Инвестиционные риски. 13

Термин  «инвестиции» начал использоваться в отечественной экономической литературе начиная с 80-х годов. В условиях административной системы управления экономикой основным понятием инвестиционной деятельности являлись капитальные вложения. Основные подходы к анализу сущности капитальных вложений — затратный и ресурсный — характеризовали капитальные вложения лишь с одной стороны: с точки зрения затрат на воспроизводство основных фондов или ресурсов, затрачиваемых на эти цели. В западной экономической литературе инвестиции традиционно трактовались как любые вложения капитала с целью его увеличения в будущем.

Рыночный  механизм инвестирования предполагает наличие развитой инфраструктуры инвестиционного  процесса, представленной институтами, обеспечивающими аккумулирование  временно свободных денежных средств  и их наиболее эффективное размещение. Основными типами этих институтов являются: коммерческие банки, небанковские институты и инвестиционные институты.

Инвестиционная  деятельность связана с различными видами рисков. Принято выделять общие (систематические) риски — одинаковые для всех участников инвестиционной деятельности и определяемые факторами, на которые инвестор не может воздействовать, и специфические (несистематические) риски, зависящие от способности инвестора к выбору объектов инвестирования с приемлемым риском и регулированию рисков.

Алгоритм  действий по регулированию риска включает: идентификацию рисков, возникающих в связи с инвестиционной деятельностью; выявление источников и объемов информации, необходимых для оценки уровня инвестиционных рисков; определение критериев и способов анализа рисков; разработку мероприятий по снижению рисков и выбор форм их страхования; мониторинг рисков с целью осуществления необходимой корректировки их значений; ретроспективный анализ регулирования рисков. Оценка уровня риска связана с расчетом отклонения ожидаемых доходов по инвестициям от средних или расчетных значений дохода. Она может производиться статистическими и экспертными методами.

В западной экономической литературе инвестиции традиционно трактовались как любые вложения капитала с целью его увеличения в будущем. Развитие рыночного подхода к пониманию инвестиций обусловило рассмотрение инвестиций в единстве ресурсов, вложений и отдачи вложенных средств, а также включение в состав объектов инвестирования любых вложений, дающих доход (эффект). В правовом аспекте инвестиции определяются как денежные средства, ценные бумаги, иное имущество, в том числе имущественные права, иные права, имеющие денежную оценку, вкладываемые в объекты предпринимательской и/или иной деятельности в целях получения прибыли и/или достижения иного полезного эффекта.

ИНВЕСТИЦИОННЫЕ  РИСКИ: СУЩНОСТЬ И КЛАССИФИКАЦИЯ

Инвестиционный  риск представляет собой вероятность возникновения финансовых потерь в виде снижения капитала или утраты дохода, прибыли вследствие неопределенности условий инвестиционной деятельности. Соотношение риска и доходности. Доходность и риск, как известно, являются взаимосвязанными категориями. Наиболее общими закономерностями, отражающими взаимную связь между принимаемым риском и ожидаемой доходностью деятельности инвестора, являются следующие: более рискованным вложениям, как правило, присуща более высокая доходность; при росте дохода уменьшается вероятность его получения, в то время как определенный минимально гарантированный доход может быть получен практически без риска.

Оптимальность соотношения дохода и риска означает достижение максимума для комбинации «доходность - риск» или минимума для комбинации «риск - доходность». При этом должны одновременно выполняться два условия:

1. ни одно другое соотношение доходности и риска не может обеспечить большей доходности при данном или меньшем уровне риска;

         Риск Премия за риск

С

В

А Е

 Доход

Рисунок 1. Взаимосвязь риска и доходности

2) ни  одно другое соотношение доходности и риска не может обеспечить меньшего риска при данном или большем уровне доходности.

На рис. 1 показано, что при допущении  принятия одного риска и одного источника  дохода имеется лишь одно такое сочетание - точка Е.

Однако  поскольку на практике инвестиционная деятельность связана с множественными рисками и использованием различных ресурсных источников, количество оптимальных соотношений возрастает. В связи с этим для достижения равновесия между риском и доходом необходимо использовать пошаговый метод решения путем последовательных приближений. Осуществление инвестиционной деятельности предполагает не только принятие известного риска, но и обеспечение определенного дохода. Если предположить, что минимальному риску соответствует минимальный необходимый доход, то можно выделить несколько секторов, характеризующихся определенной комбинацией дохода и риска: А, В, С.

Сектор А, вложения в котором не обеспечивают минимального необходимого дохода, может рассматриваться как область недостаточной доходности. Функционирование в секторе С связано с высокими рисками, снижающими возможность получения ожидаемых высоких доходов, поэтому сектор С может быть определен как область повышенного риска. Осуществление вложений в секторе в обеспечивает инвестору достижение дохода при допустимом риске, следовательно, сектор в является областью оптимальных значений соотношения доходности и риска.

Инвестиционная  деятельность связана с различными видами рисков. В общем, виде классификация наиболее значимых и специфичных для инвестирования рисков представлена на рис. 2.

Общие риски  включают риски, одинаковые для всех участников инвестиционной деятельности и форм инвестирования. Они определяются факторами, на которые инвестор при выборе объектов инвестирования не может повлиять. Риски подобного рода в теории инвестиционного анализа называют систематическими. К основным видам общих рисков можно отнести внешнеэкономические риски, возникающие в связи с изменением ситуации во внешнеэкономической деятельности, и внутриэкономические риски, связанные с изменением внутренней экономической среды. В свою очередь, данные виды рисков выступают как синтез более частных разновидностей рисков.

Социально-политический риск объединяет совокупность рисков, возникающих в связи с изменениями политической системы, расстановки политических сил в обществе, политической нестабильностью. Политические и страновые риски инвесторы принимают на себя в случае небольших или краткосрочных вложений с соответствующим увеличением процентной ставки.

Рисунок 2. Классификация рисков инвестиционной деятельности

При инвестиционном кредитовании или проектном финансировании снижение риска может обеспечиваться за счет предоставления гарантий государства. Экологический риск выступает как возможность потерь, связанных с природными катастрофами, ухудшением экологической ситуации. Риски, связанные с мерами государственного регулирования, включают риски изменения административных ограничений инвестиционной деятельности, экономических нормативов, налогообложения, валютного регулирования, процентной политики, регулирования рынка ценных бумаг, законодательных изменений .

Конъюнктурный риск — риск, связанный с неблагоприятными изменениями общей экономической ситуации или положением на отдельных рынках. Конъюнктурный риск может возникать, в частности, вследствие смены стадий экономического цикла развития страны или конъюнктурных циклов развития инвестиционного рынка. Инфляционный риск возникает вследствие того, что при высокой инфляции денежные суммы, вложенные в объекты инвестирования, могут не покрываться доходами от инвестиций. Инфляционный риск, как правило, почти полностью ложится на инвесторов (кредиторов), которые, должны правильно оценить перспективы развития инфляционных процессов, поэтому при исследовании инвестиционных качеств предполагаемых объектов принято закладывать прогнозные темпы инфляции. Важное воздействие на показатели эффективности инвестиций оказывают различие уровней инфляции по видам ресурсов и продукции (неоднородность инфляции) и превышение уровня инфляции над ростом курса иностранной валюты. Риск ухудшения условий для данной сферы деятельности включает риски, связанные с возможностью усиления конкуренции, изменения требований потребителей, банковскими кризисами и др. Упрочим рискам можно отнести риски, возникающие в связи с экономическими преступлениями, недобросовестностью хозяйственных партнеров, возможностями неисполнения, неполного или некачественного исполнения партнерами взятых на себя обязательств и пр.

Общие риски могут представлять серьезную угрозу для инвесторов, их следует учитывать по всем формам и объектам инвестирования. В отличие от общих рисков специфические риски сугубо индивидуальны для каждого инвестора. Они агрегируют все виды рисков, связанных с инвестиционной деятельностью конкретного субъекта или с вложениями в конкретные объекты инвестирования.

