Сравнительный подход к оценке стоимости бизнеса

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Содержание:

 

Введение………………………………………………………………………….......3

Глава 1. Сравнительный подход к оценке стоимости бизнеса…………………....4

1. Общая характеристика сравнительного подхода……………………………...4
2. Подход к оценке стоимости бизнеса на основе метода компаний-аналогов…………………………………………………………………..…………..6
3. Основные принципы отбора предприятий-аналогов………………………….7
4. Формирование итоговой величины стоимости бизнеса…………………......13

Глава 2. Особенности применения сравнительного подхода в настоящее время………………………………………………………………………………...15

2.1 Общие замечания, связанные  со сравнительным подходом……………………………………………………………………………15

2.2 Казахстанская практика  в оценке стоимости бизнеса……………………….16

Заключение………………………………………………………………………….23

Список литературы…………………………………………………………………25

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Введение

 

Повышение стоимости предприятия — один из показателей роста доходов его собственников. Поэтому периодическое проведение оценки стоимости бизнеса можно использовать для анализа эффективности управления предприятием. Традиционные методы финансового анализа основаны на расчете финансовых коэффициентов и только на данных бухгалтерской отчетности предприятия. Однако наряду с внутренней информацией в процессе оценки стоимости предприятия необходимо анализировать данные, характеризующие условия работы предприятия в регионе, отрасли и экономике в целом.

Современный этап становления рыночных отношений требует активного формирования институциональных основ и инфраструктуры оценки. Это понятие включает в себя создание необходимой законодательной базы, выработку отечественных стандартов оценки, развитие сети оценочных фирм, создание учебных центров по подготовке и переподготовке специалистов. Оценка бизнеса основана на использовании трех подходов: затратного, доходного и сравнительного. Каждый подход предполагает применение особых приемов и методов, основывается либо на прошлых достижениях, либо на настоящем соложении фирмы, либо на ожидаемых доходах в будущем.

В данной работе раскрываются основные положения сравнительного подхода. Теоретической базой сравнительного подхода, доказывающей возможность его применения и объективность результативной величины стоимости предприятия, являются следующие положения. Оценка стоимости бизнеса на основе сравнительного подхода предполагает использование в качестве ориентира реально сложившиеся на рынке цены на сходные предприятия (акции).

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Глава 1. Сравнительный подход к оценке стоимости бизнеса

 

1.1 Общая характеристика  сравнительного подхода

 

Согласно Стандартам оценки, утвержденным постановлением Правительства РК от 9 декабря 2010г. N 327, «сравнительный подход - совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на сравнении объекта оценки с объектами - аналогами объекта оценки, в отношении которых имеется информация о ценах. Объектом - аналогом объекта оценки для целей оценки признается объект, сходный объекту оценки по основным экономическим, материальным, техническим и другим характеристикам, определяющим его стоимость».

Сравнительный подход предполагает, что ценность собственного капитала фирмы определяется той суммой, за которую она может быть продана при наличии достаточно сформированного рынка. Другими словами, наиболее вероятной ценой стоимости оцениваемого бизнеса может быть реальная цена продажи сходной фирмы, зафиксированная рынком. Теоретической основой сравнительного подхода, доказывающей возможность его применения, а также объективность результативной величины, являются следующие базовые положения:

Во-первых, оценщик использует в качестве ориентира реально сформированные рынком цены на сходные предприятия, либо их акции. Учитывает многочисленные факторы, влияющие на величину стоимости собственного капитала предприятия. К таким факторам можно отнести соотношение спроса и предложения на данный вид бизнеса, уровень риска, перспективы развития отрасли, конкретные особенности предприятия и многое другое.

Во-вторых, сравнительный подход базируется на принципе альтернативных инвестиций. Инвестор, вкладывая деньги в акции, покупает, прежде всего, будущий доход. Производственные, технологические и другие особенности конкретного бизнеса интересуют инвестора только с позиции перспектив получения дохода. Стремление получить максимальный доход на вложенный капитал при адекватном уровне риска и свободном размещении инвестиций обеспечивает выравнивание рыночных цен.

В-третьих, цена предприятия отражает его производственные и финансовые возможности, положение на рынке, перспективы развития. Следовательно, в сходных предприятиях должно совпадать соотношение между ценой и важнейшими финансовыми параметрами, такими как прибыль, дивидендные выплаты, объем реализации, балансовая стоимость собственного капитала. Отличительной чертой этих финансовых параметров является их определяющая роль в формировании дохода, получаемого инвестором.

Сравнительный подход предполагает использование трех основных методов, выбор которых зависит от целей, объекта и конкретных условий оценки.

