Оценка стоимости и эффективности слияний и поглощений

Содержание

Введение Ошибка! Закладка не определена.

1 Теоретические основы и особенности слияний и поглощений 2

1.1 Общие понятия, основные типы и классификации Ошибка! Закладка не определена.

1.2 Теоретический анализ мотивов Ошибка! Закладка не определена.

1.3 Поглощение компаний и способы защиты от них Ошибка! Закладка не определена.

1.4 Тенденции и особенности в России 3

2 Оценка стоимости и эффективности слияний и поглощений 3

2.1 Основные методы оценки стоимости 3

2.2 Оценка экономической эффективности 3

2.3 Деятельность после слияния 3

Заключение 3

Список использованной литературы 3

1 ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ АСПЕКТЫ ПРОВЕДЕНИЯ  СЛИЯНИЙ И ПОГЛОЩЕНИЙ КОМПАНИЙ

1. Сущность слияний и поглощений как форм реорганизации компаний

Вариантами  стратегических действий компании является слияние различных хозяйствующих  субъектов или поглощение одной  фирмы другой. Термином «слияние и  поглощение», или M&A (mergers and acquisitions), именуется, объединение одной, более крупной компании, с другой, более мелкой.

В соответствии с общепринятыми за рубежом подходами  под слиянием подразумевается любое  объединение, как правило добровольное, хозяйствующих субъектов, в результате которого образуется единая экономическая единица из двух или более ранее существовавших структур. Российским законодательством под слиянием понимается реорганизация юридических лиц, при которой права и обязанности каждого из них переходят ко вновь возникшему юридическому лицу в соответствии с передаточным актом.

Следовательно, необходимым условием оформления сделки слияния компаний является появление нового юридического лица, при этом новая компания образуется на основе двух или нескольких прежних фирм, утрачивающих полностью свое самостоятельное существование. Новая компания берет под свой контроль и управление все активы и обязательства перед клиентами компаний - своих составных частей, после чего последние распускаются.

В зарубежной практике под слиянием может пониматься объединение нескольких фирм, в результате которого одна из них выживает, а  остальные утрачивают свою самостоятельность  и прекращают существование. В российском законодательстве этот случай попадает под термин «присоединение», подразумевающий, что происходит прекращение деятельности одного или нескольких юридических  лиц с передачей всех их прав и  обязанностей обществу, к которому они присоединяются.

Необходимо  отметить, что на современном рынке  слияний и поглощений граница  между типами сделок довольна размыта. Так как в большинстве сделок не происходит прекращение обоих  обществ, они должны классифицироваться как поглощения. С другой стороны, в большинстве случаев объектом сделки является менее чем стопроцентная  доля компании. Поэтому, строго говоря, назвать такие сделки присоединением с юридической точки зрения, тоже неверно.

Р.Фостер и  Р.Александра [10], авторы одного из самых  авторитетных трудов по теме слияний  и поглощений, определяют поглощение как процесс, предполагающий, что  акции или активы корпорации становятся собственностью покупателя. Также интересна  их точка зрения по поводу различия между слиянием и поглощением - большинство  сделок по приобретению контрольной  доли в компании являются поглощениями, а слияние происходит только тогда, когда менеджеры намерены развивать  объединенную компанию как одно целое (авторы отмечают, что нередки случаи, когда после сделки корпорация решает, что поглощенная компания должна оставаться неформальным дочерним обществом).

За рубежом  понятия «слияния» и «поглощения» не имеют такого четкого разграничения, как в нашем законодательстве. Даже сами английские аналоги рассматриваемых  понятий имеют неоднозначное  значение:

• Merger – поглощение (путем приобретения ценных бумаг или основного капитала), слияние (компаний);
• Acquisition  – приобретение (например, акций), поглощение (компании);
• Merger and acquisitions – слияния и поглощения компаний.

Поглощение  компании можно определить как взятие одной компанией другой под свой контроль, управление ею с приобретением  абсолютного или частичного права  собственности на нее. Поглощение компании зачастую осуществляется путем скупки всех акций предприятия на бирже, означающей приобретение этого предприятия.

Основными игроками на рынке слияний/поглощений являются крупные транснациональные компании. Объединяясь и поглощая своих  конкурентов, они концентрируют  в своих руках экономическую  власть, становятся способными оказывать  влияние не только на отдельные рынки, но и на деятельность отдельных государств.