Специфические риски могут быть связаны с непрофессиональной инвестиционной политикой, нерациональной структурой инвестируемых средств, другими аналогичными факторами, негативные последствия которых можно в существенной степени избежать при повышении эффективности управления инвестиционной деятельностью. Эти риски являются диверсифицированными, понижаемыми и зависят от способности инвестора к выбору объектов инвестирования с приемлемым риском, а также к реальному учету и регулированию рисков. Совокупность рассматриваемых рисков по экономическому содержанию аналогична понятию несистематического риска. При рассмотрении специфических рисков представляется целесообразным выделить в их составе риски, присущие инвестиционному портфелю, и внутренние риски, свойственные различным видам инвестирования. Риск инвестиционного портфеля возникает в связи с ухудшением качества инвестиционных объектов в его составе и нарушением принципов формирования инвестиционного портфеля. В свою очередь, он является агрегированным и включает в себя более частные виды рисков. К наиболее значимым из них можно отнести следующие виды рисков:

• Капитальный риск - интегральный риск инвестиционного портфеля, связанный с общим ухудшением его качества, который показывает возможность потерь при вложении в инвестиции по сравнению с другими видами активов.
• Селективный риск связан с неверной оценкой инвестиционных качеств определенного объекта инвестирования при подборе инвестиционного портфеля.
• Риск несбалансированности возникает в связи с нарушением соответствия между инвестиционными вложениями и источниками их финансирования по объему и структурным показателям доходности, риска и ликвидности.
• Риск излишней концентрации (недостаточной диверсификации) можно определить как опасность потерь, связанных с узким спектром инвестиционных объектов, низкой степенью диверсификации инвестиционных активов и источников их финансирования, что приводит к необоснованной зависимости инвестора от одной отрасли или сектора экономики, региона или страны, от одного направления инвестиционной деятельности. При этом данный риск выступает как конгломерат различных рисков (странового, отраслевого, регионального, кредитного и т.д.) в сочетании со специфическими признаками, указанными в определении.

Рассмотренные риски являются специфическими рисками портфельного инвестирования, возникающими в связи с функционированием инвестиционного портфеля как целостной совокупности, что предполагает необходимость их учета при формировании и управлении инвестиционным портфелем. Кроме данных видов рисков можно выделить риски, присущие в той или иной степени различным видам инвестиционных объектов в составе инвестиционного портфеля, которые учитывают как при оценке отдельных инвестиционных вложений, так и инвестиционного портфеля в целом. Страновой риск - возможность потерь, вызванных размещением средств и ведением инвестиционной деятельности в стране с неустойчивым социальным и экономическим положением. Он включает в себя соответствующие экономические, политические, географические, экологические и прочие риски, которые в отличие от рассмотренных выше аналогичных видов общих рисков могут быть снижены при выборе инвестором иных объектов вложений. Отраслевой риск - риск, связанный с изменением ситуации в определенной отрасли. В основе отраслевого риска лежит цикличность развития отраслей, переориентация экономики, истощение ресурсов конкретного вида, изменение спроса на рынках и другие факторы. Региональный риск - это риск потерь в связи с неустойчивым состоянием экономики региона, который особенно присущ монопродуктовым регионам. Временной риск - возможность потерь вследствие неправильного определения времени осуществления вложений в инвестиционные объекты и времени их реализации, сезонных и циклических колебаний. Риск ликвидности - риск потерь при реализации инвестиционного объекта вследствие изменения оценки его инвестиционного качества. Кредитный риск - риск потери средств или потери инвестиционным объектом первоначального качества и стоимости из-за несоблюдения обязательств со стороны эмитента, заемщика или его поручителя. Данный вид риска в наибольшей степени присущ банковской деятельности, он связан с возможным ростом расходов при предоставлении кредитов по «плавающей» ставке, имеющей тенденцию к росту, снижением платежеспособности заемщика. Операционный риск - риск потерь, возникающих в результате того, что в деятельности субъекта, осуществляющего инвестиции, имеются нарушения в технологии инвестиционных операций, неполадки в компьютерных системах обработки информации и др. Приведенная структура рисков должна быть дополнена видами рисков, характерных для конкретных форм инвестирования.