1. Метод компании-аналога.

2. Метод сделок.

3. Метод отраслевых коэффициентов.

Рассмотрим содержание, оптимальную сферу и необходимые условия применения каждого метода.

Метод компании-аналога, или метод рынка капитала, основан на использовании цен, сформированных открытым фондовым рынком. Базой для сравнения служит цена одной акции акционерных обществ открытого типа. Следовательно, в чистом виде данный метод используется для оценки миноритарного пакета акций.

Метод сделок, или метод продаж, ориентирован на цены приобретения предприятия в целом либо его контрольного пакета акций. Это определяет наиболее оптимальную сферу применения данного метода - оценка 100%-го капитала, либо контрольного пакета акций.

Метод отраслевых коэффициентов, или метод отраслевых соотношений, основан на использовании рекомендуемых соотношений между ценой и определенными финансовыми параметрами. Отраслевые коэффициенты обычно рассчитываются специальными аналитическими организациями на основе длительных статистических наблюдений за соотношением между ценой собственного капитала предприятия и его важнейшими производственно-финансовыми показателями. На основе анализа накопленной информации и обобщения результатов были разработаны достаточно простые формулы определения стоимости оцениваемого предприятия.

Технология применения метода компании-аналога и метода сделок практически совпадает, различие заключается только в типе исходной ценовой информации: либо цена 1 акции, не дающей никаких элементов контроля, либо цена контрольного пакета, включающая премию за элементы контроля. Определенную сложность представляет ситуация, в которой объект оценки и имеющаяся у оценщика достоверная исходная информация не совпадают. Например, надо оценить контрольный пакет предприятия в условиях, когда ценовая информация по аналогам представлена только фактически проданными миноритарными пакетами. Следовательно, в данном случае оценщик должен провести необходимую корректировку и увеличить предварительно рассчитанную стоимость на величину премии за контроль. Метод отраслевых коэффициентов пока не получил достаточного распространения в отечественной практике, поскольку отсутствует необходимая информация, накопленная за период достаточно длительного наблюдения в условиях относительно стабильного рынка. Таким образом, в данной главе более подробно рассматривается метод компании-аналога.

Суть сравнительного подхода к определению стоимости компании заключается в следующем. Выбирается предприятие, аналогичное оцениваемой фирме, которое было недавно продано. Затем рассчитывается соотношение между рыночной ценой продажи предприятия-аналога и каким-либо его финансовым показателем. Данное соотношение называется ценовым мультипликатором. Для получения рыночной стоимости собственного капитала необходимо умножить аналогичный финансовый показатель оцениваемой компании на расчетную величину ценового мультипликатора.

 

 

1.2 Подход к  оценке стоимости бизнеса на  основе метода

 компаний-аналогов

 

Применение сравнительного (рыночного) подхода прежде всего предполагает использование данных о компаниях-аналогах, что является наиболее сложным моментом в оценке стоимости бизнеса. Р. Рейли и Р. Швайс, рассматривая вопросы применения этого подхода при оценке нематериальных активов, говорят следующее: «Одна из причин, по которым аналитики неохотно используют рыночный подход, кроется в проблемах, связанных с получением и отбором релевантных данных».

Эти трудности отмечаются и в «Руководстве по оценке стоимости бизнеса». Сравнивая условия продажи автомобилей одной и той же марки, одного года выпуска с требованиями установления сопоставимых компаний в рамках сравнительного подхода, его авторы отмечают, что здесь «прежде всего значительно труднее выявить представительные компании-аналоги».

Применительно к бизнесу такое сравнение осуществляется либо с компаниями-аналогами, акции которых котируются на организованным рынке ценных бумаг, либо с компаниями-аналогами, по которым оценщикам каким-либо образом известны данные о сделках (слияниях – поглощениях, покупкам – продажам пакетов акций и т.д.).

Для получения стоимости оцениваемой компании по данным о сделках с другими компаниями используются различные мультипликаторы, такие как «цена компании/объем продаж», «цена компании/валовая прибыль», «цена компании/стоимость активов компании» и т.д.

Также в обязательном порядке в рамках сравнительного подхода должны быть учтены все преимущества и недостатки оцениваемой компании по сравнению с компаниями-аналогами (при выборе компаний-аналогов, хорошо представляющей весь рынок, должны быть рассмотрены преимущества и недостатки по сравнению со среднерыночными условиями). Должны быть сделаны и иные корректировки.

Основные этапы оценки предприятия методом компании-аналога:

I этап. Сбор необходимой  информации.

II этап. Сопоставление списка  аналогичных предприятий.

III этап. Финансовый анализ.

IV этап. Расчет ценовых  мультипликаторов.