Приобретения, осуществляемые  в процессе слияний  и поглощений, классифицируются по множеству разных признаков.

Так, существует классификация слияний и поглощений по типу сделки. По этой классификации  выделяют четыре следующие группы приобретений:

1. согласованное слияние – осуществляется тогда, когда предприятие А приобретает предприятие Б на условиях, рекомендованных руководством предприятия Б держателям его акций;
2. оспариваемое поглощение – реализуется при помощи предложения о покупке, когда предприятие А делает предложение держателям акций предприятия Б, минуя руководителей предприятия Б, которые могут попытаться оспорить возможную сделку;
3. отторжение – происходит тогда, когда предприятие А продает ненужное ему подразделение предприятию Б;
4. выкуп управляющими – реализуется путем продажи подразделения предприятия его управляющим.

Кроме того, существует классификация по отраслевому принципу. По этой классификации выделяют так  же четыре группы приобретений:

1. горизонтальное слияние – происходит в том случае, когда оба предприятия входят в состав одной отрасли;
2. вертикальное слияние – имеет место тогда, когда предприятие приобретает предприятие-поставщика или предприятие-покупателя, которые относятся к другим отраслям;
3. конгломератное слияние – слияние предприятий разных отраслей, когда между двумя сливающимися предприятиями нет ни горизонтальной, ни вертикальной связи;
4. смешанное слияние – слияние, при котором предприятие диверсифицируется с включением элементов двух или трех вышеперечисленных классификационных групп.

Помимо того, сделки слияния  группируют по географическому признаку. Выделяют:

1. локальное;
2. региональное;
3. национальное;
4. международное;
5. транснациональное (с участием в сделках транснациональных корпораций).

В зависимости от отношения  управленческого персонала компаний к сделке по слиянию или поглощению компании можно выделить:

1. Дружественное поглощение – скупка компанией-покупателем контрольного пакета акций компании-цели при поддержке ее топ-менеджмента, последующая реструктуризация предприятия и повышение его эффективности. Это контракт между менеджментом двух компаний, условия которого вырабатываются в переговорном процессе;
2. Враждебное – тендерное предложение, которое компания-покупатель выдвигает на открытом фондовом рынке на контрольный пакет компании-цели. Иногда компания-покупатель может негласно скупить акции компании-цели на открытом фондовом рынке. В подобных случаях компания-покупатель преследует цель получить контрольный пакет голосующих акций, как можно быстрее и не интересуется мнением топ-менеджмента корпорации-цели.

Если нужно понять, враждебным или дружественным является то или  иное поглощение, то необходимо проверить  наличие или отсутствие информативных  меморандумов, исходящих от менеджмента  корпорации-цели. Если такие меморандумы  есть, то поглощение характеризуется  как враждебное. Получается, что  враждебное поглощение можно определить как любое тендерное предложение, которому на начальном этапе оказывается  противодействие действующий менеджмент корпорации-цели.

Кроме того, известный  экономист Николай Рудык [16] приводит некоторые характеристики дружественных и враждебных поглощений.

Таблица 1.1.1 – Характеристики дружественных и враждебных поглощений

Источник: [16, C. 27].

Таким образом, слияние ОАО «НК Роснефть» 21 марта 2013 года с компанией «ТНК ВР» можно охарактеризовать, исходя из вышеприведенных классификаций, как:

• согласованное – «НК Роснефть» приобрело «ТНК ВР» на условиях, рекомендованных руководством и держателями акций;
• горизонтальное –  «НК Роснефть» и «ТНК ВР» являются предприятиями нефтяной отрасли, такое объединение предполагает рационализацию производства и увеличение его масштабов;
• региональное – «НК Роснефть» является производственной компанией Новосибирской области, а «ТНК ВР» -  Алтайского края;
• дружественное – ОАО «НК Роснефть» сделало тендерное предложение менеджменту «Бийскэнерго» на полный выкуп акций. В свою очередь, менеджеры «Бийскэнерго» выступили на переговорах в роли агентов своих акционеров. После выработки условий контракта, менеджеры и совет директоров познакомили своих акционеров с условиями этого договора и добились у них одобрения. 

