Оценка эффективности инвестиционных проектов. 32

Глава 1. Теоретические основы определения эффективности инвестиционных проектов.

1.1 Роль и место  инвестиционного  проекта, его составляющие.

     Понятие "инвестиции" в настоящее время стало весьма часто употребляться, однако у многих оно ассоциируется с покупкой автомобиля, дачи или, на худой конец, акций "Норильского никеля". Наиболее общее описательное определение понятия "инвестирование", принадлежащее П. Массе, звучит следующим образом. Инвестирование представляет собой акт обмена сегодняшнего удовлетворения определенной потребности на ожидание удовлетворить ее в будущем с помощью инвестированных благ (зданий, сооружений, оборудования, запасов товарно-материальных ценностей, ценных бумаг). Если обратить внимание только на денежный аспект инвестирования и принять, что любые потребности имеют денежное выражение, инвестирование можно определить как акт вложения денежных средств (именуемых инвестициями) с целью получения дохода в будущем.

     Приведенные выше определения не являются ни окончательными, ни общепринятыми — в разных научных трудах, учебниках и учебных пособиях понятие "инвестиции" определяется по-разному, а так же вводится важное разграничение между капиталообразующими (реальными) инвестициями и финансовыми инвестициями. Если первые в конечном счете приводят к вводу в эксплуатацию новых средств производства, то вторые сводятся лишь к смене "хозяина" у уже существующего имущества. Реальные инвестиции (real investments) обычно включают инвестиции в какой-либо тип материально осязаемых активов, таких, как земля, оборудование, заводы. Финансовые инвестиции (financial investments) представляют собой контракты, записанные на бумаге, такие, как обыкновенные акции и облигации. В примитивных экономиках основная часть инвестиций относится к реальным, в то время как в современной экономике большая часть инвестиций представлена финансовыми инвестициями. 

     Инвестиционный  проект (investment project) — проект, предусматривающий (в числе других действий) осуществление инвестиций.

     Часто, говоря о проектах и определении их эффективности, в понятие "проект" вкладывается один и тот же смысл. На самом деле это не так, и различия в понимании термина "проект" в отдельных случаях могут быть очень существенными. Можно ли информацию о размере собственных и заемных средств, а так же прибыли предприятия, изложенную в устной форме, назвать проектом? Достаточно ли нескольких томов документов, излагающих суть проекта, чтобы оценить эффективность проекта?

     Чтобы ответить на эти вопросы, надо уточнить и конкретизировать наши представления  о том, что такое проект, его реализация и эффективность. По-видимому, все мы понимаем успешную реализацию проекта как достижение определенной цели (или нескольких целей). Очевидно, что для этого какие-то экономические субъекты (например, одна или несколько фирм) должны совершить определенные действия, не вступающие в противоречие с законом, и только после того, как эти действия (в определенные сроки и в установленном порядке) будут совершены, поставленная цель (цели) будет достигнута. Это позволяет дать такое определение. Проект (project)— комплекс законных действий (работ, услуг, управленческих операций и решений), обеспечивающих достижение определенных целей (получение определенных результатов).

     Следует различать сами действия, образующие проект, и сведения о них, их описания, изложенные в той или иной форме. Такие описания, разумеется, проектом не являются, и им надо дать иное название —проектный материалы, процесс их разработки — проектирование, а те, кто готовит проектные материалы, — проектировщики.

     Термин "проектные материалы" охватывает:

     1) официальные документы, обязательные  при проектировании объектов  капитального строительства (проектная  документация), в том числе:

     • технико-экономическое обоснование (ТЭО) проекта строительства предприятий, зданий и сооружений;

• проект строительства предприятий, зданий и сооружений;
• обоснования инвестиций в строительство предприятий, зданий и сооружений;
• бизнес-план, представляемый по определенной форме, которая может зависеть от цели его составления;

     2) дополнительные материалы, разрабатываемые участниками инвестиционного проекта при экспертизе таких проектов и подготовке их к реализации (бизнес-план, заявка на финансирование и др.) либо в процессе реализации проектов. Подобные документы могут носить произвольные наименования (например, инвестиционное предложение, эскизный проект, технико-экономическое или финансово-экономическое обоснование, заявка на финансирование).