V этап. Выбор величины  мультипликатора, которую целесообразно  применить к оцениваемой компании.

VI этап. Определение итоговой  величины

взвешивания промежуточных результатов.

VII этап. Внесение итоговых  корректировок стоимости методом

 

1.3 Основные принципы  отбора предприятий-аналогов

 

Оценка бизнеса методом компании-аналога основана на использовании двух типов информации.

1. Рыночная (ценовая) информация.

2. Финансовая информация.

Рыночная информация включает данные о фактических ценах купли-продажи акций компании, сходной с оцениваемой фирмой, а также информацию о количестве акций в обращении. Число акций, на которое поделен собственный капитал компании, оказывает прямое влияние на стоимость одной акции. Две компании, имеющие одинаковую ценность собственного капитала, могут иметь различную стоимость одной акции, если их число в сравниваемых компаниях различно.

Качество и доступность ценовой информации зависит от уровня развития фондового рынка. Формирование отечественного фондового рынка не завершено, однако целый ряд агентств, например, «Финмаркет», «AK&M», «Росбизнесконсалтинг» публикуют периодические бюллетени о состоянии финансовых рынков, предложениях на покупку/продажу ценных бумаг некоторых фирм, исследования активности рынков акций крупнейших предприятий по отраслям. Кроме того, необходимую информацию можно найти на соответствующих сайтах Интернет. В связи с тем, что российский фондовый рынок характеризуется слабой активностью, информационной закрытостью, отсутствием достоверных сведений о фактической цене сделки практикующие оценщики достаточно часто используют цены спроса и предложения на акции аналогичных предприятий.

Финансовая информация прежде всего представлена официальной бухгалтерской и финансовой отчетностью, а также дополнительными сведениями, перечень которых определяется непосредственно оценщиком в зависимости от конкретных условий оценки. Дополнительная информация позволит определить степень сходства аналогов с оцениваемой компанией. На ее основе оценщик может провести необходимые корректировки, устраняющие различия в финансовых и производственных параметрах, методах ведения учета и составления отчетности, выявить излишек или недостаток собственного оборотного капитала, наличие нефункционирующих активов, внести поправки на экстраординарные события и т.д.

Финансовая информация должна быть представлена отчетностью за текущий год и предшествующий период. Ретроинформация собирается обычно за 5 лет. Однако этот период может быть другим, если условия деятельности предприятия будут существенно отличаться от тех, в которых оно работает на момент оценки. Следует подчеркнуть, что финансовая информация должна быть собрана не только по оцениваемой компании, но и по аналогам. Корректировке подлежит вся отчетность по полному списку предприятий, отобранных оценщиком, поэтому сравнительный подход является чрезвычайно трудоемким и дорогостоящим.

Процесс отбора сопоставимых компаний осуществляется в три этапа. На первом этапе определяется так называемый круг «подозреваемых». В него входит максимально возможное число предприятий, сходных с оцениваемой фирмой. Поиск таких компаний начинается с определения основных конкурентов, просмотра списка слившихся и приобретенных компаний за последний год. Возможно использование электронных баз, однако такая информация нуждается в дополнительных сведениях, т.к. не бывает достаточно полной. Критерии сопоставимости на этом этапе достаточно условны и обычно ограничиваются сходством отрасли.

На втором этапе составляется список «кандидатов». Поскольку аналитику требуется дополнительная информация сверх официальной отчетности, он должен собрать ее непосредственно на предприятиях-аналогах. Поэтому первоначальный список может сократиться из-за отказа некоторых фирм в представлении необходимых сведений, а также из-за плохого качества, недостоверности представленной информации. Критерии отбора должны соответствовать важнейшим характеристикам фирм. Если аналог отвечает всем критериям, то он может использоваться на последующих этапах оценки. Окончательное решение о степени сопоставимости предприятий принимает оценщик.

На третьем этапе составляется окончательный список аналогов, который позволит аналитику определить стоимость оцениваемой фирмы. Включение предприятий в этот список основано на тщательном анализе дополнительно полученной информации. На этом этапе аналитик ужесточает критерии сопоставимости и оценивает такие факторы, как уровень диверсификации производства, положение на рынке, характер конкуренции и т.д.

Список потенциально сопоставимых компаний всегда принадлежит одной отрасли, однако не все предприятия, входящие в отрасль или предлагающие свои товары на одном рынке, сопоставимы. Оценщик должен учитывать следующие дополнительные факторы:

Уровень диверсификации производства.

Возможность перепрофилирования производства и заменимость производимых продуктов. Аналог выпускает сходный продукт на оборудовании, которое можно легко переналадить для производства новых товаров. Следовательно, предприятия не одинаково прореагируют на изменение ситуации на рынке.

Зависимость результатов деятельности от одних и тех же экономических факторов. Стоимость капитала строительных компаний, работающих в районах массового строительства и в отдаленных экономических районах, будет существенно отличаться при достаточном сходстве других критериев.

Стадия экономического развития оцениваемой компании и аналогов.

Размер является важнейшим критерием, оцениваемым аналитиком при составлении окончательного списка аналогов. Оценка размера компании определяется по таким параметрам, как степень капитализации, численность персонала, объем реализованной продукции и услуг, объем прибыли, число филиалов и так далее.

Географическая диверсификация - крупные компании обычно имеют более разветвленную сеть потребителей своей продукции, тем самым уменьшается риск нестабильности объемов продаж.

Ценовые различия по сходным товарам - крупные компании зачастую имеют возможность устанавливать более высокие цены, так как потребитель предпочитает приобретать товар у хорошо зарекомендовавших себя фирм, оплачивая, по сути, товарный знак, гарантирующий качество. В конечном счете данный фактор оказывает влияние на уровень выручки от реализации и величину ценового мультипликатора.

Перспективы роста. Оценщик должен определить фазу экономического развития предприятия, поскольку она оказывает влияние на соотношение доли дивидендных выплат и доли чистой прибыли, направляемой на развитие предприятия.

Финансовый риск. Уровень финансового риска оценивается на основании следующих критериев:

• Структура капитала или соотношение собственных и заемных средств.

• Уровень ликвидности или возможности оплачивать текущие обязательства текущими активами.

• Кредитоспособность фирмы или ее способность привлекать заемные средства на выгодных условиях.

Итоговый список должен включать не менее трех аналогичных компаний. Оценщик может использовать зарубежные компании в качестве аналогов, однако в этом случае необходимо убедиться, что уровень производства сходен с оцениваемым российским предприятием, трансформировать отчетность и скорректировать расчетную величину ценового мультипликатора на уровень странового риска.

Используемые мультипликаторы

«Руководство по оценке бизнеса», написанное практикующими американскими оценщиками, рекомендует использовать следующие мультипликаторы:

1)цена компании/прибыль;

2)цена компании/дивиденды;

3)цена компании/балансовая  стоимость;

4)цена компании/валовые  доходы;

5)цена компании/чистая  стоимость активов;

Как видим, в этом списке присутствуют как мультипликаторы, основанные на полученных доходах, так и мультипликаторы, основанные на стоимости активов. Также можно к этому списку добавить мультипликаторы, связанные с оценкой добывающих компаний углеводородного и энергетического комплексов (нефтяных, газовых, угольных). Эти мультипликаторы основаны на характеристиках продаж и величинах (разведанных) запасов, ресурсов в натуральном выражении. К таким мультипликаторам относятся:

1) цена компании/добыча;

2) цена компании/разведанные  запасы, ресурсы;

3) цена компании/производство  электроэнергии;

Рассмотрим по отдельности представленные выше мультипликаторы и отметит не недостатки, которые присущи каждому из них, а также общие проблемы выбора мультипликаторов.

• Мультипликатор «цена компании/прибыль». Прибыль компании, как правило, имеет свойство сильно колебаться из года в год. Кроме того, как хорошо, известно, в российских условиях распространено извлечение прибыли из компании «черными» способами, при которых реальная прибыль владельца компании и содержимое строк отчета о прибылях и убытках сильно различаются. Эти обстоятельства могут ограничивать использование данного мультипликатора.
• Мультипликатор «цена компании/дивиденды». Данный мультипликатор применим только к выплачивающим дивиденды компаниям. Кроме того, стоимость компании, полученная на основе этого мультипликатора, зависит от определяемого самой компанией соотношения дивидендные выплаты/чистая прибыль, которое обычно существенно различается даже для компаний, принадлежащих к одной и той же отрасли и имеющих сопоставимые размеры. Все сказанное сильно ограничивает возможность применения этого мультипликатора.
• Мультипликатор «цена компании/балансовая стоимость». Несоответствие в российских условиях балансовой стоимости и реальной стоимости активов и обязательств фактически делает этот мультипликатор малоприменимым.
• Мультипликатор «цена компании/валовые доходы». Этот мультипликатор выгодно отличается от мультипликатора «цена компании/прибыль», так как показатель валовых доходов компании не имеет присущих показателям прибыли свойств колебаться из года в год под влиянием внешних факторов. Но этот мультипликатор не вполне применим к компаниям, не имеющим в силу определенных причин на данный момент больших доходов, но располагающим крупными активами.
• Мультипликатор «цена компании/чистые активы». Мультипликатор хорошо применим к компаниям, для которых стоимость активов является определяющим показателем, и в гораздо меньшей степени может быть использован по отношению к компаниям, для которых важны показатели доходности. Также этот показатель трудноприменим к компаниям, чистую стоимость активов которых достаточно сложно установить. Это в некоторой степени относиться к компаниям, в составе активов которых основную роль играют нематериальные активы (например, компании, работающие в высокотехнологичных отраслях, интернет-компании, и т.п.).
• Мультипликатор «цена компании/натуральные характеристики». Этот мультипликатор также имеют недостатки, связанные с ограниченной возможностью точно установить, к примеру, разведанные запасы компании, или, скажем, условия реализации продукции (например, различиями внутренних и внешних цен на сырье).

