Понятие и сущность хеджирования

1. Понятие и сущность хеджирования

Хеджирование  рисков является одной из важнейших  функций производных финансовых инструментов. Цена производных финансовых инструментов определяется рыночной стоимостью актива, лежащего в их основе (базисного  актива), т.е. является производной от цены этого актива .

Хеджирование (от английского hedge - ограничивать) - это наиболее удобный и привлекательный способ нейтрализации рыночных рисков. Суть хеджирования - в фиксации с помощью финансовых инструментов приемлемого ценового уровня будущих сделок. При этом основная задача хеджирования - не заработать прибыль на финансовых операциях, а уберечь реальные сделки от неблагоприятных скачков рынка. Собственно, этим хеджеры и отличаются от биржевых спекулянтов.

Хеджеры – это лица или компании, владеющие или планирующие владеть наличным товаром и учитывающие, что стоимость товара может изменяться до их участия в продаже или покупке.

Необходимо  отметить, что, определяя для себя цель хеджирования, инвестор может  определить ее как: минимизацию риска, максимизацию ожидаемой доходности, максимизацию ожидаемой полезности (т.е. ожидаемой доходности с учетом возможного риска).

Исходя  из этого А.Н. Буренин в своей  книге « Хеджирование фьючерсными  контрактами» выделяет 3 основных теории хеджирования: традиционную теорию, теорию Х.Уокинга (H.Working) и портфельную теорию.

Традиционная  теория основана на возможности с  использованием хеджерских операций полностью исключать ценовой риск. В данной теории предполагается, что хеджеры открывают позиции в равных объемах на срочном и спот рынках, но разные по направлению. При ликвидации позиции на спот рынке одновременно закрываются контракты. Так можно рассуждать исходя из предположения, что изменения цен на спот рынке и на контракты происходят одновременно и в приблизительно равных размерах, поэтому дисперсия хеджированной позиции должна быть меньше, чем незахеджированной.

Критикуя  традиционную теорию с позиций того, что вероятность равного изменения  цен не велика, H.Working исходил из того, что цель хеджеров заключается в максимизации прибыли, а не в минимизации рисков. На его взгляд, хеджеры действуют с теми же целями, что и спекулянты, имеющие позиции как на наличном рынке, так и срочном.

Оценив  рыночную ситуацию, держатели длинных  позиций прибегнут к хеджированию только в том случае, когда ожидается  снижение базиса (разницы между фьючерсной и спотовой ценами) и не станут хеджироваться, если ожидается его рост.

«Портфельная  теория» основывается на предположении  о том, что спотовый и фьючерсный рынки не являются взаимозаменяемыми. Спотовая позиция изначально является фиксированной и вопрос о хеджировании принимается относительно степени хеджирования.

Традиционная  теория предполагает, что хеджер всегда должен держать позицию полностью застрахованной. H. Working исходил из того, что хеджеры будут держать позиции либо полностью застрахованные позиции, либо не застрахованные вовсе. В портфельной теории предполагается, что хеджер одновременно держит часть застрахованных и часть незастрахованных позиций.

Торговля  производными финансовыми инструментами  осуществляется как на биржевых, так  и на внебиржевых срочных рынках. В настоящее время на российском рынке объемы торговли ПФИ существенно  превышают объемы торговли самими активами.

Сущность  хеджирования заключается в покупке  или продаже фьючерсных или опционных  контрактов одновременно с продажей или покупкой базисного актива с  тем же сроком поставки, а затем  проведения обратной операции при наступлении  дня поставки. Хеджирование способно оградить участника рынка ценных бумаг от больших потерь, но в то же время либо полностью лишает его возможности воспользоваться благоприятным развитием конъюнктуры, либо снижает его прибыль.

Хеджирование  может быть полным или неполным (частичным). Полное хеджирование полностью исключает  риск потерь, частичное хеджирование осуществляет страховку только в  определенных пределах. Наиболее простая  схема хеджирования будет заключаться  в открытии инвестором одной или  нескольких позиций на весь период времени, в котором он заинтересован.

В то же время ситуация на рынке постоянно  меняется, что может потребовать  от инвестора с определенной периодичностью пересматривать свои позиции в ходе периода хеджирования.

Хедж  также принято классифицировать на простой и эффективный, а так  же по характеру операций хеджирование может покупкой и продажей. Обычный  хедж - самая простая форма хеджирования.

Примером  такого рода хеджирования могут служить  следующие операции:

· форвардные сделки (представляют собой контракт, заключаемый между сторонами внебиржевой торговли по купле-продаже актива по текущей цене или цене при оплате наличными с доставкой и завершением сделки на согласованную дату в будущем);

· онкольные сделки (сделки на покупку реального товара, цена по которым не фиксируется до тех пор, пока этого не потребует покупатель товара. Продавец страхует себя хеджированием продажи, а цена, по которой он закрывает хедж, становится ценой закупки товара). Данный вид сделок не относится к производным финансовым инструментам, а классифицируется как сделка с поставкой реального товара и имеет ряд отличий от форвардных сделок;

· любые действия по своевременному изменению сроков исполнения обязательств.

Можно сделать  вывод, что при простом хеджировании используется принцип срочности, но не используется принцип производности.

Эффективное хеджирование отличают повышенные требования к квалификации участников и необходимость  применения сложных математических методов, а также использование  принципа производности инструментов. В эффективном хеджировании используются 2 основные технологии:

· Замещение сделки на реальном рынке сделкой на срочном рынке;

· Совмещение сделки на реальном рынке со сделкой на срочном рынке.

Классическое  эффективное хеджирование состоит  в том, что хеджер совершает действия, которые позволяют ему перенести риск, связанный с данным активом на реальном рынке, за счет временной компенсации данной позиции на срочном рынке.

По характеру  операций, лежащих в основе хеджа, выделяют 2 группы. Первая - хеджирование покупкой, или длинное (buying or long hedge), то есть заключение контракта для ограждения от возможности увеличения цены при покупке соответствующего актива в будущем.

Вторая  группа - хеджирование продажей, или  короткое (selling or short hedge), то есть заключение контракта для защиты от возможного снижения цены при продаже в будущем актива, обязательного к поставке в определенный срок.

1.2 Основные  инструменты хеджирования

Прежде, чем говорить о конкретных инструментах, необходимо отметить, что когда мы употребляем термин «хеджирование», то имеем в виду, прежде всего, цель сделки, а не применяемые средства. Одни и те же инструменты используются и хеджером и спекулянтом; разница только их назначении. Хеджер заключает сделку с целью снижения риска, связанного с возможным движением цены; спекулянт сознательно принимает на себя этот риск, рассчитывая на благоприятный исход.

В зависимости  от формы организации торговли, все  инструменты хеджирования можно  разделить на биржевые и внебиржевые. Внебиржевые инструменты хеджирования - это, в первую очередь, форвардные контракты и товарные свопы. Сделки этих типов заключаются напрямую между контрагентами или при посредничестве дилера (например, дилера по свопам). Биржевые инструменты хеджирования - это товарные фьючерсы и опционы на них. Торговля этими инструментами производится на специализированных торговых площадках (биржах); существенным моментом при этом является то, что одной из сторон в каждой сделке купли-продажи является расчетная палата биржи, гарантирующая выполнение как продавцом, так и покупателем, своих обязательств.

Основным  требованием к биржевым товарам  является возможность их стандартизации. К стандартизируемым товарам относятся, в первую очередь, нефть и нефтепродукты, газ, цветные и драгоценные металлы, а также продовольственные товары (зерновые, мясо, сахар, какао и т.п.). Теперь кратко перечислим основные достоинства и недостатки биржевых и внебиржевых инструментов хеджирования:

1. Внебиржевые  инструменты:

Достоинства:

• в максимальной степени учитывают требования конкретного клиента на тип товара, размер партии и условия поставки.

Недостатки:

• низкая ликвидность - расторжение ранее заключенной сделкой сопряжено, как правило, со значительными материальными издержками;

• относительно высокие накладные расходы;

• существенные ограничения на минимальный размер партии;

• сложности поиска контрагента;

• в случае заключения прямых сделок между продавцом и покупателем возникает риск невыполнения сторонами своих обязательств.

2. Биржевые  инструменты:

Достоинства:

• высокая ликвидность рынка (позиция может быть открыта и ликвидирована в любой момент);

• высокая надежность - контрагентом по каждой сделке выступает расчетная палата биржи

• сравнительно низкие накладные расходы на совершение сделки;

• доступность - с помощью средств телекоммуникации торговля на большинстве бирж может вестись из любой точки планеты.

Недостатки:

• весьма жесткие ограничения на тип товара, размеры партии, условия и срок поставки.

Использование срочных биржевых инструментов для  хеджирования сделок с реальным товаром  основано на том, что фьючерсная цена товара и его цена на спот-рынке изменяются в значительной мере параллельно. Если бы это было не так, то существовала бы возможность арбитражных операций между наличным и срочным рынками. Например, если фьючерсная цена значительно превышает цену «спот», то существует следующая возможность:

. Взять  кредит.

. Купить  партию товара на спот-рынке.

. Продать  фьючерсный контракт на срочном  рынке.

. По закрытию  срочного контракта выполнить  поставку реального товара.

. Рассчитаться  по полученному кредиту.

Таким образом, разница между фьючерсной ценой  и ценой «спот» отражает такие  факторы, как стоимость заемного капитала (т.е., текущий уровень процентных ставок) и стоимость хранения данного  вида товара. Эта разница называется базисом. Базис может быть как  положительным (для товаров, хранение которых сопряжено с издержками, например, нефть и цветные металлы), так и отрицательным (для товаров, владение которыми до срока поставки приносит дополнительную выгоду, например, драгоценные металлы). Величина базиса не является постоянной; она подвержена как систематическим, так и случайным изменениям. Общей закономерностью является уменьшение абсолютной величины базиса с приближением срока поставки по фьючерсному контракту.

Следует отметить, что при наличии ажиотажного  спроса на наличный товар рынок может  перейти в "перевернутое" состояние, когда наличные цены превышают фьючерсные, причем это превышение может быть, весьма значительным.

Роль  хеджирования на товарных биржах.

Товарная  биржа (англ. commodity exchange) — постоянно действующий оптовый рынок чистой конкуренции, на котором по определенным правилам совершаются сделки купли-продажи на качественно однородные и легко взаимозаменяемые товары.

Фьючерсные  сделки на товарных биржах

Представляют  собой взаимную передачу прав и обязанностей в отношении стандартных контрактов на поставку биржевого товара. Здесь  не продажа и покупка, а выявление  цены. Здесь хеджирование сделок с  наличным реальным товаром.

 Отличительной особенностью фьючерсной сделки является то, что объектом выступает не бирж. товар, а бирж. контракт. Этот биржа контракт предусматривает куплю-продажу строго согласованного кол-ва товара установленного сорта с минимально допустимыми отклонениями, поставляемого на определенных условиях оплаты транспортных средств. Фьючерсные сделки заключаются по стандартам еще не произведенного товара. Контракты по фьючерсным сделкам заключаются многократно, ликвидируются когда подходит срок поставки или указанная товаропроизводителем срок продажи.

 Обороты  по фьючерсным сделкам, как правило, во много раз превышают реальные объемы поставок. Это указывает не только на спекуляцию, но и на живость обмена. Сделки по продаже фьючерсного контракта одной из сторон обязательно регистрируется в расчетной палате биржи.

 Первые  фьючерсные рынки возникли во  второй половине XIX века. Основными  признаками фьючерсной торговли  являются:

     1) Фиктивный  характер  сделок,  то  есть осуществление купли-продажи,  при которой обмен товаров   почти  отсутствует (реальные  поставки составляют 1-2 %  всего  оборота), так как обязательства  сторон по сделке прекращаются  путем  обратной операции с  выплатой разницы в ценах.

     2) Преимущественно  косвенная   связь с рынком реального товара (через хеджирование, а не через  поставку товара).

     3) Заранее строго определенная и унифицированная,  лишенная каких-либо индивидуальных особенностей потребительная стоимость товара, определенное  количество которого потенциально представляет биржевой контракт, используемый в качестве носителя цены,  непосредственно приравниваемого к деньгам и обмениваемого на них в любой момент (в случае поставки товара по фьючерсному контракту продавец имеет право поставить товар любого качества и происхождения,  предусмотренных правилами биржи).

     4) Полная унификация  условий   в  отношении  количества  разрешенного к поставке товара, места и сроков поставки.

     5) Обезличенность сделок и заменимость контрагентов  по ним, так как они заключаются не между конкретными продавцом и покупателем,  а между ними (а чаще между их  брокерами)  и расчетной палатой - специальной организацией при бирже,  играющей роль  гаранта выполнения обязательств сторон при покупке или продаже ими биржевых  контрактов.  При этом  сама биржа не  выступает в качестве одной из сторон в контракте или на стороне одного из партнеров.

     Во фьючерсных операциях сохранена  полная свобода сторон только  в отношении цены и ограниченная - в выборе срока поставки товара;  все же остальные условия сделки  строго регламентированы  и   не зависят от воли участвующих  в сделке сторон.

    Среди преимуществ,  которые представляют фьючерсные контракты, можно выделить:

     1) улучшение планирования;

     2) выгода;

     3) надежность;

     4) конфиденциальность;

     5) быстрота;

     6) гибкость;

     7) ликвидность;

     8) возможность арбитража.

     Рассмотрим эти преимущества  подробнее.

Разновидностью  фьючерсных сделок является опционные сделки. Особенность: объектом сделок становиться обязательство купить или продать некоторое число фьючерсных сделок, но по заданной цене. Здесь меньше риск.

   Под опционами   понимают  особый  вид  биржевых  сделок  с  ограниченными  по сравнению с обычными фьючерсными операциями риском. Это договорное обязательство купить  или продать определенный  вид ценностей или финансовых прав по заранее установленной цене в пределах согласованного периода. В обмен на получение такого права покупатель опциона уплачивает его продавцу определенную сумму ( премию ). В прошлом опционы назывались  сделками  с  премией,  привилегиями, гарантиями  от убытков, гарантиями от повышения и от снижения цен.

   На товарных  биржах  опционы   могут  заключаться  с   товарами  и  фьючерсными контрактами.

   По технике осуществления различают  три основных типа опциона:  опцион с правом покупки  или  на  покупку, используемый  при  игре на повышение;  опцион с правом продажи или на  продажу,  применяемый  торговцами,  когда  они  рассчитывают  на понижение  цен;  и  двойной  опцион,  представляющий собой комбинацию опциона на покупку и на продажу.

   Двойной опцион  позволяет   его покупателю либо купить,  либо продать контракт или  другой вид ценностей ( но не купит и продать одновременно ) по базисной цене и  поэтому  используется  при чрезвычайно неустойчивой конъюнктуре рынка,  когда трудно предугадать  последующее  направление  движения  цен.  Торговля  двойными опционами ведется только в Англии.

   Опцион на покупку дает право,  но не обязывает купить определенный  фьючерсный контракт, товар или  нетоварную ценность по данной  цене.

   Опцион на продажу дает право,  но не обязывает продать определенный  фьючерсный контракт или ценность  по данной цене.

   Операции хеджирования.  Фьючерсные  сделки обычно используются для  страхования -  хеджирования  от  возможных  потерь  в  случае  изменения  рыночных  цен   при заключении сделок на реальный  товар.  Принцип страхования здесь  построен на том, что  если  в  сделке  одна сторона теряет  как продавец реального товара,  то она выигрывает как покупатель  фьючерсов на то  же  количество  товара,  и  наоборот. Механизм  хеджирования  основан  на том,  что изменение рыночных цен  на фьючерсы одинаковы по своим  размерам и направлению.  На  самом деле  эти  цены  не  всегда одинаковы, однако пределы  их колебаний примерно одни  и те же. Разница между ценой  на контракт реального товара  и ценой на фьючерсный контракт  называется базисом.

 По  технике осуществления хеджирования  различают два основных типа:  хеджирование  продажей  (или короткое),  когда фирма продает фьючерсные  контракты,  и хеджирование покупкой (его  часто  называют длинным), когда фирма приобретает фьючерсные  контракты. Кроме того, хеджирование может быть осуществлено с  помощью особого вида биржевых операций - опциона.

  Хотя  объем операций хеджирования  неуклонно растет и они продолжают  составлять экономическую основу  фьючерсной биржевой торговли, в  последние годы более высокими  темпами увеличивается объем  спекулятивных сделок. Хотя на  сделки, завершающиеся поставкой  товара, приходится чрезвычайно  малая часть биржевого оборота,  возможность поставки товара  и сама поставка выполняют  важную экономическую функцию  - обеспечивают связь фьючерсного  рынка с  рынком реального  товара.

Пример. Предположим, что фермер в мае хочет установить цену на шерсть в октябре. Он тщательно рассчитывает свои общие расходы и заключает, что может продать свою шерсть по цене 800 руб. за 1 кг, чтобы обеспечить умеренную прибыль от годового выкупа шерсти 30 т. . Он устанавливает, что декабрьские фьючерсы на шерсть продаются по цене 850 руб. за 1 кг, и поручает своему брокеру продать декабрьские контракты по этой цене. Его поручения выполняются, и фермер имеет договор на продажу 30 т шерсти в декабре по цене 850 руб. за 1 кг шерсти.

  Предположим,  что к октябрю цена на шерсть  на аукционе упала до 750 руб.  за 1 кг, в то время, как декабрьские фьючерсы продаются сейчас по цене 800 руб. за 1 кг. Фермер решает продать шерсть на аукционе и выкупить свой фьючерсный контракт. Он получает 750 руб. за 1 кг шерсти на аукционе и прибыль в 50 руб. за 1 кг на своих фьючерсных сделках. Действительная реализационная цена шерсти составила 800 руб. за 1 кг шерсти. Его хедж, представленный схематически, выглядит следующим образом (табл. 1):

Таблица 1

Покупает  декабрьские фьючерсные контракты  по цене 800 руб. за 1 кг шерсти. Прибыль  от фьючерсных сделок: 50 руб. за 1 кг шерсти

ИТОГ: 750 руб. + 50 руб. = 800 руб. за 1 кг шерсти

   Данные табл. 1 свидетельствуют о том, что итоговая цена реализации шерсти составляет 800 руб. за 1 кг чистого веса (50 руб. прибыли по фьючерсам плюс 750 руб., полученные на аукционе).

  В  итоге фермер завершил сделку  на реальном рынке с потерей  50 руб. за 1 кг шерсти. Однако он  застраховался от падения цен  на реальном рынке путем продажи,  а затем покупки фьючерсных  контрактов на фьючерсном рынке,  благодаря чему хеджер получил прибыль в размере 50 руб. за 1 кг шерсти.

  Вместе  с тем существует несколько  причин, вследствие которых хедж  на фьючерсном рынке не может  обеспечить полного страхования от риска изменения цен.

  Первая  причина: наличные цены и фьючерсные  цены не обязательно всегда  уравниваются по мере приближения  месяца поставки. В некоторых  случаях это работает на пользу  хеджера, в других – против него.

  Вторая  причина: качество физического  товара, которым хеджер торгует, может не соответствовать стандартному качеству фьючерсного рынка.

Третья  причина: цены на рынках, расположенных  в разных местах, разные. Сельский фермер, пользующийся фьючерсами для хеджирования, но продающий свой товар по месту производства, т. е. у себя в районе, должен учитывать возможную разницу между ценой, которую он получает за этот товар, и аукционной ценой на те же товары в крупных торговых центрах.

  Четвертая  причина: производитель может  не захотеть хеджировать весь  объем своей продукции, или,  с другой стороны, завод по  переработке такой продукции  может не захотеть выкупить  весь заказ, ранее выставленный  на фьючерсном рынке. По этой  причине часть физического товара  окажется под угрозой риска и нехеджированной.

  Пятой  причиной является то, что разница  в сроках составляет разницу  в цене. Поскольку многие товары  не могут поставляться круглосуточно,  а только в определенные месяцы  поставки, фьючерсные контракты  заключаются обычно на тот  месяц, который будет еще в  будущем в момент заключения  сделки на наличном рынке. Это  означает, что наличные и фьючерсные  цены могут еще не достичь  своей максимальной точки сближения  к моменту завершения хеджа,  т. е. к моменту, когда фьючерсный  контракт закрывается и заключается  последняя сделка на физическом  рынке.