Оценка эффективности инвестиционного проекта. 28

 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 

 ВВЕДЕНИЕ 

     Одной из важнейших задач государства, организаций и предприятий является повышение экономической эффективности инвестиций. Сущность проблемы повышения экономической эффективности инвестиций заключается в том, чтобы на каждую единицу затрат — трудовых, материальных, финансовых — добиться существенного увеличения объема производства, услуг и прибыли, национального дохода.

     На  всех стадиях инвестиционного планирования и проектирования целесообразно  выполнять расчеты экономической  эффективности капитальных вложений.

     Сущность  оценки любого инвестиционного проекта  – определить, оправдают ли будущие  выгоды сегодняшние затраты.

     Оценка  эффективности инвестиций представляет собой наиболее ответственный этап в принятии инвестиционных решений. От того, насколько объективно и всесторонне проведена эта оценка, зависят сроки возврата вложенного капитала и темпы развития предприятия.

     Одной из составляющих комплексной оценки эффективности проекта является выявление его социальных и экологических  последствий. Для расчета эффективности  инвестиционных проектов используются методические подходы, адекватные условиям рыночной экономики. Ключевую роль в  количественном обосновании эффективности  инвестиционного проекта играют методы, основанные на дисконтировании  денежных средств.

     Целью работы является изучение методов оценки эффективности  инвестиционных проектов.

     Объект  работы – ОАО РАО «ЕЭС России».

     Работа  состоит из трех разделов.

     В первом разделе описываются этапы  разработки и реализации инвестиционных проектов.

     Во  втором разделе рассматриваются  основные методы оценки эффективности  инвестиционных проектов, критерии оценки показателей, их преимущества и недостатки.

     В третьем разделе приводится оценка эффективности инвестиционного  проекта на примере инвестиционной деятельности ОАО РАО «ЕЭС России». 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 

1. ЭТАПЫ РАЗРАБОТКИ И РЕАЛИЗАЦИИ ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА 

     Под инвестиционным проектом понимают любое вложение капитала на срок с целью извлечения дохода.

     Оценка  эффективности инвестиционного  проекта должна осуществляться на стадиях:

     - разработки инвестиционного предложения и декларации о намерениях (экспресс - оценка инвестиционного предложения);

     - разработки "Обоснования инвестиций";

     - разработки технико-экономического  обоснования проекта;

     - осуществления инвестиционного  проекта (экономический мониторинг).

     Принципы  оценки эффективности инвестиционного  проекта одинаковы на всех стадиях. Оценка может различаться по видам рассматриваемой эффективности, а также по набору исходных данных и степени подробности их описания.

     На  стадии разработки инвестиционного  предложения во многих случаях можно  ограничиться оценкой эффективности инвестиционного проекта в целом. Схема финансирования проекта может быть намечена в самых общих чертах (в том числе по аналогии, на основании экспертных оценок).

     При разработке Обоснования инвестиций и технико-экономического обоснования проекта должны оцениваться все приведенные выше виды эффективности. При этом:

     - на стадии разработки обоснования инвестиций схема финансирования может быть ориентировочной;

     - на стадии разработки технико-экономического обоснования проекта должны использоваться реальные исходные данные, в том числе и по схеме финансирования.

     В процессе экономического мониторинга инвестиционного проекта рекомендуется оценивать и сопоставлять с исходным расчетом только показатели эффективности участия предприятий в проекте. Если при этом обнаруживается, что показатели эффективности, полученные при исходном расчете, не достигаются, рекомендуется на основании расчета эффективности инвестиций для участников инвестиционного проекта с учетом только предстоящих затрат и результатов рассмотреть вопрос о целесообразности продолжения проекта, введения в него изменений и т.д., после чего пересчитать эффективность участия предприятия - проектоустроителя и эффективность инвестирования в акции других участников1. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 

2. МЕТОДЫ ОЦЕНКИ  ЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИОННОГО  ПРОЕКТА 

     На  всех стадиях инвестиционного планирования и проектирования целесообразно  выполнять расчеты экономической  эффективности капитальных вложений. Показатели и порядок расчета  экономической эффективности капитальных  вложений установлены Типовой методикой  определения экономической эффективности  капитальных вложений.