Неопределенности, связанные с получением и применением мультипликаторов

В предыдущем пункте были рассмотрены недостатки различных мультипликаторов. Но даже в случае, когда оценщик точно знает, что выбранные им мультипликаторы хорошо применимы к оценке стоимости выбранной компании, существует круг проблем, связанных с получением и применением мультипликаторов.

В самом деле, для использования мультипликатора для получения стоимости бизнеса необходимо:

• Рассмотрев компании-аналоги, выбрать в каждом конкретном случае те мультипликаторы, которые по отношению к оцениваемой компании оценщик собирается применить;
• Для получения расчетного значения каждого конкретного мультипликатора в выборке следует использовать данные о стоимости компании-аналога (либо капитализации, либо данные о сделке или сделках с ее акциями);
• Использовав искомые мультипликаторы, рассчитать стоимость компании (при большом количестве компаний-аналогов – это статистический расчет);
• Каждый из этих шагов вносит свои погрешности в итоговый результат оценки стоимости:
• Погрешности, связанные с выбором в разных случаях одних мультипликаторов и игнорированием других. Они будут рассмотрены в
• Погрешности, связанные с возможной необъективностью в используемой величине стоимости компании-аналога.
• Просто статистические погрешности, возникающие при приведении результатов и итоговой величине.

При выборе того или иного мультипликатора следует найти среди характеристик компаний такие, которые в наибольшей степени определяют ее стоимость, и определить соответствующие мультипликаторы. Часто мы можем применить более одного мультипликатора, и по каждому мультипликатору найти соответствующую величину стоимости компании. Конечный результат может быть получен путем соответствующего взвешивания частных результатов, полученных с помощью различных мультипликаторов.

На практике же выбор одних и игнорирование других мультипликаторов может привести к искажению конечных результатов. Рассмотрим такой пример.

Пусть мы хотим оценить стоимость компании А в рамках сравнительного подхода. Пусть на рынке присутствуют три компании – аналога (B,C,D), по которым известна вся необходимая информация.

Предположим также, что все рассматриваемые компании (B,C,D) не имеют ни каких постоянных «преимуществ» друг перед другом, и существенные различия в величине прибыли характеризуются лишь временными обстоятельствами.

В результате анализа мы выбрали 2 мультипликатора: цена/выручка и цена/прибыль. Приведем основную информацию по компаниям-аналогам в таблице 1.

 

Таблица 1 - Информация по компаниям-аналогам

 

Компания-аналог	Капитализация тыс. долл.	Выручка тыс. долл.	Капитализация/выручка	Чистая прибыль тыс. долл.	Капитализация/чистая прибыль
А (оцениваемая компания)	-	1000	-	100	-
В	1200	1000	1,2	200	6
С	1200	1000	1,2	50	24
D	1200	1000	1,2	(-50)	-
Средний коэффициент			1,2		15 (по 2-м)

 

Мы не смогли рассчитать мультипликатор капитализация/чистая прибыль по компании D. Это соответствуют тому, что в данном году компания D понесла убыток. Вместе с тем мы включили ее в список компаний для расчета мультипликатора цена/выручка. Вместе с тем мультипликатор капитализация/чистая прибыль, полученный только на основе данных о компаниях B, C и без использования данных о компании D может оказаться искаженным. Такое распределение величины чистой прибыли может оказаться следствием ее временного распределения, т.е. колебания прибыли со временем. У компаний B, C рассматриваемый год оказался в этом плане удачным, а у компании D – нет.

Если мы теперь рассмотрим мультипликатор «средняя прибыль компаний/средняя капитализация компаний», то этот мультипликатор в нашем случае составит уже значение 18, вместо полученного ранее показателя 15. Заметим, что эта величина мультипликатора (18) лучше характеризует временную динамику изменения прибыли.

 

 

 

1.4 Формирование  итоговой величины стоимости  бизнеса