по его обслуживанию. Эта ставка в процессе оценки требует внесения двух уточнений: она должна быть увеличена на размер других затрат предприятия, обусловленных условиями кредитного соглашения (например, страхования кредита за счет заемщика) и уменьшена на ставку налога на прибыль с целью отражения реальных затрат предприятия.

С учетом этих положений стоимость заемного капитала в форме банковского кредита оценивается по следующей формуле:

СБК = ПКб х (1 – Снп) / (1 – ЗПб)

где СБК – стоимость заемного капитала, привлекаемого в форме банковского кредита, %; ПКб – ставка процента за банковский кредит, %; Снп – ставка налога на прибыль, выраженная десятичной дробью; ЗПб – уровень расходов по привлечению банковского кредита к его сумме, выраженный десятичной дробью.

Если предприятие не несет дополнительных затрат по привлечению банковского кредита или если эти расходы несущественны по отношению к сумме привлекаемых средств, то приведенная формула оценки используется без ее знаменателя (базовый ее вариант).

Управление стоимостью банковского кредита сводится к выявлению таких его предложений на финансовом рынке, которые эту стоимость минимизируют как по ставке процента за кредит, так и по другим условиям его привлечения (при неизменности привлекаемой суммы кредита и срока его использования).

б) Стоимость финансового лизинга – одной из современных форм привлечения финансового кредита – определяется на основе ставки лизинговых платежей (лизинговой ставки). При этом следует учитывать, что эта ставка включает две составляющие  а) постепенный возврат суммы основного долга (он представляет собой годовую норму финансовой амортизации актива, привлеченного на условиях финансового лизинга, в соответствии с которым после его оплаты он передается в собственность арендатору); б) стоимость непосредственного обслуживания лизингового долга. С учетом этих особенностей стоимость финансового лизинга оценивается по следующей формуле:

СФЛ = (ЛС – НА) х (1 – Снп) / (1 – ЗПфл)

где СФЛ – стоимость заемного капитала, привлекаемого на условиях финансового лизинга, %; ЛС – годовая лизинговая ставка, %; НА – годовая норма амортизации актива, привлеченного на условиях финансового лизинга, %; Снп – ставка налога на прибыль, выраженная десятичной дробью; ЗПфл – уровень расходов по привлечению актива на условиях финансового лизинга к стоимости этого актива, выраженный десятичной дробью.

Управление стоимостью финансового лизинга основывается на двух критериях: а) стоимость финансового лизинга не должна превышать стоимости банковского кредита, предоставляемого на аналогичный период (иначе предприятию выгодней получить долгосрочный банковский кредит для покупки актива в собственность); б) в процессе использования финансового лизинга должны быть выявлены такие предложения, которые минимизируют его стоимость.

Стоимость заемного капитала, привлекаемого за счет эмиссии облигаций, оценивается на базе ставки купонного процента по ней, формирующего сумму периодических купонных выплат. Если облигация продается на иных условиях, то базой оценки выступает общая сумма дисконта по ней, выплачиваемая при погашении.

В первом случае оценка осуществляется по формуле:

СО3к = СК х (1 – Снп) / (1 – ЭЗо)

где СОЗ к – стоимость заемного капитала, привлекаемого за счет эмиссии облигаций, %; СК – ставка купонного процента по облигации, %; Снп – ставка налога на прибыль, выраженная десятичной дробью; ЭЗо – уровень эмиссионных затрат по отношению к объему эмиссии, выраженный десятичной дробью.

Во втором случае расчет стоимости производится по следующей формуле:

СО3д = Дг х ( 1 – Снп) х 100 / ((Но – Дг ) х (1 – ЭЗо))

где СОЗд – стоимость заемного капитала, привлекаемого за счет эмиссии облигаций, %; Дг – среднегодовая сумма дисконта по облигации; Но – номинал облигации, подлежащей погашению; Снп – ставка налога на прибыль, выраженная десятичной дробью; ЭЗо – уровень эмиссионных затрат по отношению к сумме привлеченных за счет эмиссии средств, выраженный десятичной дробью.

