Содержание 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 

Введение

        Способность предприятий  гибко использовать рыночную ситуацию и меры регулирования имеют важнейшее  значение в повышении эффективности  производства в условиях рыночной экономики. Руководство предприятия должно стремиться к наиболее оптимальному использованию свободных финансовых ресурсов, которое позволило бы предприятию получить максимальную прибыль. В результате у предприятия создается так называемый портфель ценных бумаг. Если он исчисляется многими десятками различных ценных бумаг, появляется необходимость управления портфелем ценных бумаг.

      Ценные  бумаги - необходимый атрибут развития рыночного оборота. 
Эффективное управление движением капитала в рамках фирмы предполагает вложение временно свободных средств в ценные бумаги для извлечения дополнительной прибыли от роста курсовой стоимости ценной бумаги.

      Многолетняя статистическая база по каждому из интересующих эмитентов (организаций, выпустивших ценные бумаги для развития и финансирования своей деятельности) и широкая выборка объектов инвестирования, отвечающих типовым требованиям, - два необходимых условия для создания классического портфеля. Период цивилизованного функционирования российского фондового рынка существует чуть больше двух лет, да и количество действительно ликвидных корпоративных ценных бумаг пока не позволяет моделировать принципиально различающиеся варианты портфеля.

        Тем не менее, портфельный  подход к управлению инвестициями уже  сегодня целесообразен.

1 Структура рынка  ценных бумаг

  Рынки ценных бумаг подразделяются на первичный  и вторичный, биржевой и внебиржевой.

  Первичный рынок ценных бумаг - это рынок, который  обслуживает выпуск (эмиссию) и первичное  размещение ценных бумаг. Вторичный  рынок является рынком, где производится купля-продажа ранее выпущенных ценных бумаг.

  По  организационным формам различают биржевой рынок (фондовая или валютная биржа) и внебиржевой рынок.

  Внебиржевой рынок - сфера обращения ценных бумаг, не допущенных к котировке на фондовых биржах. На внебиржевом рынке размещаются  также новые выпуски ценных бумаг. Внебиржевой рынок организуется дилерами, которые могут быть или не быть членами фондовой биржи.

  Внебиржевой рынок ценных бумаг проводится по телефону, телефаксу, компьютерным сетям. Он занимается главным образом ценными  бумагами тех акционерных обществ, которые не имеют достаточного количества акций или доходов для того, чтобы зарегистрировать (пройти листинг) свои акции на какой-либо бирже.

  Операции  с ценными бумагами проводят фондовые биржи (для бумаг в валюте - валютные биржи ) и инвестиционные институты.

  Фондовая  биржа представляет собой организованный и регулярно функционирующий  рынок по купле-продаже ценных бумаг. Организационно-фондовая биржа представлена в форме хозяйственного субъекта, работающего по лицензии и занимающегося  обращением ценных бумаг. Под обращением ценных бумаг понимаются их купля, продажа, а также другие действия, предусмотренные законодательством, приводящие к смене владельца ценных бумаг. Биржа не является коммерческим предприятием. Как хозяйственный субъект, биржа предоставляет помещение для сделок с ценными бумагами, оказывает расчетные и информационные услуги, дает определенные гарантии, накладывает ограничения на торговлю ценными бумагами и получает комиссионные от сделок. Функции фондовых бирж заключаются в мобилизации временно свободных денежных средств через продажу ценных бумаг и в установлении рыночной стоимости ценных бумаг.

  Участниками фондовой биржи являются продавцы, покупатели и посредники (финансовый брокер или маклер, дилер). Брокер - это  посредник, заключающий сделки по поручению и за счет клиента и получающий за свои услуги комиссионные, т. е. вознаграждение в виде договорного процента от суммы сделки. В отдельных случаях брокер получает еще и заработную плату. Доходом брокера может быть сумма, полученная в виде разницы в цене покупателя и продавца. Брокер действует на основе заключаемых с клиентами соглашений (договоров, контрактов). Дилер- посредник (физическое или юридическое лицо), занимающийся перепродажей ценных бумаг от своего лица, за свой счет и на свой страх и риск. Доход дилера складывается за счет разницы в ценах покупки и продажи.

  На  фондовой бирже обращаются следующие  бумаги:

  1) Акция; 

  2) Облигация; 

  3) Казначейские обязательства государства; 

  4) Сберегательные и депозитные  сертификаты; 

  5) Вексель; 

  7) Варант;

  8) Фьючерс; 

  9) Приватизационный чек; а также  брокерские места и аренда  брокерских мест. Брокерское место  на бирже представляет собой  право торговли на данной бирже.  Ценные бумаги, обращающиеся на  фондовой бирже, подразделяются  на основные и производные. К основным относятся акции, облигации, казначейские обязательства государства. Производные ценные бумаги - это любые ценные бумаги, удостоверяющие право их владельцев на покупку или продажу перечисленных выше основных ценных бумаг. К ним относятся, прежде всего, опционы и фьючерсы.

  Инвестиционный  институт - хозяйствующий субъект  или физическое лицо, осуществляющий операции с ценными бумагами. К  инвестиционным институтам относятся  финансовый брокер, инвестиционный консультант, инвестиционная компания, инвестиционный фонд. Все инвестиционные институты, за исключением инвестиционного консультанта, должны иметь лицензию на свою деятельность. Инвестиционные институты осуществляют свою деятельность на рынке ценных бумаг как исключительную, т.е. не допускающую ее совмещения с иными видами деятельности.

