Производный финансовый инструмент

Производный финансовый инструмент (дериватив) (англ. derivative) — финансовый инструмент, цены или условия которого базируются на соответствующих параметрах другого финансового инструмента, который будет являться базовым. Обычно, целью покупки дериватива является не получение базового актива, а получение прибыли от изменения его цены. Отличительная особенность деривативов в том, что их количество не обязательно совпадает с количеством базового инструмента. Эмитенты базового актива обычно не имеют никакого отношения к выпуску деривативов. Например, суммарное количество контрактов CFD на акции компании может в несколько раз превышать количество выпущенных акций, при этом само это акционерное общество не выпускает и не торгует деривативами на свои акции.

Дериватив имеет  следующие характеристики:

1. его стоимость меняется вслед за изменением процентной ставки, цены товара или ценной бумаги, обменного курса, индекса цен или ставок, кредитного рейтинга или кредитного индекса, другой переменной (иногда называемой «базисной»);
2. для его приобретения необходимы небольшие первоначальные инвестиции по сравнению с другими инструментами, цены на которые аналогичным образом реагируют на изменения рыночной конъюнктуры;
3. расчёты по нему осуществляются в будущем.

По сути дериватив  представляет собой соглашение между  двумя сторонами, по которому они  принимают на себя обязательство  или право передать определённый актив или сумму денег в установленный срок или до его наступления по согласованной цене.

Существуют некоторые  другие подходы к определению  производного финансового инструмента. Согласно этим определениям признак срочности является необязательным — достаточно лишь того, что данный инструмент основан на другом финансовом инструменте. Также существует подход, согласно которому производным инструментом может считаться только тот, по которому предполагается получение дохода за счёт разницы цен и не предполагается использование данного инструмента для поставки товара или иного базового актива.

Большинство производных  финансовых инструментов в соответствии с российским законодательством не признаётся ценной бумагой, как это трактуется в Федеральном законе «О рынке ценных бумаг». Исключение составляет опцион эмитента. Однако встречается такой термин как производная ценная бумага. Под это понятие попадают инструменты, основанные на ценных бумагах (форвардный контракт на облигацию, опцион на акцию, депозитарная расписка).

Признаки производных инструментов

• Производные финансовые инструменты основываются на других финансовых инструментах: валютах, ценных бумагах. Встречаются производные  инструменты на другие деривативы, как например опцион на фьючерсный контракт.
• Как правило деривативы используются не с целью купли-продажи базового актива, а с целью получения дохода от разницы в ценах.
• Рынок производных инструментов напрямую связан с рынком ценных бумаг. Эти рынки строятся по одинаковым принципам, ценообразование на этих рынках происходит по одним законам и, как правило, на них торгуют одни и те же участники.

Примеры деривативов

• Валютный своп
• Кредитный дефолтный своп
• Опцион
• Процентный своп (IRS)
• Своп
• Свопцион
• Соглашение о будущей процентной ставке (FRA)
• Форвард
• Фьючерс
• Варрант
• Конвертируемые облигации
• Депозитарная расписка

Валютный  своп — это комбинация двух противоположных конверсионных сделок на одинаковую сумму с разными датами валютирования. Применительно к свопу дата исполнения более близкой сделки называется датой валютирования, а дата исполнения более удаленной по сроку обратной сделки — датой окончания свопа (maturity). Большая часть сделок валютный своп заключается на период до 1 года.

Если ближняя по дате конверсионная сделка является покупкой валюты (обычно базовой), а более удаленная — продажей валюты, такой своп называется «купил/продал» (англ. buy and sell swap). Если же вначале осуществляется сделка по продаже валюты, а обратная ей сделка является покупкой валюты, этот своп будет называться «продал/купил» (sell and buy swap).

Как правило, сделка валютный своп проводится с одним контрагентом, то есть обе конверсионные операции осуществляются с одним и тем же банком. Это так называемый чистый своп (pure swap). Однако допускается называть свопом комбинацию двух противоположных конверсионных сделок с разными датами валютирования на одинаковую сумму, заключенных с разными банками — это сконструированный своп (engineered swap).

