Дивидендная политика

1. Дивиденды и прибыль: логика взаимосвязи

    Дивидендная политика, как и управление, структурой капитала, оказывает существенное влияние на положение компании на рынке капитала, в частности, на динамику цены ее акций. Дивиденды представляют собой денежный доход акционеров и в определенной степени сигнализируют им о том, что фирма, в акции которой они вложили свои деньги, работает успешно. Дивиденды начисляются с определенной периодичностью и в сознании рядового инвестора связываются, как правило, с заработанной фирмой прибылью.

    В этом контексте упрощенную схему распределения прибыли отчетного периода можно представить следующим образом: часть прибыли выплачивается в виде дивидендов, оставшаяся часть реинвестируется в активы компании. Не изъятая собственниками часть прибыли является внутренним источником финансирования деятельности компании, поэтому очевидно, что дивидендная политика существенно влияет на размер привлекаемых компанией внешних источников финансирования. Если фирма динамично развивается, ей требуется все больший объем ресурсов. В подавляющем большинстве случаев фирма испытывает если не хронический дефицит денежных средств, то их определенную нехватку, а потому периодическое масштабное изъятие средств в виде дивидендных выплат вызывает необходимость поиска альтернативных источников финансирования. Поскольку все долгосрочные источники платны, причем их стоимость варьируется, дивидендная политика с очевидностью сказывается на средневзвешенной стоимости капитала, а следовательно, и стоимости (ценности) фирмы. Приведенные рассуждения носят самый общий характер; с позиции и теории, и практики ситуация несколько сложнее.

   Прежде  всего, подчеркнем, что соотносить в  полном объеме прибыль и дивиденды нельзя — это наглядно демонстрируется бухгалтерским балансом. Прибыль это источник финансирования, отражаемый в пассиве баланса, величина которого даже в отношении конкретного отчетного периода может весьма существенно варьироваться. Дивиденды (в наиболее яркой форме) — это денежные средства, выплачиваемые

собственникам фирмы и, как известно, отражаемые в активе баланса. Иными словами, это близкие, в чем-то взаимосвязанные  категории, но далеко не тождественные  друг дугу и не находящиеся в отношениях взаимопоглощения.

   Под дивидендом будем понимать часть имущества  акционерного общества, изымаемую его  акционерами пропорционально их долям в уставном капитале в размере, не превышающем совокупного объема не изъятой ранее чистой прибыли.

   Если  абстрагироваться от формально-правовых аспектов в отношениях между фирмой и ее собственниками и рассматривать лишь экономическую природу дивидендной политики, то можно представлять дивиденд как регулярное вознаграждение, выплачиваемое фирмой собственнику за пользование предоставленным им капиталом.

   Несложно  понять, что начисление и выплата  дивидендов — это достаточно неочевидная задача, связанная с изменениями в экономическом потенциале фирмы и отражающаяся не только на текущем, но и на будущем ее положении (например, в связи с необходимостью восполнения из других источников потраченных на выплату дивидендов средств). Поэтому и существует понятие «дивидендная политика» как совокупность действий по нахождению компромисса между необходимостью вознаграждения собственников, с одной стороны, и обеспечения финансовых потребностей фирмы, с другой стороны.

Рис. 16.1. Сравнительная  динамика графиков финансового результата и дивидендов

   Из  приведенного рисунка видно, что  возможны ситуации, когда сумма начисленных  дивидендов превышает прибыль отчетного  периода; более того, возможно начисление и выплата дивидендов даже при наличии убытка в отчетном периоде (в этом случае дивиденды начисляются за счет нераспределенной прибыли прошлых лет). Подобные действия могут иметь разную подоплеку: желание избежать негативного сигнального эффекта дивидендной политики, намерение доминирующих собственников вывести свои активы из данной компании, открывшиеся варианты более перспективного вложения капитала и др

   Источником  выплаты дивидендов является чистая прибыль общества (имеется в виду, как прибыль отчетного периода, так и прибыль прошлых лет). Дивиденды по привилегированным акциям определенных типов могут выплачиваться за счет специально предназначенных для этого фондов общества. Эти фонды формируются за счет чистой прибыли и в определенном смысле страхуют на перспективу интересы держателей привилегированных акций.