2. Методика оценки экономической эффективности

Экономическое содержание сделок слияния и поглощения направлено на достижения эффекта роста  рыночной капитализации для публичных  компаний и роста стоимости бизнеса  для непубличных компаний. Поскольку  сделки слияния и поглощения можно  рассматривать как вид инвестиций, для оценки их эффективности могут  быть использованы стандартные методы оценки коммерческой и общественной эффективности инвестиционных проектов, адаптированные с учетом специфики  сделок слияния и поглощения.

Проблема  оценки эффективности сделок слияний  и поглощений очень остро стоит  перед компаниями-рейдерами. В настоящее  время разработана методика оценки, в которой помимо расчетов коэффициентов рентабельности, финансовой устойчивости, платежеспособности и деловой активности оценивается изменение основных финансово-экономических показателей поглощенной компании до и после поглощения. Наиболее приемлемым для сравнения считается период в 5 лет: 3 года до поглощения и 2 года - после. Именно такой интервал обусловлен доступностью финансовых отчетов компаний и рациональностью оценки, в которой учитываются темпы роста прибыли и продаж за период в 3 года до поглощения, чтобы исключить их из оценки эффекта поглощения и получить чистый эффект от смены руководства и стратегии управления поглощенной компанией.

Расчет семи выбранных оценочных показателей  позволяет совмещать преимущества модели доходности собственного капитала (ROE) и модели эффективности управления активами (ROA)

Таблица 1.2.1 – Финансово-экономические базовые показатели для сравнения эффективности управления компаний до и после поглощения

Источник: [21, С.141]

Рассмотрим  взаимосвязь данных коэффициентов:

Рисунок 1.2.1 – Взаимосвязь основных компонентов коэффициента ROE

Показатель  рентабельности активов обнаруживает важную взаимосвязь между эффективностью управления активами и доходностью, поскольку учитывает увеличение оборота компании, рентабельность продаж и соотношение этих факторов. Показатель доходности собственного капитала свидетельствует, каким образом инвестируются средства в производственные активы - за счет заемного или собственного капитала, и измеряет доходность, полученную акционерами от деятельности компании. Доходность оценивается на основе финансового рычага (коэффициент финансовой зависимости) с учетом эффективности управления активами (показатели оборачиваемости активов и фондоотдачи, свидетельствующие об эффективности внеоборотного капитала). Эффективность финансового рычага, в своюочередь, определяют через оценку текущего уровня финансового риска предприятия. Так, для оценки краткосрочного риска компании использован коэффициент текущей ликвидности [21, C.141-142].

Таким образом, учитывается эффективность операционных, финансовых и инвестиционных решений новой команды менеджеров и собственников предприятия.

Основными выгодами от проведения сделок M&A для ее участников являются обеспечение расширения воспроизводства, получение доступа к технологиям, выхода на новые рынки, установление связей с новыми поставщиками и потребителями, достижение экономии от масштаба деятельности [30, С.65].

Однако финансовое развитие предприятий, подвергшихся враждебному  поглощению, характеризуется прямо  противоположной ситуацией  и  следующими общими тенденциями: показатели рентабельности значительно снижаются, финансовая зависимость увеличивается. Данная тенденция позволяет сделать  вывод, что враждебные поглощения не играют дисциплинарной роли на корпоративном  рынке РФ, и даже наоборот – снижают  эффективность работы предприятий.

Чем дольше ведется  борьба за акции предприятия, тем  губительнее воздействие враждебного  поглощения на его финансовое состояние  и деятельность. Это обусловлено  не только тем, что менеджеры, зачастую являясь собственниками предприятия, перестают выполнять свои основные функции и сосредотачивают внимание на защите собственных активов, но так  же и тем, что действия компании-рейдера  иногда напрямую блокируют нормальную работу компании-цели судебными преследованиями  и арестами активов или акций. Такое отрицательное влияние  поглощений обусловлено, прежде всего, несовершенством правовых механизмов РФ, поэтому большое значение приобретает  проблема эффективности деятельности слияний и поглощений [21, C.152].

Рассмотрим  одно из крупнейших поглощений в электроэнергетической  отрасли за 2011 год – присоединение  «Бийскэнерго» к «СИБЭКО».

ОАО «Сибирская энергетическая компания» (СИБЭКО, г.Новосибирск) приобрело 100% ОАО “Бийскэнерго” (Алтайский  край). Об этом говорится в материалах СИБЭКО. Сумма сделки не разглашается.