     При проектировании объектов эффективность  изолированного инвестиционного проекта  определяется показателями общей (абсолютной) экономической эффективности.

     Общая (абсолютная) экономическая эффективность  представляет собой относительную  величину — отношение эффекта  к необходимым для его получения  затратам.

     При расчетах экономической эффективности  вложения средств в отдельные  объекты, предприятия следует учитывать  то, что рубль, вложенный в текущем  году, через 3—5 лет будет иметь  иное значение. С течением времени  деньги теряют свою ценность.

     Поэтому, когда принимается решение по вложениям средств в конкретный объект, предприятие (организация) должно учитывать фактор времени и оценивать  такие факторы, как объем реализации продукции, ее себестоимость, прибыль  и рентабельность с учетом изменений  по времени.

     Такую операцию называют дисконтированием.

     Дисконтирование основано на том, что любая сумма, которая будет получена в будущем, в текущем году для инвестора  обладает меньшей ценностью (полезностью).

     Если  в текущем году направить определенную сумму денег в оборот и "заставить" приносить доход, то через 3—5 лет  она не только сохранится, но и увеличится. Дисконтирование дает возможность  определить денежный эквивалент суммы, которая будет получена в будущем. Для этого следует ожидаемую к получению в будущем сумму уменьшить на доход, нарастающий за определенный срок по правилу сложных процентов.

     Будущую стоимость определяют по формуле 

     БС = НС(1 + ПС)t , 

     где БС — денежная сумма, которая будет  получена через t лет (будущая стоимость);

     НС  — начальная стоимость (текущая  стоимость);

     ПС  — процентная ставка или норма  доходности;

     t — число лет, за которое производится суммирование дохода2.

     Для оценки эффективности инвестиционного проекта используются следующие показатели:

     •чистый дисконтированный доход (net present value —NPV);

     •индекс доходности или индекс прибыльности (profitability index —PI);

     •внутренняя норма доходности или возврата инвестиций (internal rate of return —IRR);

     •срок окупаемости (pay-back —PB).  

2.1 ЧИСТЫЙ ДИСКОНТИРОВАННЫЙ  ДОХОД 

     Чистый  дисконтированный доход представляет собой превышение интегральных результатов над интегральными затратами, или, иначе, разность между суммой денежных поступлений в результате реализации проекта (дисконтированных к текущей стоимости) и суммой дисконтированных текущих стоимостей всех инвестиционных вложений.

     Его можно определить как сумму текущих  эффектов за весь расчетный период, приведенную к начальному периоду3.

     Чистый  дисконтированный доход – ЧДД  – разница между приведенными к настоящей стоимости суммой денежного притока за период эксплуатации инвестиционного проекта и суммой инвестируемых в его реализацию средств. Он характеризует общий абсолютный результат инвестиционного проекта в текущих ценах. 

     ЧДД = -   , 

     ЧДД = – И0  , 

     где Dt – денежные притоки по шагам расчетного периода;

     Иt – инвестиции по шагам расчетного периода;

     И0 – единовременные инвестиции в нулевой момент времени;

     Е – норма дисконта (норма доходности инвестиций);

     Т – горизонт расчета (число лет  жизненного цикла проекта). 

     Метод чистой текущей стоимости исходит  из двух предположений:

     - любое предприятие стремится к максимизации своей рыночной стоимости;

     - разновременные затраты имеют  неодинаковую ценность.

     Чистую  текущую стоимость инвестиционного  проекта можно определить как  максимальную сумму, которую может  заплатить предприятие за возможность  инвестировать капитал без ухудшения  своего финансового положения. ЧДД  отражает прогнозную оценку изменения  экономического потенциала предприятия в случае реализации рассматриваемого инвестиционного проекта.

     Критерий  эффективности инвестиций по ЧДД:

     - если ЧДД>0 – инвестиционный  проект считается эффективным  при данной норме дисконта, то есть капитал инвестора увеличивается;

     - если ЧДД<0 – инвестиционный  проект неэффективен;

     - если ЧДД=0 – в случае принятия  проекта благосостояние инвестора  не изменится,  но в то же время объемы производства возрастут, то есть масштабы предприятия увеличатся4.