При проектном  финансировании следует учитывать  следующие внутренние виды рисков: непроработанность проектной документации; производственно-технологический риск; риск изменения приоритетов в развитии предприятия; неопределенность целей, интересов и поведения предприятий - участников проекта; риск несоответствия существующих направлений сбыта и требований к сбыту продукции в соответствии с проектом; неполнота или неточность информации о финансовом положении и деловой репутации участников проекта; риск своевременной реализации проекта и выхода на расчетную эффективность и др. Риски инвестиционного проекта по времени возникновения условно можно разделить на три стадии: риски, возникающие на подготовительной стадии, риски, связанные со строительством объекта, риски в связи с функционированием объекта. Для третьей стадии наиболее характерны внутренние (хозяйственные) риски, связанные с низким качеством управления предприятием, неустойчивостью спроса на продукцию, появлением конкурентоспособной альтернативной продукции, неплатежеспособностью потребителей и др.

 ПРОЦЕСС РЕГУЛИРОВАНИЯ ИНВЕСТИЦИОННЫХ РИСКОВ

Инвестиционная деятельность всегда связана с рисками. Ее успешное осуществление во многом зависит от того, насколько удастся выполнить задачу нахождения оптимального соотношения доходности и риска, квалифицированно управлять рисками.

Последовательность действий по регулированию риска включает:

• идентификацию рисков, возникающих в связи с инвестиционной деятельностью;

•  выявление  источников и объемов информации, необходимых для оценки уровня инвестиционных рисков;

•  определение критериев и  способов анализа рисков;

• разработку мероприятий по снижению рисков и выбор форм их страхования;

•  мониторинг рисков с целью  осуществления необходимой корректировки их значений;

•  ретроспективный анализ регулирования  рисков.

ИДЕНТИФИКАЦИЯ РИСКОВ

Идентификация рисков предполагает выявление состава  и со- 
держания возможных рисков. Общей основой идентификации рис- 
ков применительно к конкретному инвестиционному объекту, даю- 
щей  представление  о  структуре  риска,  выступает  классификация  
рисков.  В  соответствии  с  ней  выявляются  состав  и  содержание  
рисков по отдельным инвестиционным вложениям, затем по группам 
вложений и, наконец, по совокупности инвестиционных вложений 
в целом.

Источники информации, необходимой для оценки рисков

Оценка  уровней риска предполагает определение  источников и  
массивов информации, включающей статистические и оперативные  
данные, экспертные оценки и прогнозы, рейтинги и т.д. Принятие  
решений при наличии более полной и точной информации является  
более взвешенным, а, следовательно, менее рискованным. Информация, которая необходима для целей управления рисками, может быть разделена

на следующие блоки:

•  информация об участниках инвестиционной деятельности;

•  информация о текущей конъюнктуре рынка  и тенденциях ее

изменения;

•  информация о предполагаемых событиях, способных  оказать значимое влияние на рынок;

•  информация об изменениях в нормативной базе, воздействующих на инвестиционную деятельность;

•  информация об условиях инвестиционных вложений.

Основными источниками информации являются: статистическая  
отчетность,  публикуемая  государственными  органами;  финансовая,

биржевая  и специализированная пресса  «Euromoney»,«Institutional Investor»

«Project Finance», «Вестник ФКЦБ», «Деловой экспресс», «Коммерсант», 
«Рынок ценных бумаг», «Финансовая газета», «Финансовые  
известия», «Финансовая Россия», «Экономика и жизнь», «Эксперт» и  
др.), подсистемы финансового рынка международных и национальных

информационных  систем «Reuter»,«Телекурс»,«Финмаркет» специализи-

рованные базы данных (DIALOG, и др.),базы данных нормативных актов («Гарант»,«Консультант+»),системы данных рейтинговых агентств 
и организованных внебиржевых систем, оценочные и прогностические 
материалы аналитических отделов банков, экспертные оценки.