Основной  вид деятельности ОАО «Бийскэнерго»  – производство электроэнергии и  тепловой энергии тепловыми электростанциями. Основным активом компании является единственная в Бийске теплоэлектроцентраль, обеспечивающая теплом и электроэнергией  большую часть города. Установленная  энергетическая мощность ТЭЦ ОАО  «Бийскэнерго» составляет 535 МВт, установленная  тепловая мощность – 1700 Гкал/ч, полезный отпуск электрической энергии – 2120 млн кВт/ч.

100% акций ОАО  «СИБЭКО» принадлежит ОАО «Новосибирскэнерго»,  после завершения реорганизации  которого в июле 2011г. “СИБЭКО”  будут переданы функции по  тепло- и электроснабжению на  оптовом рынке энергии и мощности, выработке тепла в Новосибирске  и г.Куйбышеве Новосибирской области  [42].

На рисунке 2.2.2 представлен анализ влияния поглощения предприятия на его финансовые показатели.

Рисунок 2.2.2 –  Динамика выручки и прибыли ОАО  «Бийскэнерго» за 2009-2011 гг.

На примере  «Бийскэнерго» можно увидеть  изменения в эффективности управления компанией, связанные со сменой менеджмента. Нельзя не отметить значительное улучшение  показателей в 2011 году, в год, когда  «Бийскэнерго» стало частью корпорации «СИБЭКО». Наибольший рост пришелся на показатель чистой прибыли – данный показатель за 2010 год превысил свое значение в 2009 году более, чем в 11 раз. Чистая выручка выросла в 2011 году по сравнению с 2009 годом на 64%, а  по сравнению с 2010 годом на 32%.

Рассмотрим  финансово-экономические базовые  показатели для сравнения эффективности  управления компаний до и после поглощения.

Таблица 2.2.2 –  Финансово-экономические базовые  показатели «Бийскэнерго» для сравнения  эффективности управления компаний до и после поглощения

Таким образом, на основе рассчитанных данных таблицы 2.2.2 можно сделать вывод о том, что покупка 100% акций «Бийскэнерго»  компанией «СИБЭКО» позволило улучшить практически все финансово-экономические  показатели поглощённой компании. Так, качество управления активами увеличилось  в 10 раз в 2011 году по сравнению с 2009 и в 24 раза по сравнению с 2010 годом. Это обусловлено тем, что для  повышения экологической безопасности была проведена реконструкция «Внешнего  шлакоудаления четвертой очереди  с картами золоотвала» на сумму 124 703 000 рублей, что позволило увеличить объем для приема золошкаловой пульпы на 4 400 000 м3.

Соответственно  увеличился и показатель эффективности  использования собственного капитала -  его значение увеличилось в 8 раз в 2011 году по сравнению с 2009 годом. Внедрение новых технологий, модернизация существующих позволила  более эффективно использовать имеющиеся  ресурсы, в результате чего в год  слияния «Бийскэнерго» и «СИБЭКО» наблюдается увеличение рентабельности продукции в 1,5 раза по сравнению  с 2009  годом.

Если рассматривать  значение показателя фондоотдачи, то здесь  не наблюдается значительный прирост  значения - в связи с небольшим  увеличением рыночной стоимости  основных фондов переоценка не была произведена, однако внедрение новых технологий позволило сократить себестоимость  производимой продукции в результате чего прирост показателя составил 29,5% в 2011 году по сравнению с 2009 годом.

Интенсивность использования совокупности имеющихся  активов в 2011 году увеличилась на 58 раз.

Единственный показатель, показывающий незначительное уменьшение своего значения – коэффициент финансовый зависимости. Это обусловлено увеличением  кредиторской задолженности «Бийскэнерго»  в связи с осуществлением проекта  в рамках экологической деятельности «Полигон для размещения отходов». Показатель уменьшился на 16% в 2011 году по сравнению с 2009  годом.

3. Особенности  слияний и поглощений в РФ

В условиях быстрорастущего  российского фондового рынка  значимым фактором обеспечения инвесторам возможности для получения более  высокой нормы прибыли на вложенный  капитал является рост числа сделок слияния и поглощения деятельности.

