Дисконтированные денежные потоки

ФГБОУ   ВПО  « Саратовский государственный аграрный университет»

имени Н.И. Вавилова

Контрольная работа

По дисциплине: Ипотечно-инвестиционный анализ хозяйственной деятельности объектов недвижимости.

                                                               Выполнила:

                                                                 Студентка 4-го курса

                                                                 Морозова И.В.

                                                                 Группа ЗКс-42

                                                                 Шифр 2090028

                                                                 Проверил:

                                                                 Андреев В.И.

Саратов  2012

1. Дисконтированные денежные потоки.

Дисконтирование — это приведение будущих денежных потоков к текущему периоду с учётом изменения стоимости денег в течение времени.

Метод дисконтированных денежных потоков (ДДП) более сложен, детален и позволяет оценить объект в случае получения от него нестабильных денежных потоков, моделируя характерные черты их поступления.

Применяется метод ДДП, когда:

•      предполагается, что будущие денежные потоки будут существенно отличаться от текущих ;

•      имеются данные, позволяющие обосновать размер будущих по токов денежных средств от недвижимости;

•      потоки доходов и расходов носят сезонный характер;

•      оцениваемая недвижимость – крупный многофункциональный коммерческий объект;

•      объект недвижимости строится или только что построен и ввод: (или введен в действие).

Метод дисконтированных денежных потоков – наиболее универсальный  метод, позволяющий определить настоящую стоимость будущих денежных потоков. Денежные потоки могут произвольно изменяться, неравномерно поступать и отличаться высоким уровнем риска. Это связано со спецификой такого понятия, как недвижимое имущество. Недвижимое имущество приобретается инвестором в основном из-за определенных выгод в будущем. Инвестор рассматривает объект недвижимости в виде набора будущих преимуществ и оценивает его привлекательность с позиций того, как денежное выражение этих будущих преимуществ соотносится с ценой, по которой объект может быть приобретен.

Метод ДДП позволяет оценить  стоимость недвижимости на основе текущей  стоимости дохода, состоящего из прогнозируемых денежных потоков и остаточной стоимости.

Алгоритм расчета метода ДДП.

1. Определение прогнозного  периода.

Определение прогнозного  периода зависит от объема информации, достаточной для долгосрочных прогнозов. Тщательно выполненный прогноз  позволяет предсказать характер изменения денежных потоков на более  долгий срок.

В международной оценочной  практике средняя величина прогнозного периода 510 лет, для России типичной величиной будет период длительностью 35 лет. Это реальный срок, на который можно сделать обоснованный прогноз.

2. Прогнозирование величин  денежных потоков от объекта  не движимости для каждого  прогнозного года.

Прогнозирование величин  денежных потоков, включая реверсию, требует:

- тщательного анализа на основе финансовой отчетности, представляемой заказчиком о доходах и расходах от объекта недвижимости в ретроспективном периоде;

- изучения текущего состояния рынка недвижимости и динамики изменения его основных характеристик;

- прогноз доходов и расходов на основе реконструированного отчета о доходах.

 Понятие "дисконтирование" относится к числу ключевых в теории инвестиционного анализа. Буквальный перевод этого слова с английского ("discounting") означает "снижение стоимости, уценка".

Дисконтированием называется операция расчёта современной ценности денежных сумм, относящихся к будущим  периодам времени.

Иначе говоря, дисконтирование денежных потоков - это приведение их разновременных (относящихся к разным шагам расчёта) значений к их ценности на определенный момент времени, который называется моментом приведения (t).  Момент приведения может не совпадать с базовым моментом (t₀). Дисконтирование применяется к денежным потокам, выраженным в текущих или дефлированных ценах и в единой валюте.

Основным экономическим  нормативом, используемым при дисконтировании, является норма дисконта (Е), выражаемая в долях единицы или в процентах в год. Различаются следующие нормы дисконта: коммерческая, участника проекта, социальная и бюджетная.