Статистическую обработку  информации целесообразно осуществлять 
на основе методов несплошного статистического наблюдения,  
таких, как репрезентативная выборка на случайной основе, направ- 
ленный отбор информации на классификационной основе, анкетные опросы.

Методы сплошного статистического  наблюдения являются более  
трудоемкими и применяются реже, хотя при достоверной статистической 
базе их использование позволяет прийти к более точным вы- 
водам. Следует отметить, что качество отбора и обработки первичных  
массивов информации во многом определяет результаты анализа, что  
обусловливает высокую значимость этого блока регулирования риска.

Следующим блоком процесса регулирования рисков является определение критериев и способов анализа рисков. Для этого применительно к каждому объекту инвестирования целесообразно разработать комплекс показателей по идентифицированным ранее статьям номенклатуры рисков и определить критические и оптимальные значения по отдельным показателям и их комплексу.

Поскольку инвестиционный риск характеризует  вероятность недополучения прогнозного дохода, то его уровень оценивается как

отклонение ожидаемых доходов по инвестициям от средней или рас- 
четной величины.  При расчете вероятности получения ожидаемого  
дохода могут быть использованы как статистические данные, так и  
экспертные оценки. Однако при недостаточно представительной статистике  наилучшим  методом  представляется обработка экспертами  
статистической информации и осуществление на этой основе экспертных оценок.

При одинаковых значениях уровня ожидаемого дохода более надежными  являются вложения, которые  характеризуются  
значением среднеквадратического отклонения, показывающего колеблемость вероятности получения ожидаемого дохода (вариацию

  доходности).

При различии значений средних уровней доходности по сравниваемым

инвестиционным  объектам выбор направления исходя из значений

вариации  невозможен, поэтому в данных случаях  инвестиционное решение принимается на основе коэффициента вариации, оценивающего размер риска на величину доходности. Предпочтение отдается тем инвестиционным проектам, по которым значение коэффициента вариации является более низким, что свидетельствует о лучшем соотношении дохода и риска.

Метод оценки по коэффициенту р используется при определении риска данного инвестиционного объекта (в основном фондовых инструментов) по отношению к уровню систематического (рыночного) риска.

Использование статистических методов  для оценки рисков ин- 
вестиционной деятельности в российской экономике носит, ограни- 
ченный характер, что связано с отсутствием или непредставительнотью 
статистических данных по  многим объектам  инвестирования.  
С  определенной  степенью  осторожности  статистические  методы  
могут применяться для анализа рисков по ряду фондовых инструментов, в частности по наиболее торгуемым корпоративным ценным бу- 
магам. Однако оценка рисков инвестиционного кредитования и проектного финансирования на основе статистических методов, как правило, не является достоверной.

При  отсутствии  необходимых  информационно-статистических  
данных для расчета величины рисков на основе статистических методов 
оценка рисков проводится экспертным путем. Для этого применительно 
к каждому объекту инвестирования целесообразно раз- 
работать комплекс показателей по идентифицированным ранее стать- 
ям номенклатуры рисков и определить предельные и оптимальные  
значения по отдельным показателям и их комплексу.

После определения простых рисков решается вопрос о выборе метода 
сведения разнообразных показателей  к единой  интегральной  
оценке. В качестве такого метода можно использовать один из тра- 
диционных методов получения рейтинговых показателей: индексный  
метод, метод расстояний, относительных величин, взвешенных балльных 
оценок.

Для оценки роли отдельных рисков в общем риске используется взвешивание; при этом для каждого объекта  инвестирования могут быть применены  различные подходы при соблюдении таких общих требований, как неотрицательность  весовых коэффициентов и приравнивание  их суммы к единице.