   Ограничение источника выплаты дивидендов совокупной чистой прибылью говорит о том, что в бизнесе придерживаются правила не уменьшения экономического потенциала фирмы, предусмотренного уставным капиталом и формируемыми фондами и резервами, которые по определению являются гарантией интересов сторонних лиц (кредиторов).

   Как следствие  такой политики, очевидный вывод — в общем случае динамика дивидендов (по обыкновенным акциям) и текущей прибыли не совпадают; если финансовый результат может существенно колебаться (от значимой текущей прибыли к значимому текущему убытку), то дивиденды, как правило, колеблются весьма и весьма несущественно и при наличии нераспределенной прибыли прошлых лет могут иметь место даже в те периоды, когда фирма работала с убытком.

2. Экономическое содержание дивидендной  политики и ее значение в управлении финансами  организации

    Дивиденд (лат. dividendum — то, что подлежит разделу) — часть прибыли акционерного общества или иного хозяйствующего субъекта, распределяемая между акционерами, участниками в соответствии с количеством и видом акций, долей, находящихся в их владении.

     Получение дивидендов и их размер зависят от проводимой акционерной организацией дивидендной политики. Отсюда вытекают роль и значение дивидендной политики в деятельности организации и  внимание, которое ей уделяется в  предпринимательской деятельности, в финансовом менеджменте и в  финансовой науке.

     Большой вклад в разработку теоретических  основ дивидендной политики организаций  внесли Ф. Модильяни, М. Миллер, М. Гордон, Дж. Линтнер, Р. Литценбергер.

    Дивидендная политика — политика акционерного общества в области распределения  прибыли компании, то есть распределения  дивидендов между держателями акций. Дивидендная политика формируется  советом директоров. В зависимости  от целей компании и текущей/прогнозируемой ситуации, прибыль компании может  быть реинвестирована, списана на нераспределенную прибыль или выплачена в виде дивидендов. Термин «дивидендная политика»  в принципе связан с распределением прибыли в акционерных обществах. Однако рассматриваемые в данном случае принципы и методы распределения  прибыли применимы не только к  АО, но и к предприятиям любой  организационно- правовой формы. В связи с этим в финансовом менеджменте используется более широкая трактовка термина «дивидендная политика», под которой понимают механизм формирования доли прибыли, выплачиваемой собственнику в соответствии с долей его вклада в общую сумму собственного капитала предприятия. Также дивидендная политика является составной частью общей финансовой политики предприятия, заключающейся в оптимизации пропорции между потребляемой и капитализируемой прибылью с целью максимизации рыночной стоимости предприятия.

     Нет единого мнения о том, как влияет капитализация прибыли на рост стоимости  компании. Выделяют два теоретических  подхода к значимости дивидендной  политики для общей оценки стоимости  компании: теорию отсутствия значимости и теорию значимости. Первая утверждает, что дивиденды не играют роли при  определении стоимости компании, вторая – что дивиденды имеют  большое значение для оценки компании.

     Суть  теории отсутствия значимости заключается  в том, что стоимость компании определяется только ее способностью получать прибыль. Для акционеров нет  разницы между получением дивидендов и ростом стоимости акций, который  произойдет в результате реинвестирования прибыли. В рамках теории отсутствия значимости выделяют теорию Миллера  и Модильяни, сторонники которой  считают, что оптимальная стратегия  в дивидендной политике, когда  дивиденды начисляются после  того как проанализированы все возможности  для эффективного реинвестирования прибыли. Если целесообразно реинвестировать  всю прибыль, дивиденды выплачивать  не следует, если нет инвестиционных проектов, прибыль в полном объеме направляется на выплату дивидендов. Впрочем, определенное влияние дивидендной  политики на цену акционерного капитала все-таки признается, хотя это влияние  оказывает на величина дивидендов, а информация об их росте, которая провоцирует рынок на повышение цены акций.