  Финансовый  брокер - это аккредитованный агент (т.е. зарегистрированный, имеющий полномочия) по купле-продаже ценных бумаг или  валюты. Он заключает сделки по поручению  и за счет клиентов. В качестве финансового брокера может выступать хозяйствующий субъект или гражданин.

  Инвестиционным  консультантом является гражданин, имеющий квалификационный аттестат 1 категории, выдаваемый сроком на один год Минфином РФ или его органом. Для работы консультантом, лицензия не требуется, однако необходима регистрация такого гражданина в качестве предпринимателя.

  Инвестиционная  компания - это объединение (корпорация), вкладывающее капитал посредством  прямых и портфельных инвестиций и выполняющее некоторые функции  коммерческих банков.

  Холдинговая компания представляет собой головную компанию, владеющую контрольным  пакетом акций других акционерных  обществ, называемых дочерними предприятиями, и специализирующихся на управлении. Финансовой холдинговой компанией  является компания, более 50 % капитала которой составляют ценные бумаги других эмитентов и иные финансовые активы. В состав активов финансовой холдинговой компании могут входить только ценные бумаги и иные финансовые активы, а также имущество, необходимое непосредственно для обеспечения функционирования аппарата управления холдинговой компанией. Финансовая холдинговая компания может вести только инвестиционную деятельность.

  Другие  виды деятельности для нее не допускаются.

  Финансовая  группа - это объединение предприятий, связанных в единое целое. В отличие от холдинга, финансовая группа не имеет головной фирмы, специализирующейся на управлении.

  Финансовая  компания - это корпорация, финансирующая  выбранный по некоторому критерию определенный, достаточно узкий круг других корпораций и не осуществляющая диверсификации (т.е. рассредоточения) вложений, свойственных другим компаниям. Финансовая компания, как правило, в отличие от холдинговой компании не имеет контрольных пакетов акций финансируемых его корпораций.

  Инвестиционный фонд представляет собой акционерное общество открытого типа, которое привлекает средства мелких инвесторов, аккумулирует их путем выпуска (эмиссии) и продажи собственных ценных бумаг (акций), обеспечивает вложение этих средств от своего имени в ценные бумаги других эмитентов и в торговлю ценными бумагами. Например, выгода мелкого инвестора, располагающего одним или несколькими приватизационными чеками при вложении в счет рассредоточения (диверсификации) вложений чекового инвестиционного фонда в ценные бумаги большого числа эмитентов и квалифицированного управления инвестициями со стороны специалистов фонда. 

  Инвестиционные  фонды бывают: открытый, закрытый и  чековый. 

  Открытый  фонд - это фонд, эмитирующий ценные бумаги с обязательством их выкупа обратно, т.е. предоставляющий владельцу ценной бумаги этого фонда право по его требованию получить в обмен на них его денежную сумму или иное имущество в соответствии с уставом фонда.

  Закрытый  фонд - фонд, который эмитирует ценные бумаги без обязательства их выкупа обратно.

  Чековый фонд - специализированный инвестиционный фонд приватизации, совершающий операции с приватизационными чеками. Приватизационный чек также является ценной бумагой.

  Ценная  бумага должна пройти государственную  регистрацию. Государственной регистрации подлежит первичная эмиссия ценных бумаг, т.е. продажа ценных бумаг эмитентами их первым владельцам (инвесторам). Первичная эмиссия ценных бумаг осуществляется при:

• учреждении акционерного общества и размещение акций среди его учредителей;
• увеличении размеров уставного капитала акционерного общества путем выпуска акций;
• привлечении заемного капитала юридическими лицами, государством, государственными органами или органами местной администрации путем выпуска облигаций и иных долговых обязательств.

  Первичная эмиссия ценных бумаг осуществляется в форме:  

  1) открытого (публичного) размещения  ценных бумаг среди потенциально  неограниченного круга инвесторов - с публичным объявлением, проведением  рекламной компании и регистрацией  проспекта эмиссии; 

  2) закрытого (частного) размещения - без публичного объявления, без проведения рекламной компании, публикации и регистрации проспекта эмиссии среди заранее известного ограниченного круга инвесторов.  

  Процедура первичной эмиссии ценных бумаг  включает следующие этапы:

  1) при открытом размещении ценных  бумаг: 

  а) принятие эмитентом решения о  выпуске ценных бумаг;

  б) подготовка и утверждение проспекта  эмиссии ценных бумаг эмитентом;

  в) регистрация ценных бумаг на основании  представленных нотариально заверенных копий учредительных документов и проспекта эмиссии ;

  г) издание проспекта эмиссии и  публикация сообщения о подписке на ценные бумаги;

  д) размещение ценных бумаг;

  2) в случае закрытого размещения  ценных бумаг: 

  а) принятие эмитентом решения о  выпуске ценных бумаг;

  б) регистрация ценных бумаг;

  в) размещение ценных бумаг;

  Регистрация ценных бумаг производится следующим  образом:

  1. В Министерстве финансов Российской  Федерации: 

  а) если сумма эмиссии равна или  выше 50 млрд. руб., а также при последующих выпусках, при которых общая сумма всех ценных бумаг одного вида будет равна или свыше 50 млрд. руб.;

  б) в случае эмиссии ценных бумаг  независимо от суммы эмиссии органами государственной власти и управления республики в составе Российской Федерации, краев, областей, городов, районов.

  2. В министерствах финансов республик  в составе Российской Федерации,  краевыми, областными, городскими, (Москва  и Санкт- Петербург) финансовыми  отделами по месту нахождения  эмитента:

  а) если сумма эмиссии не превышает 50 млрд. руб., а также при последующих выпусках, при которых общая сумма всех выпущенных ценных бумаг одного вида менее 50 млрд. руб.;  

  3. В Центральном банке Российской  Федерации в случае эмиссии  ценных бумаг банками и иными  кредитными учреждениями независимо от суммы эмиссии. Владелец ценной бумаги получает доход от ее владения и распоряжения. Доход от распоряжения ценной бумагой - это доход от продажи ее по рыночной стоимости, когда она превышает номинальную или первоначальную стоимость.

  Доход от владения ценной бумагой может быть получен различными способами. К ним относятся :

  установление  фиксированного процентного платежа;

  применение  ступенчатой процентной ставки;

  использование плавающей ставки процентного дохода;

  индексирование  номинальной стоимости ценных бумаг;

  реализация  долговых обязательств со скидкой (дискантом) против их номинальной цены;

  проведение  выигрышных займов;

  использование дивидендов;

  Фиксированный процентный платеж - это самая простая  форма платежа. Однако в условиях инфляции и быстро меняющейся рыночной конъюнктуры с течением времени неизменный по уровню доход потеряет свою привлекательность. Применение ступенчатой процентной ставки заключается в том , что устанавливается несколько дат, по истечению которых владелиц ценной бумаги может либо погасить ее, либо оставить до наступления следующей даты. В каждый последующий период ставка процента возрастает. Плавающая ставка процента дохода изменяется регулярно (например, раз в квартал, в полугодие) в соответствии с динамикой учетной ставки центрального банка России или уровнем доходности государственных ценных бумаг, размещаемых путем аукционной продажи. В качестве антиинфляционной меры могут выпускаться ценные бумаги с номиналом, индексируемым с учетом индекса потребительских цен. По некоторым ценным бумагам проценты могут не выплачиваться. Их владельцы получают доход благодаря тому, что покупают эти ценные бумаги со скидкой (дискантом) против их номинальной стоимости, а погашают по номинальной стоимости.

  По  отдельным видам ценных бумаг  могут проводиться регулярно тиражи, и по их итогам владельцу ценной бумаги выплачивается выигрыш.

  Дивиденды представляют собой доход на акцию, формирующийся за счет прибыли акционерного общества (или другого эмитента), выпустившего акции. Размер дивиденда  не является величиной постоянной. Он зависит, прежде всего, от величины прибыли акционерного общества, направляемой на выплату дивидендов.

  Владелец  ценных бумаг должен постоянно анализировать  их движение на фондовом рынке. По результатам  анализа принимается решение о возможной продаже какой-либо ценной бумаги. Ценная бумага, как правило, продается, если:

• она не принесла ожидаемый доход, и нет надежды на его рост в будущем;
• она выполнила возложенную на нее функцию;
• появились более эффективные пути использования капитала, чем вложение его в данную ценную бумагу. 
  

      2 Типы портфелей ценных бумаг

  Тип портфеля — это обобщенная характеристика портфеля с позиций задач его  формирования или видов ценных бумаг, входящих в портфель. На практике существует следующая классификация.

  1. Портфель роста ориентирован  на акции, быстро растущие на  рынке по курсовой стоимости.  Цель такого портфеля — увеличение  капитала инвестора. Поэтому владельцу  портфеля дивиденды могут выплачиваться  в небольшом объеме. В данный  портфель могут входить акции молодых, быстрорастущих компаний. Инвестиции в данный портфель являются достаточно рискованными, но могут принести высокий доход в будущем.

  2. Портфель дохода ориентирован  на получение высоких текущих  доходов в форме дивидендных  и процентных выплат. В данный портфель включают акции, приносящие высокий текущий доход, но имеющие умеренный рост курсовой стоимости, а также облигации, которые характеризуются весомыми текущими выплатами процентов. Особенность портфеля этого типа — ориентация на получение максимального текущего дохода при минимальном уровне риска, приемлемого для консервативного инвестора. Поэтому объектами такого портфельного инвестирования являются корпоративные ценные бумаги самых надежных акционерных компаний, работающих в ТЭК, в сфере связи и других приоритетных отраслях.

  3. Портфель рискового капитала  состоит из ценных бумаг компаний, которые внедряют новые технологии  и продукты, требующие больших  единовременных затрат на научные  исследования и разработки, но  предлагают высокий доход в ближайшей перспективе.

  4. Сбалансированный портфель включает  ценные бумаги с различными  сроками обращения. Данный портфель  обычно состоит из ценных бумаг  с быстро растущей курсовой  стоимостью и высокодоходных  финансовых инструментов. Инвестор  определяет соотношение между ними самостоятельно, исходя из своего отношения к риску.