Наибольшего  внимания  заслуживает  подход,  предполагающий  
ранжирование отдельных рисков по степени приоритетности и оп- 
ределение весовых коэффициентов к в соответствии со значимостью  
этих рисков. Так, максимальное значение весового коэффициента  
присваивается рискам, имеющим в сложившейся ситуации первостепенное

значение, минимальное — рискам последнего ранга; риски с равной значимостью  получают одинаковые весовые коэффициенты.  
Определяется также значение соотношения между весовыми коэффициентами первого и последних рангов. В качестве способа

взвешивания используется расчет средней арифметической или средней геометрической.

С целью контроля за достоверностью результатов оценки рис- 
ков при использовании весовых коэффициентов в соответствии со  
степенью  приоритетности  можно  исчислить  общий  риск  объекта  
инвестирования, применяя весовые коэффициенты, найденные по- 
средством случайного распределения. В качестве значений весовых  
коэффициентов можно использовать, в частности, среднюю величину

и величину среднеквадратического отклонения, рассчитанного

исходя  из возможного значения коэффициента вариации.

Следующая стадия процесса регулирования  рисков связана с раз- 
работкой мероприятий по их страхованию. В качестве объектов страхования могут рассматриваться как весь комплекс рисков, присущих

данному  виду инвестирования так  и  наиболее  значимые  риски

(в  частности, те, на долю которых  приходится свыше 5% от значения  совокупных рисков). В последнем  случае существенные риски выделяются  в отдельный блок с тем, чтобы  выработать конкретные мероприятия  по их снижению.

Общими способами страхования  риска является диверсификация рисков, создание специальных резервов, используемых при реализации рисков, полная или  частичная передача рисков специализированным кредитно-финансовым институтам —  страховым компаниям, система заключения срочных контрактов и сделок на рынке  ценных бумаг, предоставление гарантий, включение защитных оговорок в заключаемые  договоры.

Диверсификация инвестиционных рисков предполагает совер- 
шенствование управления инвестиционными активами и источниками 
финансирования,  их  оптимизацию  по  объемам,  срокам  и  
структуре.  Важное значение имеет соблюдение принципа диверсификации 
при  осуществлении  инвестиционно - кредитной деятельности банков.

Следует  отметить,  что  экономические  нормативы,  
введенные  в  действие  Центральным  банком  РФ,  ориентируют  
банки  в основном  на снижение  кредитных рисков.  Диверсификация  кредитных вложений  осуществляется  путем установления показателя предельной суммы ссуд,  максимального размера риска на  
одного заемщика, количества крупных кредитов и их среднего размера.  Повышение степени диверсификации характеризуется, увеличением  количества  крупных  кредитов  в  общей  сумме  кредитных  
вложений  и уменьшением  размера крупных  кредитов.

Вместе с тем  используемая методика не учитывает другие виды  
банковских  рисков,  в  частности  процентный  риск,  и  необходимость  диверсификации  инвестиционных  активов по  срокам.  Для  
измерения степени риска инвестиций банка с точки зрения их соответствия  источникам  финансирования  по  объемам и срокам  с  
учетом процентного риска можно использовать следующий показатель:

где а — показатель уровня риска;

 Iaί- инвестиционные вложения, взвешенные по срокам;

 Ipί- источники финансирования инвестиционных вложений, взвешенные по срокам.

Кроме того, рассматриваемый показатель, являясь результатом

  сопоставления инвестиционных активов и источников их финансирования, взвешенных по срокам, свидетельствует об излишке или недостатке   средств для  обеспечения  инвестиционной деятельности  и  
дает возможность предусмотреть вероятность возникновения у банка  
финансовых затруднений. Полученные результаты, скорректированные 
с учетом риска потерь, показывают максимальную величину резервов, которые необходимо сформировать на случай реализации рисков.

Следует отметить, что формирование специальных резервов как  
способ страхования рисков может осуществляться и в обязательном  
порядке  (в соответствии с нормативными актами),  и добровольно.  
Основными видами резервов,  которые могут создаваться на случай  
реализации рисков, являются: резерв под общие риски, под кредитный 
риск, обесценение ценных бумаг, по рискованным операциям и

финансированию.