     Сторонники  теории значимости (в частности, Гордон и Линтер) считают, что дивидендная  политика влияет на стоимость компании. Каждая единица дохода, выплаченная  в виде дивидендов, уже очищена  от риска и поэтому стоит больше чем доход, который будет получен  в будущем. Следовательно, максимизация дивидендных выплат предпочтительнее капитализации дохода. Кроме того, текущие дивидендные выплаты  снижают уровень неопределенности для инвесторов. Напротив, если дивиденды  не выплачиваются, неопределенность нарастает. Теория значимости является наиболее распространенной.

     Различают три подхода к формированию дивидендной  политики компании:

• Консервативный подход предполагает, что выплата дивидендов происходит в пропорциях, которые позволяют удовлетворять потребности производственного развития и более высокими темпами наращивать стоимость собственного капитала, а следовательно и рыночную стоимость акций. К нему относятся следующие виды политик:

     -Остаточная политика дивидендных выплат

     -Политика стабильного размера дивидендных выплат

• Умеренный подход заключается в том, что компания пытается соблюсти баланс интересов акционеров, нуждающихся в дивидендных выплатах, и свои потребности в росте и сюда относится:

     - Политика минимального стабильного размера дивидендов с надбавкой в отдельные периоды

• Агрессивный подход предполагает начисление максимально возможного размера дивидендов.

     - Политика стабильного уровня дивидендов

     -Политика постоянного возрастания размера дивидендов 

3. Факторы, определяющие дивидендную  политику

      В любой стране имеются определенные нормативные документы, в той  или иной степени регулирующие различные стороны хозяйственной деятельности, в том числе и порядок выплаты дивидендов. Кроме того, существуют и национальные традиции в содержании дивидендной политики, общие тенденции в отношении выплаты дивидендов. Существуют и некоторые другие обстоятельства формального и неформального, объективного и субъективного характера, влияющие на дивидендную политику. Приведем наиболее характерные из них.

      1. Ограничения правового  характера

      Собственный капитал предприятия состоит  из трех крупных элементов: акционерный  капитал, эмиссионный доход, нераспределенная прибыль. В большинстве стран  законом разрешена одна из двух схем - на выплату дивидендов может расходоваться  либо только прибыль (прибыль отчетного  периода и нераспределенная прибыль  прошлых периодов), либо прибыль  и эмиссионный доход.

      В национальных законодательствах имеются  и другие ограничения по выплате  дивидендов. В частности, если предприятие  неплатежеспособно или объявлено  банкротом, выплата дивидендов в  денежной форме, как правило, запрещена. Поскольку налогом облагаются только полученные акционерами дивиденды, а отложенные к выплате дивиденды (нераспределенная прибыль) налогом  не облагаются, нередко компании не выплачивают дивиденды с тем, чтобы избежать налога. В этом случае по усмотрению местных налоговых  органов превышение нераспределенной прибыли над установленным нормативом облагается налогом. Причина введения подобных ограничений кроется в  необходимости защиты прав кредиторов и предотвращения возможного "проедания" собственного капитала предприятия. 
 

      2. Ограничения контрактного  характера

      Во  многих странах величина выплачиваемых  дивидендов регулируется специальными контрактами в том случае, когда  предприятие хочет получить долгосрочную ссуду. Чтобы обеспечить обслуживание такого долга, в контракте, как правило, оговаривается либо предел, ниже которого не может опускаться величина нераспределенной прибыли, либо минимальный процент  реинвестируемой прибыли.

      3. Ограничения в  связи с недостаточной  ликвидностью

      Дивиденды в денежной форме могут быть выплачены  лишь в том случае, если у предприятия  есть деньги на расчетном счете или денежные эквиваленты, конвертируемые в деньги, достаточны для выплаты. Теоретически предприятие может взять кредит для выплаты дивидендов, однако это не всегда возможно и, кроме того, связано с дополнительными расходами. Таким образом, предприятие может быть прибыльным, но не готовым к выплате дивидендов по причине отсутствия реальных денежных средств.