Для российского  рынка слияний и поглощений характерны следующие отличительные особенности, позволяющие говорить о его уникальности:

1. важная роль государства и административного ресурса в осуществлении сделок;
2. большая часть сделок приходится на сделки, проводимые государством по национализации приватизированных ранее компаний;
3. наблюдается преобладание горизонтальных сделок. Это значит, что во многих отраслях идет укрупнение бизнесов. Данная тенденция касается в первую очередь нефтегазовой отрасли России, которая, видимо, еще на долгое время сохранит свои лидирующие позиции на отечественном рынке M&A. Процессы интеграции явно видны как в телекоммуникационной, так и в пищевой отраслях. В торговле происходит процесс постепенной скупки столичными компаниями региональных торговых сетей;
4. стратегии сделок отличаются ярко выраженными отраслевыми особенностями. Абсолютными лидерами по вертикальным слияниям являются металлургические компании, которые продолжают выстраивать вертикальные цепочки – от добычи руды до ее транспортировки конечному потребителю в лице зарубежных компаний;
5. на протяжении последних лет  главные новости  о наиболее крупных сделках поступают из одних и тех же отраслей экономики, потенциал которых по-прежнему высок – таковыми являются в первую очередь нефтегазовая, металлургическая, телекоммуникационная и пищевая отрасли;
6. в то же время такие технологичные отрасли, как машиностроение, электроника, информационные технологии существенно отстают от лидеров в данной области, что лишний раз доказывает ориентацию российской экономики на производство сырья и его конечное потребление;
7. преобладание враждебных поглощений, часто сопровождающихся фактически захватом предприятий, в том числе через процедуру банкротства и судебные иски;
8. денежный расчет по сделкам;
9. сопровождение крупных сделок на рынке долговым финансированием, при преобладающем финансировании сделок мелких компаний за счет их собственных средств (такое положение серьезно затрудняет концентрацию капитала в отраслях с большим количеством мелких компаний и делает последние неконкурентоспособными по сравнению с крупными компаниями);
10. слияния становятся в последнее время все более цивилизованными, что, безусловно, является положительной чертой. Это является предпосылкой для увеличения количества международных сделок и повышает привлекательность российской экономики в глазах потенциальных иностранных инвесторов.

Одной из важных особенностей российского рыка слияний  и поглощений является закрытость информации. Большое количество малых и средних  сделок осуществляется непублично, и  далеко не вся информация поступает  в средства массовой информации. Данный фактор является причиной того, что  часто участники рынка не знают  имени приобретателя и сумму  проводимой сделки. 

На современном этапе в основе российской экономики лежат различные  интегрированные групповые объединения  компаний. Именно они и представляют большой интерес для научного изучения процессов слияний и  поглощений. Причиной этому можно  назвать две основные фактора:  во-первых, они являются основными  субъектами процессов слияний и  поглощений, а, во-вторых, образование  групповых объединений имеет  свою внутреннюю логику, которая диктует  большинство процессов поглощения, происходящих в России.

В развитии российского  рынка слияний и поглощений можно  выделить четыре этапа в соответствии с целями, которые преследуют компании при такого рода сделках.

Таблица 1.3.1 – Этапы развития российского рынка слияний и поглощений

Окончание таблицы 1.4.1

Источник: [23].

Эксперты  аналитической группы M&A-Intelligence на протяжении нескольких лет фиксировали постоянный рост российского рынка слияний и поглощений. При этом своего пикового значения рынок достиг по итогам 2007г., когда его объем превысил 124 млрд.дол.

Таблица 1.3.2 – Валовой объем российского рынка слияний и поглощений в 2007-2011 гг.

Источник: [39].

Для наглядного представления данных таблицы 1.4.2 отобразим валовый объем  российского рынка слияний и  поглощений с помощью гистограммы  с накоплением.

Рисунок 1.3.1 – Валовый объем российского рынка M&A за период 2007-2011 гг.

Одной из основных тенденций стал заметный рост активности в 2007 году, обусловленный, прежде всего, крупными сделками out-in, включая приобретение группой Allianz 49,2% акций ОА « СК РОСНО» за 750 млн.дол.

Итоги российского  рынка слияний и поглощений в 2011 году, рассчитанные по методике информационного  агентства AK&M, оказались оптимистичными. За год было совершено сделок на общую сумму 76, 2 млрд.дол. что на 22.5% больше, чем в 2010 году.

Рассмотрим  наиболее крупные сделки на российском рынке слияний поглощений в 2011 году.

Таблица 1.4.3 –  Десять крупнейших сделок по слиянию  и поглощению в России в 2011 г.

Окончание таблицы 1.4.3