     Для оценки проекта не имеет никакого значения, проходили ли проектные материалы экспертизу, кем они разработаны, утверждены или согласованы. Важно лишь, чтобы в них обосновывались реализуемость и эффективность проекта (расчеты эффективности — тоже часть проектных материалов, даже если они представлены отдельным документом).

     Обычно в реальных проектах необходимые действия выполняют разные физические и юридические лица – участники проекта.

     Участник  проекта (project participant) — лицо (юридическое или физическое), обязанное (в случае принятия им решения об участии в реализации проекта) выполнить соответствующие действия. Его интересы должны учитываться при реализации проекта. В число участников проекта могут входить инвесторы, банки, подрядчики, поставщики оборудования, оптовые покупатели продукции, лизингодатель и другие юридические и физические лица. В их число могут входить также государство и общество. 
 

     Инвестор  (investor) — участник инвестиционного проекта, в числе действий которого предусмотрено осуществление инвестиций.

     Проект  характеризуется своими организационными, операционными и временными рамками.

     Организационные рамки (organizational framework) проекта характеризуются составом его участников.

     Операционные  рамки (operational framework) проекта характеризуются составом действий, выполняемых участниками. Различные действия, предусмотренные проектом, могут отражаться в проектных материалах и расчетах эффективности с разной степенью детальности.

     Эти действия, привязанные к определенным моментам времени, отражаются в графике реализации проекта (project realization schedule). Обычно в этом графике отражаются все виды деятельности, которые планируется осуществлять на площадке предприятия.

     Временные рамки (temporal framework) проекта характеризуются периодом реализации проекта и его разбивкой на отдельные интервалы времени (шаги).

     Период реализации проекта (расчетный период, settlement period) — отрезок времени, в течение которого осуществляются предусмотренные проектом действия и обеспечивается получение предусмотренных проектом результатов.

     Шаг расчетного периода (step of calculation) — отрезок времени в расчетном периоде, для которого определяются технические, экономические и финансовые показатели проекта.

     Некоторые из показателей (объем производства, затраты и др.) определяются для шага в целом, другие (стоимость основных средств, запасы сырья и т. п.) — по состоянию на начало или конец шага.

     Для отметки отдельных моментов расчетного периода избирается некоторая дата за начало отсчета времени (базовый  момент – base date, base time, t=0) в данном проекте и любой другой момент в проекте определяют промежутком времени от этого момента до начала отсчета. Как правило, все промежутки времени в расчетах эффективности измеряют в годах или долях года, поэтому, например, момент t = 1 означает дату, отстоящую от базового момента ровно на 1 год.

     В качестве примера можно привести инвестиционный проект по строительству  завода по производству минеральных  удобрений в Красноярском крае:

*Наименование  проекта  Строительство Завода по производству минеральных удобрений.UREA46%

*Характер  проекта        Расширение действующего производства

*Отрасль    Химическая и Нефтехимическая промышленность

*Регион         Красноярский край

*Объем  требуемых инвестиций, тыс.$       250

*Срок  окупаемости         менее 1 года

*Форма  вложений          кредит

*Степень  освоения проекта        ТЭО

*Направление  использования инвестиций      Строительство

*Права  инвестору      Доли выпущенной продукции 30 %

*Адрес  соискателя         г. Москва

*Ответственное  лицо       Кондаревич.Е.Н

*Дата  добавления         2009-04-02

*ID проекта           8147

1.2 Общая схема определения эффективности инвестиционного проекта

      Оценка инвестиционных проектов (investment projects evaluation) производится обычно при их разработке или экспертизе для решения трех типов задач-.

1. оценка конкретного проекта;
2. обоснование целесообразности участия в проекте;
3. сравнение нескольких проектов (вариантов проекта) и выбор лучшего из них.

      Оценка  конкретного проекта  предусматривает:

• оценку финансовой реализуемости проекта;
• оценку выгодности реализации проекта или участия в нем с точки зрения участников проекта, государства и общества. Соответствующие расчеты носят название расчетов абсолютной эффективности;
• выявление граничных условий эффективной реализации проекта;
• оценку риска, связанного с реализацией проекта, и устойчивости проекта (сохранения его выгодности и финансовой реализуемости) при случайных колебаниях рыночной конъюнктуры и других изменениях внешних условий реализации.

