Доходный подход при оценке стоимости бизнеса (предприятия)

РОССИЙСКИЙ  ГОСУДАРСТВЕННЫЙ СОЦИАЛЬНЫЙ УНИВЕРСИТЕТ

ФАКУЛЬТЕТ СОЦИАЛЬНОГО  СТРАХОВАНИЯ, ЭКОНОМИКИ И СОЦИОЛОГИИ ТРУДА

КАФЕДРА СОЦИАЛЬНОГО  СТРАХОВАНИЯ, ЭКОНОМИКИ И УПРАВЛЕНИЯ ПРЕДПРИЯТИЯМИ

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

КУРСОВАЯ РАБОТА

 

по дисциплине «Теория  и практика оценочной деятельности»

 

ТЕМА: «Доходный подход при оценке стоимости бизнеса (предприятия)»

 

 

 

 

студент 4 курса          Чуприна

дневного отделения       Игорь Игоревич

Факультета Социального        ________________

страхования, экономики  и       ^{(подпись)}

социологии труда

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

МОСКВА – 2010

ОГЛАВЛЕНИЕ

 

ВВЕДЕНИЕ

В современной методике оценки стоимости предприятия, наряду со сравнительным и затратными методами, доходный подход считается наиболее приемлемым с точки зрения инвестиционных мотивов, поскольку любой инвестор, вкладывающий деньги в действующее предприятие, в конечном счете покупает не набор активов, состоящий из зданий, сооружений, машин, оборудования, нематериальных ценностей и т.д., а поток будущих доходов, позволяющий ему окупить вложенные средства, получить прибыль и повысить свое благосостояние. С этой точки зрения все предприятия, к каким бы отраслям экономики они ни принадлежали, производят всего один вид товарной продукции — деньги.

Доходный подход — это совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на определении ожидаемых доходов от объекта оценки.

Целесообразность применения доходного подхода определяется тем, что суммирование рыночных стоимостей активов предприятия не позволяет отразить реальную стоимость предприятия, так как не учитывает взаимодействие этих активов и экономическое окружение бизнеса.

Применение доходного подхода актуально, поскольку в нем учитывается доходность предприятия, что отражает основную цель его функционирования — получение дохода собственником. Применение подхода необходимо при принятии решений о финансировании, анализе целесообразности инвестирования, при обосновании решений о купле-продаже предприятия. Подход учитывает перспективы развития предприятия. Однако данный подход весьма трудоемкий и зачастую носит вероятностный характер.

 Результаты доходного подхода позволяют руководителям предприятий выявлять проблемы, тормозящие развитие бизнеса; принимать решения, направленные на рост дохода.

 — предприятия, деятельность которых базируется на новых технологиях, когда стоимость предприятия существенно зависит от конъюнктуры соответствующего сектора рынка;

— предприятия, имеющие  исключительные права, каналы связи, каналы реализации продукции, услуг, обладание которыми позволяет таким предприятиям ограничить конкуренцию на соответствующем рынке и получать высокие и стабильные доходы, а следовательно, иметь высокую стоимость;

— предприятия, действующие  на рынке интеллектуальных услуг (оценочных, медицинских, юридических, аудиторских и пр.), так как их стоимость в значительной степени зависит от индивидуальных качеств руководителя, его квалификации, связей и т.д.

Целью данной работы является изучение основных аспектов данного  подхода, его особенностей, преимуществ и недостатков, а так же анализ его основных методов и применение их на практике.

 

1. Основные положения  доходного подхода

Доходный подход предусматривает  установление стоимости бизнеса (предприятия), актива или доли (вклада) в собственном капитале, в том числе уставном, или ценной бумаги путем расчета приведенных к дате оценки ожидаемых доходов. Данный подход используют, когда можно обоснованно определить будущие денежные доходы оцениваемого предприятия.

Методы доходного подхода к оценке бизнеса основаны на определении текущей стоимости будущих доходов. Основные методы — это:

— метод капитализации  дохода;

— метод дисконтирования  денежных потоков.

При оценке методом капитализации дохода определяется уровень дохода за первый прогнозный год и предполагается, что доход будет таким же и в последующие прогнозные годы (в случае применения метода дисконтирования денежных потоков определяется уровень доходов за каждый год прогнозного периода).

 Метод используется  при оценке предприятий, успевших накопить активы, приносящих стабильный доход.

Если предполагается, что будущие доходы будут изменяться по годам прогнозного периода, когда  предприятия реализуют влияющий на денежные потоки инвестиционный проект или являются молодыми, применяется метод дисконтирования денежных потоков. Определение стоимости бизнеса этим методом основано на раздельном дисконтировании разновременных изменяющихся денежных потоков.

Предполагается, что потенциальный  инвестор не заплатит за данный бизнес сумму, большую, чем текущая стоимость будущих доходов от этого бизнеса, а собственник не продаст свой бизнес по цене, которая ниже текущей стоимости прогнозируемых будущих доходов. В результате взаимодействия стороны придут к соглашению о рыночной цене, равной текущей стоимости будущих доходов.

 

Денежные потоки — это серия ожидаемых периодических поступлений денежных средств от деятельности предприятия, а не единовременное поступление всей суммы.

Рыночная оценка бизнеса  во многом зависит от его перспектив. Именно перспективы позволяют учесть метод дисконтирования денежных потоков. Данный метод оценки считается наиболее приемлемым с точки зрения инвестиционных мотивов и может быть использован для оценки любого действующего предприятия. Существуют ситуации, когда он объективно дает наиболее точный результат оценки рыночной стоимости предприятия.

 

2. Преимущества и недостатки доходного подхода оценки

Преимущества  доходного подхода:

— учитывается доходность предприятия, что отражает основную цель его функционирования — получение дохода собственником;

— применение подхода  необходимо при принятии решений  о финансировании, анализе целесообразности инвестирования, при обосновании  решений о купле-продаже предприятия;

— подход учитывает перспективы  развития предприятия.

Результаты доходного подхода позволяют руководителям предприятий выявлять проблемы, тормозящие развитие бизнеса; принимать решения, направленные на рост дохода.

 — предприятия, деятельность которых базируется на новых технологиях, когда стоимость предприятия существенно зависит от конъюнктуры соответствующего сектора рынка;

— предприятия, имеющие  исключительные права, каналы связи, каналы реализации продукции, услуг, обладание  которыми позволяет таким предприятиям ограничить конкуренцию на соответствующем  рынке и получать высокие и стабильные доходы, а следовательно, иметь высокую стоимость;

— предприятия, действующие  на рынке интеллектуальных услуг (оценочных, медицинских, юридических, аудиторских  и пр.), так как их стоимость  в значительной степени зависит  от индивидуальных качеств руководителя, его квалификации, связей и т.д.

Основные недостатки доходного подхода:

— прогнозирование долговременного  потока дохода затруднено сложившейся  недостаточно устойчивой экономической  ситуацией в России, из-за чего вероятность  неточности прогноза увеличивается пропорционально долгосрочного прогнозного периода;

— сложность расчета  ставок капитализации и дисконтирования; — в процессе прогнозирования  денежных потоков или ставок дисконтирования  устанавливаются различные предположения и ограничения, носящие условный характер;

— влияние факторов риска  на прогнозируемый доход;

— многие предприятия  не показывают в отчетности реальный доход, на анализе которого базируется доходный подход, или же показывают убытки.

 При оценке прогнозируемых разновременных денежных потоков предприятия учитывается стоимость денег во времени.

3.Учет стоимости денег во времени при использовании доходного подхода

Для анализа разновременных денежных потоков, обоснования инвестиционных вложений, определения стоимости недвижимости и бизнеса, а также выполнения ряда других операций применяют элементы финансовой математики.

При расчете нормы  дохода на инвестируемый капитал  должна учитываться текущая стоимость  будущих доходов для сопоставимости с текущей стоимостью инвестиций, иначе будущие доходы в случае их преобразования в текущую стоимость могут оказаться равными капитальным вложениям.

При вложении средств  инвестор отказывается от текущего потребления  в надежде получить больший доход  в будущем, однако существует риск неполучения ожидаемого дохода. Поэтому инвестор заслуживает премии, что является ключевым фактором необходимости учета стоимости денег во времени.

Основные причины изменения  стоимости денег во времени:

1) инвестор отказывается  от текущего потребления, за что заслуживает премии;

2) инвестор берет на  себя риск неполучения ожидаемого  дохода, что требует учета премии  за риск, связанный с объектом  инвестирования;

3) меняется покупательная  способность денег.

Для анализа денежных потоков от недвижимости и бизнеса, для определения текущей стоимости инвестиций, обоснования величины платы за получение будущих потоков дохода, широко применяются функции сложных процентов. Что это такое?

Простой процент — процент, начисляемый только на основную сумму долга без учета накопленных процентов.

Сложный процент — процент, начисляемый на основную сумму долга и невыплаченные ранее проценты, начисленные за предыдущий период.

 

Пример 1. Расчет сложного процента. Положим в банк 100 тыс. руб. под 10% годовых. Рассчитаем сумму депозита (суммы на банковском счете) по простому и сложному проценту, если период накопления составляет четыре года.

 

Расчет суммы  депозита по простому и сложному проценту

 

Основные области применения сложного процента:

1) будущая стоимость  единицы;

2) накопление единицы за период;

3) фактор фонда возмещения;

4) текущая стоимость  единицы;

5) текущая стоимость  единичного аннуитета;

6) взнос за амортизацию  денежной единицы.

Для удобства в работе с различными потоками доходов используют финансовые калькуляторы. Они имеют клавиши числа периодов, периодической ставки процента, периодического платежа, текущей стоимости суммы, будущей стоимости суммы и др.

Для упрощения расчетов в случае отсутствия финансового  калькулятора применяют таблицы сложных процентов.

 

Рассмотрим перечисленные выше функции сложного процента:

Будущая стоимость  единицы (Sⁿ) — будущая стоимость одной денежной единицы через п периодов при ставке сложного процента i:

, где:

(Sⁿ) — сумма после и периодов;

i — периодическая фактическая ставка процента;

n — число периодов.

 

Накопление единицы  за период (Sⁿ) — остаток денежных средств через и периодов при ставке сложного процента, равной i, в результате периодического пополнения основной суммы депозита за счет новых взносов и перевода накопленных процентов в основную сумму депозита:

Таким образом, при вкладе на три года рубль, депонированный в конце первого года, будет приносить процент в течение двух лет; рубль, депонированный в конце второго года, — в течение одного года; рубль, депонированный в конце третьего года, не принесет процента.

 

Фактор фонда  возмещения (SFF) показывает денежную сумму, которую необходимо депонировать в конце каждого периода для того, чтобы через n периодов при ставке сложного процента, равной остаток на счете составил один рубль:

Периодический платеж = Желаемая сумма х SFF.

 

Коэффициент текущей  стоимости единицы (фактор дисконтирования, DF) — это текущая стоимость одной денежной единицы, которая должна быть получена через n периодов при ставке сложного процента, равной i:

Текущая стоимость единичного аннуитета (аn) — текущая стоимость серии ожидаемых равных единичных поступлений в течение т периодов при ставке сложного процента, равной i:

 

Взнос на амортизацию  денежной единицы — коэффициент частичных платежей, который показывает величину обязательного периодического платежа, необходимую для погашения кредита за n периодов при ставке сложного процента, равной i:

Амортизация денежной единицы  — это процесс погашения долга в течение определенного времени. Взнос на амортизацию кредита математически определяется как отношение одного платежа к первоначальной сумме кредита.

Функции сложного процента взаимосвязаны (табл. 1.)

 

Взаимосвязь функций  сложного процента

 

Таблица 1.

4. Метод капитализации дохода

4.1. Экономическая  сущность метода капитализации дохода

Метод применяется для  оценки “зрелых” предприятий, которые имеют определенную прибыльную историю хозяйственной деятельности, успели накопить активы, стабильно функционируют.

По сравнению с методом  дисконтирования денежных потоков, метод капитализации дохода более прост, так как не требуется составления средне- и долгосрочных прогнозов доходов, однако его применение ограничено крутом предприятий с относительно стабильными доходами, находящихся на стадии зрелости своего жизненного цикла, рынок сбыта которых устоялся и в долгосрочной перспективе не предполагается значительных изменений.

Метод капитализации  дохода — оценка имущества на основе капитализации дохода за первый прогнозный год при предположении, что величина дохода будет такой же и в последующие прогнозные годы.

Капитализация дохода — процесс, определяющий взаимосвязь будущего дохода и текущей стоимости оцениваемого объекта.

Метод капитализации  дохода реализуется посредством  капитализации будущего нормализованного денежного потока или капитализации будущей усредненной прибыли.

Метод используется, если доход предприятия стабилен. Если предполагается, что будущие доходы будут изменяться по годам прогнозного периода, для оценки применяется метод дисконтирования денежных потоков.

4.2 Этапы метода капитализации дохода:

1) обоснование стабильности  получения доходов;

2) выбор вида дохода, который будет капитализирован;

3) определение величины  капитализируемого дохода;

4) расчет ставки капитализации;

5) капитализация дохода;

6) внесение итоговых поправок.

Этап 1. Обоснование стабильности (относительной стабильности) получения доходов проводится на основе анализа нормализованной финансовой отчетности.

Этап 2. Выбор вида дохода, который будет капитализирован. В качестве капитализируемого дохода в оценке бизнеса могут выступать выручка или показатели, так или иначе учитывающие амортизационные отчисления: чистая прибыль после уплаты налогов, прибыль до уплаты налогов, величина денежного потока. Капитализация прибыли в наибольшей степени подходит для ситуаций, в которых ожидается, что предприятие в течение длительного срока будет получать примерно одинаковые величины прибыли.

Этап 3. Определение величины капитализируемого дохода.

В качестве величины дохода, подлежащей капитализации, может быть выбрана:

1) величина дохода, спрогнозированная  на один год после даты оценки;

2) средняя величина  выбранного вида дохода, рассчитанная на основе ретроспективных и, возможно, прогнозных данных.

Важную роль играет нормализация дохода, т.е. устранение единовременных отклонений в потоках дохода.

Определение размера  прогнозируемого нормализованного дохода осуществляется с помощью статистических формул по расчету простой средней, средневзвешенной средней или метода экстраполяции.

Этап 4. Расчет ставки капитализации.

Ставка капитализации — коэффициент, преобразующий доход одного года в стоимость объекта.

Ставка капитализации  характеризуется соотношением годового дохода и стоимости имущества:

где V — стоимость;

R — ставка капитализации;

I — ожидаемый доход за один год после даты оценки;

Ставка капитализации  может устанавливаться оценщиком  на основе изучения отрасли.

 

Пример расчета ставки капитализации

 

Часто ставка капитализации  выбирается на основе ставки дисконтирования.

Для этого из ставки дисконтирования  вычитается темп роста капитализируемого дохода (денежного потока или прибыли). Если темп роста дохода предполагается равным нулю, ставка капитализации будет равна ставке дисконтирования.

Этап 5. Капитализация дохода, т.е. определение стоимости бизнеса по формуле:

V= I: R,

или Стоимость = Доход : Ставка капитализации.

 

Пример расчета стоимости  предприятия методом капитализации  дохода:

 

4.4. Область применения методов капитализации

 

 Методы применяются в тех  случаях, когда имеется достаточное  количество данных для оценки дохода. Доход является стабильным или, по крайней мере, ожидается, что текущие денежные доходы приблизительно будут равны будущим или темпы их роста — умеренны. Это касается, например, бизнеса основанного на арендной плате, постоянной клиентской базе и т.п. на многие годы вперед. В силу того, что текущая стоимость очень чувствительна к изменениям коэффициента капитализации, для использования метода прямой капитализации необходимо тщательное обоснование коэффициента капитализации.

4.5. Достоинства и недостатки метода капитализации

Основное преимущество — простота расчетов. Другое преимущество состоит в том, что метод прямой капитализации так или иначе непосредственно отражает рыночную конъюнктуру. Однако метод не следует применять, когда:

1. Отсутствует информация о рыночных сделках или не проведен их экономический анализ.
2. Если бизнес находится в стадии становления (еще не построен): не вышел на режим стабильных доходов или отсутствует информация о них.
3. Когда объект требует серьезной реструктуризации.

5. Метод дисконтирования денежных потоков

Применение данного  метода наиболее обосновано для оценки предприятий, денежные потоки которых нестабильны.

5.1. Сущность метода дисконтирования денежных потоков

Метод дисконтирования  денежных потоков — определение стоимости имущества суммированием текущих стоимостей ожидаемых от него потоков дохода. Расчеты проводятся по формуле:

где PV— текущая стоимость;

CFn — доход n- го периода;

FV— реверсия (расчет величины стоимости имущества предприятия в

постпрогнозный период);

DR — ставка дисконтирования;

n — последний год прогнозного периода.

 

В общем виде эта формула  может быть представлена таким образом:

где i — номер года прогнозного  периода.

 

В обеих вышеприведенных формулах денежные потоки дисконтируются, как если бы они были получены в конце года. Иногда оценщик считает целесообразным дисконтировать денежные потоки, как если бы предполагалось их получение в середине прогнозного года (в частности, при сезонности производства, или с учетом того, что доход поступает частями в течение года, а не единовременно общей суммой в конце года). Тогда формула принимает вид:

 

Основные задачи оценщика при использовании метода дисконтирования денежных потоков:

— проанализировать прошлые и спрогнозировать  будущие денежные потоки с точки зрения их структуры, величины, времени и периодичности получения;

— определить стоимость предприятия  на конец прогнозного периода;

— определить ставки, по которым целесообразно  дисконтировать денежные потоки;

— изучить и оценить инвестиционные проекты, влияющие на характеристики денежных потоков.

 

Ситуации, в которых  применение метода дисконтирования денежных потоков наиболее целесообразно:

— можно обоснованно оценить  будущие денежные потоки;

— будущие денежные потоки прогнозируются существенно отличающимися от текущих;

— предприятие достаточно новое и развивается;

— предприятие реализует  инвестиционный проект, который способен существенно повлиять на характеристики денежных потоков.

 

Наиболее точные результаты получают при оценке предприятий, имеющих определенную историю хозяйственной деятельности (желательно прибыльной) и находящихся на стадии роста или стабильного экономического развития. Следует соблюдать осторожность в применении этого метода для оценки новых предприятий, даже многообещающих.

 

Основные этапы оценки предприятия методом дисконтирования денежных потоков:

1) выбор модели денежного  потока;

2) определение длительности  прогнозного периода;

3) ретроспективный анализ  и прогноз;

4) расчет величины  денежного потока для каждого  года прогнозного периода;

5) определение ставки  дисконтирования;

6) расчет величины  стоимости в постпрогнозный период (реверсии);

7) расчет текущих стоимостей  будущих денежных потоков и реверсии;

8) внесение заключительных  поправок.

5.2. Выбор модели денежного потока

Денежный поток — разница между притоками и оттоками средств на предприятии. При оценке бизнеса применяют одну из двух моделей денежного потока:

1) денежный поток для  собственного капитала;

2) денежный поток для  всего инвестированного капитала (бездолговой денежный поток).

Денежный поток для  собственного капитала используется для расчета рыночной стоимости собственного капитала (табл. 2).

В денежном потоке для  всего инвестированного капитала не различается собственный и заемный капитал, а рассчитывается совокупный денежный поток, т.е. стоимость всего инвестированного капитала.

Расчет денежного потока для всего инвестированного капитала производится аналогично определению денежного потока для собственного капитала, за исключением следующих операций:

1) не учитывается прирост  долгосрочной задолженности;

2) не учитывается уменьшение  долгосрочной задолженности;

3) не учитываются (не  вычитаются из прибыли) денежные  выплаты по процентам за обслуживание долгосрочной задолженности.

 

Расчет денежного  потока для собственного капитала

 

Таблица 2

 

Порядок расчета денежного потока для всего инвестированного капитала представлен в табл. 3.

 

Расчет денежного  потока для всего инвестированного капитала

 

Таблица 3

 

В денежном потоке для всего инвестированного капитала чистая прибыль включает величину процентов по долгосрочным кредитам, так как весь инвестированный капитал работает, не только на создание прибыли, но и на выплату процентов по кредитам, и если не учесть выплаченные проценты, произойдет недооценка эффективности использования капитала. Следовательно, в денежном потоке для собственного капитала приходится учитывать прогнозируемый уровень задолженности с учетом начисляемых процентов, чего не требуется при анализе денежного потока для всего инвестированного капитала. А спрогнозировать уровень задолженности и начисляемые проценты довольно сложно, так как уровень задолженности зависит не только от требуемых капиталовложений, но и от наличия собственных средств, причем процентные ставки за период прогнозирования могут измениться, что требует консультаций с банковскими работниками по поводу тенденций изменения ставок процента по задолженностям.

Основное обстоятельство, учитываемое  при выборе того или иного вида денежного потока: если прибыль (или денежный поток) предприятия формируется в основном за счет собственных средств без значительных задолженностей, то для оценки предприятия используется денежный поток для собственного капитала; если прибыль формируется в значительной части за счет привлечения для производства заемных средств, предприятие целесообразнее оценивать с применением модели денежного потока для всего инвестированного капитала, т.е. без учета платы по процентам и изменений по долгосрочным обязательствам.

5.3. Определение длительности прогнозного периода

Длительность прогнозного периода определяется с учетом планов руководства по развитию (ликвидации) предприятия в ближайшие годы, динамики стоимостных показателей (выручки, себестоимости, прибыли, цен), тенденций изменения спроса, объемов производства и продаж.

Из-за сложности прогнозирования при оценке российских предприятий прогнозный период обычно устанавливается равным трем годам.

Прогноз доходов требует анализа  динамики рынка, влияния конкуренции и инфляции, факторов ценообразования, ожидаемого роста объемов производства и реализации, производственных мощностей, отраслевых факторов.

Определение продолжительности прогнозного  периода, в пределах которого осуществляются расчеты, проводится с учетом следующих факторов: