Фундаментальный анализ стоимости акций

СОДЕРЖАНИЕ

ВВЕДЕНИЕ 2

1. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ  ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ АКЦИИ 4

2. ОСНОВНЫЕ МЕТОДЫ ОЦЕНКИ  СТОИМОСТИ КОМПАНИИ И АКЦИЙ 14

2.1 Основные методы оценки  компании 14

2.2 Модели оценки обыкновенных  акций 24

3. ФУНДАМЕНТАЛЬНЫЙ АНАЛИЗ  СТОИМОСТИ КОМПАНИЙ ЛУКОИЛ, ВТБ,  СБЕРБАНК, ГАЗПРОМ, РОСНЕФТЬ. 27

3.1 Фундаментальный анализ  акции компании «Лукоил» 27

3.2 Оценка стоимости акций  ВТБ 36

3.3 Оценка акций ОАО  Сбербанк 41

3.4 Оценка стоимости акций  Газпромбанк 49

3.5 Оценка стоимости акций  Роснефть 57

ЗАКЛЮЧЕНИЕ 68

СПИСОК ИСПОЛЬЗОВАННОЙ ЛИТЕРАТУРЫ 72

ВВЕДЕНИЕ

В настоящее время все  популярнее становится вложение денежных средств в ценные бумаги, торговля на фондовой бирже. Как трейдеру узнать какова будет тенденция рынка, когда  следует закупить ценные бумаги, когда  продать, вложения в какие акции  будут более прибыльными, какие  более стабильными. Существует три  главных метода анализа финансовых рынков: фундаментальный анализ, технический  анализ и интуитивный подход к  анализу [3, с.13 ].

Технический анализ основан  на анализе рыночной конъюнктуры, динамики курсов, графиков. Он помогает сделать  правильный выбор в конкретную минуту. Благодаря ему, можно прогнозировать движение акции через час, день, неделю. Агрессивная стратегия и желание  делать деньги каждый день - это технический  анализ.

Фундаментальный анализ не может предсказать, сколько будет стоить акция через сутки или через неделю. Даже месяц для него слишком маленький отрезок времени. Фундаментальный анализ позволят оценить финансовое состояние компании и рассчитать стоимость акции через год, чтобы купить и знать общую тенденцию цены на данную акцию.

Каждый трейдер определяет для себя свою стратегию торговли, набор тех аналитических данных на которые он будет опираться. Наилучшим  вариантом является совокупность обоих  методов.

Целью написания данной дипломной  работы является фундаментальный анализ стоимости акций.

Для достижения поставленной цели необходимо решить следующие задачи:

• Рассмотреть основные понятия оценки акций и компании
• Рассмотреть методы оценки стоимости компании
• Рассмотреть методы оценки акций компании
• Рассмотреть анализ деятельности ОАО Лукоил
• Рассмотреть анализ стоимости акции «ВТБ»
• Рассмотреть стоимость акций компании Сбербанк
• Рассмотреть стоимость акции компании Газпром
• Рассмотреть стомость акций компании Роснефть

При написании данной дипломной  работы использовались труды таких  авторов Романов В.С., Романов В.С. ,  Романов В.С.  Лугуев О.С., Дранко О.И., Романов В.С.,  Коупленд Т., Колер Т., Мурин Д. ,  Павловец В.В. , Кислицына Ю.Ю., Дранко О.И., Кислицына Ю.Ю., Ковалев В.В., Модильяни Ф., Миллер М. ,  Лейфер Л. А., Дубовкин А. В.  Куколева Е., Захарова М., Синадский В., Рачков И.В.  , Шипов В., Рожнов К. В.

При написании данной работы использовались теоретические методы и метод анализа.

Данная дипломная работа состоит из введения, трех глав, заключения и списка использованной литературы.

В первой главе рассматриваются  основные понятия оценки стоимости

Во второй главе рассматривается  основные методы анализа стоимости  акций и компании.

В третьей главе проводиться  анализ компании и акций компаний Лукоил, ВТБ, Сбербанк, Газпром, Роснефть.

1. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ  ОСНОВЫ ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ АКЦИИ

1. Мировая практика корпоративного  управления все больше обращает  внимания на категорию «стоимость  компании», интерес, к которому  возрастает в связи с использованием  американской модели финансового  менеджмента, нацеленной на максимизацию  стоимости корпорации. Считается,  что динамика изменения данного  показателя характеризует не  только степень инвестиционной  привлекательности предприятий,  но и дает интегральную оценку  качества управленческих решений  менеджеров.

Актуальность выбранной  темы заключается в том, что в  настоящие время некоторые рынки  в России находятся в начальной  стадии своего развития. Развитие рыночной экономики, возрождение института  частной собственности обусловливают  необходимость и возможность  оценки собственности. Но в то же время, любой вид стоимости, рассчитываемой оценщиком, является не историческим фактором, а оценкой конкретного объекта  собственности в данный момент в  соответствии с выбранной целью. Любой вид оценочной стоимости  выражает рыночный взгляд на выгоду, которую  имеет собственник данного объекта  или покупатель на момент оценки, то есть основой стоимости любого объекта  собственности является его полезность.

Одной из причин активного  использования в практике стоимости  компании как важнейшего инструмента  управления является сложившаяся тенденция  к использованию западных стандартов финансовой отчетности, где оно является основным. Для успешного развития предприятия необходимо, чтобы менеджмент владел механизмами управления стоимостью, в условиях эффективности и низкоффективности  финансовых рынков. Последние являются не полностью изученной категорией в финансовой деятельности компании.

Появление оценочной деятельности в России в условиях становления  рыночной экономики в 90-х годах 20-го столетия является закономерностью. Правда, в первую очередь оценка коснулась  недвижимости и основных фондов. Важнейшее ее направление: оценка бизнеса и оценка акций – до сих пор находятся в тени. Начальная база для оценки создана. Можно ожидать, что в ближайшие годы по мере выхода экономики из кризиса и развития отечественного фондового рынка оценка вернет временно утраченные позиции.

Акционирование как средство вложения денежных средств дает значительный импульс для развития предпринимательства. Средняя акция приносит значительно  больший доход и в большей  мере защищает от явного и неявного риска, чем любой вид инвестиций. Кроме того, цена акции растет одновременно с общим ростом цен, что защищает вкладчика от воздействия инфляции. Возможность продажи акций на фондовой бирже служит и средством  сохранения денег, и стимулом для  преобразования деятельности предприятия.

Чтобы акции служили надежным источником дохода, необходимо выбрать  для инвестиций достойное предприятие. Эта задача в условиях рынка постоянно  возникает как перед фирмами, расширяющими свое влияние за счет вложений крупных капиталов, так  и перед мелкими вкладчиками, расходующими свои сбережения на покупку  незначительного количества ценных бумаг.

По мере развития фондового  рынка России оценка рыночной стоимости  ценных бумаг становится все более  актуальной.

Оценка акций - это, по сути, определение стоимости данной компании (бизнеса), а точнее, той доли стоимости бизнеса, которая приходится на оцениваемый пакет акций. Оценочная экспертиза может быть проведена для определения рыночной стоимости обыкновенных и привилегированных акций, эмитированных открытыми или закрытыми акционерными обществами.

Основой для оценки акций  является определение их стоимости  как финансового инструмента, способного приносить прибыль его владельцу. Основными способами извлечения прибыли являются получение дивидендов и рост стоимости акции, связанный с улучшением финансовых показателей компании, расширением ее бизнеса и увеличением стоимости ее активов. Поэтому основными методами оценки акций являются метод рынка капитала, метод чистых активов, метод дисконтирования денежных потоков и капитализации прибыли.

2. В данной работе будет  использоваться метод дисконтирования  дивидендов для определение стоимости  акций компании, а также экономические  методы оценки стоимости компании.

2.1. Оценка стоимости ценных бумаг представляет собой упорядоченный, целенаправленный процесс определения величины рыночной стоимости ценной бумаги в денежном выражении, с учетом всех влияющих на нее факторов. К основным факторам стоимости ценных бумаг относятся финансовое положение и статус эмитента, цель и права инвестора, срок до погашения, доходность, ликвидность, рыночность (надежность), показатели (индикаторы) фондового рынка на момент оценки.