По срокам можно  разделить валютные свопы на три  вида:

• Стандартные свопы (со спота) — здесь ближайшая дата валютирования — спот, дальняя на условиях форвард;
• Короткие однодневные свопы (до спота) — здесь обе даты сделок, входящих в состав сделки Своп, приходятся на даты до спота. Например, по сделке Tom/Next расчеты по первой сделке осуществляются датой валютирования Tom (Tomorrow), а вторая на следующий (Next) рабочий день (второй рабочий день после заключения сделки — спот).
• Форвардные свопы (после спота) — для них характерны сочетания двух сделок аутрайт, когда более близкая по сроку сделка заключается на условиях форвард (дата валютирования позже, чем спот), а обратная ей сделка заключается на условиях более позднего форварда.

Валютные свопы, несмотря на то, что по форме они  представляют собой конверсионные  операции, по своему содержанию относятся  к операциям денежного рынка (MM operations).

Расчет цены Свопа

Расчёт своп-разницы  на основании процентных ставок и курса валют:

Своп разница  Bid

где

• Spot_Bid — курс Spot валютной пары
• Rate.1_Ask — процентная ставка Ask лидирующей валюты пары, для пары USD/RUB используется ставка валюты USD
• Rate.2_Bid — процентная ставка Bid валюты цены пары, для пары USD/RUB используется ставка валюты RUB
• YF_Ccy.1 — продолжительность свопа в годах, рассчитанная по финансовой базе года первой валюты (Actual/360, Actual/365, Actual/Actual...)
• YF_Ccy.2 — продолжительность свопа в годах, рассчитанная по финансовой базе года второй валюты

Пусть

1. даты свопа и срок сделки (в годах):
• 01.12.2008 и
• 01.02.2009
• Количество дней (в годах)
1. USD = 62 / 360 = 0.172222222 (Act / 360)
2. RUB = 31 / 366 + 31 / 365 = 0.16963096 (Act / Act) 
   
2. ставки и Spot курс
• USD: 2 / 3
• RUB: 12 / 14
• USD/RUB: 29.0000 / 29.0500

Цена 

или в пунктах — 4 382.18  

Аналогично  рассчитывается своп-разница Ask:

или в пунктах — 5 878.03

Таким образом, Банк, округляя, будет котировать своп так: 4382 / 5878,

где

1. 4 382 — цена, по которой он готов совершить операцию Sell / Buy
2. 5 878 — цена, по которой он готов совершить операцию Buy / Sell

Креди́тный  дефо́лтный своп (англ. credit default swap, CDS) — кредитный дериватив или соглашение, согласно которому «Покупатель» делает разовые или регулярные взносы (уплачивает премию) «Эмитенту» CDS, который берет на себя обязательство погасить выданный «Покупателем» кредит третьей стороне в случае невозможности погашения кредита должником (дефолт третьей стороны). «Покупатель» получает ценную бумагу — своего рода страховку выданного ранее кредита или купленного долгового обязательства. В случае дефолта, «Покупатель» передаст «Эмитенту» долговые бумаги (кредитный договор, облигации, векселя), а в обмен получит от «Эмитента» компенсацию суммы долга плюс все оставшиеся до даты погашения проценты.

Существует две формы компенсации – денежная компенсация и физическая доставка. Первая форма предусматривает покрытие «Эмитентом» убытка «Покупателя» в размере разности между номинальной и реальной стоимостью актива. В случае физической доставки, «Эмитент» CDS обязан откупить определённый в контракте актив за определённую цену, например, его нарицательную стоимость. Таким образом, риск неблагоприятного развития цены актива переходит на «Эмитента».

«Покупателем» обычно является банк, который сам берет кредиты для своих операций. В обеспечение своих кредитов (или иных обязательств) он теперь может предложить гарантию уплаты в форме ранее приобретённого дефолтного свопа. Это резко понижает необходимость требовать дополнительные формы гарантий, например в форме залога или операций РЕПО.

Кредитный дефолтный  своп в форме ценной бумаги, которую  можно перепродавать решает сразу  несколько задач:

1. кредитные риски отделяются от возможности получать проценты по выданным кредитам;
2. так как риск взят на себя другой структурой, размораживаются банковские резервы на случай невозвратов, такие резервы теперь вообще можно не создавать;
3. стоимость дефолтных свопов меньше, чем традиционный страховой полис, так как у страховых организаций законодательство требует создания соответствующих резервов, а для эмитентов дефолтных свопов таких требований нет;
4. эмитентами могут выступать не только страховые компании и хеджевые фонды, но и желающие подзаработать банки, пенсионные и инвестиционные фонды, просто крупные компании и даже частные лица.

В течение последних лет кредитные дефолтные свопы стали популярны в США по мере взрывного роста кредитных рисков. Так как этот финансовый инструмент не контролируется ни биржами, ни государственными структурами, нет точных сведений про объём оборота кредитных дефолтных свопов. Считается, что на конец второго квартала 2008 года этот рынок составлял 15,5 триллионов долларов в США и около 60 триллионов в мире. Центром торговли стал Лондон. При этом валовой внутренний продукт Соединенных Штатов в 2007 году равнялся 13,8 триллиона долларов, а ВВП всего мира — около 55 триллионов.

Дефолтные свопы  похожи на страхование, так как могут использоваться кредиторами для хеджирования рисков неплатежа по займам. Однако есть существенные отличия от страхования:

1. объектом дефолтного свопа может быть любое долговое обязательство — от контракта на поставку товара до всего веера производных долговых обязательств, в основе которых лежат транши ипотечных кредитов;
2. «Покупатель» и «Эмитент» могут не иметь прямых отношений с объектом дефолтного свопа, например, когда страхуются обязательства по купленной на вторичном рынке облигации или опционе;
3. в отличие от страхового полиса, дефолтный своп является передаваемой ценной бумагой и его можно продавать и покупать неограниченное количество раз;
4. нерегулируемый статус позволяет покупать и продавать этот дериватив не на бирже, а в частном порядке;
5. отсутствуют юридические требования по наличию у эмитента свопа активов, соответствующих возможным обязательствам.

Всё это делает систему дефолтных свопов привлекательной  для спекулятивных операций, но не очень устойчивой при экономическом кризисе. Нужно учитывать, что около 30 % всех дефолтных свопов продали хеджевые фонды, которые вырученные от продажи средства часто направляют на фондовый рынок. Падение фондового рынка приведёт к уменьшению активов таких хеджевых фондов. И если в этой ситуации к ним начнут массово обращаться за выплатами по дефолтным обязательствам, активов фондов может не хватить. Из-за мирового финансового кризиса (2008) ожидается волна корпоративных банкротств, что вынудит покупателей дефолтных свопов попытаться получить сотни миллиардов долларов от своих контрагентов (страховщиков). Для осуществления выплат страховщики будут вынуждены распродавать свои активы. Это может ещё более осложнить финансовый кризис.

История

В декабре 1997 года сотрудники банка JP Morgan скомпоновали 300 разноплановых кредитов, предоставленных банком голубым фишкам фондового рынка (Ford, Wal-Mart, IBM и т. п.) на общую сумму в 9,7 миллиарда долларов, выделили самые рискованные и использовали их в качестве объекта страхования через дефолтный своп. По сути, было объявлено, что банк JP Morgan будет регулярно платить премию тому, кто возьмёт на себя риск невозврата по этим кредитам. Учитывая, что речь шла о лидерах фондового рынка, никому не могло прийти в голову, что IBM или Ford обанкротятся или откажутся выполнять долговые обязательства. Нашлось довольно много желающих принять на себя подобный «риск», то есть выступить гарантом оплаты. У банка появились дополнительные расходы на премию, но при этом он высвободил из резервного фонда сотни миллионов долларов, которые были направлены в оборот и принесли дополнительный доход.

В 2000 году через дефолтные свопы гарантировалось кредитов на 100 миллиардов долларов.

В 2004 году рынок дефолтных свопов гарантировал свыше 6 триллионов долларов, а ещё через год — 10 триллионов (больше суммы акций на Нью-Йоркской фондовой бирже). Качественный скачок объёма связан со включением в рынок всей совокупности ипотечных кредитов и деривативов. Цены на недвижимость много лет только росли. Выдавать гарантии под обеспечение недвижимостью не вызывало больших опасений. Дефолтные свопы продавали страховые компании, инвестиционные банки, паевые и пенсионные фонды, хеджеры и просто частные спекулянты. Рекордсменами стали AIG (около 440 миллиардов долларов гарантий) и Lehman Brothers (700 миллиардов долларов гарантий).

В 2007 году Чикагская товарная биржа создала регулируемую федеральным законодательством площадку для торговли дефолтными свопами. Однако, она не заработала из-за бойкота банков, которые предпочитают продолжать свою торговлю внебиржевым образом.

Опцион (англ. option ) — договор, по которому покупатель опциона получает право (но не обязанность) совершить покупку или продажу актива по заранее оговорённой цене в определенный договором момент в будущем или на протяжении определенного отрезка времени.

Биржевые и внебиржевые опционы

Биржевые опционы  являются стандартными биржевыми контрактами, и их обращение аналогично фьючерсам (фьючерсным контрактам). Для таких опционов биржей устанавливается спецификация контракта. При заключении сделок участниками торгов оговаривается только величина премии по опциону, все остальные параметры и стандарты установлены биржей. Публикуемой биржей котировкой по опциону является средняя величина премии по данному опциону за день.

С точки зрения биржевой торговли опционы с разными  ценами исполнения или датами исполнения считаются разными контрактами. По биржевым опционам клиринговой палатой ведётся учёт позиций участников по каждому опционному контракту. То есть участник торгов может купить один контракт, и если он продаёт аналогичный контракт, то его позиция закрывается. Расчётная палата биржи является противоположной стороной сделки для каждой стороны опционного контракта. По биржевым опционам существует также механизм взимания маржевых сборов (обычно уплачивается только продавцом опциона).

Внебиржевые опционы  не стандартизированные — в отличие от биржевых, они заключаются на произвольных условиях, которые оговаривают участники при заключении сделки. Технология заключения аналогична форвардным контрактам. Сейчас основными покупателями внебиржевого рынка являются крупные финансовые институты, которым необходимо хеджировать свои портфели и открытые позиции. Им могут быть нужны даты истечения, отличные от стандартных. Основными продавцами внебиржевых опционов являются в основном крупные инвестиционные компании.

Биржи предпринимают попытки сместить внебиржевую торговлю на биржевое рыночное пространство. Появились FLEX-опционы, условия по которым позволяют варьировать даты истечения и страйк-цены.

FX опционы

Одной из разновидностей опционов являются FX опционы (опционы  на рынке форекс), где покупатель опциона имеет право на определённую дату обменять одну валюту на другую по заранее оговоренному обменному курсу. FX опционы в основном используют импортёры/экспортёры для хеджирования рисков изменения курса между валютой внешнеэкономического контракта и валютой реализации/закупки товара на внутреннем рынке.

Тип опциона

Опцион может  быть на покупку или продажу базового актива.

Опцион колл — опцион на покупку. Предоставляет покупателю право купить базовый актив.

Опцион пут — опцион на продажу. Предоставляет покупателю право продать базовый актив.

Соответственно  возможны четыре вида сделок с опционами:

• купить Опцион колл
• выписать (продать) Опцион колл
• купить Опцион пут
• выписать (продать) Опцион пут

Стиль опциона

Наиболее распространены опционы двух стилей — американский и европейский.

Американский  опцион может быть погашен в любой день срока до истечения срока опциона. То есть для такого опциона задается срок, во время которого покупатель может исполнить данный опцион.

Европейский опцион может быть погашен только в одну указанную дату (дата истечения срока, дата исполнения, дата погашения).

Премия опциона

Премия  опциона — это сумма денег, уплачиваемая покупателем опциона продавцу при заключении опционного контракта. По экономической сути премия является платой за право заключить сделку в будущем.

Часто, говоря «цена  опциона», подразумевают премию по опциону. Премия биржевого опциона  является котировкой по нему.

Экзотические опционы

Опционный контракт, при заключении которого оговаривается  вид базисного актива, объём контракта, цена покупки или продажи, тип и стиль называется стандартным (standard) или «ванильным» опционом (plain vanilla option). С развитием рынка в условия опционных контрактов стали включать дополнительные переменные в ответ на запросы покупателей, вызванные особенностями риска, который они хотели бы хеджировать опционами. Так как внебиржевой рынок опционов отличается гибкостью, то дополнительные оговорки просто отражались на величине премии, уменьшая или увеличивая её.

Особо удачные  изобретения стали предлагаться на рынке в массовом порядке. Так  возникли нестандартные (non-standard) или  экзотические опционы (exotic options или просто exotics). Временем появления рынка экзотических опционов считается конец 80-х годов.

К экзотическим опционам относят азиатские, барьерные, сложные опционы, а также свопционы.

Опционные рынки

Всю историю  опционных рынков можно разделить  на два периода — биржевой и небиржевой.

Первые упоминания об опционах датируются вторым тысячелетием до нашей эры. Первая достоверно известная инвестиция хеджингового типа была сделкой с опционом «колл» и, по всей видимости, имела место примерно 2500 лет тому назад. Аристотель передал историю бедного философа Фалеса, который продемонстрировал скептикам, что он изобрел «универсальный финансовый механизм» и получил прибыль, заключив договор с владельцами оливковых давилен на исключительное право пользования их оборудованием для переработки предстоящего урожая. Владельцы давилен были рады переложить на него риск, связанный с будущими ценами на маслины, и получить авансом платеж в качестве хеджа против плохого урожая. Оказалось, что Фалес правильно предсказал богатый урожай, и спрос на услуги оливковых давилен возрос. Он продал свои права на пользование давильнями и получил прибыль. В опционе «колл» Фалес рисковал только своим авансовым платежом. Хотя он не вкладывал деньги ни в поля, ни в работников, ни в оливковые давильни, он активно участвовал в производстве маслин, приняв на себя риск, который не могли или не хотели взять на себя крестьяне, выращивавшие маслины, и владельцы давилен, — и позволил им сосредоточить внимание на производстве и переработке маслин. Они получили доход от своей работы, а он — от своей.

Другое достаточно известное упоминание об опционах — тюльпановый бум в Голландии. Торговцы тюльпанами, желавшие подстраховать свои возможности наращивания запасов при росте цен, покупали колл-опционы, дающие им право, но не налагавшие обязанность, купить товар в течение определенного срока по оговоренной цене. Цветоводы в поисках защиты от падения цен покупали пут-опционы, дающие им право поставить или продать тюльпаны другой стороне по заранее оговоренной цене. Другая сторона в этих опционах — продавцы — брала на себя риски в обмен на премии, уплачиваемые покупателями опционов. Продавцам колл-опционов премии компенсировали риск роста цен, а продавцам пут-опционов — риск падения цен. После этого случая, а также после серии обвалов финансовых пирамид в Британии, случившихся в начала XVIII века в 1720 году был принят «Bubble Act» — закон о «Мыльных пузырях», согласно которому статус «ограниченной ответственности» (limited liability) можно было получить лишь на основании специального акта парламента. Примерно в то же самое время признанный срочный рынок существовал в Японии, где землевладельцы, получавшие натуральную ренту (доля урожая риса) при помощи опционов страховали себя от неурожая.

В США опционы  используются давно. Пут и колл опционы  начали обращаться на бирже с 1790-х  годов, вскоре после знаменитого  Соглашения под платаном (1792 г.), с которого начала свое существование Нью-Йоркская фондовая биржа. Во время гражданской войны в США правительство Конфедерации при помощи финансового продукта, составленного из облигации и опциона на получение хлопка для владельца облигации финансировало закупки вооружений за границей. В то же время это обеспечивало формирование зарубежной клиентуры, заинтересованной в выживании Конфедерации. Риск обесценения доллара Конфедерации покрывался правом получить за облигации британской или французской валютой. Возможность получить в счет долга хлопок защищала от инфляции и была заманчива тем, что хлопок предлагался по 6 пенсов при европейских ценах около 24 пенсов. Кроме того, облигации были конвертируемы в хлопок «в любой момент». Эта возможность защитила от превратностей войны тех кредиторов, которые, проявив расторопность, успели приобрести свой хлопок до окончательного поражения конфедератов.

В 1848 году в Чикаго была основана крупнейшая в мире биржа  срочных сделок CBOT (Chicago Board of Trade). В то время на этой бирже торговали преимущественно зерном, затем в обороте появились форвардные контракты на зерно и опционы. Опционы появились там к 60-м годам XIX века, а в начале XX века появилась Ассоциация Брокеров и Дилеров по Опционам (Put and Call Brokers and Dealers Association).