- коммерческая норма дисконта  используется при оценке коммерческой  эффективности проекта; она определяется  с учетом альтернативной (т.е. связанной с другими проектами) эффективности использования капитала;

- норма дисконта участника  проекта отражает эффективность  участия в проекте предприятий  (или иных участников). Она выбирается  самими участниками. При отсутствии  чётких предпочтений в качестве  неё можно использовать коммерческую  норму дисконта;

- социальная (общественная) норма дисконта используется  при расчётах показателей общественной эффективности и характеризует минимальные требования общества к общественной эффективности проектов;

- бюджетная норма дисконта используется при расчётах показателей бюджетной эффективности и отражает альтернативную стоимость бюджетных средств.

Дисконтирование денежного  потока на m-м шаге осуществляется путём  умножения его значения на коэффициент  дисконтирования  Кm, рассчитываемый по формуле:

  где  Кm - коэффициент дисконтирования; 

          Е – норма дисконта;

t_m  - момент начала шага;

t⁰  - момент приведения.

2. Классификация инвестиционных рисков

Общеизвестно, что реализация большинства инвестиционных проектов на любом фондовом рынке сопряжена  с существенным риском потери части  или даже всего вложенного капитала, причем риск потерь тем выше, чем  выше уровень ожидаемого от инвестиций дохода. В связи с этим крайне важно иметь четкое представление  о той системе рисков, которые  можно назвать инвестиционными  рисками, и которая вбирает в  себя все риски, присущие инвестиционной деятельности в целом. Все инвестиционные риски принято подразделять на системные  и несистемные в зависимости  от того, насколько широкий круг инструментов фондового рынка подвергается опасности их воздействия в  каждом конкретном случае.

Несистемные риски.

Несистемные риски представляют собой такие риски, воздействию  которых могут подвергнуться  лишь отдельные ценные бумаги или  небольшие их совокупности. Эти риски  называют также "риск отдельных ценных бумаг" или "уникальный риск", поскольку  такие риски, как правило, бывают, присущи ценным бумагам только конкретной компании или, более того, только конкретным финансовым инструментам. Можно назвать  такие риски, относящиеся к категории  несистемных:

- риск потери ликвидности (liquidity risk) - спрос на те или иные ценные бумаги может подвергаться значительным изменениям, в том числе пропадать на продолжительные периоды времени;

- предпринимательский риск (business risk) - цена ценных бумаг (в частности, акций) любой компании зависит от того, насколько успешно компания работает в выбранном ею направлении;

- финансовый риск (financial risk) - цена акций компании может колебаться в зависимости от проводимой ее руководством финансовой политики. Так, например, степень финансового риска увеличивается, если в финансировании деятельности компании ее руководство большое значение придает выпуску корпоративных долговых обязательств;

- риск невыполнения обязательств (default risk) - эмитент, в силу различных причин (например, банкротство), может оказаться не в состоянии выполнить в срок или вообще выполнить свои обязательства перед держателями его ценных бумаг.

Для минимизации несистемных  рисков используется такой метод, как диверсификация, для применения которого необходимо составление инвестиционного портфеля. Создавая инвестиционный портфель, инвестор составляет набор из нескольких финансовых инструментов, выпущенных различными эмитентами, а значит, подвергающихся неодинаковым несистемным рискам. Таким образом, инвестор стремится диверсифицировать инвестиционные риски, то есть избежать одновременного изменения доходности каждого инструмента в одном и том же направлении. При этом, чем меньше бумаг в инвестиционном портфеле, тем выше уровень риска. Метод диверсификации в отношении минимизации несистемных рисков проявил себя как весьма эффективный при условии составления достаточно большого инвестиционного портфеля.

Пределом для диверсификации служит уровень рисков, присущих данному  финансовому рынку в целом, то есть рисков, получивших в теории название системных.

Системные риски.

Под системными рисками понимаются риски, которые присущи работе не с отдельными ценными бумагами, а  с теми или иными совокупностями ценных бумаг, в большей или меньшей  степени для каждой из входящих в  такую совокупность ценных бумаг. Системные  риски носят также название "риск инвестиционного портфеля" или "рыночный риск". Последнее название системные  риски получили потому, что их влиянию  подвергается весь рынок или его  значительная часть. Соответственно, наибольшее внимание на системные риски следует обращать тем инвесторам, которые капиталовложениям в отдельные инструменты предпочитают формирование инвестиционного портфеля.

Системные риски вызываются возможными неопределенностями в экономической  ситуации на рынке в целом, общими тенденциями, характерными для рынка  в целом, а значит, воздействуют на ценные бумаги практически всех эмитентов, работающих на данном рынке. В случае с системными рисками метод диверсификации не действует, и избежать опасности  понести убытки в ходе осуществления  капиталовложений крайне сложно. Как  примеры таких рисков, не исчерпывая всего их многообразия, можно назвать:

- процентный риск (interest rate risk) - вызывается колебаниями процентных ставок. Особенно актуален для владельцев долговых обязательств, например, облигаций;

- валютный риск (exchange rate risk) - риск, присущий инвестициям в ценные бумаги иностранных эмитентов и напрямую связанный с колебаниями валютных курсов;

- инфляционный риск (inflation risk) - неожиданное повышение уровня инфляции ведет к вынужденным изменениям в деятельности эмитентов и может существенно повлиять на цену акций;

- политический риск (political risk) - неожиданные, в особенности драматические, изменения политической ситуации неизбежно влияют на фондовый рынок, зачастую весьма неблагоприятно. Особенно актуальным этот риск становится при работе с финансовыми инструментами развивающихся стран, но присутствует он и при работе на устоявшихся рынках.

Помимо вышеперечисленных  рисков, существуют и иные факторы, которые в большей или меньшей  степени могут повлиять на успешность инвестиций на фондовом рынке.

Инвестиционные риски  включают в себя следующие подвиды  рисков:

1)                 риск упущенной выгоды;

2)                 риск снижения доходности; 

3)                 риск прямых финансовых потерь. 

Риск упущенной выгоды - это риск наступления косвенного (побочного) финансового ущерба (неполученная прибыль) в результате неосуществления  какого-либо мероприятия (например, страхование, хеджирование, инвестирование т.п.). 

Риск снижения доходности может возникнуть в результате уменьшения размера процентов и дивидендов по портфельным инвестициям, по вкладам  и кредитам. 

Портфельные инвестиции связаны  с формированием инвестиционного  портфеля и представляют собой приобретение ценных бумаг и других активов.  Риск снижения доходности включает в себя следующие разновидности: процентные риски и кредитные риски. К процентным рискам относится опасность потерь коммерческими банками, кредитными учреждениями, инвестиционными институтами в результате превышения процентных ставок, выплачиваемых ими по привлеченным средствам, над ставками по предоставленным кредитам. К процентным рискам относятся также риски потерь, которые могут понести инвесторы в связи с изменением дивидендов по акциям, процентных ставок на рынке по облигациям, сертификатам и другим ценным бумагам. Рост рыночной ставки процента ведет к понижению курсовой стоимости ценных бумаг, особенно облигаций с фиксированным процентом. При повышении процента может начаться также массовый сброс ценных бумаг, эмитированных под более низкие фиксированные проценты и, по условиям выпуска, досрочно принимаемых обратно эмитентом. Процентный риск несет инвестор, вложивший средства в среднесрочные и долгосрочные ценные бумаги с фиксированным процентом при текущем повышении  среднерыночного процента в сравнении с фиксированным уровнем. Иными словами, инвестор мог бы получить прирост доходов за счет повышения процента, но не может высвободить свои средства, вложенные на указанных выше условиях. Процентный риск несет эмитент, выпускающий в обращение среднесрочные и долгосрочные ценные бумаги с фиксированным процентом при текущем понижении среднерыночного процента в сравнении с фиксированным уровнем. Иначе говоря, эмитент мог бы привлекать средства с рынка под более низкий процент, но он уже связан  сделанным им выпуском ценных бумаг. Этот вид риска при быстром росте процентных ставок в условиях инфляции имеет значение и для краткосрочных бумаг. 