      По  результатам такой оценки вырабатывается рекомендация реализовать проект или отказаться от его реализации.

      На  практике проекты оценивают с  разных точек зрения, и эта работа обычно называется анализом или экспертизой проекта. Предметом такого анализа или экспертизы может быть и эффективность проекта, однако определять эффективность проекта можно лишь после того, как проанализированы некоторые другие его аспекты.

     Последствия реализации проекта в инвестиционной, производственной (операционной), финансовой, социальной, экологической, научно-технической, оборонной и иных сферах в общем случае характеризуют его результаты.

     В проектных материалах все виды результатов  реализации проекта должны быть охарактеризованы, описаны и квантифицированы (т.е. измерены в той или иной шкале).

     При определении различных показателей  эффективности проекта измерение результатов может производиться по-разному. Начнем с операционных (operational) результатов. Они трактуются как все виды продукции, производимой участниками в соответствии с проектом и реализуемой либо на сторону (в коммерческих целях), либо другим участникам (на нужды проекта). Наряду с этим при оценке эффективности необходимо учитывать результаты финансовых операций (доходы по предоставленным займам, плата за предоставленные в аренду основные средства, получаемые дивиденды и проценты по депозитным вкладам, доходы от долевого участия в деятельности других предприятий и др.). Из научно-технических результатов, которые могут быть учтены в расчетах эффективности, отметим получение доходов от продажи интеллектуальной собственности (патентов, лицензий и ноу-хау), создаваемой в ходе реализации проекта.

     Результаты  проекта не следует смешивать  с его эффектами.

     Под эффектом проекта (effect) понимается категория, выражающая превышение реализации проекта над затратами, связанными с реализацией проекта, в определенном периоде времени. При таком понимании эффект может выражаться положительным, нулевым или (если затраты превышают результаты) отрицательным числом.

     При оценке эффективности (efficiency evaluation) мы исходим из той информации о проекте, которая содержится в проектных материалах, принимая ее обычно как полную, точную и достоверную. Говорить об эффективности проекта можно лишь когда содержащаяся в проектных материалах информация подтверждает реализуемость проекта. Реализуемость проекта может оцениваться с разных точек зрения — технической, технологической, оборонной, экологической, а так же с финансовой.

     В общем случае эффективность инвестиционного проекта (investment project efficiency)— это категория, выражающая соответствие результатов и затрат проекта целям и интересам его участников, включая в необходимых случаях государство и население.

     В ходе определения эффективности проекта проект оценивается определенными количественными характеристиками - показателями эффективности (efficiency indices), отражающими (хорошо или плохо, точно или неточно) указанное соответствие в том или ином аспекте, "выгодность" реализации проекта для каждого из его участников, а также некоторыми качественными характеристиками.

     Рекомендуется оценивать следующие виды экономической эффективности инвестиционных проектов (investment projects economic efficiency):

• эффективность проекта в целом (см. пункт 1.6.1);
• эффективность участия в проекте (эффективность инвестиций для участников проекта, эффективность собственного капитала) (см. пункт 1.6.2).

      Несмотря  на существенные различия между типами проектов и многообразие условий их реализации, определение эффективности проектов и их экспертиза должны производиться в определенном смысле единообразно, на основе единых обоснованных принципов. Их можно разделить на три группы:

1. методологические, наиболее общие, обеспечивающие при их применении рациональное поведение экономических субъектов независимо от характера и целей проекта;
2. методические, обеспечивающие экономическую обоснованность оценок эффективности проектов и решений, принимаемых на их основе;
3. операциональные, соблюдение которых облегчит и упростит процедуру оценок эффективности проектов и обеспечит необходимую точность оценок.

      Один  из основных принципов оценки проектов — моделирование связанных с проектом денежных потоков. До сих пор этот принцип никак не расшифровывался. Между тем он чрезвычайно важен. Дело в том, что есть два разных подхода к оценке эффективности — денежный и ресурсный.