     Абсолютная  величина ЧДД зависит от двух видов  параметров:

     а) первые – характеризуют инвестиционный процесс объективно. Они определяются производственным процессом: объем  производства – выручка от реализации, затраты – прибыль;

     б) вторые – носят субъективный характер: ставка дисконта – величина этой ставки – результат выбора, результат  субъективного суждения, то есть величина условная. В силу чего целесообразно  при анализе инвестиционного проекта определять ЧДД не для одной ставки, а для некоторого диапазона ставок (рис. 2.1). Величина ЧДД (NPV) снижается, при прочих равных условиях, при увеличении нормы дисконта Е;

     горизонт  учета – при заданной норме  дисконта ЧДД зависит от величины горизонта расчета Т (рис. 2.2).

     

     Рис. 2.1. Зависимость величины NPV от нормы дисконта.

     

 

     Рис. 2.2. Зависимость величины NPV от горизонта расчета. 

     Рассматривая  свойства ЧДД, необходимо обратить внимание еще на одну проблему: при высоком  уровне ставки дисконта Е отдаленные платежи оказывают малое влияние  на величину ЧДД. В силу этого инвестиции, различающиеся по продолжительности периодов отдачи, могут оказаться практически равноценными по конечному экономическому эффекту.

     Достоинства метода чистого дисконтированного  дохода:

  1. отражает доходы от инвестиций (превышение поступлений над начальными выплатами);
  2. учитывает срок жизни инвестиционного проекта и распределение во времени денежных потоков;
  3. выражается в стоимостных единицах текущей стоимости, то есть учитывает фактор времени;
  4. показатель аддитивен во временном аспекте, то есть ЧДД различных проектов можно суммировать;
  5. отражает прогнозную оценку изменения экономического потенциала предприятия в случае принятия инвестиционного проекта;
  6. соответствует главному критерию эффективности инвестиций;

     Недостатки  метода чистого дисконтированного  дохода:

  1. ЧДД – показатель абсолютный, то есть он не учитывает размера альтернативных инвестиционных проектов;
  2. не показывает прибыльности (эффективности) проекта, так как показатель абсолютный;
  3. зависит от величины нормы дисконта;
  4. ставка дисконта Е обычно принимается неизменной для всего горизонта учета. Однако в будущем она может изменяться в связи с изменением экономических условий;
  5. требует детальных долгосрочных прогнозов.

     Несмотря  на недостатки, показатель ЧДД является наиболее надежным в системе показателей  оценки эффективности инвестиций5.  
 

     2.2 ИНДЕКС ДОХОДНОСТИ 

     Одним из факторов, определяющих величину чистой текущей стоимости проекта, является масштаб деятельности, который определяется величиной инвестиций, объемом производства и продаж. Поэтому большое значение ЧДД не всегда будет соответствовать  более эффективному использованию  инвестиций. В такой ситуации целесообразно  рассчитывать индекс доходности.

     Индекс  доходности, представляющий собой отношение приведенной стоимости денежных потоков к величине вложений, характеризует относительную меру возрастания интегрального эффекта ЧДД на единицу вложенных средств6.

     Именно  этот критерий наиболее предпочтителен, когда необходимо упорядочить независимые  проекты для создания оптимального портфеля в случае ограниченности общего объема инвестиций.

     Индекс  доходности характеризует относительную  «отдачу проекта» на вложенные в  него средства.

     Индекс  доходности дисконтированных инвестиций – отношение суммы дисконтированных элементов денежного потока от операционной деятельности к абсолютной величине суммы дисконтированных элементов  денежного потока от инвестиционной деятельности.

         

     ИД = ----------------------

         

     Показатель  позволяет определить, в какой  мере возрастает доход инвестора  в расчете на 1 рубль инвестиций.

     Критерий  эффективности инвестиций по ИД:

     - если ИД>1 – инвестиционный проект  эффективен;

     - если ИД<1 – инвестиционный проект  неэффективен;

     - если ИД=1 - в случае принятия  проекта благосостояние инвестора  не изменится, но в то же  время объемы производства возрастут,  то есть масштабы предприятия  увеличатся.

     Достоинства метода индекса доходности:

  1. является относительным, отражает эффективность единицы инвестиций;
  2. в условиях ограниченности ресурсов позволяет сформировать наиболее эффективный инвестиционный портфель;
  3. позволяет судить о резерве безопасности проекта.

     Недостатки  метода индекса доходности:

  1. неаддитивен;
  2. зависит от нормы дисконта7.
 

     2.3 ВНУТРЕННЯЯ НОРМА  ДОХОДНОСТИ 

     Внутренняя  норма доходности (ВНД) характеризует уровень доходности определенного инвестиционного объекта, выражаемый нормой дисконта, при которой будущая стоимость денежного потока от инвестиций равна текущей стоимости инвестируемых средств.

     Она представляет собой ту норму дисконта, при которой величина чистого  приведенного дохода равна нулю8.

     Экономическую природу этого показателя можно  пояснить с помощью графика зависимости  ЧДД от изменений нормы дохода (рис. 2.3).

     

     Рис. 2.3. Зависимость ЧДД от выбранной  нормы дохода.

     На  графике показано, что с ростом требований к эффективности инвестиций величина ЧДД уменьшается, достигая нулевого значения при пересечении с осью абсцисс в точке А. Норма дохода, определяющая такое значение ЧДД, является внутренней нормой дохода проекта.

     ВНД определяется из решения следующего уравнения: 

       -   = 0 → Евн. 

     Решение этого уравнения относительно Евн возможно только итеративно, то есть путем подбора нормы дохода. Однако, подобрать такое значение Евн, при котором ЧДД был бы равен нулю, бывает очень трудно: при каком либо Е’ значение ЧДД’>0, а при E”=Е’+1%  ЧДД”<0. В этом случае точное значение показателя ВНД можно определить по формуле линейной интерполяции:

     ВНД = Е’ +   ,

     где Е’ – норма дисконта, при которой ЧДД принимает ближайшее к нулю положительное значение;

     Е”  – норма дисконта, повышенная на один пункт по сравнению с Е’, при которой ЧДД принимает  ближайшее к нулю отрицательное  значение;

     ЧДД’, ЧДД” – чистый дисконтированный доход, соответственно, при Е’ и Е” 9.

     ВНД показывает максимальный уровень затрат, который может быть ассоциирован с данным проектом, то есть если цена капитала, привлекаемого для финансирования проекта, больше ВНД, то проект может  быть выполнен только в убыток, а  следовательно, его надо отвергнуть.

     Достоинства метода внутренней нормы доходности:

  1. показатель относительный;
  2. не зависит от нормы дисконта Е;
  3. нацелен на увеличение доходов инвесторов.

     Недостатки  метода внутренней нормы доходности:

  1. показывает лишь максимальный уровень затрат, который может быть ассоциирован с оцениваемым инвестиционным проектом;
  2. неаддитивен, характеризует только конкретный проект, сложно использовать для оценки инвестиционного портфеля;
  3. поскольку показатель относительный, он не позволяет определить «вклад» проекта в изменение капитала предприятия;
  4. сложность расчетов.

     Показатель  наиболее приемлем для сравнительной  оценки, например:

     - сравнение ВНД по инвестиционному  проекту с уровнем прибыльности  используемых активов в процессе  текущей хозяйственной деятельности  предприятия;

     - со средней нормой прибыльности  инвестиций;

     - с нормой прибыльности по альтернативному  инвестированию – депозитным  вкладам10.

     Таким образом, приемлемость ВНД устанавливается  путем ее сравнения с выбранной  нормой дохода. Если показатель внутренней нормы дохода превышает выбранную норму дохода, то проект может быть рекомендован к осуществлению.  

     2.4 СРОК ОКУПАЕМОСТИ 

     Одним из наиболее распространенных показателей  оценки эффективности инвестиций является срок окупаемости. В большинстве случаев под ним понимают период, в течение которого инвестиционные вложения покрываются за счет суммарных результатов их осуществления, или, иначе, минимальный временной интервал, за пределами которого интегральный эффект становится и в дальнейшем остается неотрицательным.  

       =    → Ток. 

     Срок  окупаемости характеризует уровень инвестиционных рисков, связанных с ликвидностью. Более высокий срок окупаемости при прочих равных условиях сопряжен с возрастанием вероятности действия неконтролируемых случайных и неопределенных факторов. Указанные факторы особенно сильно проявляются в условиях инфляции, сокращая результаты и увеличивая затраты инвестирования, что ведет к снижению чистого приведенного дохода вплоть до отрицательных значений и вызывает, соответственно, отказ от осуществления инвестиций.

     В этом плане срок окупаемости можно  рассматривать как индикатор  степени неопределенности, своеобразное ограничение, применение которого позволяет  отсечь объекты инвестирования, характеризующиеся  высокими значениями неконтролируемых факторов11. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 

3. ОЦЕНКА ЭФФЕКТИВНОСТИ  ИНВЕСТИЦИОННОГО  ПРОЕКТА ОАО РАО  «ЕЭС РОССИИ» 

     В рамках реконструкции Ивановской ГРЭС предприятие РАО «ЕЭС России»  в 2004 году планирует строительство  новой электростанции  - ОАО «Ивановские  ПГУ». Техническая основа реконструкции  – две отечественные парогазовые  установки ПГУ-325 суммарной мощностью 701,7 МВт.

     На  приобретение основных средств планируется  затратить 64 338млн.руб.

     Предполагаемая  выручка в 2005, 2006, 2007 годах составит 32 579, 40 297, 29 131млн.руб., соответственно12.

     Предполагаемый  нормативный срок окупаемости проекта  – 2 года.

     Ставка  дисконта – 15%.

     Используя имеющиеся данные, рассчитаем показатели оценки эффективности данного проекта.

     Поскольку инвестиции осуществляются единовременно  до начала эксплуатации объекта, чистый дисконтированный доход рассчитаем по следующей формуле:

     ЧДД = – И0  ,

     ЧДД = +  +  - 64 338 =

     28 329 + 30 458 + 19 152 – 64 338 = 13 601 млн.руб.

     Получив, значения чистого дисконтированного  дохода по годам – 28 329, 30 458 и 19 152, видим, что проект окупается за полных 2 года и несколько месяцев. Полностью проект окупается при получении дохода 5 551 млн.руб. в третьем году эксплуатации (64 338 – 28 329 – 30 458). Из расчета, что за третий год компания получает доход 19 152 млн.руб., то 5 551млн.руб. она получит за 105 дней (5 551*365/19 152). Следовательно, срок окупаемости проекта составляет 2 года 3 месяца 15 дней.

     Индекс  доходности будет равен:

     ИД =   / И0, 

     ИД = [ +  +  ] / 64 338 = 1,21 

     Рассчитаем  внутреннюю норму доходности проекта:

  1. рассчитаем ЧДД при ставке дисконта 25%:

    ЧДД = +  +  - 64 338 = 2 423 млн.руб.

  1. рассчитаем ЧДД при ставке дисконта 28%:

     ЧДД = +  +  - 64 338 = - 291,7 млн.руб. 

     Евн = Е’ +   = 25 + = 27,7%.

     Значение  чистого дисконтированного дохода положительно и уже на третий год  эксплуатации имеет достаточно высокое  значение. Очевидно, в последующие  годы проект также будет приносить  доход.

     Срок  окупаемости проекта больше нормативного срока на 3,5 месяца. По данному показателю проект неэффективен. Но, учитывая, что  срок окупаемости ненамного превышает  нормативный срок окупаемости и  эксплуатация объекта по окончании  третьего года не заканчивается, то по этому показателю проект можно считать  эффективным. Также важно учесть социальную значимость запуска данного  проекта.

     Индекс  доходности составляет 1,21, то есть рентабельность вложенных инвестиций составляет 21%. Это хорошее значение показателя. По данному показателю проект эффективен.

Оценка эффективности инвестиционного проекта. 28