Управление стоимостью привлекаемого капитала в этом случае сводится к разработке соответствующей эмиссионной политики, обеспечивающей полную реализацию эмитируемых облигаций на условиях, не выше среднерыночных.

Стоимость товарного (коммерческого) кредита оценивается в разрезе двух форм его предоставления: а) по кредиту в форме краткосрочной отсрочки платежа: б) по кредиту в форме долгосрочной отсрочки платежа, оформленной векселем.

а) стоимость товарного (коммерческого) кредита, предоставляемого в форме краткосрочной отсрочки платежа, на первый взгляд представляется нулевой, так как в соответствии со сложившейся коммерческой практикой отсрочка расчетов за поставленную продукцию в пределах обусловленного срока (как правило, до одного месяца) дополнительной платой не облагается. Иными словами, внешне эта форма кредита выглядит как бесплатно предоставляемая поставщиком финансовая услуга.

Однако в реальности это не так. Стоимость каждого такого кредита оценивается размером скидки с цены продукции, при осуществлении наличного платежа за нее. Если по условиям контракта отсрочка платежа допускается в пределах месяца со дня поставки (получения) продукции, а размер ценовой скидки за наличный платеж составляет 5%, это и будет составлять месячную стоимость привлеченного товарного кредита, а в расчете на год эта стоимость будет составлять: 5% х 360 / 30 = 60%. Таким образом, на первый взгляд бесплатное предоставление такого товарного кредита, может оказаться самым дорогим по стоимости привлечения источником заемного капитала.

Расчет стоимости товарного кредита, предоставляемого в форме краткосрочной отсрочки платежа, осуществляется по следующей формуле:

СТКк = (ЦС х З60) х (1 – Снп) / ПО

где СТКк – стоимость товарного (коммерческого) кредита, предоставляемого на условиях краткосрочной отсрочки платежа, %; ЦС – размер ценовой скидки при осуществлении наличного платежа за продукцию («платежа против документов»), %; Снп – ставка налога на прибыль, выраженная десятичной дробью; ПО – период предоставления отсрочки платежа за продукцию, в днях.

Учитывая, что стоимость привлечения этого вида заемного капитала носит скрытый характер, основу управления этой стоимостью составляет обязательная оценка ее в годовой ставке по каждому предоставляемому товарному (коммерческому) кредиту и ее сравнение со стоимостью привлечения аналогичного банковского кредита. Практика показывает, что во многих случаях выгодней взять банковский кредит для постоянной немедленной оплаты продукции и получения соответствующей ценовой скидки, чем пользоваться такой формой товарного (коммерческого) кредита.

б) стоимость товарного (коммерческого) кредита в форме долгосрочной отсрочки платежа с оформлением векселем формируется на тех же условиях, что и банковского, однако должна учитывать при этом потерю ценовой скидки за наличный платеж за продукцию.

Расчет стоимости этой формы товарного (коммерческого) кредита осуществляется по формуле:

СТКв = ПКв х (1 – Снп) / (1 – ЦС)

где СТКв – стоимость товарного (коммерческого) кредита в форме долгосрочной отсрочки платежа с оформлением векселем, %; ПКв – ставка процента за вексельный кредит, %; Спи – ставка налога на прибыль, выраженная десятичной дробью; ЦС – размер ценовой скидки, предоставляемой поставщиком при осуществлении наличного платежа за продукцию, выраженный десятичной дробью.

Управление стоимостью этой формы товарного кредита, как и банковской, сводится к поиску вариантов поставок аналогичной продукции, минимизирующих размеры этой стоимости.

Стоимость текущих обязательств предприятия по расчетам при определении средневзвешенной стоимости капитала учитывается по нулевой ставке, так как представляет собой бесплатное финансирование предприятия за счет этого вида заемного капитала. Сумма этих обязательств условно приравнивается к собственному капиталу только при расчете норматива обеспеченности предприятия собственными оборотными средствами; во всех остальных случаях эта часть текущих обязательств рассматривается как краткосрочно привлеченный заемный капитал (в пределах одного месяца). Так как сроки выплат этой начисленной задолженности (по заработной плате, налогам, страхованию и т.п.) строго детерминированы, она не относится к управляемому финансированию с позиций оценки стоимости капитала.

С учетом оценки стоимости отдельных составных элементов заемного капитала и удельного веса каждого из этих элементов в общей его сумме может быть определена средневзвешенная стоимость заемного капитала предприятия.

 

 

 

 

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

При формировании цены капитала учитываются следующие его элементы:

- часть краткосрочных  кредитов и займов, представляющая  собой постоянный источник финансирования (источник, рискованный для финансирования  развития, применяется для этих  целей редко);

- долгосрочная кредиторская  задолженность;

- привилегированные акции;

- собственный капитал, включая: нераспределенную прибыль, обыкновенные  акции.

Для определения цены нераспределенной прибыли можно использовать три модели:

- модель оценки доходности  финансовых активов (САРМ);

- модель дисконтированного  денежного потока (DCF);

- модель «доходность облигаций  плюс премия за риск».

В оценке капитала различают среднюю и предельную стоимость капитала.

Средняя стоимость капитала - это текущая стоимость капитала, т.е. стоимость капитала фирмы, функционирующего в данный момент.

Предельная стоимость капитала есть стоимость будущего его приращения (этот капитал еще не функционирует). Под предельной стоимостью любого ресурса понимается стоимость каждой дополнительной его единицы: например, предельная стоимость труда - это затраты по подключению к процессу производства и реализации продукции одного дополнительного работника; предельная стоимость капитала - годовая процентная ставка, которая требуется при увеличении капитала на одну денежную единицу.

Под структурой капитала понимается соотношение только долгосрочных источников финансирования - собственного и заемного капитала. Принципиальное отличие собственного и заемного капитала - разная доходность, что связано с разным уровнем риска для владельцев этого капитала.

2 Практическая часть

 

Задача 1

Укрупненный актив баланса организации на начало года представляет собой, тыс. руб.

 

Показатели	Вар.3
1.Внеоборотные активы	700
в том числе основные средства	350
2. Оборотные активы	600
в том числе запасы	300
Баланс:

 

 

Рассчитать: 1) валюту баланса; 2) структуру активов организации.

Решение:

Валюта баланса = внеоборотные активы + оборотные активы = 700+600=1300 тыс.руб.

Показатели	Тыс.руб.	Структура, %
1.Внеоборотные активы	700	53,8
в том числе основные средства	350	26,9
2. Оборотные активы	600	46,2
в том числе запасы	300	23,1
Баланс:	1300	100

 

Основную долю в структуре валюты баланса занимают внеоборотные активы (53,8%) большую долю занимают оборотные активы (46,2%).

 

Задача 2

План продаж организации на планируемый год в натуральном выражении и затраты на производство продукции представлены в следующей таблице:

Вариант	План продаж, штук	Постоянные затраты, тыс.руб.	Переменные затраты, тыс.руб.
3	7800	30000	50000

 

Цена за единицу изделия – 12 тыс. руб.

Необходимо:

1. Рассчитать условия  для достижения безубыточности, определив следующие показатели:

- выручку от продажи  продукции;

- годовую прибыль предприятия;

- количество изделий для  достижения безубыточности (точка  безубыточности);

- порог рентабельности;

- запас финансовой прочности

2. Построить график условий  достижения безубыточности.

3. Описать поведение точки  безубыточности, если цена возрастет (снизится).

Решение:

Выручка от продажи:

В=7800·12=93600 тыс.руб.

Годовая прибыль предприятия:

П=93600-30000-50000=13600 тыс.руб.

Точка безубыточности:

 

Порог рентабельности:

 

Запас финансовой прочности:

ЗФП = В-ПР = 93600-64403,7=29196,3 руб.

 

 

 

 

 

 

Тыс.р.

93600

 

 

50000

30000

 

                      

                       5357-ТБ                                                                    Шт.

 

Если цена возрастет, то точка безубыточности сократится, при сокращении цены, точка безубыточности увеличивается.

 

Задача 3

Годовой выпуск изделий «А» составляет 4000 ед. Цена за единицу продукции – 10 тыс.руб. Сумма условно-постоянных расходов – 12000 тыс.руб., сумма переменных расходов – 20000 тыс.руб.

Необходимо определить:

Критический объем продаж в натуральном и стоимостном выражении (порог рентабельности).

Силу операционного рычага. Дайте пояснение, что показывает сила операционного рычага?

Какова будет величина  прибыли при объеме продаж 3000 ед.

Что произойдет с критическим объемом продаж, если переменные расходы на единицу продукции снизятся до 4 тыс.руб.

 Какой окажется величина  прибыли, если объем продаж увеличится  на 5%.

Какое влияние окажет на критический объем продаж повышение цены за единицу продукции?

Постройте график  безубыточности при начальных условиях.

 

Решение:

Выручка = 4000*10=40000 тыс.руб.

Порог рентабельности:

 

 

 

 

Сила операционного рычага:

 

 

Сила операционного рычага показывает, на сколько процентов изменится прибыль при изменении выручки на один процент. Таким образом, задавая тот или иной темп прироста объема реализации (выручки), можно определить, в каких размерах возрастет сумма прибыли при сложившейся на предприятии силе операционного рычага. 

Прибыль при объеме продаж 3000 ед.:

 

Т.к. объем продаж сократился на 25%, то переменные затраты также сокращаются на 25%.

Если переменные расходы на единицу продукции снизятся до 4 тыс.руб., то:

 

Т.е. критический объем продаж снизится на 400 ед.

Если объем продаж увеличится на 5%, то выручка составит:

 

Прибыль составит: 42000-20000-12000=10000 тыс.руб.

Если цена возрастет, то точка критический объем продаж сократится.

 

 

Задача 4

Рассчитать средневзвешенную цену капитала, если дано: цена банковского кредита (БК) – 20%; цена обыкновенных акций (ОА) – 15%; цена привелигированных акций (ПА) – 25%;

2) объем финансирования, млн. руб. по вариантам:

 

	3
БК	20
ОА	40
ПА	60

 

Методические указания:

ССК = Сi * Уi

ССК – средневзвешенная цена капитала, %;

Сi – цена i – го элемента капитала, %;

Уi – удельный вес i – го элемента капитала в общей сумме.

Решение:

Уд. вес БК =20/100*100=20%

Уд. вес ОА=40/100*100=40%

Уд.вес ПА=60/100*100=60%

ССК =ƩCi*Yi

ССК=20*0,2+15*0,4+25*0,6=25%

 

Задача 5

Банк предлагает 12% годовых (сложные проценты). Чему должен быть равен первоначальный вклад, чтобы через 3 года иметь на счете:

 

Варианты	3
тыс. руб.	30

 

Методические указания:                                 

S = P * (1 + I )

S – будущая стоимость  вклада;

Р – первоначальная сумма вклада;

i – используемая процентная  ставка, выраженная десятичной дробью;

n – количество интервалов, по которым осуществляется каждый  процентный платеж.

Решение:

 

 

 

Чтобы через 3 года на счете иметь 30 млн. руб. первоначальный вклад должен составлять 21,4 млн. руб.

Задача 6

Определить современную (текущую, настоящую, приведенную) величину суммы 250000: руб., выплачиваемую через три года, при использовании годовой ставки сложных процентов:

Варианты	3
ставка, %	30

 

 

Решение:

 

 

Задача 7

Фирма предполагает вложить в конце 2010 года 800 млн. руб. единовременно в приобретение оборудования для производства нового товара. Ежегодные денежные поступления (годовые доходы, которые будет генерировать данная инвестиция), приведены в таблице:

 Ежегодные денежные  поступления фирмы, млн. руб.

год	2011	2012	2013	2014	2015
Поступления	150	300	350	400	350

 

 

Определите, является ли данный проект выгодным для фирмы, если применить ставку для дисконтирования: а) 10%, б) 20%, в) 30%?

Каков срок окупаемости проекта?

Решение:

При ставке дисконтирования 10%:

 

Срок окупаемости:

Период	0	1	2	3	4	5
Денежный поток	(800)	150	300	350	400	350
Дисконтированный денежный поток	(800)	136	248	263	273	217
Ставка дисконта - 10%
Накопленный дисконтированный денежный поток	-800	-664	-416	-153	+120	+337
Ток= 3 + 153/273 = 3,6 года