      При денежном подходе результаты и затраты проекта выражаются в поступлениях (притоке) и расходах (оттоке) денежных средств. Именно этот подход и реализован в современных методиках оценки эффективности. В то же время методики оценки эффективности, действовавшие в бывшем СССР, часто были ориентированы на другой —ресурсный подход. Здесь результаты проекта характеризовались произведенной продукцией, затраты — объемом израсходованных ресурсов разного вида. Однако хотя затраты и результаты измерялись в денежном выражении, они считались полученными, когда продукция произведена (работа выполнена, услуги оказаны), а затраты — осуществленными в момент потребления соответствующего ресурса. Разрывы во времени (лаги) между производством и оплатой продукции, потреблением и оплатой сырья при этом нередко не принимались во внимание.

      Как же говорилось ранее, в большинстве  случаев процесс определения  эффективности проекта осуществляется в два этапа:

1. общая оценка проекта в целом и определение целесообразности его дальнейшей разработки;
2. конкретная оценка эффективности участия в проекте каждого из участников.

      На  первом этапе организационно-экономический механизм реализации проекта (и, в частности, схема его финансирования) неизвестен или известен только в самых общих чертах; состав участников проекта также не определен. В этих условиях о "привлекательности" проекта можно судить только по показателям общественной и коммерческой эффективности проекта в целом.

      На  вторам этапе, представленном нижней половиной концептуальной схемы, оценка эффективности проекта производится для каждого участника проекта уже при определенном организационно-экономическом механизме его реализации (см. приложение 2)

      При оценке проекта особо учитываются три вида деятельности: инвестиционная, операционная и финансовая. Операционная деятельность( operational activity) – это то же самое, что и обычная производственная деятельность. Другой термин используется здесь потому, что основной деятельностью предприятия может быть не только промышленная, но и строительная, транспортная и т.д. Инвестиционная деятельность (investment activity) охватывает процесс создания основных средств – сюда включаются капитальное строительство, а также создание или наращивание оборотного капитала. Наконец, к финансовой деятельности (financial activity) относятся операции привлечение и возврата заемных средств.

      С каждым видом деятельности связаны  свои денежные потоки. Этот термин в общем случае охватывает три элемента:

• приток реальных денег (денежные поступления);
• отток реальных денег (расходы);
• сальдо реальных денег (активный баланс, эффект) – разность между притоком и оттоком реальных денег.

1.2.1 Оценка эффективности проекта в целом.

      Эффективность проекта в целом подразделяется на общественную (социально-экономическую) и коммерческую.

      Показатели  общественной эффективности инвестиционного проекта отражают эффективность проекта с точки зрения общества в предположении, что оно получает все результаты и несет все затраты, связанные с реализацией проекта, и позволяют оценить целесообразность расходования ресурсов (количество которых в экономике ограничено) именно на осуществление данного проекта.

      При оценках общественной эффективности приходится учитывать искажения рынка, и поэтому при расчетах показателей общественной эффективности в денежных потоках:

• используется социальная (общественная) норма дисконта;
• отражается стоимостная оценка последствий осуществления данного проекта в других отраслях народного хозяйства, в социальной и экологической сфере;
• в составе оборотного капитала учитываются запасы товарно-материальных ценностей и резервы денежных средств;
• производимая продукция (работы, услуги) и затрачиваемые ресурсы должны оцениваться в специальных "экономических", или "теневых", ценах.

      Денежные  потоки от операционной деятельности рассчитываются по объему продаж и текущим затратам. Внесение средств на депозиты и их вложения в ценные бумаги при этом не учитываются. Объем продаж определяется по шагам на основании приложения 3 с учетом в денежных притоках прочих доходов, в том числе выручки от продажи на сторону имущества и интеллектуальной собственности.

      В потоках от инвестиционной деятельности учитываются:

• вложения в основные средства на всех шагах расчетного периода, включая альтернативную стоимость вкладываемого имущества;
• затраты на ликвидацию имущества;
• изменения оборотного капитала (в данном случае запасов товарно-материальных ценностей и резервов денежных средств).

      Примером  представления расчета общественной эффективности является приложение 4.

      Показатели  коммерческой эффективности проекта в целом (commercial efficiency) учитывают финансовые последствия его осуществления для реализующей его коммерческой структуры и определяются в предположении, что все необходимые для реализации проекта затраты производятся за счет ее средств.

      Оценка  коммерческой эффективности проекта основывается на следующих принципах:

• используются предусмотренные проектом (рыночные) постоянные или переменные цены на товары, услуги и материальные ресурсы;

• денежные потоки рассчитываются в тех же валютах, в которых проектом предусматриваются приобретение ресурсов и оплата продукции;

• заработная плата в составе операционных издержек принимается в размерах, установленных проектом (с учетом отчислений);

• если проект предусматривает одновременно и производство, и потребление некоторой продукции (например, производство и потребление комплектующих изделий или оборудования), то в расчете учитываются только затраты на ее производство, но не расходы на ее приобретение;

• при расчете учитываются налоги, сборы, отчисления и т. п., предусмотренные законодательством (с учетом льгот), в частности возмещение НДС за используемые ресурсы.

      В качестве выходных форм для расчета  коммерческой эффективности проекта рекомендуются таблица отчета о прибылях и убытках и таблица денежных потоков с расчетом показателей эффективности.

      Основным  притоком реальных денег от операционной деятельности является выручка от продаж, которая определяется только по конечной (реализуемой на сторону) продукции. Здесь важно, что объем реализуемой продукции не совпадает ни с объемом оплаченной продукции (если оплата осуществляется с задержкой или авансом), ни с объемом произведенной продукции, поскольку часть последней направляется на прирост запасов готовой продукции.

      В денежных потоках от инвестиционной деятельности учитываются вложения в основные средства на всех шагах расчетного периода (включая затраты на ликвидацию имущества) и вложения в прирост оборотного капитала.

      Примерная форма представления расчета  денежных потоков и показателей коммерческой эффективности проекта дана в приложении 5.

1.2.2 Оценка эффективности участия в проекте.

      Эффективность участия в проекте (project participation efficiency) определяется по отношению к различным типам участников. Соответственно в расчетах может оцениваться:

• эффективность участия предприятий в реализации проекта;
• эффективность проекта для акционеров акционерных предприятий—участников инвестиционного проекта;
• эффективность (инвестиций) для структур более высокого уровня по отношению к предприятиям—участникам проекта (народного хозяйства, регионов, отраслей);
• бюджетная эффективность проекта, отражающая эффективность проекта с точки зрения бюджетов различных уровней.

      Показатели  эффективности (инвестиций) для отдельных  участников проекта (separate project participants efficiency (investment) indices) учитывают относящиеся к ним последствия реализации проекта (включая требуемые затраты и получаемые участником доходы) и используют реальную схему его финансирования.

      Эффективность проекта, с точки зрения предприятий —участников проекта характеризуется показателями эффективности их участия в проекте (применительно к акционерным предприятиям — показателями эффективности акционерного капитала). При их определении принимается, что возможности использования денежных средств не зависят от того, что эти средства собой представляют (собственные, заемные, прибыль и т. д.). Поэтому здесь учитываются денежные потоки от всех видов деятельности (инвестиционной, операционной и финансовой) и используется схема финансирования проекта. В частности, в притоки включаются заемные средства, в оттоки — платежи по займам. В расчетах данного типа предприятие не отделяется от его акционеров. Поэтому под собственными средствами предприятия понимаются средства его акционеров, а расчеты между предприятием и акционерами (выплаты дивидендов акционерам) не учитываются. Для проверки финансовой реализуемости проекта используется другой денежный поток, где в притоках учтены вложения собственных средств (т. е. дополнительные поступления от акционеров или от "внепроектной" деятельности предприятия), а из их оттоков исключены выплаты дивидендов.

      Расчеты эффективности участия предприятия в проекте именуются также расчетами коммерческой эффективности проекта или расчетами эффективности собственного (акционерного) капитала. Методически они производятся во многом аналогично расчету эффективности проекта в целом, однако при этом, во-первых, учитываются только денежные потоки конкретного предприятия — участника проекта, а во-вторых, изменяется состав учитываемых денежных потоков. Прежде всего в отличие от расчетов эффективности проекта в целом здесь дополнительно учитывается денежный поток от финансовой деятельности — получение и погашение займов (что, кстати, влияет и на размеры налога на прибыль). Вложение собственных средств и выплаты дивидендов в этом денежном потоке не учитываются.

      Примерная форма представления расчетов эффективности  участия предприятия в проекте  дана в приложении 6.

      Расчет показателей эффективности проекта для всей совокупности акционеров дан в приложении 7. При этом взаиморасчеты акционеров не учитываются (от того, что один акционер продал акцию другому, общая сумма их чистых доходов не меняется).