      4. Ограничения в  связи с расширением  производства

      Многие  предприятия, особенно на стадии становления, сталкиваются с проблемой поиска финансовых источников целесообразного  расширения производственных мощностей. Дополнительные источники финансовых ресурсов нужны как предприятиям, наращивающим объемы производства высокими темпами, для приобретения дополнительных основных средств, так и предприятиям с относительно невысокими темпами  роста для обновления материально-технической  базы. В этих случаях нередко прибегают  к практике ограничения дивидендных  выплат. Известна практика, когда в  учредительных документах оговаривается  минимальная доля текущей прибыли, обязательная к реинвестированию.

      5. Ограничения в  связи с интересами  акционеров

      Как было отмечено выше, в основе дивидендной  политики лежит общеизвестный ключевой принцип финансового управления - принцип максимизации совокупного  дохода акционеров. Величина его за истекший период складывается из суммы  полученного дивиденда и прироста курсовой стоимости акций. Поэтому, определяя оптимальный размер дивидендов, директорат предприятия и акционеры  должны оценивать, как величина дивиденда  может повлиять на цену предприятия  в целом. Последняя, в частности, выражается в рыночной цене акций, которая  зависит от многих факторов: общего финансового положения компании на рынке товаров и услуг, размера  выплачиваемых дивидендов, темпа  их роста и др.

      Имеются и другие обстоятельства, увязывающие  размер дивидендов и интересы акционеров. Так, если на рынке капиталов имеются  возможности участия в инвестиционных проектах с более высокой нормой дохода, чем обеспечивается данным предприятием, его акционеры могут проголосовать за более высокий. Определенные противоречия могут возникать среди самих акционеров. Так, более богатые акционеры могут настаивать на реинвестировании всей прибыли с тем, чтобы избежать налога; другие интересы могут быть у относительно небогатых акционеров.

      6. Ограничения рекламно-финансового  характера

      В условиях рынка информация о дивидендной  политике компаний тщательно отслеживается  аналитиками, менеджерами, брокерами  и др. Сбои в выплате дивидендов, любые нежелательные отклонения от сложившейся в данной компании практики могут привести к понижению  рыночной цены акций. Поэтому нередко  предприятие вынуждено поддерживать дивидендную политику на достаточно стабильном уровне, несмотря на возможные  колебания конъюнктуры. Степень  стабильности дивидендной политики для многих неискушенных акционеров служит своеобразным индикатором успешности деятельности данного предприятия. 

4. Порядок выплаты дивидендов

     Дивиденды (Д) – часть чистой прибыли акционерного общества (АО), распределенная среди  акционеров пропорционально числу  акций, находящихся в их распоряжении. Дивиденды могут выплачиваться  с определенной периодичностью, что  регулируется национальным законодательством. Принятая в большинстве стран  процедура выплаты дивидендов стандартна и проходит несколько этапов:

     1) дата объявления дивидендов –  день, когда совет директоров  принимает решение о выплате  дивидендов, их размере, датах  переписи и выплаты. Дивиденды  могут выплачиваться ежемесячно, ежеквартально, один или два  раза в год, путем перечисления  по почте, перечисления на расчетный  или лицевой счет, путем выдачи  наличными суммами, ценными бумагами. Чем стабильнее и успешнее  работает предприятие, тем чаше  оно может выплачивать дивиденды.

     2) дата переписи – день регистрации  акционеров, имеющих право на  получение дивидендов (состав акционеров  постоянно меняется ввиду обращения  акций на рынке ценных бумаг). Дата переписи обычно назначается  за 2-4 недели до дня выплаты  дивидендов.

     3) для того, чтобы установить, кто имеет право на дивиденды, назначается экс-дивидендная дата: лица, купившие акции до этой даты, имеют право на дивиденды за истекший период; лица, купившие акции до этой даты и позже, такого права не имеют. Экс-дивидендная дата назначается обычно за 4 дня до момента Д переписи.

     4) дата выплаты – день, когда производится рассылка чеков акционерам или когда они могут получить дивиденды непосредственно. 

      Предприятие вправе ежеквартально,  раз в полгода  или раз  в  год принимать  решение  (объявлять)  о  выплате  дивидендов по размещенным акциям, если иное не установлено Федеральным  законом "Об  акционерных обществах" и Уставом предприятия.