Кредитный риск - опасность  неуплаты заемщиком основного долга  и процентов, причитающихся кредитору. К кредитному риску относится  также риск такого события, при котором  эмитент, выпустивший долговые ценные бумаги, окажется не в состоянии  выплачивать проценты по ним или  основную сумму долга. Кредитный  риск может быть также разновидностью рисков прямых финансовых потерь. Риски  прямых финансовых потерь включают в  себя следующие разновидности: биржевой риск, селективный риск, риск банкротства, а также кредитный риск. Биржевые риски представляют собой опасность  потерь от биржевых сделок. К этим рискам относятся: риск неплатежа по коммерческим сделкам, риск неплатежа комиссионного  вознаграждения брокерской фирмы и  т.п. 

Селективные риски (от лат. selectio - выбор, отбор) - это риски неправильного  выбора способа вложения капитала, вида ценных бумаг для инвестирования в сравнении с другими видами ценных бумаг при формировании инвестиционного  портфеля. 

Риск банкротства представляет собой опасность в результате неправильного выбора способа вложения капитала, полной потери предпринимателем собственного капитала и неспособности  его рассчитываться по взятым на себя обязательствам. В результате  
предприниматель становится банкротом. 

3. Эффект финансового левериджа (рычага).

Грамотное, эффективное управление формированием прибыли предусматривает  построение на предприятии соответствующих  организационно-методических систем обеспечения  этого управления, знание основных механизмов формирования прибыли, использование  современных методов ее анализа  и планирования. Одним из основных механизмов реализации этой задачи является финансовый леверидж.  
Финансовый леверидж характеризует использование предприятием заемных средств, которые влияют на измерение коэффициента рентабельности собственного капитала. Финансовый леверидж представляет собой объективный фактор, возникающий с появлением заемных средств в объеме используемого предприятием капитала, позволяющий ему получить дополнительную прибыль на собственный капитал.  
Показатель, отражающий уровень дополнительно генерируемой прибыли на собственный капитал при различной доле использования заемных средств, называется эффектом финансового левериджа. Он рассчитывается по следующей формуле: 

ЭФЛ = (1 - Снп) x (КВРа - ПК) х ЗК/СК,

где:

ЭФЛ - эффект финансового левериджа, заключающийся в приросте коэффициента рентабельности собственного капитала, %; 

Снп - ставка налога на прибыль, выраженная десятичной дробью; 

КВРа - коэффициент валовой рентабельности активов (отношение валовой прибыли к средней стоимости активов), %;  
ПК - средний размер процентов за кредит, уплачиваемых предприятием за использование заемного капитала, %;  
ЗК - средняя сумма используемого предприятием заемного капитала;  
СК - средняя сумма собственного капитала предприятия.

Приведенная формула расчета  эффекта финансового левериджа  позволяет выделить в ней три  основные составляющие:

1. Налоговый корректор финансового левериджа (1-Снп), который показывает, в какой степени проявляется эффект финансового левериджа в связи с различным уровнем налогообложения прибыли.
2. Дифференциал финансового левериджа (КВРа-ПК), который характеризует разницу между коэффициентом валовой рентабельности активов и средним размером процента за кредит.
3. Коэффициент финансового левериджа (ЗК/СК), который характеризует сумму заемного капитала, используемого предприятием, в расчете на единицу собственного капитала.

Налоговый корректор финансового  левериджа практически не зависит от деятельности предприятия, так как ставка налога на прибыль устанавливается законодательно. Вместе с тем, в процессе управления финансовым левериджем дифференциальный налоговый корректор может быть использован в следующих случаях: 

• если по различным видам деятельности предприятия установлены дифференцированные ставки налогообложения прибыли;
• если по отдельным видам деятельности предприятие использует налоговые льготы по прибыли;
• если отдельные дочерние фирмы предприятия осуществляют свою деятельность в свободных экономических зонах своей страны, где действует льготный режим налогообложения прибыли;
• если отдельные дочерние фирмы предприятия осуществляют свою деятельность в государствах с более низким уровнем налогообложения прибыли.

В этих случаях, воздействуя  на отраслевую или региональную структуру  производства (а, соответственно, и  на состав прибыли по уровню ее налогообложения), можно, снизив среднюю ставку налогообложения  прибыли, повысить воздействие налогового корректора финансового левериджа на его эффект (при прочих равных условиях). 

Дифференциал финансового  левериджа является главным условием, формирующим положительный эффект финансового левериджа. Этот эффект проявляется только в том случае, если уровень валовой прибыли, генерируемый активами предприятия, превышает средний размер процента за используемый кредит. Чем выше положительное значение дифференциала финансового левериджа, тем выше при прочих равных условиях будет его эффект. 

В связи с высокой динамичностью  этого показателя он требует постоянного  мониторинга в процессе управления эффектом финансового левериджа. Этот динамизм обусловлен действием ряда факторов. 

Прежде всего, в период ухудшения конъюнктуры финансового  рынка стоимость заемных средств  может резко возрасти, превысив уровень  валовой прибыли, генерируемой активами предприятия. 

Кроме того, снижение финансовой устойчивости предприятия в процессе повышения доли используемого заемного капитала приводит к увеличению риска  его банкротства, что вынуждает  кредиторов увеличивать уровень  ставки процента за кредит с учетом включения в нее премии за дополнительный финансовый риск. При определенном уровне этого риска (а, соответственно, и уровне общей ставки процента за кредит) дифференциал финансового левериджа  может быть сведен к нулю (при  котором использование заемного капитала не даст прироста рентабельности собственного капитала) и даже иметь  отрицательную величину (при которой  рентабельность собственного капитала снизится, так как часть чистой прибыли, генерируемой собственным  капиталом, будет уходить на формирование используемого заемного капитала по высоким ставкам процента). 

Наконец, в период ухудшения  конъюнктуры товарного рынка  сокращается объем реализации продукции, а, соответственно, и размер валовой прибыли предприятия от производственной деятельности. В этих условиях отрицательная величина дифференциала финансового левериджа может формироваться даже при неизменных ставках процента за кредит за счет снижения коэффициента валовой рентабельности активов.

В свете вышесказанного можно  сделать вывод о том, что формирование отрицательного значения дифференциала  финансового левериджа по любой  из вышеперечисленных причин всегда приводит к снижению коэффициента рентабельности собственного капитала. В этом случае использование предприятием заемного капитала дает отрицательный эффект. 

Коэффициент финансового  левериджа является тем рычагом (leverage в дословном переводе - рычаг), который вызывает положительный или отрицательный эффект, получаемый за счет соответствующего его дифференциала. При положительном значении дифференциала любой прирост коэффициента финансового левериджа будет вызывать еще больший прирост коэффициента рентабельности собственного капитала, а при отрицательном значении дифференциала прирост коэффициента финансового левериджа будет приводить к еще большему темпу снижения коэффициента рентабельности собственного капитала. Иными словами, прирост коэффициента финансового левериджа вызывает еще больший прирост его эффекта (положительного или отрицательного в зависимости от положительной или отрицательной величины дифференциала финансового левериджа).

Таким образом, при неизменном дифференциале коэффициент финансового  левериджа является главным генератором  как возрастания суммы и уровня прибыли на собственный капитал, так и финансового риска потери этой прибыли. Аналогичным образом, при неизменном коэффициенте финансового  левериджа положительная или  отрицательная динамика его дифференциала  генерирует как возрастание суммы  и уровня прибыли на собственный  капитал, так и финансовый риск ее потери.

Знание механизма воздействия  финансового капитала на уровень  прибыльности собственного капитала и  уровень финансового риска позволяет  целенаправленно управлять как  стоимостью, так и структурой капитала предприятия.

Список используемой литературы  

1. В.С. Зимин и В.Н. Тришин. “ Прогнозирование и анализ точности метода дисконтированных денежных потоков. Ретроспективное обозрение ранее выполненных отчетов об оценке” // журнал “Имущественные отношения в Российской Федерации”, 2006, №7.
2. Менеджмент реальных инвестиций / Загородний А.Г., Стадницкий Ю.И. К: Высшая школа, 2000.- 290с.
3. Ружанская Н.В. Особенности расчета финансового рычага в Российской практике финансового менеджмента // Финансовый менеджмент №6, 2005
4. Батурин В.М., Керимов В.Э.Финансовый леверидж как эффективный инструмент управления финансовой деятельностью предприятия // Менеджмент в России и за рубежом №2, 2000г. с.30