  5. Портфель краткосрочных ценных  бумаг формируют исключительно  из высоколиквидных ценных бумаг,  которые могут быть быстро  реализованы.

  6. Портфель долгосрочных ценных  бумаг с фиксированным доходом ориентирован на долгосрочные облигации со сроком обращения свыше пяти лет.

  7. Формирование специализированного  портфеля означает вложение средств  в специальные финансовые инструменты  срочного рынка (опционы, фьючерсы).

  8. Региональные и отраслевые портфели включают ценные бумаги, выпускаемые отдельными субъектами и местными органами власти, а также частными компаниями, либо ценные бумаги корпораций, участвующих в данной отрасли экономики.

  9. Портфель иностранных ценных  бумаг.

  Инвесторы в Российской Федерации чаще всего используют первые два типа портфеля. 

      3 Модели портфельного инвестирования

  Занимаясь инвестициями, необходимо выработать определенную политику своих действий и определить:

• основные цели инвестирования (стратегический или портфельный его характер);
• состав инвестиционного портфеля, приемлемые виды ценных бумаг;
• качество бумаги, диверсификацию портфеля и т.д.

  Под инвестиционным портфелем понимается некая совокупность ценных бумаг. Обычно на рынке продается некое инвестиционное качество с заданным соотношением Риск/Доход, которое в процессе управления может быть улучшено.

  Что привлекательного в осуществлении  портфельного инвестирования?

  Прежде  всего то, что оно позволяет  планировать, оценивать, контролировать конечные результаты всей инвестиционной деятельности в различных секторах фондового рынка.

  Портфель  представляет собой определенный набор  из корпоративных акций, облигаций  с различной степенью обеспечения  и риска, а также бумаг с  фиксированным доходом, гарантированным  государством, т.е. с минимальным риском потерь по основной сумме и текущим поступлениям.

  Основная  задача портфельного инвестирования - улучшить условия инвестирования, придав совокупности ценных бумаг такие  инвестиционные характеристики, которые  недостижимы с позиции отдельно взятой ценной бумаги, и возможны только при их комбинации.

  Только  в процессе формирования портфеля достигается  новое инвестиционное качество с  заданными характеристиками. Таким  образом, портфель ценных бумаг является тем инструментом, с помощью которого инвестору обеспечивается требуемая устойчивость при минимальном риске.

  Балансовая  стоимость характеризует издержки на приобретение данного портфеля и  рассчитывается нарастающим итогом путем прибавления к балансовой стоимости имеющегося портфеля основной суммы сделки при покупке ценных бумаг и при продаже путем списания средневзвешенной цены на количество проданных ценных бумаг.

  Доходы  по портфельным инвестициям представляют собой валовую прибыль по всей совокупности бумаг, включенных в тот  или иной портфель с учётом риска. 
          Возникает проблема количественного соответствия между прибылью и риском, которая должна решаться оперативно в целях постоянного совершенствования структуры уже сформированных портфелей и формирования новых в соответствии с пожеланиями инвесторов. Надо сказать, что указанная проблема относится к числу тех, для решения которых достаточно быстро удается найти общую сумму решения, но которые практически не решаются до конца.

  Другим  преимуществом портфельного инвестирования является возможность выбора портфеля для решения специфических инвестиционных задач.

  Для этого используются различные портфели ценных бумаг, в каждом из которых  будет собственный баланс между  существующим риском, приемлемым для  владельца портфеля, и ожидаемой им отдачей (доходом) в определенный период времени. Соотношение этих факторов и позволяет определить тип портфеля ценных бумаг. Тип портфеля - это его инвестиционная характеристика, основанная на соотношении дохода и риска. При этом важным признаком при классификации типа портфеля является то, каким способом и за счет какого источника данный доход получен: за счет роста курсовой стоимости или за счет текущих выплат - дивидендов, процентов.

4 Управление портфелем  ценных бумаг

• 4.1 Мониторинг портфеля

  Чем выше риски на рынке ценных бумаг, тем больше требований предъявляется к портфельному менеджеру по качеству управления портфелем. Эта проблема особенно актуальна в том случае, если рынок ценных бумаг изменчив. Под управлением понимается применение к совокупности различных видов ценных бумаг определенных методов и технологических возможностей, которые позволяют: 

• сохранить первоначально инвестированные средства;
• достигнуть максимального уровня дохода;
• обеспечить инвестиционную направленность портфеля.

  Иначе говоря, процесс управления направлен на сохранение основного инвестиционного качества портфеля и тех свойств, которые бы соответствовали интересам его держателя.

  Совокупность  применяемых к портфелю методов  и технических возможностей представляет способ управления, который может быть охарактеризован как «активный» и «пассивный».

  Первым  и одним из наиболее дорогостоящих, трудоемких элементов управления, является мониторинг, представляющий собой непрерывный  детальный анализ: фондового рынка, тенденций его развития, секторов фондового рынка, инвестиционных качеств ценных бумаг.

  Таким образом, конечной целью мониторинга  является выбор ценных бумаг, обладающих инвестиционными свойствами, соответствующими данному типу портфеля.

  Мониторинг  является основой как активного, так и пассивного способа управления. Активная модель управления предполагает тщательное отслеживание и немедленное приобретение инструментов, отвечающих инвестиционным целям портфеля, а также быстрое изменение состава фондовых инструментов, входящих в портфель.

  Менеджер, занимающийся активным управлением, должен суметь отследить и приобрести наиболее эффективные ценные бумаги и максимально  быстро избавиться от низкодоходных  активов. При этом важно не допустить снижение стоимости портфеля и потерю им инвестиционных свойств, а следовательно, необходимо сопоставлять стоимость, доходность, риск и иные инвестиционные характеристики «нового» портфеля (т. е. учитывать вновь приобретенные ценные бумаги и продаваемые низкодоходные) с аналогичными характеристиками имеющегося «старого» портфеля. Этот метод требует значительных финансовых затрат, так как он связан с информационной, аналитической экспертной и торговой активностью на рынке ценных бумаг, при которой необходимо использовать широкую базу экспертных оценок и проводить самостоятельный анализ, осуществлять прогнозы состояния рынка ценных бумаг и экономики в целом.

  Это по карману лишь крупным банкам или  финансовым компаниям, имеющим большой портфель инвестиционных бумаг и стремящимся к получению максимального дохода от профессиональной работы на рынке.

  При этом нельзя не учитывать затраты  на изменение состава портфеля, которые  в определенной степени зависят  от формы обмена или так называемого «свопинга».

  Менеджер  должен уметь опережать конъюнктуру  фондового рынка и превращать в реальность то, что подсказывает анализ. От менеджеров требуется смелость и решительность в реализации замыслов в сочетании с осторожностью  и точным расчетом, что делает затраты по активному управлению портфелем довольно высокими. Наиболее часто ими используются методы, основанные на манипулировании кривой доходности и операции Своп с ценными бумагами.

  В первом случае, осуществляя инвестирование, главным образом, ориентируются на предполагаемые изменения доходности на финансовом рынке, для того, чтобы использовать в интересах инвестора будущие изменения процентных ставок. Специалисты прогнозируют состояние денежного рынка и в соответствии с этим корректируют портфель ценных бумаг. Так, если кривая доходности находится в данный момент на относительно низком уровне и будет, согласно прогнозу, повышаться, то это обещает снижение курсов твердопроцентных бумаг. Поэтому следует покупать краткосрочные облигации, которые по мере роста процентных ставок будут предъявляться к выкупу и реинвестироваться в более доходные активы (например ссуды). Они служат дополнительным запасом ликвидности.

  Когда же кривая доходности высока и будет  иметь тенденцию к снижению, инвестор переключается на покупку долгосрочных облигаций, которые обеспечат более высокий доход.

  Если  данную операцию осуществляет банк, то он будет менее заинтересован  в ликвидности, так как ожидаемая  вялость приведет к снижению спроса на ссуды. По мере снижения процентных ставок банк будет получать выигрыш от переоценки портфеля вследствие роста курсовой стоимости бумаг. К моменту, когда ставки процента достигнут низшей точки, банк распродаст долгосрочные ценные бумаги, реализует прибыли от роста курсов и в тот же день сделает вложения в краткосрочные облигации. Разумеется, стратегия «переключения» может не оправдать себя и банк понесет убытки. Например, банк начинает скупать долгосрочные ценные бумаги в ожидании снижения процентных ставок, а они продолжают расти. Банк будет вынужден удовлетворять потребность в ликвидных средствах, покупая их на рынке по повышенным ставкам или продавая долгосрочные бумаги с убытком по курсовой стоимости. Такие ошибки могут нанести банку большой урон, поэтому часть портфеля надо хранить в краткосрочных обязательствах, чтобы обеспечить резерв ликвидности.

  Отличительной чертой российского рынка ценных бумаг является нестабильность учетной  ставки. Поэтому используется метод  «предвидения учетной ставки». Он основывается на стремлении удлинить срок действия портфеля, когда учетные ставки снижаются. Это наблюдается в современных условиях. Высокая конъюнктура фондового рынка диктует необходимость сократить срок существования портфеля. Чем больше срок действия портфеля, тем стоимость портфеля больше подвержена колебаниям вследствие изменения учетных ставок.

  Пассивное управление предполагает создание хорошо диверсифицированных портфелей  с заранее определенным уровнем  риска, рассчитанным на длительную перспективу. Такой подход возможен при достаточной  эффективности рынка, насыщенногоценными бумагами хорошего качества. Продолжительность существования портфеля предполагает стабильность процессов на фондовом рынке. В условиях инфляции, а, следовательно, существования, в основном, рынка краткосрочных ценных бумаг, а также нестабильной конъюнктуры фондового рынка такой подход представляется малоэффективным.

  Во-первых, пассивное управление эффективно лишь в отношении портфеля, состоящего из низкорискованных ценных бумаг, а  их на отечественном рынке немного.

  Во-вторых, ценные бумаги должны быть долгосрочными для того, чтобы портфель существовал в неизменном состоянии длительное время. Это позволит реализовать основное преимущество пассивного управления — низкий уровень накладных расходов. Динамизм российского рынка не позволяет портфелю иметь низкий оборот, так как велика вероятность потери не только дохода, но и стоимости.