      Предприятие обязано  выплатить  объявленные  по  каждой   категории (типу) акций   дивиденды.   Дивиденды  выплачиваются  деньгами,  а  в случаях, предусмотренных  Уставом предприятия, - иным имуществом.

      Дивиденды выплачиваются из чистой прибыли  предприятия за текущий год. Дивиденды  по привилегированным акциям определенных  типов  могут выплачиваться за  счет  специально  предназначенных  для этого фондов предприятия. Решение  о выплате промежуточных (ежеквартальных, полугодовых) дивидендов, размере дивиденда  и форме его выплаты  по  акциям  каждой категории (типа) принимается  Советом Директоров (наблюдательным советом) предприятия.  Решение о  выплате  годовых  дивидендов,  размере дивиденда и  форме  его  выплаты  по  акциям  каждой категории (типа) принимается Общим  Собранием акционеров по рекомендации Совета Директоров (наблюдательного  совета) предприятия. Размер годовых  дивидендов не может быть больше рекомендованного Советом Директоров (наблюдательным советом) предприятия и меньше выплаченных  промежуточных дивидендов. Общее  Собрание  акционеров  вправе  принять  решение   о невыплате  дивиденда по акциям определенных категорий (типов), а также о выплате дивидендов в неполном размере по привилегированным  акциям,  размер дивиденда по которым  определен в Уставе. Дата выплаты  годовых дивидендов определяется Уставом  предприятия или решением Общего Собрания акционеров о выплате годовых  дивидендов. Дата выплаты промежуточных  дивидендов определяется решением Совета Директоров (наблюдательного  совета) Общества о выплате промежуточных  дивидендов, но не может быть ранее 30 дней  со  дня  принятия  такого решения.

      Для каждой выплаты дивидендов Совет  Директоров  (наблюдательный совет) предприятия составляет  список  лиц,  имеющих право на получение  дивиденда. В список лиц,  имеющих  право  на  получение  промежуточных  дивидендов, должны  быть  включены  акционеры и номинальные держатели  акций, включенные в реестр акционеров предприятия не позднее чем за  10  дней до  даты  принятия  Советом Директоров (наблюдательным советом) предприятия решения о выплате дивидендов,  а в список лиц, имеющих право на получение годовых дивидендов,  - акционеры и номинальные держатели акций, внесенные в реестр акционеров предприятия на  день  составления списка лиц,  имеющих право участвовать в годовом Общем Собрании акционеров. 

     В ряде стран используется свой сложившийся  порядок выплаты дивидендов. Например, в Великобритании обычной практикой  компаний является выплата дивиденда  раз в полгода, причем большая  часть дивиденда (окончательный  дивиденд) объявляется на общем годовом  собрании акционеров компании вместе с финансовыми результатами деятельности компании за год. Объявление меньшего по размеру промежуточного дивиденда  обычно сопровождает промежуточный  отчет о состоянии дел компании, который составляется за шесть месяцев  до очередного общего годового собрания акционеров. Дивиденды выплачиваются  с помощью свидетельства на получение  дивиденда. В США дивиденды обычно выплачиваются ежеквартально дивидендными чеками. Согласно российскому законодательству акционерное общество вправе объявить о выплате дивидендов ежеквартально, раз в полгода или год.

    Общество  не вправе принимать решение о  выплате дивидендов, если:

     - не полностью оплачен уставной  капитал;

     - не выкуплены в полном объеме  собственные акции, по которым  у их владельцев возникло право  требовать их выкупа;

     - на момент выплаты дивидендов  акционерное общество отвечает  признакам банкротства, или данные  признаки появятся в результате  выплаты дивидендов;

     - стоимость чистых активов общества  меньше суммарной величины его  уставного капитала, резервного  фонда и превышение над номинальной  стоимостью определяется уставом  ликвидационной стоимости размещенных  привилегированных акций, либо  станет меньше этой величины  в результате выплаты дивидендов.

    Выплата дивидендов осуществляется либо АО, либо банком-агентом, который выступает  в этот момент агентами государства  по сбору налогов у источников и выплачивает акционерам Д за вычетом соответствующих налогов. Д может выплачиваться чеком, платежным поручением или почтовым переводом. По невыплаченным и неполученным Д % не начисляются.

    Источник  выплаты дивидендов – чистая прибыль  АО за истекший год; по привилегированным  акциям дивиденды могут выплачиваться  за счет специально созданных для  этого фондов. 
 
 
 
 
 
 

5. Виды  дивидендных выплат

    Существуют  различные варианты дивидендных  выплат: методика постоянного процента распределения прибыли, методика фиксированных  дивидендных выплат, методика выплаты  гарантированных минимальных и  экстра-дивидендная, методика выплаты по остаточному принципу, методика выплаты дивидендов акциями.

      Коротко охарактеризуем их.

      Методика  постоянного процентного  распределения прибыли

      Как известно, чистая прибыль распределяется на выплаты дивидендов по привилегированным  акциям (Дпа) и прибыль, доступную владельцам обыкновенных акций (Поа). Последняя, в свою очередь, распределяется решением собрания акционеров на дивидендные выплаты но обыкновенным акциям (Доа) и нераспределенную прибыль (ПН).

      Одним из основных аналитических показателей, характеризующих дивидендную политику, является коэффициент "дивидендный  выход", представляющий собой отношение  дивиденда по обыкновенным акциям к  прибыли, доступной владельцам обыкновенных акций (в расчете на одну акцию). Дивидендная  политика постоянного процентного  распределения прибыли предполагает неизменность значения коэффициента "дивидендный  выход", т. е.

      В этом случае, если предприятие закончило  год с убытком, дивиденд может  вообще не выплачиваться. Такая методика, кроме того, сопровождается значительной вариацией дивиденда по обыкновенным акциям, что, как отмечалось выше, может  приводить и, как правило, приводит к нежелательным колебаниям рыночной цены акций. А именно снижение выплачиваемого дивиденда вызывает падение курса  акций. Такая дивидендная политика используется некоторыми фирмами, но большинство  теоретиков и практиков в области  финансового менеджмента не рекомендуют  пользоваться ею.

      Методика  фиксированных дивидендных  выплат

      Эта политика предусматривает регулярную выплату дивиденда на акцию в  неизменном размере в течение  продолжительного времени, например 1,3 дол., безотносительно к изменению курсовой стоимости акций. Если фирма развивается успешно и в течение ряда лет доход на акцию стабильно превышает некоторый уровень, размер дивиденда может быть повышен, т. е. имеется определенный лаг между двумя этими показателями. Определяя размер фиксированного дивиденда на некоторую перспективу, компании в качестве ориентира нередко используют приемлемые для них значения показателя "дивидендный выход". Данная методика позволяет в определенной степени нивелировать влияние психологического фактора и избежать колебания курсовых цен акций, характерного для методики постоянного процентного распределения прибыли.

      Методика  выплаты гарантированного минимума и экстра-дивидендов

      Эта методика является развитием предыдущей. Компания выплачивает регулярные фиксированные  дивиденды, однако периодически (в случае успешной деятельности) акционерам выплачиваются  экстра-дивиденды. Термин "экстра" означает премию, начисленную к регулярным дивидендам и имеющую разовый характер, т. е. получение ее в следующем году не обещается. Более того, здесь также рекомендуется использовать психологическое воздействие премии - она не должна выплачиваться слишком часто, поскольку в этом случае становится ожидаемой, а сама методика выплаты экстра-дивидендов становится бесполезной. Данные о премии также публикуются в финансовой прессе. Например, если компания объявила о выплате дивиденда в размере 1,2 дол. и премии в размере 30 центов, информация в прессе может иметь вид: 1,2 + 0,3.

      Методика  выплаты дивидендов акциями

      При этой форме расчетов акционеры получают вместо денег дополнительный пакет  акций. Причины ее применения могут  быть разными. Например, компания имеет  проблемы с денежной наличностью, ее финансовое положение не очень устойчиво. Чтобы хоть как-то избежать недовольства акционеров, директорат компании может  предложить выплату дивидендов дополнительными  акциями.