При определении стоимости  акций метод дисконтирования  денежных потоков (метод ДДП) предполагает дисконтирование ожидаемых денежных потоков, представляющих собой дивиденды, выплачиваемые акционерам, или чистые денежные поступления от деятельности корпорации. Модель дисконтирования  дивидендов, или МДД (discounted dividend model, DDM), основывается на том, что стоимость  акции рассчитывается как приведенная (дисконтированная) стоимость ожидаемых  дивидендов.

Оценка акций с использованием модели дисконтирования дивидендов (МДД) основывается на том, что инвестор, намереваясь приобрести обыкновенные акции, рассчитывает на такую ставку доходности (учитывающую денежные дивиденды  и прирост курсовой стоимости  ценных бумаг), которая будет равна  рыночной учетной ставке. Полученная формула показывает, что текущая  цена акции равна приведенной  стоимости всех ожидаемых дивидендов.

2.2. Опыт работы лучших  российских компаний свидетельствует  о необходимости и целесообразности  применения ими документов и  методов управления, общепринятых  в странах с развитой рыночной  экономикой, и в том числе критерия  максимизации стоимости компании  в интересах акционеров.

В настоящее время в  различных изданиях и публикациях  представлены разные точки зрения по проблеме оценки рыночной стоимости  компании, оценке стоимости акций  компании, целях и областях применения этих критериев развития компаний.

Рыночная стоимость любого актива есть та цена, которую инвестор (покупатель) готов заплатить за этот актив. Инвестора, рассматривающего возможность его приобретения, интересует, что даст использование актива в  будущем, какой денежный поток генерируется активом, как он распределен во времени  и какова волатильность этого  денежного потока. Использование  двух основных финансовых концепций: временной стоимости денег и связи риска с доходностью,- позволяет определить ожидания инвестора как дисконтированный свободный денежный поток, генерируемый данным активом в будущем:

 (1)

где FCF- значения свободного (free) ¹ денежного потока (cash flow) в прогнозном периоде, 
i - ставка дисконтирования, 
t - интервал периода прогнозирования (эксплуатации актива).

Данная формула может  применяться для оценки любого актива и компании в целом.

Перед оценщиком или инвестором, производящим оценку актива или компании, всегда стоят две основные проблемы - как правильно осуществить прогноз  свободного кэш-фло и как учесть все возможные риски, сопутствующие использованию актива или функционированию компании (и отражаемые в ставке дисконтирования) на всем прогнозном периоде.

Поскольку длительность периода  прогнозирования носит неопределенный характер, формулу (1) представляют в  виде (2), предусматривающем деление  периода прогнозирования на 2 отрезка - первый имеет фиксированную длительность (горизонт), например, 5-7 лет, в течение  которых возможен прогноз объемов  продаж компании, состояния ее макроэкономической среды и других факторов, от которых  зависит кэш-фло и ставка дисконтирования, и второй - для которого принимаются  постоянные значения годового кэш-фло  и ставка дисконтирования, характерные  для последнего года фиксированного периода прогнозирования. Соответственно стоимость компании складывается из стоимости на фиксированном горизонте  прогнозирования и стоимости  на всем последующем оставшемся периоде  ее функционирования (остаточной стоимости):

 (2)

где V(Т) - стоимость компании за фиксированный период ее функционирования T, 
V(Т+1,   ) - остаточная стоимость компании за последующий неопределенный период ее функционирования (terminal value), которую, используя формулу Гордона, можно оценить по формуле: 

 (3)

где g - среднегодовые темпы  прироста свободного кэш-фло,%,

 (4)

Второй важной модификацией формулы оценки стоимости действующей  компании является формула, предусматривающая  разделение потока FCF на две составляющие, первая - это поток, генерируемый действующим  бизнесом компании без учета реализации новых инвестиционных проектов -FCF₀, вторая - поток, генерируемый перспективными проектами компании в будущем - FCF_j :

 (5)

где n - число новых инвестиционных проектов, 
j - номер проекта.

 (6)

где V ₀ - стоимость компании при условии развития существующего бизнеса и видов продукции и услуг, предоставляемых компанией в момент проведения расчетов.  
V_доп - дополнительная стоимость компании, связанная с реализацией компанией новых инвестиционных проектов или стоимостная оценка перспектив ее будущего роста:

 (7)

Следовательно, стоимость  компании при реализации ею эффективных (NPV_j >0) инвестиционных проектов увеличивается на величину NPV реализуемых проектов:

 (8)

Третья модификация формулы  оценки стоимости компании используется в случае, если есть данные последнего баланса компании, позволяющие рассчитать инвестированный в компанию капитал (не только акционерный, но и заемный) и возможна оценка добавочной рыночной стоимости компании (MVA):

 (9)

где C - балансовая стоимость  капитала (собственного и заемного) ², инвестированного в компанию на последнюю отчетную дату (по состоянию баланса), 
MVA - экономическая добавочная стоимость ( market added value), приведенная к моменту оценки (или последней отчетной дате) с помощью ставки дисконтирования, равной средневзвешенной стоимости капитала компании на момент оценки(i =WACC):

 (10)

где EVA - экономическая добавочная стоимость (economic value added), которая представляет собой (по теории Стюарта) разницу между  чистой операционной прибылью после  налогообложения (NOPAT=EBIT - Taxes) и суммой расходов на обслуживание капитала компании (CC) за тот же период времени:

 (11)(12)

где WACC - средневзвешенная стоимость  капитала компании, понимая под капиталом  балансовую стоимость собственного и заемного капитала компании (BC). Расчет приведен ниже.

Из формулы (9) следует, что  максимум значения критерия MVA обеспечивает максимальную рыночную стоимость компании.

3. Для рассмотрения были взяты одни из самых крупных нефтяных компаний России: Роснефть и Лукойл, а также крупнейшие банки Российской Федерации: ВТБ, Сбербанк и  Газпромбанк.

Данные о компаниях  взяты с 2007 года: стоимость акций  на каждый день и размер дивидендов, выплаченных на одну акцию по итогам года в рублях.

«Роснефть» – лидер  российской нефтяной отрасли и одна из крупнейших публичных нефтегазовых компаний мира. Основными видами деятельности «Роснефти» являются разведка и добыча нефти и газа, производство нефтепродуктов и продукции нефтехимии, а также  сбыт произведенной продукции. Компания включена в перечень стратегических предприятий России. Ее основным акционером (75,16% акций) является ОАО «РОСНЕФТЕГАЗ», на 100% принадлежащее государству. В свободном обращении находится около 15% акций Компании .

ОАО «ЛУКОЙЛ»  — одна из крупнейших международных вертикально интегрированных нефтегазовых компаний, обеспечивающая 2,2% мировой добычи нефти.

Лидирующие позиции Компании  являются результатом двадцатилетней работы по расширению ресурсной базы благодаря увеличению масштабов деятельности и заключению стратегических сделок.

ОАО Банк ВТБ и его дочерние банки (далее – группа ВТБ или Группа) являются ведущей российской финансовой группой, предоставляющей широкий  спектр банковских услуг в России, СНГ и Грузии, странах Западной Европы, Азии и Африки.

Основные направления  бизнеса группы ВТБ представлены тремя блоками: корпоративным, розничным и инвестиционным.

В России Группа осуществляет банковские операции через один материнский (банк ВТБ) и пять дочерних банков, крупнейшими  из которых являются ВТБ24, Банк Москвы и ТрансКредитБанк.

Инвестиционный бизнес группы ВТБ – ВТБ Капитал – занимает лидирующие позиции на рынках долгового  и акционерного капитала России и  стран СНГ.

По состоянию на 30 сентября 2011 года группа ВТБ была второй крупнейшей финансовой группой России по активам (6 337,0 млрд рублей) и средствам клиентов (3 550,9 млрд рублей).

Основной акционер банка ВТБ  – Правительство РФ, которому в  лице Федерального агентства по управлению государственным имуществом принадлежит 75,5% акционерного капитала.

В октябре 2010 года Банк отметил  свое 20-летие и сегодня стремительно развивается. Стратегия Группы 2010-2013 направлена на рост капитализации и существенное повышение эффективности бизнеса.

Сбербанк России является крупнейшим банком Российской Федерации  и СНГ. Его активы составляют более  четверти банковской системы страны (26%), а доля в банковском капитале находится на уровне 30% (1 ноября 2011 г.). Основанный в 1841 г. Сбербанк России сегодня — современный универсальный банк, удовлетворяющий потребности различных групп клиентов в широком спектре банковских услуг. Сбербанк занимает крупнейшую долю на рынке вкладов и является основным кредитором российской экономики. Привлечение средств частных клиентов и обеспечение их сохранности является основой бизнеса Сбербанка, а развитие взаимовыгодных отношений с вкладчиками – залогом его успешной работы. По итогам 2010 года 47,9% хранящихся в российских банках сбережений граждан доверены Сбербанку.

"Газпромбанк" (Открытое акционерное  общество) – один из крупнейших  универсальных финансовых институтов  России, предоставляющий широкий  спектр банковских, финансовых, инвестиционных  продуктов и услуг корпоративным  и частным клиентам, финансовым  институтам, институциональным и  частным инвесторам. Банк входит  в тройку крупнейших банков  России по всем основным показателям и занимает третье место в списке банков Центральной и Восточной Европы по размеру собственного капитала.

Банк обслуживает ключевые отрасли  российской экономики – газовую, нефтяную, атомную, химическую и нефтехимическую, черную и цветную металлургию, электроэнергетику, машиностроение и металлообработку, транспорт, строительство, связь, агропромышленный комплекс, торговлю и другие отрасли.

Газпромбанк занимает сильные позиции  на отечественном и международном  финансовых рынках, являясь одним  из российских лидеров по организации  и андеррайтингу выпусков корпоративных  облигаций, управлению активами, в сфере  частного банковского обслуживания, корпоративного финансирования и других областях инвестиционного банкинга.

2. ОСНОВНЫЕ МЕТОДЫ  ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ КОМПАНИИ И  АКЦИЙ

2.1 Основные методы  оценки компании

Все страны с формирующимися рынками имеют ряд схожих экономических  проблем. Это высокая степень  зависимости от иностранных инвестиций и заимствований на фоне, как правило, немалой внутренней и/или внешней  задолженности, слабость и нестабильность финансового сектора в связи  с обремененностью банков значительными  безнадежными долгами предприятий. Для этих рынков характерны неразвитость инфраструктуры, несовершенство нормативной  базы, не разработанность системы  финансовой отчетности эмитентов или  несоответствие ее международным стандартам и связанная с этим их информационная непрозрачность и высокий уровень  рисков. Обострение этих проблем практически  в любой из стран развивающимися рынками приводит в конечном счете  к пересмотру инвесторами-нерезидентами  уровней риска вложений по всем эмитентам  из стран с аналогичным типом  хозяйства. 
Российские рынки относятся к неэффективным рынкам. Главным определяющим фактором неэффективности рынка является информационная непрозрачность. Информационная непрозрачность - это недоступность финансовой информации всем участникам рынка, а владение ее лишь отдельных лиц. Однако абсолютно не эффективных рынков не существует, менеджер в момент принятия решения подразумевает, что любой рынок обладает эффективностью. Под эффективностью рынка понимается степень отражения информации на стоимости активов. Необходимо отметить что в данном случае термин «эффективность» понимается не в экономическом смысле, а в информативном плане т.е. степень эффективности рынка характеризуется уровнем его информационной насыщенности и доступности информации всем участникам рынка. Различают три степени эффективности рынка:

1. низкая эффективность  – на стоимости активов отражается  только информация прошлого.

2. средняя эффективность  – отражается прошлая информация  и опубликованная финансовая  документация, статьи

3. высокая эффективность  – отражается абсолютно вся  информация, имеющая отношение к  финансовым рынкам.

Выше уже отмечалось, что  при принятии решения подразумевается  та или иная степень эффективности  рынка соответственно можно, утверждать неэффективный рынок есть рынок  с низкой степенью эффективности.

И так какие же методы, возможно, использовать для оценки стоимости компании в условиях низкоэффективных рынков. Существует несколько базовых методов (подходов):

доходный подход

затратный подход

сравнительный подход

Рассмотрим подробнее  каждый из подходов.

1. Доходный подход основан  на предположении: потенциальный  инвестор не заплатит за данный  бизнес сумму, большую, чем  текущая стоимость будущих доходов  от этого бизнеса. Считается,  что собственник тоже не продаст  свой бизнес по цене ниже  текущей стоимости прогнозируемых  будущих доходов. Поэтому стороны  придут к соглашению о рыночной  цене, равной текущей стоимости  будущих доходов. 
Такой подход к оценке считается наиболее приемлемым с точки зрения инвестиционных мотивов. Инвестор, вкладывающий деньги в действующее предприятие, покупает не набор активов, состоящий из зданий, сооружений, машин, оборудования, нематериальных ценностей и т.д., а поток будущих доходов, который позволит ему окупить вложенные средства, получить прибыль и повысить свое благосостояние. С этой точки зрения все предприятия, к каким бы отраслям экономики они ни принадлежали, производят один вид товарной продукции – деньги.  
При дисконтировании выстраивается прогноз будущих доходов (в этой роли выступает поток денежных средств - cash-flow) на несколько периодов, затем они по отдельности приводятся к текущей стоимости по формулам сложного процента. 

Основные этапы оценки предприятия методом дисконтированных денежных потоков :

выбор модели денежного потока;

определение длительности прогнозного  периода;

ретроспективный анализ и  прогноз валовой выручки от реализации;

расчет величины денежного  потока для каждого года;

определение ставки дисконта;

расчет величины стоимости  в постпрогнозный период;

расчет текущих стоимостей будущих денежных потоков и стоимости  в постпрогнозный период;

внесение итоговых поправок;

выбор модели денежного потока.

Необходимость выбора денежного  потока, на основе которого будет определена стоимость бизнеса, связана с  разной степенью риска, присущего финансовым и операционным потокам. В зависимости  от цели оценки, поставленной в задании, в качестве предмета рассмотрения могут  использоваться различные денежные потоки. Существует два основных вида денежных потоков:

бездолговой денежный поток;

денежный поток для  собственного капитала.

Бездолговой денежный поток  не учитывает суммы выплат процентов  по кредиту и увеличение или уменьшение задолженности. Данный вид потока рассматривается  с целью определения эффективности  вложения капитала в целом. Полученные суммарные величины сопоставляются с полными инвестициями в бизнес, независимо от происхождения последних.  
Денежный поток для собственного капитала принимает во внимание изменение (как рост, так и уменьшение) долгосрочной задолженности. 
Определение длительности прогнозного периода. Согласно методу ДДП стоимость предприятия основывается на будущих, а не на прошлых денежных потоках. Поэтому задачей оценщика является выработка прогноза денежного потока (на основе прогнозных отчетов о движении денежных средств) на какой-то будущий временной период, начиная с текущего года. В качестве прогнозного берется период, продолжающийся до тех пор, пока темпы роста компании не стабилизируются (предполагается, что в постпрогнозный период должны иметь место стабильные долгосрочные темпы роста или бесконечный поток доходов).  
Ретроспективный анализ и прогноз валовой выручки от реализации. Анализ валовой выручки и ее прогноз требуют детального рассмотрения учета целого ряда факторов, среди которых:

номенклатура выпускаемой  продукции;

объемы производства и  цены на продукцию;

ретроспективные темпы роста  предприятия;

спрос на продукцию;

имеющиеся производственные мощности;

перспективы и возможные  последствия капитальных вложений;

общая ситуация в экономике, определяющая перспективы спроса;

ситуация в конкретной отрасли с учетом существующего  уровня конкуренции;

доля оцениваемого предприятия  на рынке;

долгосрочные темпы роста  в послепрогнозный период;

Расчет величины денежного  потока для каждого года прогнозного  периода. Существуют два основных метода расчета величины потока денежных средств: косвенный и прямой. Косвенный  метод анализирует движение денежных средств по направлениям деятельности. Прямой метод основан на анализе  движения денежных средств по статьям  прихода и расхода, т.е. по бухгалтерским  счетам.

Определение ставки дисконта. С технической, т.е. математической, точки зрения ставка дисконта - это  процентная ставка, используемая для  пересчета будущих потоков доходов (их может быть несколько) в единую величину текущей (сегодняшней) стоимости, являющуюся базой для определения  рыночной стоимости бизнеса. В экономическом  смысле в роли ставки дисконта выступает  требуемая инвесторами ставка дохода на вложенный капитал в сопоставимые по уровню риска объекты инвестирования, другими словами - это требуемая  ставка дохода по имеющимся альтернативным вариантам инвестиций с сопоставимым уровнем риска на дату оценки.