  Малоприменим  и такой способ пассивного управления как метод индексного фонда. Индексный  фонд — это портфель, отражающий движение выбранного биржевого индекса, характеризующего состояние всего рынка ценных бумаг. Если инвестор желает, чтобы портфель отражал состояние рынка, он должен иметь в портфеле такую долю ценных бумаг, какую эти бумаги составляют при подсчете индекса. В целом рынок ценных бумаг в настоящее время малоэффективен, поэтому применение такого метода может принести убытки вместо желаемого положительного результата.

  Определенные  трудности могут возникнуть и  при использовании метода сдерживания  портфеля. Этот вариант пассивного управления связан с инвестированием в неэффективные ценные бумаги. При этом выбираются акции с наименьшим соотношением цены к доходу, что позволяет в будущем получить доход от спекулятивных операций на бирже. Однако нестабильность российского рынка не дает подобных гарантий.

  Прежде  всего исходя из средневзвешенной цены заемных средств или нормативной  эффективности использования собственных  средств определяется минимально необходимая  доходность портфеля.

  Затем на основе мониторинга осуществляется отбор ценных бумаг в портфель с гарантированной доходностью и минимальным риском.

  Сигналом  к изменению сформированного  портфеля служат не рыночные изменения, как в случае активного управления, а падение доходности портфеля ниже минимальной. Таким образом, доходность является тем индикатором, который заставляет перетряхнуть портфель.

  Нельзя  утверждать, что только конъюнктура  фондового рынка определяет способ управления портфелем.

  Выбор тактики управления зависит и  от типа портфеля. Скажем, трудно ожидать  значительного выигрыша, если к портфелю агрессивного роста применить тактику «пассивного» управления. Вряд ли будут оправданы затраты на активное управление, ориентированное, например, на портфель с регулярным доходом.

  Выбор тактики управления зависит также  от способности менеджера (инвестора) выбирать ценные бумаги и прогнозировать состояние рынка. Если инвестор не обладает достаточными навыками в выборе ценных бумаг или времени совершения операции, то ему следует создать диверсифицированный портфель и держать риск на желаемом уровне. Если инвестор уверен, что он может хорошо предсказывать состояние рынка, ему можно менять состав портфеля в зависимости от рыночных перемен и выбранного им вида управления.

  Например, пассивный метод управления возможен для портфеля облигаций государственного сберегательного займа, по которым возможен расчет доходности, и колебания рыночных цен с позиции отдельного инвестора представляются малопривлекательными.

  Как «активная», так и «пассивная»  модели управления могут быть осуществлены либо на основе поручения клиента и за его счет, либо на основе договора. Активное управление предполагает высокие затраты специализированного финансового учреждения, которое берет на себя все вопросы по купле-продаже и структурному построению портфеля ценных бумаг клиента. Формируя и оптимизируя портфель из имеющихся в его распоряжении средств инвестора, управляющий осуществляет операции с фондовыми ценностями, руководствуясь своим знанием рынка, выбранной стратегии и т. д. Прибыль будет в значительной степени зависеть от инвестиционного искусства менеджера, а следовательно, комиссионное вознаграждение будет определяться процентом от полученной прибыли. Данный вид услуг называется «Investment portfolio management treaty» или договором об управлении портфелем ценных бумаг.

  Пассивная модель управления подразумевает передачу денежных средств специализированному  учреждению, которое занимается портфельными инвестициями с целью вложения этих средств от имени и по поручению  их владельца в различные фондовые инструменты с целью извлечения прибыли. За проведение операций взимается комиссионное вознаграждение. В зарубежной практике операции такого рода носят название «Private banking» или доверительные банковские операции.

• 4.2 Стратегия управления  портфелем ценных  бумаг

  Стратегия управления портфелем может содержать элементы двух основных подходов: традиционного и современного.

  Начинающему инвестору целесообразно использовать традиционный подход в формировании портфеля. Он характеризуется широкой  диверсификацией по отраслям, приобретением ценных бумаг известных компаний, которые имеют хорошие производственные и финансовые показатели. Предполагается, что и в будущем их показатели будут не хуже. Кроме того, принимается во внимание высокая ликвидность этих ценных бумаг, что позволяет покупать и продавать их в больших количествах, .экономя, на комиссионных.

  С приобретением опыта на фондовом .рынке целесообразно постепенно переходить к более эффективному современному методу Сформирования  портфеля, основанному на статистических и математических методах. Его отличительной чертой является поиск взаимосвязи между рыночным риском и доходом, формирование относительно рискованного портфеля, дающего повышенный доход. Этот метод требует серьезного компьютерного и математического обеспечения. Специалистами-аналитиками и программистами разрабатываются специальные пакеты компьютерных программ, позволяющих решать многокритериальные задачи экстраполяции (прогнозирования доходности ценных бумаг). Компьютеры ведут постоянную обработку всего массива биржевой информации, выделяя постоянные тенденции и явления, выпадающие из типичных схем. Эта информация в обобщенном виде представляется инвестиционным специалистам, которые на ее основе принимают решения, меняющие состав портфеля ценных бумаг.

  При управлении портфелем ценных бумаг необходимо иметь ввиду оптимальную степень диверсификации вложений. Современные исследования на западном рынке показали, что оптимальная диверсификации небольшого портфеля должна составлять 8-20 типов ценных бумаг. При увеличении портфеля диверсификация должна увеличиваться. Портфели ценные бумаги крупных ИФ содержат порядка 100 ценных бумаг различных эмитентов.

  Традиционные  схемы управления портфелями ценных бумаг имеют три основных разновидности:

  1) Схема дополнительной фиксированной  суммы. (крайне пассивная). Принцип:  инвестирование в ценные бумаги  фиксированной суммы денег через  фиксированные интервалы времени.  Т.к. курсы ценных бумаг испытывают  постоянные колебания, то при  их повышении приобретается меньше ценных бумаг, а при понижении -больше. Такая стратегия позволяет получать прибыль за счет прироста курсовой стоимости вследствие циклического колебания курсов.

  2) Схема фиксированной спекулятивной  суммы. Портфель делится на 2 части:  спекулятивную и консервативную. Первая формируется из высокорискованных бумаг, обещающих высокие доходы. Вторая - из низкорискованных (облигации, государственные бумаги, сберегательные счета). Величина спекулятивной части все время поддерживается на одном уровне. Если ее стоимость возрастает на определенную сумму или процент, изначально установленный инвестором, то на полученную прибыль приобретаются бумаги для консервативной части портфеля. При падении стоимости спекулятивных бумаг ее аналогично восстанавливают за счет ценных бумаг другой части портфеля.

  3) Схема фиксированной пропорции.  Портфель также делится на  две части как в предыдущей  схеме. При этом задается некоторая  пропорция, при достижении которой  производят восстановление первоначального  соотношения между двумя частями по стоимости.

  Если  к традиционному подходу управления портфелем добавить элементы современного, получится схема плавающих пропорций. Она требует определенного искусства  инвестора, выражающегося в способности  уловить характер циклического колебания курсов спекулятивных бумаг. Заключается в том, что устанавливается ряд взаимосвязанных соотношений для регулирования стоимости спекулятивной и консервативный частый портфеля. Например: если спекулятивная часть превысит столько-то процентов стоимости общего портфеля, то ее величина должна быть сокращена до такого-то процента; если же она упадёт до такого-то процента, то ее нужно увеличить до такого-то.

  Рассмотренные выше схемы могут быть и более  детализированными: портфель, например, может делиться на три части (корзины): акции, облигации, краткосрочные ценные бумаги. Стратегия управления портфелем в этом случае заключается в поддержании постоянной пропорции между суммарной рыночной стоимостью каждой корзины по одной из рассмотренных выше схем. В том числе, может быть использована гибкая шкала весов корзин, зависящая от ожидаемой рыночной конъюнктуры и т.д.

  С целью страхования от резкого  изменения рыночной конъюнктуры  для больших портфелей ценных бумаг используется схема фьючерсных контрактов с индексами. Если инвестор считает, что необходимо увеличить в портфеле долю облигаций, он продает фьючерсный индексный контракт с акциями и покупает фьючерсный индексный контракт с облигациями, и наоборот.

  Современный метод управления портфелем ценных бумаг предполагает, что фиксированная изначально структура портфеля через некоторые интервалы времени может пересматриваться. Изменение состава портфеля происходит главным образом, при смещении инвестиционных целей. Оно производится после взвешивания доходности и риска входящих в портфель бумаг.

  Ценные  бумаги могут продаваться по следующим  причинам:

  если  они не приносят дохода и не дают надежд на него в будущем;

  если  ценные бумаги выполнили возложенную  на них функцию;

  если  появились более эффективные  пути использования денежных средств.

  Взаимосвязь риска, дохода и доходности.

  Риск  и доход рассматриваются как  две взаимосвязанные категории. В наиболее общем виде под риском понимается вероятность возникновения  убытков или недополучение дохода по сравнению с прогнозируемым вариантом.

  2 элемента дохода от финансовых  актива.

  Доход от приращения стоимости.

  Доход от получения дивидендов.

  Доход, исчисленный в процентах к  первоначальной стоимости актива, называется доходностью актива.

  Риск, как и доход, можно измерить и  оценить. В зависимости от того, какая методика исчисления риска, меняется и его значение.

  Существуют  две основные методики оценки риска:

  Анализ  чувствительности конъюнктуры.

  Анализ  вероятности распределения доходности.

  Сущность  первой методики заключается в исчислении размаха вариации R доходности актива, исходя из пессимистической доходности Dn., наиболее вероятной Db и оптимистической Do.

  R=Do-Dn (24)

  Сущность  второй методики заключается в построении вероятностного распределения значений доходности и расчете стандартного отклонения от средней доходности и k вариации, которые и рассматриваются как степень риска актива.

  Чем выше k вариации, тем более рисковым является данный вид актива.

  Делаются  прогнозные оценки значений доходности Ki и вероятность их осуществления Pi.

  Рассчитывается  наиболее вероятная доходность Rb по формуле:

  Kb =S Ki *Pi.

  (26)

  Рассчитывается  стандартное отклонение:

    

  Рассчитывается  коэффициент вариации:

  V = Oc /Kb

  Определение оптимального срока реинвестирования вложенных средств.

  Для максимальной отдачи средств, вложенных в тот или иной актив, следует знать, когда желательно его продать и заменить новым. Можно несколько упростить эту задачу, рассмотрев реинвестирование в один и тот же вид активов (например, в ГКО). Определение оптимального срока держания облигации при критерии максимума эффективной доходности и является целью метода. Допущением является условие равномерного роста цены облигации до погашения. Если К -величина расходов на операцию реинвестирования, отнесенная к номиналу облигации, П - среднедневной потенциал роста до погашения, а Т - период оптимального реинвестирования, то максимизируемая функция будет иметь вид:

     


  где 90 - период реинвестирования, взятый для  удобства равным «сроку жизни» облигации.

  Решив систему из двух уравнений, в которой первая производная данной функции равна нулю, а вторая -меньше нуля, получим уравнение, при подстановке в которое соответствующих параметров П и К будет получен оптимальный период реинвестирования. Для расчета показателя относительной эффективной доходности достаточно подставить полученное значение Т в целевую функцию и произвести несложные вычисления. Эта операция может быть автоматизирована как в стадии нахождения производной, так и расчета Т и показателя эффективной доходности. Эту математическую модель можно также успешно использовать (конечно, в несколько видоизмененной форме) для определения горизонта инвестирования в другие виды активов (акции, КО и др.).

  Выбор оптимальных стратегий инвестора  на основании анализа доходности ценных бумаг

  Здесь будет более подробно рассмотрено  принятие инвестором решений по управлению портфелем на основании анализа  вышеуказанного показателя. Эффективная  доходность рассчитывается по формуле:

    

  где Р- реальная цена ценной бумаги, например облигации;

  а - время до погашения, дней.

  Реальная  цена определяется с учетом потерь при покупке облигации.

  На  практике в целях рационального  формирования переменного портфеля требуется решить задачу прогнозирования, чтобы выбрать тот выпуск, который  даст максимальную доходность за ближайший период реструктуризации, и перераспределить ресурсы в этот выпуск, учитывая наличие потерь при переводе средств из одного выпуска в другой. Постановка и решение данной задачи должны осуществляться постоянно по мере обновления данных. Для решения этой задачи необходимы как минимум два элемента. Во-первых, это критерий, на основании которого принимается решение о переводе средств из одного актива в другой. Во-вторых, алгоритм вычисления относительных объемов перевода ресурсов из выпуска в выпуск.

  Будет вполне логичным в качестве такого критерия воспользоваться показателем  ЭД. В этом случае структура портфеля должна меняться в пользу выпуска, обладающего  более высокой ЭД:

    

  где Rmin - пороговое значение ЭДП в  долях единицы, при котором становится целесообразно проводить операцию перевода. Величина Rmin выбирается самим инвестором.

Если  ввести в модель временную составляющую, то становится очевидным, что наиболее рациональным является перевод средств  в такой момент Т*, при котором  относительная разность ЭД достигает локального максимума. Следовательно, для определения оптимальных объемов обмена ресурсами между выпусками в текущий момент необходимо сравнивать относительную разность ЭД выпусков с максимально допустимой разностью ЭД по оценке инвестора.

      Рассмотрим  решение одной из простейших задач  прогнозирования. Предположим, у нас  имеются котировки по серии КО за определенный временной интервал. Проведя аппроксимацию, получим  функцию уравнения регрессии  с минимальной ошибкой. Чтобы  проверить, соответствует ли данная функция реальной зависимости, рассчитаем прогноз курсовой стоимости на дату погашения. В случае значительных отклонений от реальной величины берется другой вид зависимости с небольшой ошибкой. Если прогнозное значение близко к реальному, берется этот вид зависимости и используется для прогнозирования курса на более коротких временных интервалах. Следует отметить, что ошибка такого прогноза обычно велика и следует достаточно осторожно подходить к применению его результатов.

Заключение

      В работе были рассмотрены основные принципы формирования портфеля ценных бумаг  и и методы управления портфелем  ценных бумаг.

      Под управлением портфелем ценных бумаг  понимается применение совокупности различных  методов и технологических возможностей, которые позволяют:

      1) сохранить первоначальные инвестированные  средства;

      2) достигнуть максимального уровня  дохода;

      3) обеспечить инвестиционную направленность  портфеля.

      Для эффективного управления портфелем  ценных бумаг необходимым условием является формирование портфеля из ликвидных ценных бумаг, что позволяет без существенных потерь перевести их в денежные средства.

      К ликвидным российским ценным бумагам  на сегодня относятся бумаги, торгуемые  в Российской Торговой Системе (РТС).

      В заключение необходимо отметить наиболее важные правила при управлении портфелем ценных бумаг:

      1. Заключать сделку в направлении  промежуточной тенденции.

      2. Диверсифицировать портфель, но  не забывать о “золотой середине”.

      3. Анализируя ситуацию идти от  долгосрочного графика к краткосрочному.

      4. Не поддаваться эмоциям.

Литература

      Семенкова Е.В. «Операции с ценными бумагами», М., Перспектива, Инфра-М, 1997 г.;

      Фадеев  А. «Формирование портфеля ценных бумаг. Специфика российского варианта, Рынок ценных бумаг»  1995 г.;

    Солонская Л.А. «Ценные бумаги»  – 2002 г.;

      Аскинадзи В.М. «Рынок ценных бумаг» М.,2003 г.;

      Максимова В.Ф. «Портфельные инвестиции» М.,2003 г.

      Ронова  Г.Н. «Финансовый менеджмент» М.,2003 г.

      Сайт  «Википедия — свободной энциклопедии» http://ru.wikipedia.org/