Метод рынка капитала

62

Содержание

Введение

По мере развития рыночных отношений все более возрастает потребность в оценке бизнеса (предприятия). Согласно Федеральному закону «Об оценочной деятельно­сти в Российской Федерации» оценка объектов собственности является обязательной при приватизации, передаче в доверительное управление либо в аренду, продаже, национали­зации, выкупе, ипотечном кредитовании, передаче в качестве вклада в уставный капи­тал./3/ Оценка бизнеса позволяет определить рыночную стоимость собственного (устав­ного) капитала закрытых акционерных обществ или ОАО с недостаточно ликвидными ак­циями. Кроме того, процедура оценки бизнеса предусмотрена при дополнительной эмис­сии или продаже (покупке) акций акционерных обществ различного типа.

Оценка бизнеса необходима для выбора обоснованного направления реструкту­ризации предприятия. В процессе оценки выявляют альтернативные подходы к управле­нию предприятием и определяют, какой из них обеспечит ему максимальную эффектив­ность, а, следовательно, и более высокую рыночную цену, что и является основной целью собственника предприятия и задачей его управляющих в условиях рыночной экономики./6/ Актуальность работы обусловлена необходимостью разработки специальных алгоритмов, методов и типовых моделей оценки  в условиях увеличивающегося в настоящее время количества инвестиционных предложений и возможностей.

Оценка предприятия как организационно - экономической формы существования бизнеса означает определение в денежном выражении стоимости, которая может быть наиболее вероятной продажной ценой и должна отражать оба свойства предприятия как товара, Т.е. и его полезность и затраты, необходимые для достижения и реализации этой полезности.

Принципиальное значение имеет тот факт, что рыночная оценка не ограничива­ется учетом одних лишь затрат, связанных с производством товара. Она обязательно при­нимает во внимание и другие экономические факторы: положение предприятия на рынке, уровень конкуренции, фактор времени, риски, Т.е. оценщик подходит к определению ры­ночной стоимости предприятия с позиций экономической, а не бухгалтерской, концепции.

Оценка бизнеса базируется на использовании трех основных подходов - затрат­ного, основанного на учете издержек; доходного, основанного на учете доходов и сравни­тельного (рыночного) подхода, основанного на сопоставлении объектов. Каждый из них предполагает применение специфических методов и приемов, а так же требует соблюде­ния своих условий и наличия достаточных факторов. /13/

Целью данной дипломной работы является оценка бизнеса предприятия связи с применением метода рынка капитала - одного из методов сравнительного подхода к оценке бизнеса.

Для достижения поставленной цели и наиболее полного раскрытия темы в ди­пломной работе рассмотрены следующие основные вопросы:

- методологические основы метода рынка капитала: условия его применения и этапы расчета; критерии подбора компаний - аналогов и характеристика основных мультипли­каторов, используемых в рамках этого метода;

- расчет по оценке стоимости выбранного предприятия связи, вклю­чающий в себя краткое описание оцениваемой компании и компаний - аналогов, финан­совый анализ их деятельности, расчет  мультипликаторов и определение итоговой стоимости оцениваемой компании.

Объектом исследования является Открытое акционерное общество «Сибирьтелеком». В качестве информационной базы исследования, исходя из специфики темы дипломной работы, использовались, главным образом, Интернет - источники: официаль­ные сайты предприятий компаний предоставляющих услуги связи и сайты, освещающие новости и историю рынка ценных бумаг в РФ

Глава 1 Методологические основы метода рынка капитала

1.1 Алгоритм метода рынка капитала. (Условия применения)

Методологической основой сравнительного подхода, доказывающей возможность его применения, а также объективность результативной величины, являются следующие базо­вые положения.

Во-первых, оценщик использует в качестве ориентира реально сформированные рынком цены на сходные предприятия либо их акции. При наличии развитого финансово­го рынка фактическая цена купли - продажи предприятия в целом или одной акции наи­более интегрально учитывает многочисленные факторы, влияющие на величину стоимо­сти собственного капитала предприятия. К таким факторам можно отнести: соотношение спроса и предложения на данный вид бизнеса; уровень риска; перспективы развития от­расли; конкретные особенности предприятия и многое другое, что в конечном счете об­легчает работу оценщика, доверяющего рынку.

Во-вторых, сравнительный подход базируется на принципе альтернативных ин­вестиций. Инвестор, вкладывая деньги в акции, покупает прежде всего будущий доход. Производственные, технологические и другие особенности конкретного бизнеса интере­суют инвестора только с позиции перспектив получения дохода. Стремление получить максимальный доход на вложенный капитал при адекватном уровне риска и свободном размещении инвестиций обеспечивает выравнивание рыночных цен.

В-третьих, цена предприятия отражает его производственные и финансовые возможности, положение на рынке, перспективы развития. Следовательно, в сходных предприятиях должно совпадать соотношение между ценой и важнейшими финансовыми параметрами, такими, как прибыль, дивидендные выплаты, объем реализации, балансовая стоимость собственного капитала. Отличительной чертой этих финансовых параметров выступает их определяющая роль в формировании дохода, получаемого инвестором.

Сравнительный подход обладает рядом преимуществ и недостатков, которые должен учитывать профессиональный оценщик.

Основным преимуществом сравнительного подхода является то, что оценщик ориентируется на фактические цены купли - продажи сходных предприятий. В данном случае цена определяется рынком, а оценщик ограничивается только корректировками, обеспечивающими сопоставимость аналога с оцениваемым объектом. При использовании других подходов оценщик определяет стоимость предприятия на основе произведенных расчетов.

Сравнительный подход базируется на ретроинформации и, следовательно, отра­жает фактически достигнутые результаты производственно - финансовой деятельности предприятия, в то время как доходный подход ориентирован на прогнозы относительно будущих доходов.

Другим достоинством сравнительного подхода служит реальное отражение спро­са и предложения на данный объект инвестирования, поскольку цена фактически совер­шенной сделки наиболее интегрально учитывает ситуацию на рынке.

Вместе с тем, сравнительный подход имеет ряд существенных недостатков, огра­ничивающих его использование в оценочной практике. Во-первых, базой для расчета яв­ляются достигнутые в прошлом финансовые результаты. Следовательно, метод игнориру­ет перспективы развития предприятия.

Во-вторых, использование сравнительного подхода возможно только при нали­чии разносторонней финансовой информации не только по оцениваемому предприятию, но и по большому числу сходных фирм, отобранных оценщиком в качестве аналогов. По­лучение дополнительной информации от предприятий-аналогов - сложный и дорогостоя­щий процесс.

В-третьих, оценщик должен делать сложные корректировки, вносить поправки в итоговую величину и промежуточные расчеты, требующие серьезного обоснования. Это связано с тем, что на практике не существует абсолютно одинаковых предприятий. Оцен­щик обязан выявить различия и определить пути их нивелирования при определении ито­говой величины стоимости.

Первое условие применения сравнительного подхода - наличие активного фи­нансового рынка, поскольку этот подход предполагает использование данных о фактиче­ски совершенных сделках. Второе условие - открытость рынка или доступность финансо­вой информации, необходимой оценщику. Третьим условием является наличие специаль­ных служб, накапливающих ценовую и финансовую информацию. Формирование соот­ветствующего банка данных облегчит работу оценщика.

Сравнительный подход  включает в себя три основных метода: метод рынка капитала, метод сделок и метод отраслевых коэффициентов.

Метод рынка капитала (метод компании - аналога) основан на использовании цен сделок с единичными акциями, сформированных открытым фондовым рынком. Базой для сравнения служит цена одной акции компании - аналога, которая для корректного приме­нения в данном методе должна:

являться открытым акционерным обществом;

обладать регулярно котируемыми (не менее, чем как это принято по стандартам публикуемых в еженедельнике «Эксперт» индексов АК&М/22/, пятью про­фессионалными котировщиками - трейдерами), а еще лучше - ликвидными акциями .

Следовательно, в чистом виде данный метод используется для оценки минори­тарного (неконтрольного ) пакета акций.

Оценка бизнеса методом рынка капитала основана на использовании двух типов информации:

рыночной (ценовой) информации;

финансовой информации.

Рыночная информация включает данные о фактических ценах купли - продажи акций компании, сходной с оцениваемой, а также информацию о количестве акций в об­ращении. Число акций, на которое поделен собственный капитал компании, оказывает прямое влияние на стоимость одной акции. Две компании, имеющие одинаковую цен­ность собственного капитала, могут иметь различную стоимость одной акции, если их число различно. Качество и доступность ценовой информации зависят от уровня развития фондо­вого рынка. Формирование отечественного фондового рынка не завершено, однако ряд агентств, например, «Финам»/24/, «АК&М»/22/, «РосБизнесКонсалтинг»/30/, публикует перио­дические бюллетени о состоянии финансовых рынков, предложениях на покупку (прода­жу) ценных бумаг некоторых фирм, исследованиях активности рынков акций крупнейших предприятий по отраслям. Кроме того, необходимую информацию можно найти на соот­ветствующих сайтах сети Интернет. В связи с тем, что российский фондовый рынок ха­рактеризуется слабой активностью, информационной закрытостью, отсутствием досто­верных сведений о фактической цене сделки, практикующие оценщики достаточно часто используют цены спроса и предложения на акции аналогичных предприятий.

Финансовая информация прежде всего представлена официальной бухгалтерской и финансовой отчетностью, а также дополнительными сведениями, перечень которых оп­ределяется непосредственно оценщиком в зависимости от конкретных условий сделки. Дополнительная информация позволяет найти степень сходства аналогов с оцениваемой компанией. На ее основе оценщик может провести необходимые корректировки, устра­няющие различия в финансовых и производственных параметрах, методах ведения учета и составления отчетности, выявить излишек или недостаток собственного оборотного капитала, наличие нефункционирующих активов, внести поправки на экстраординарные со­бытия и т.д.

Финансовая информация должна быть представлена отчетностью за текущий год и предшествующий период. Ретроинформация собирается обычно за 5 лет. Однако этот период может быть другим, если условия деятельности предприятия будут существенно отличаться от тех, в которых оно работает на момент оценки. Финансовая информация должна быть собрана не только по оцениваемой компании, но и по аналогам. Корректи­ровке подлежит вся отчетность по полному списку предприятий отобранных оценщиком, поэтому сравнительный подход является чрезвычайно трудоемким и дорогостоящим. Кроме того, как показывает практика, тщательный анализ информации может дать отри­цательный результат. Оценщик приходит к заключению об отсутствии необходимого сходства и невозможности применения данного метода, хотя время и деньги потрачены. /10/

Финансовая информация, публикуемая одновременно с ценовой, обычно содер­жит минимальные сведения о компании. Поэтому более подробные данные могут быть получены оценщиком на основании письменного запроса либо непосредственно на пред­приятии в ходе собеседования. Состав необходимой финансовой информации зависит от конкретного объекта оценки, стратегии и методологии оценщика, а также стадии отбора аналогов.

Общая методология рыночного подхода к оценке бизнеса сводится к следующему:

объектом оценки является некая закрытая компания или формально открытая компания, чьи акции недостаточно ликвидные (так что нет оснований верить в рыночную стоимость ее акций, получаемую на основе только их котировок, средних цен предложения и спроса на акции по несостоявшимся сделкам и/или фактическим ценам сделок с акциями этой компании, которые имели место редко и давно);

среди открытых компаний с достаточно ликвидными акциями отыскивают компанию-аналог (ближайший аналог);

за основу берут рыночную (непосредственно наблюдаемую на фондовом рынке) стоимость акций компании-аналога и их общего находящегося в обращении количества (последнее является даваемой самим фондовым рынком рыночной оценкой компании-аналога);

с учетом различных корректировок на оцениваемую компанию переносят соотношение между истинной рыночной ценой компании-аналога и объявляемыми финансовыми результатами ее деятельности (а также объявляемой структурой ее капитала), которые служат главным фактором, определяющим мнение фондового рынка о рыночной стоимости компании-аналога;

указанное соотношение умножают на соответствующие показатели текущих финансовых результатов (а также структуры капитала) оцениваемой компании.

Тем самым (при предположении о том, что аналогичные компании на финансово-прозрачных рынках должны иметь приблизительно одинаковые соотношения объявляемых финансовых результатов и их рыночной стоимости) оценивается предположительная стоимость рассматриваемой закрытой компании, которая наблюдалась бы на фондовом рынке, если бы ее акции были на этом рынке размещены и достаточно ликвидные.

     Метод рынка капитала заключается в том, что, опираясь на прогнозные на момент ожидаемой перепродажи оценки величин чистой (за вычетом задолженности) балансовой стоимости, прибыли или денежного потока (сальдо «реальных денег») рассматриваемого предприятия, нужно определить его обоснованную рыночную стоимость по аналогии с соотношением в настоящее время этих показателей и цен на акции (фактически продававшиеся в составе многочисленных мелких перепродававшихся пакетов акций) у сходных (принадлежащих к той же отрасли) предприятий. В качестве сходных предприятий берут фирмы данной отрасли, чьи акции ликвидные и достаточно надежно котируются биржевом или внебиржевом фондовом рынке.

Подбор фирм, сходных с оцениваемым предприятием, должен отвечать определенным критериям, чтобы выдерживались те же, что и у оцениваемого предприятия, доля профилирующего аналогичного продукта, размер предприятия, чтобы сходными были стадия жизненного цикла фирмы, рынки сбыта, территориальное местоположение, соотношение собственного и заемного капитала и пр.

На базе информации о сходных фирмах рассчитывают так называемые мультипликаторы (коэффициенты): цена/чистая балансовая стоимость, цена/прибыль и цена/денежный поток. Они представляют собой взятое за максимально возможный (на основании времени, за которое по данным фирмам осуществлялись рыночные котировки) период отношение цены акций сходных с оцениваемым предприятием фирм к соответственно их чистой (за вычетом показанной в балансе кредиторской задолженности) балансовой стоимости, прибыли или денежному потоку (в простейшем варианте вычисляемому на базе объявленной чистой прибыли, произведенных амортизационных отчислений, уплаченных налогов с прибыли и процентов по долгосрочным кредитам). При этом мультипликатор цена/прибыль можно рассчитывать применительно как к балансовой прибыли, так и к прибыли после налогообложения либо до налогообложения, но после уплаты процентов по долгосрочным кредитам.

Указанные ценовые соотношения можно рассчитать так, что текущая цена акций компании-аналога относится к последнему опубликованному показателю финансовых результатов деятельности компании-аналога. Более того, если иное не оговорено специально, то именно такой способ соотнесения цены акций компании-аналога и ее финансовых результатов имеется в виду.

Алгоритм  метода рынка капитала.

               1. Поиск компании-аналога проводят в два этапа: в качестве первичного критерия отбора компании-аналога используют критерий той же отраслевой принадлежности, что и у оцениваемого предприятия;

отсеивание из сформированного списка компаний – «кандидатов на аналогичность предприятий», не удовлетворяющих существенным дополнительным критериям сопоставимости оцениваемой и аналогичной фирм.

К этим критериям относят: размер предприятия; структуру капитала фирмы (доля заемного капитала); рынки сбыта и закупок; стадию жизненного цикла предприятий (продукта, на котором они специализируются); территориальное местоположение (влияющее на транспортные издержки); степень независимости от финансово-промышленных групп (или вхождение в одни и те же группы); индивидуальные особенности применяемой системы бухгалтерского учета.

                 2. Наблюдаемую на фондовом рынке стоимость одной акции компании-аналога умножают на количество ее акций, находящихся в обращении, т.е. учитываемых фондовым рынком (находящихся в рыночной игре). Таким образом получают истинную рыночную стоимость Цан компании-аналога:

                                Цан = ран·Nобр,

                           Nобр = N - Nвык - Nнеразм,

где N – общее количество акций компании-аналога;

Nвык – число акций, выкупленных компанией-аналогом;

Nнеразм – количество акций компании аналога, выпущенных ею, но еще не размещенных на рынке (все указанные данные берут из публикуемого финансового отчета открытой компании-аналога).

                 3. По компании-аналогу составляют ценовые соотношения (ценовые мультипликаторы) типа цена/прибыль, цена/прибыль до процентов и налогов, цена/прибыль до налогов, цена/денежный поток, цена/прибыль до процентов и налогов плюс отчисления на износ, цена/балансовая стоимость компании, где цена – это рыночная цена компании-аналога, совпадающая с показателем Цан.

               4. Вычисляют оценочную стоимость (Цок) рассматриваемой компании – предмета оценки, которую представляют как произведение одного из переносимых на нее полученных для компании-аналога ценовых соотношений (синтезированных на шаге 3) на соответствующую ему базу, т.е. на показатель оцениваемого предприятия, совпадающий со знаменателем используемого по компании-аналогу ценового соотношения):

      Цок = прибыль до процентов и налогов оцениваемой компании х

х цена компании-аналога/прибыль до процентов и налогов компании-аналога).

Общая идея данного метода сводится к тому, что, оценивая сегодняшнюю или прогнозируемую будущую рыночную стоимость предприятия, эту еще не подтвержденную рынком стоимость оценивают по аналогии с рыночной стоимостью котируемых на фондовом рынке аналогичных предприятий (как правило, открытых акционерных обществ), по которым уже выявились относительно устойчивые соотношения, характеризуемые соответствующими мультипликаторами./19/

                  Главным и наиболее существенным условием применения метода является наличие репрезентативной выборки по компаниям аналогам, акции которых котируются на фондовом рынке.

IIроцесс отбора сопоставимых компаний осуществляется в три стадии.

На первой стадии определяется круг «подозреваемых». В него входит макси­мально возможное число предприятий, сходных с оцениваемой фирмой. Поиск таких компаний начинается с определения основных конкурентов, просмотра списка слившихся и приобретенных компаний за последний год. Возможно использование электронных баз, однако такая информация нуждается в дополнительных сведениях, так как не бывает дос­таточно полной. Критерии сопоставимости на этом этапе условны и обычно ограничива­ются сходством отрасли.

На второй стадии составляется список «кандидатов». Поскольку аналитику тре­буется дополнительная информация сверх официальной отчетности, он должен собрать се непосредственно на предприятиях - aналoгaх. Поэтому первоначальный список может со­кратиться из - за отказа некоторых фирм в представлении необходимых сведений, а также из - за плохого качества, недостоверности представленной информации. Критерии отбора должны соответствовать важнейшим характеристикам фирм. Если аналоги отвечает всем критериям, то он может использоваться на последующих этапах оценки. Окончательное решение о степени сопоставимости предприятий принимает оценщик.

На третьей стадии составляется окончательный список аналогов, который по­зволит аналитику определить стоимость оцениваемой фирмы. Включение предприятий в этот список основано на тщательном анализе дополнительно полученной информации. На этой стадии аналитик ужесточает критерии сопоставимости (отбора) и оценивает такие факторы, как уровень диверсификации производства, положение на рынке, характер кон­куренции и т.д.

Состав критериев сопоставимости компаний определяется условиями оценки, на­личием необходимой информации, приемами и методами, наработанными оценщиком. На практике невозможно проанализировать все факторы, по которым осуществляется окон­чательный отбор. Рассмотрим некоторые из них, относящиеся к группе обязательных.

Отраслевое сходство. Список потенциально сопоставимых компаний всегда при­надлежит одной отрасли. Тем не менее не все предприятия, входящие в отрасль или пред­лагающие свои товары на одном рынке, сопоставимы. Оценщик должен учитывать сле­дующие дополнительные факторы:

       уровень диверсификации производства. Если какое - либо предприятие вы-

пускает один вид продукта или какой - то товар существенно доминирует в производстве и обеспечивает 85 % общей прибыли, а сравниваемая компания ориентирована на широ­кий круг товаров и услуг, либо рассматриваемый продукт дает не более 20 % общей массы прибыли, то такие компании не являются для оценщика сопоставимыми; возможность перепрофилирования производства и заменимость производимых продуктов. Так, технологическое оборудование одного из предприятий может обес­печивать производство только конкретного продукта. В случае изменения ситуации на рынке такое предприятие будет нуждаться в техническом перевооружении. Аналог вы­пускает сходный продукт на оборудовании, которое можно легко переналадить для произ­водства новых товаров. Следовательно, предприятия неодинаково отреагируют на изме­нение ситуации на рынке и не могут рассматриваться в качестве аналогов;

       зависимость результатов деятельности от одних и тех же экономических факторов. Стоимость капитала строительных компаний, работающих в районах массового строительства и в отдаленных экономических районах, будет существенно отличаться при достаточном сходстве других критериев, таких, как численность работающих, состав пар­ка строительных машин и механизмов. Аналитик, выявив различия, может либо вычерк­нуть предприятие из списка аналогов, либо рассчитать величину корректировки цены ана­лога для определения стоимости оцениваемой компании;

       стадия экономического развития оцениваемой компании и аналогов. Опытная компания, проработавшая не один год, имеет неоспоримые преимущества и дополни­тельную прибыль за счет стабильного функционирования, хорошей клиентуры и постав­щиков сырья и т.д.

Размер. Он является важнейшим критерием, оцениваемым аналитиком при со­ставлении окончательного списка аналогов. Оценка размера компании про изводится по таким параметрам, как степень капитализации, численность персонала, объем реализован­ной продукции и услуг, объем прибыли, число филиалов и т.д. Однако принятие решения о включении компании в список аналогов только на основе размера может привести оценщика к неправильным выводам, так как объективно закрытые компании, наиболее часто нуждающиеся в оценке, обычно меньше, чем открытые. Кроме того, оценщик дол­жен учитывать, что более крупная компания не будет автоматически иметь большую при­быль только за счет своего размера. Поэтому оценщик должен прежде всего учитывать факторы, обеспечивающие величину прибыли:

       географическую диверсификацию - крупные компании имеют более разветвленную сеть потребителей своей продукции, уменьшая тем самым риск нестабильно­сти объемов продаж;

       количественные скидки - крупные компании закупают сырье в большем объеме, чем небольшие фирмы, и получают при этом значительные скидки. Вместе с тем аналитик должен иметь ввиду, что коэффициент использования оборудования в крупных компаниях лучше. Поэтому мультипликатор, рассчитанный для открытой компании, дол­жен быть скорректирован и понижен для оценки закрытой компании;

       ценовые различия по сходным товарам - крупные компании зачастую имеют возможность устанавливать более высокие цены, так как потребитель предпочитает при­обретать товар у хорошо зарекомендовавших себя фирм, оплачивая, по сути, товарный знак, гарантирующий качество. В конечном счете данный фактор влияет на уровень вы­ручки от реализации и величину соответствующего мультипликатора.

Перспективы роста. Оценщик должен определить фазу экономического развития предприятия, поскольку она отражается на соотношении доли дивидендных выплат и до­ли чистой прибыли, направляемой на развитие предприятия. Оценивая перспективы роста компании, аналитик должен учитывать влияние трех основных факторов: