Содержание

Введение

     Обращение ценных бумаг - сложный процесс, в котором принимают участие многие профессионалы фондового рынка. Для организации данного процесса необходимо существование развитой сети специализированных лицензированных институтов, совершенной нормативной базы, квалифицированных аттестованных специалистов. В том числе очень важно гарантировать безопасность этого процесса, минимизировать риски.

     В рыночной экономике постоянно наблюдаются  изменения цен товаров, ценных бумаг, процентных ставок. Поэтому участники  рынка ценных бумаг подвергаются риску потерь вследствие неблагоприятного развития конъюнктуры. Данный факт заставляет их, во-первых, прогнозировать будущую ситуацию, во-вторых, страховать свои действия.

     Страхование или хеджирование состоит в нейтрализации неблагоприятных колебаний конъюнктуры рынка для инвестора/производителя или потребителя того или иного актива.

     Целью хеджирования является не извлечение дополнительной прибыли, а снижение риска потенциальных потерь. Поэтому, прибегая к хеджу, компании отказываются от возможности получения прибыли в случае благоприятного изменения рыночной ситуации (например, для производителей – роста цен на реализуемую продукцию, экспортеров – падение курса национальной валюты) в обмен на уменьшение (минимизацию) величины потенциальных потерь при неблагоприятном изменении внешней конъюнктуры.

     Совершая  операции на срочном рынке, хеджер передает часть риска контрагенту; таким  контрагентом может выступать другой хеджер, также снижающий свой риск, но занимающий противоположную позицию, или спекулянт, целью которого является извлечение прибыли из движения цен (игра на разнице цен).

      
Хеджеры используют рынок срочных  контрактов, чтобы застраховать себя от различных видов риска:

- производители  и потребители – от ценового  риска реализации/приобретения товаров; 
- импортеры и экспортеры – от риска изменения валютных курсов; 
- владельцы финансовых активов – от риска падения их стоимости; 
- заемщики и кредиторы – от риска изменения процентных ставок и т.д.

     Рынок ценных бумаг должен обеспечивать стабильность экономики и стимулировать инвестирование производства путем выпуска акций юридически оформленными компаниями и частными лицами, при условии безопасности рынка ценных бумаг.

Понятие и методы хеджирования

Понятие хеджирования 

     Понятие хеджирование невозможно раскрыть без понятия риска. 

     Риск  это – вероятность (угроза) потери части своих ресурсов, недополучения  доходов или произведения дополнительных расходов в результате осуществления  определенных финансовых операций.

     Любой актив, денежный поток или финансовый инструмент подвержен риску обесценения. Эти риски, согласно общепринятой классификации, делятся в основном на ценовые и процентные. Отдельно можно выделить риск невыполнения контрактных обязательств (поскольку финансовые инструменты по сути являются контрактами), называемый кредитным.  

     Таким образом, хеджирование – это использование  одного инструмента для снижения риска, связанного с неблагоприятным  влиянием рыночных факторов на цену другого, связанного с ним инструмента, или  на генерируемые им денежные потоки.

     Обычно  под хеджированием понимают просто страхование риска изменения  цены актива, процентной ставки или  валютного курса с помощью  производных инструментов, все это  входит в понятие хеджирование финансовых рисков (поскольку существуют еще другие риски, например операционные).  Финансовый риск – это риск, которому рыночный агент подвергается из-за своей зависимости от таких рыночных факторов, как процентные ставки, обменные курсы и цены товаров. Большинство финансовых рисков могут хеджироваться благодаря наличию развитых и эффективных рынков, на которых эти риски перераспределяются между участниками. 

     Хеджирование  рисков основано на стратегии  минимизации  нежелательных рисков, поэтому результатом  операции может являться также и  снижение потенциальной прибыли, поскольку прибыль, как известно, находится в обратной зависимости с риском.

     Если  ранее хеджирование использовалось исключительно для минимизации  ценовых рисков, то в настоящее  время целью хеджирования выступает  не снятие рисков, а их оптимизация. 

     Механизм  хеджирования заключается в балансировании обязательств на наличном рынке (товаров, ценных бумаг, валюты) и противоположных  по направлению на фьючерсном рынке. Так в целях защиты от денежных потерь по определённому активу (инструменту) может быть открыта позиция по другому активу (инструменту), которая, согласно мнению хеджера, способна компенсировать данный вид потерь. 

     Таким образом, Hedge (хедж) является специфическим  капиталовложением, сделанным, чтобы  уменьшить риск ценовых движений, например, в опционы или продажи на срок без покрытия; 

     Стоимость хеджирования должна оцениваться с  учётом возможных потерь в случае отказа от хеджа. В связи с этим необходимо отметить, что стратегии, основанные на производных финансовых инструментах, используются вместо традиционных способов именно благодаря меньшим накладным расходам вследствие высокой ликвидности срочных рынков. 

Методы  хеджирования (инструменты и стратегии) 

     Основными инструментами хеджирования являются фьючерс, форвард, опцион и своп,  каждый из них используется в зависимости от целей хеджирования.

     Выбор класса инструмента, которым будет  осуществляться хеджирование, является первичным по отношению к выбору конкретного инструмента, определённой серии или выпуска. Он определяется требованиями по сложности, гибкости и дороговизне, предъявляемыми менеджером к инструменту хеджирования.  

     В общем случае существуют две основные стратегии хеджирования: через иммунизацию  портфеля и через производные  инструменты финансового рынка. Рассмотрим эти методы хеджирования.  

     Иммунизация портфеля упрощённо может быть представлена как хеджирование одного актива спот через другой спот-актив с высокой корреляцией ценовой

     чувствительности (или противоположной позицией по активу с отрицательной ценовой корреляцией). Положительно, хеджирование долговых обязательств или акций через ценные бумаги других компаний считается неотъемлемой частью инвестиционной деятельности на любом уровне.  

     Производные инструменты (деривативы) – это биржевые и внебиржевые срочные контракты, основанные на базовых финансовых контрактах или операциях. К ним относятся форвардные и фьючерсные контракты, биржевые и внебиржевые опционы, свопы и биржевые производные на свопы. Финансовых деривативов великое множество, и необходимый инструмент можно подобрать практически для любой конкретной ситуации.

     При этом важно понимать, что более  сложные контракты всегда являются видоизменением или сочетанием элементарных инструментов, получивших название plain vanilla derivatives.

Хеджирование фьючерсными контрактами

     Форварды  и фьючерсы представляют собой простейший вид срочных сделок, используемых для хеджирования. Хеджирование фьючерсами позволяет зафиксировать «сегодня»  цену актива, курс валюты или процентную ставку, по которой контракт будет  исполнен «через период». 

     Фьючерсный  рынок является биржевым, а значит, более ликвидным и свободным  от кредитного риска. Контрагентом каждого  торговца на бирже выступает Клиринговая  палата биржи, с которой можно  заключать как «короткие», так  и «длинные» сделки благодаря системе маржинальной торговли.

     В соответствии с требованиями биржи  при открытии позиции вносится первоначальная маржа (initial margin) в виде денег или  ценных бумаг. В дальнейшем позиция  по фьючерсам переоценивается каждый рабочий день, и разница между текущей ценой фьючерса и номиналом позиции прибавляется (со знаком плюс или минус) к сумме внесённой маржи. В случае, если расчётная сумма маржи оказывается меньше первоначальной, владельцу счёта посылается уведомление (называемое margin call) о том, что если до конца текущего рабочего дня разница не будет погашена, Клиринговая палата произведёт принудительное закрытие позиции. Позиция также может быть ликвидирована самим владельцем в любой момент посредством «противоположной» сделки (off-set deal). При этом поставки базового инструмента (underlying asset) не происходит, а вместо этого выплачивается дифференциальный доход. Дифференциальный доход определяется как доход, который был бы получен при поставке по цене, зафиксированной срочным контрактом, и одновременным закрытием позиции противоположной сделкой по текущим ценам spot.  

     По  некоторым фьючерсным контрактам (в  основном на ценные бумаги) предусмотрена  поставка базисного актива в случае, если позиция не была закрыта до последнего операционного дня включительно. Впрочем, клиент может отказаться от такой возможности даже по получении уведомления о поставке, что в конечном итоге придаёт фьючерсам статус расчётных финансовых инструментов.

     Таким образом, стороны заключают договор  не в целях приобретения товара, а прежде всего  для перераспределения рисков, связанных с изменением цен на товары. Фьючерсный контракт позволяет перенести риск с производителей, дистрибьюторов товаров и других лиц (хеджеров) на тех, кто желает его принять (спекулянтов). 

     Различают хеджирование покупкой и продажей фьючерса.

     Хеджирование  покупкой (хедж покупателя, длинный  хедж) связано с приобретением  фьючерса, что обеспечивает покупателю страхование от возможного повышения  цен в будущем.  

     При хеджировании продажей (хедж продавца, короткий хедж) предполагается осуществить продажу на рынке реального товара, и в целях страхования от возможного снижения цен в будущем осуществляется продажа срочных инструментов.

     Полное  хеджирование предполагает страхование  рисков на фьючерсном рынке на полную сумму сделки. Данный вид хеджирования фьючерсами полностью исключает возможные потери связанные с ценовыми рисками. Частичное хеджирование страхует только часть реальной сделки. 

     С помощью фьючерсов можно осуществлять два вида хеджирования: хеджирование существующей позиции по базисному активу и хеджирование будущей стоимости актива, в случае, если операции по нему только планируются производится. Можно перечислить такие виды фьючерсов, как фьючерсы на покупку валюты, ценных бумаг, фьючерсы на фондовые индексы и процентные ставки. Покупатель фьючерса берёт на себя обязательство купить по контрактной цене (курсу) либо, в случае фьючерсов на процентные ставки (interest rate futures), занять по указанной ставке.

     Продавец, соответственно, условно обязан продать или дать в долг. 

     Основными достоинствами использования фьючерсных контрактов в целях хеджирования являются:

     -  Отсутствие капиталовложений. Размер  отвлекаемых средств (то есть  маржи) минимален.

     - Высокая корреляция ценовой чувствительности  с базисным активом – и зачастую не только базисным. Ведь по фьючерсам на ценные бумаги предлагается поставка сразу нескольких инструментов, родственных базисному. К тому же широко распространена практика «перекрёстного» хеджирования – то есть хеджирования одного актива срочным контрактом на другой актив. Например, десятилетние облигации Бундесбанка успешно страхуются фьючерсами на евродоллар или своп-нотами.

     - Стандартизированность. Благодаря  стандартизированности, а также,  как правило, всего четырём  возможным месяцам поставки (март, июнь, сентябрь, декабрь), на крупных биржах достигается практически неограниченная ликвидность. 

     Недостатками  можно признать:

     - Базисный риск, возникающий при  хеджировании текущего портфеля. К примеру, позицию по 6-месячному казначейскому векселю разумно хеджировать фьючерсом на 6-месячный казначейский вексель. Однако три месяца спустя возникнет ситуация, когда по сути трёхмесячный вексель всё ещё хеджируется фьючерсом на поставку шестимесячной бумаги. Такой хедж уже не является оптимальным: разрыв в ценовой чувствительности со

     временем  увеличивается.

     -  Стандартизированность. Как ни  странно, у этого свойства фьючерсов  есть и обратная сторона. Ведь  стандартизированность исключает  гибкость, и хеджирование фьючерсами  никогда не бывает идеальным, то есть полностью удовлетворяющим срочности и объёму базового актива. Однако этот недостаток уходит если производить хеджирование форвардными контрактами. 

Хеджирование форвардными  контрактами

     Хеджирование  форвардными контрактами имеет  свои особенности. Виды форвардов и фьючерсов совпадают, как совпадают и их основные характеристики.

     Однако, поскольку заключение форвардных контрактов носит индивидуальный характер, то все существенные условия (базовый  актив, объём сделки, срок, цена) определяются по соглашению сторон. Иными словами, экономический субъект может заключить со своим контрагентом форвард на любой, актив, любую сумму и любой срок.

     Соответственно, при хеджировании форвардными контрактами  обычно не допускается перемена лиц  без согласия контрагента, поэтому невозможно совершить сделку, схожую с биржевым офсетом, где не требуется согласия другой стороны. Форвардный контракт не предусматривает проведения расчетов посредством перечисления вариационной маржи и не требует привлечения клиринговой организации.

Хеджирование опционами (опционное хеджирование)

     Целью опционных стратегий хеджирования является уменьшение рисков при падении  курсовой стоимости имеющегося у  вас актива или страховка от повышения  стоимости актива, который может  понадобиться вам в дальнейшем.  

     Для защиты от падения курсовой стоимости  акций, или курса валюты имеющейся  в наличии, можно привести стратегию  хеджирования рисков путем покупки  опциона Пут (Put). В этом случае вы получаете право  продать свой актив (акции, валюту, облигации) в оговоренный срок по оговоренной на текущий момент цене, заплатив за это право премию продавцу опциона.   

     Пример  хеджирования опционом Пут (Put) 

     Предположим, что британская компания, через 3 месяца получит сумму в 1,000,000 евро за продажу оборудования  своему итальянскому партнер. Допустим, на текущий момент курс евро к фунту на forex (расчетами спот) составляет 0.6700. Существует два варианта:   

     1. Не использовать хеджирование  опционами, подождать и через  три месяца после получения 1 000 000 евро продать их и купить британские фунты.  В этом случае, если курс евро упадет за эти три месяца, допустим до 0,6600 (всего на 1%), то британская компания понесет убытки  в размере  (0,67-0,66)*1 000 000 = 10 000 футов. 

     2. Провести операцию опционного хеджирования и купить опцион пут (Put) на продажу евро за фунт через 3 месяца дней, выплатив за этот опцион премию  в размере, например 1 000 фунтов.  

     В случае, если курс EUR/GBP действительно  упадет до 0,66 британский экспортер  исполнит опцион и продаст евро за фунт по старой цене (0,67). Таким образом, убытки компании составят 1 000 фунтов (премия опциона), но риска потерять 10 000 фунтов уже не будет.

     Если  курс останется прежним или вырастет, то британский экспортер просто откажется от исполнения опциона и продаст полученные евро на рынке по более высокой цене.      

     Пример  опционной стратегии хеджирования колл (Call)

     Предположим, что британской компании, через 3 месяца понадобится сумма в 1,000,000 евро закупки  оборудования у своего итальянского партнера. Допустим, на текущий момент курс евро к фунту на forex (расчетами спот) составляет 0.6700. Существует два варианта: 

     1. Не использовать хеджирование  опционами и просто купить 1 000 000 евро за имеющиеся фунты.  В этом случае, если курс евро вырастет за эти три месяца допустим до 0,6800 (всего на 1%), то британская компания понесет убытки  в размере  (0,68-0,67)*1 000 000 = 10 000 футов. 

     2. Провести операцию опционного  хеджирования и купить опцион  колл (Call) на покупку евро за  фунт через 3 месяца дней, выплатив за этот опцион премию  в размере, например 1 000 фунтов.  

     В случае, если курс EUR/GBP действительно  повысится до 0,68 британский экспортер  исполнит опцион и купит евро за фунт по старой цене (0,67). Таким образом, убытки компании составят 1 000 фунтов (премия опциона), но риска потерять 10 000 фунтов уже не будет.  

     Если  курс останется прежним или упадет, то британский импортер просто откажется  от исполнения опциона и купит  валюту на рынке по более низкой цене.    

     Недостатком опционов является то, что продавцы, желая оградить себя от возможных потерь, назначают слишком высокую цену.

Хеджирование свопом

     Внебиржевые инструменты хеджирования - это, в  первую очередь, форвардные контракты  и товарные свопы. Сделки этих типов заключаются напрямую между контрагентами или при посредничестве дилера (например, дилера по свопам).

     Начиная с середины 70-х годов XX в. на финансовых рынках США получили распространение  сделки своп (SWAP). 

     Сделки  своп обычно заключаются в целях  хеджирования интересов, создания искусственных активов или обязательств и позволяют уменьшить расходы, связанные с получением кредита (две последние функции можно рассматривать как разновидности первой).

     Контракт  своп определяется как соглашение между  сторонами, направленное на обмен денежными платежами, основанными на различных процентных ставках, биржевых котировках или ценах, исчисленных на основании денежной суммы, зафиксированной в договоре.  

     В общем виде хеджирование свопом можно  рассматривать как портфель форвардных или фьючерсных  контрактов, заключенных между двумя сторонами.  

     Своп  используется для совершения арбитражных  операций, но это не основное направление. Гораздо чаще он используется для  страхования от различного рода рисков. Это может быть и изменение процентной ставки (процентный своп, валютный своп ), и неблагоприятная динамика обменного курса (валютный своп ), и колебание цен на товар (товарный своп ), и рисковые стратегии на рынке ценных бумаг (фондовый своп ). Свопы  позволяют различным категориям участников финансового рынка обмениваться рисками, погашая наиболее неблагоприятные для себя эффекты. В частности, банки используют свопы  для оптимизации процентных потоков по активам и пассивам, для большей гибкости кредитных и облигационных портфелей. Как правило, свопы  в достаточной мере ликвидны и разнообразны лишь для сроков действия в пределах одного

     календарного  года.  

     В настоящее время свопы  организуются обычно финансовыми посредниками, которые  часто заключают соглашение с  одной компанией и после  этого ищут другую компанию для заключения оффсетного свопа . Свопы  заключают на внебиржевом рынке, поэтому гарантию их исполнения для участвующих компаний обеспечивают финансовые посредники. 

     Исполнение  сторонами обязательств ведет к  прекращению контракта. Существуют и другие возможности, позволяющие стороне прекратить обязательства. На вторичном рынке свопов (secondary swap market) действуют три способа, позволяющие освободиться от ранее взятых обязательств:

     а) прекращение контракта по взаимному соглашению сторон (closeout),

     б) продажа свопа (swap sale),

     в) заключение обратной сделки своп (reversal, mirror swap transaction). 

     Сделки  своп можно классифицировать по различным  основаниям. В зависимости  от того, в отношении какого имущества заключается контракт, можно выделить:

     - процентный своп (interest rate swap) в отношении  условной денежной 

     суммы, на которую начисляются платежи, предусмотренные договором;

     - валютный своп (currency swap) в отношении  валюты;

     - товарный своп (commodity swap) в отношении какого-либо товара;

     - своп на ценные бумаги (equity swap).

     Когда своп  организуется впервые, то он ничего не стоит контрагентам, однако когда  передаются обязательства в рамках уже действующего соглашения, то передаваемый своп  получает уже новую стоимость, которую необходимо  определить. Кроме того, может возникнуть необходимость в определении стоимости свопа  в каждый конкретный момент времени. Своп  можно представить  как портфель облигаций с короткой и длинной позициями, поэтому стоимость  свопа в каждый момент представляет собой разность между ценами данных  облигаций.

     Чтобы оценить своп, его можно представить  как сочетание двух облигаций, в  отношении одной из которых инвестор занимает длинную, а другой -короткую позицию. Стоимость свопа будет равна разности цен данных облигаций. Допустим, в свопе компания получает твердую и платит плавающую ставку. Тогда для нее цена свопа равна:

     Pswap= P1-P2

     где Pswap – цена свопа ,

     Р1 – цена облигации с твердым  купоном, которая известна и равна  твердой 

     процентной  ставке по условиям свопа ,

     Р2 – цена облигации с плавающим  купоном, плавающую процентную ставку берут  также из условий свопа.

Хеджирование валютных рисков

     Валютное  хеджирование (хеджирование валютных рисков) это заключение срочных сделок на покупку или продажу иностранной валюты во избежание колебания цен.

     Хеджирование  валютных рисков состоит в покупке (продаже) валютных контрактов на срок одновременно с продажей (покупкой) валюты, имеющейся в наличии, с  тем же сроком поставки и проведение оборотной операции с наступлением срока фактической поставки валюты. Под валютным хеджированием обычно понимается – защита средств от неблагоприятного движения валютных курсов, которая заключается в фиксации текущей стоимости этих средств посредством заключения сделок на валютном рынке (межбанковском рынке forex или на валютной бирже).

Хеджирование ценных бумаг (акций)

     Как и в случаях хеджирования валютных рисков или хеджирования облигаций, при хеджировании ценных бумаг (акций) основной принцип остается - потеря цены на одном из рынков компенсируется прибылью, получаемой на другом рынке.

     Допустим, вы имеете 1000 акций РАО "ЕЭС России" (EESR), по цене 26 рублей. Допустим, вы предполагаете, ценные бумаги могут начать падать. В этом случае вы продаете, например, фьючерсный контракт. Допустим, вы оказались правы и цены на ваши акции действительно упали.

     По  прошествии необходимого времени вы продает свои акции по уже упавшей  цене, допустим по 24 рубля за акцию. Одновременно с продажей акций, имеющихся в наличии, вы выкупаете фьючерсы.

     Поскольку фьючерс  торгуется обычно по цене близкой к цене базового актива, то прибыль от продажи, а потом  выкуп фьючерса по более низкой цене компенсирует убытки от падения курса  акций, которые были у вас в  наличии. 

       Необходимо принимать во внимание, что разница между фьючерсной  и спотовой (текущей ценой акции)  ценами все же существует. Эта  разница называется базис. Текущая  фьючерсная цена акции может  быть больше или меньше текущей  спотовой цены акции, поэтому  общий результат хеджирования зависит от разницы 2-х базисов и может быть рассчитан по формуле:

               Результат = S0 + (Базис0 - Базис1),

                       где: