Оценка экономической эффективности инвестиционного проекта

     1 Теоретико-методические основы оценки  экономической эффективности инвестиционных проектов

1. Понятие экономической эффективности инвестиционных проектов

     Экономическая эффективность  базовая категория теории и практики принятия управленческих решений об инвестировании средств в развитие производства. Ример М.И. считает, что сущность этой категории состоит в том что она выражает экономические отношения, а, следовательно, и интересы участников инвестиционного процесса по поводу складывающегося в этом процессе соотношения между результатами и затратами. «Результаты и затраты» являются важнейшими понятиями, связанными с измерением экономической эффективности инвестиционных проектов. Результаты отражают те глобальные задачи, которые должны  быть решены в инвестиционном проекте для достижения главной цели экономического развития. Результаты напрямую связаны с преследуемыми инвестором целями. В инвестиционном проектировании приходится  иметь дело, как с экономическими, так и внеэкономическими результатами. Инвестиционные расчеты всегда ориентированы на достижение  определенных целей, имеющих денежную оценку (получение дохода, прибыли, сокращение потерь). Внеэкономические результаты (сохранение среды обитания и т. п.) не поддаются стоимостному выражению и должны оцениваться всегда за рамками инвестиционных расчетов. Их нельзя суммировать с экономическими оценками, но необходимо учитывать лицам, принимающим решения об инвестировании.

     Достижение  намеченных в проекте целей и  соответствующих результатов предполагает осуществление определенных единовременных и текущих затрат. Единовременные затраты, направляемые на закупку оборудования, транспортных средств, строительство зданий и сооружений и т.п., в конечном счете аккумулируются в основном капитале, а направляемые на создание запасов сырья, материалов, незавершенного производства и т. п. в составе оборотного кaпитала. Текущие затраты формируют себестоимость продукции (услуг).

     Разность  оценок результатов и затрат формирует эффект, позволяющий   судить о том, что получит инвестор в результате реализации проекта.

     Эффект  можно представить в двух выражениях: как разность совокупного результата и совокупных затрат и как разность совокупных результатов и только текущих издержек. Эта категория понимается нами  лишь в аспекте оценки точечных (статических) выражений результатов и затрат, т. е. за 1 календарный период, например, год. Ее использование в динамических моделях, т. е. когда эффект рассчитывают как разность суммарных результатов. полученных за жизненный цикл проекта, и суммарных затрат за тот же период, некорректно, ибо в такой схеме не учитывается разновременность затрат и результатов, а в связи с этим неравноценность денежных потоков во времени[5].

     Матиенко  считает что, определение экономической  эффективности инвестиционного  проекта за¬ключается в решении двуединой задачи ¬ выяснения соответствия проекта, за¬ложенных в нем технических, технологических, организационных, маркетинго¬вых, финансовых и других решений целям и интересам инвесторов.   Выступая как исходный пункт, формирующий в своем развитии co¬  держание и логику изложения (и изучения) теории эффективности, при¬нятая концепция дает возможность построить принципиальную модель теории экономической эффективности инвестиций с целью последую¬щего ее преобразования в методологические и методические принципы оценки эффективности. [5]

     Касатов А.Д. определяет эффективность – как синтетическую категорию. Она позволяет судить о  том, какой ценой достигается поставленная в проекте цель. Чаще всего ее  трактуют как выражение соотношения результатов и затрат, но можно  трактовать и как соотношение эффекта и единовременных затрат. Такое  выражение эффективности инвестиций не в полной мере соответствует современным теоретическим представлениям о сущности экономической эффективности как экономической категории. Главное – в нем отсутствует требование инвестора к соотношению результатов и затрат. Кроме тогo, эффективность может быть представлена не только как относительное выражение результатов и затрат. В динамических моделях  ее можно представить как разность результатов и затрат, приведенных в сопоставимый вид в соответствии с представлениями инвестора о приемлемом для нeгo уровне нормы дохода.

     В любом варианте соизмерения затрат и результатов eгo достоверность в решающей мере зависит от оговоренных и принятых методологических и методических принципов такoгo соизмерения[5].

     С точки зрения Матиенко М. М. эффективность инвестиционного проекта определяют для решения  ряда задач:  оценки потенциальной целесообразности реализации проекта. т. е. проверки условия, согласно которому совокупные результаты превышают затраты всех видов в приемлемых для инвесторов раз  мерах; оценки преимуществ рассматриваемого проекта в сравнении с альтернативными; ранжирования проектов по принятой системе показателей эффективности с целью их последующего включения в инвестиционную программу в условиях ограниченных финансовых и других ресурсов.

     Вышеупомянутые  категории широко используют при оценке экономической эффективности инвестиций, будь то инвестиционные проекты, т. е. проекты создания объектов предпринимательской деятельности, или вложение средств в финансовые активы, т. е. разного рода ценные бумаrи, что в принципе также можно рассматривать как проект[5].

     С точки зрения Мальцевой Ю.Н. , эффективность инвестиционных проектов подразумевает под собой соответствие проекта целям и интересам его участников. Эффективное осуществление проектов увеличивает поступающий в полное распоряжение общества внутренний валовой продукт, который делится между участвующими в проекте фирмами, банками, бюджетами разных уровней, акционерами и пр. Поступлениями и затратами этих субъектов определяется выбор различных эффективностей инвестиционных проектов.[1]

     По  мнению Подшиваленко Г.П. оценка эффективности инвестиционных проектов включает два основных аспекта – финансовый и экономический. Международная практика разделяет задачи и методы финансовой и экономической оценок. Оба указанных подхода дополняют друг друга. В первом случае анализируется ликвидность проекта в ходе его реализации. Иначе говоря, задача финансовой оценки – установление достаточности финансовых ресурсов конкретного предприятия (фирмы) для реализации проекта в установленный срок, выполнения всех финансовых обязательств. Финансовая оценка (или оценка финансовой состоятельности) предполагаемого объекта инвестиций является неотъемлемой частью инвестиционного процесса. Инвестор не будет иметь дело с юридическим или физическим лицом, финансовое состояние которого ему не известно. В странах с развитой рыночной инфраструктурой публикация финансовых отчетов считается общепринятым условием нормальных деловых связей; существуют различные регулярно издаваемые справочники, по которым можно получить представление о финансовом положении фирмы. В отечественной же практике качество работы по финансовой оценке определяется квалификацией эксперта и достоверностью информации. Однако в настоящий момент наметилась устойчивая тенденция к раскрытию финансовой информации компаниями, поскольку это напрямую влияет на основную цель развития любой фирмы - увеличение капитализации. Подтверждением этому может служить постепенный переход отечественной системы бухгалтерского учета на международные стандарты финансовой отчетности (МСФО).

     При оценке экономической эффективности  акцент делается на потенциальную способность  инвестиционного проекта сохранить  покупательную ценность вложенных  средств и обеспечить достаточный  темп их прироста. Данный анализ строится на определении различных показателей  эффективности инвестиционных проектов, которые являются интегральными показателями.[3]

     По  мнению Игониной Л.Л. экономическая эффективность отражает воздействие процесса реализации инвестиционного проекта на внешнюю для проекта среду и учитывает  соотношение результатов и затрат  по инвестиционному которые прямо не связаны с финансовыми интересами участников проекта и могут быть количественно оценены.[4]

     Мальцева  Ю.Н. выделяет следующие виды эффективности: эффективность проекта в целом и эффективность участия в проекте.

     Эффективность проекта в целом – оценивается для определения возможной привлекательности проекта для будущих участников и для поиска источников финансирования. Она включает в себя общественную (социально-экономическую) и коммерческую эффективность проекта.

     Показатели общественной эффективности – социально-экономические последствия создания инвестиционного проекта для всего общества (в том числе как непосредственные затраты и результаты проекта) и «внешние»: затраты и результаты в смежных секторах экономики, социальные, экологические и другие внеэкономические эффекты. В некоторых случаях, когда эти эффекты очень значимы, при отсутствии документов может быть использована оценка независимых квалифицированных экспертов. Показатели коммерческой эффективности проекта учитывают финансовые последствия его осуществления для участника, который реализует инвестиционный проект.

     Показатели  эффективности проекта в общем с экономической точки зрения характеризуют технологические, технические и организационные аспекты.[1]

     Эффективность участия в проекте заключается в заинтересованности в нем всех его участников и реализуемости инвестиционного проекта. Поэтому Мальцева Ю.Н. считает, что эффективность участия в проекте должна состоять из: эффективности участия предприятий в проекте; эффективности участия в проекте структур более высокого уровня, чем предприятий-участников инвестиционного проекта; эффективности инвестирования в акции предприятия; бюджетной эффективности инвестиционного проекта[1].

     Обоснование экономической эффективности инвестиционного  проекта осуществляется на основе результатов, формируемых в процессе финансово-экономических  расчётов и представляемых в виде базовых форм финансовой отчётности: Отчёта о наличии и движении средств, Отчёта о прибылях и убытках, Проектного баланса, а также ряда вспомогательных  форм (графиков оплаты инвестиционных издержек; графика привлечения, погашения  и обслуживания кредитных ресурсов и др.)

     Отчёт о прибылях и убытках отражает производственную деятельность по проекту  и характеризует его с точки  зрения прибыльности, рентабельности, доходности, возможности накопления резервов. В Отчёте о наличии и  движении денежных средств представляются финансовые потоки, накопленное сальдо реальных денег, поступление, высвобождение и расходование средств. Проектный баланс позволяет проанализировать активную и пассивную части баланса. С его помощью оценивается процесс реализации инвестиционного проекта с точки зрения финансового и имущественного состояния, соотношения собственных и заёмных средств, полноты и корректности учёта доходов и затрат. В целом, анализ базовых форм финансовой отчётности позволяет оценить финансовую состоятельность проекта и установить, будут ли все расходы на всех этапах жизненного цикла проекта покрыты соответствующими доходами.[2]

     Основные  принципы эффективности:

     1)рассмотрение проекта на протяжении всего его жизненного цикла до его прекращения;

     2)правильное распределение денежных потоков, включающих все связанные с осуществлением проекта денежные поступления и расходы за расчетный период с учетом возможностей использования различных валют;

     3)сопоставимость различных проектов;

     4)принцип положительности и максимума эффекта. С точки зрения инвестора, для того чтобы инвестиционный проект был признан эффективным, нужно, чтобы эффект реализации проекта был с «плюсом»; при сравнении нескольких альтернатив инвестиционных проектов предпочтение должно отдаваться проекту с наибольшим значением эффекта;

     5)учет фактора времени. При оценке эффективности проекта необходимо учитывать разные аспекты фактора времени, а также изменения во времени проекта и его экономического окружения; временной разрыв между поступлением ресурсов или производством продукции и их оплатой; неравноценность разновременных затрат или результатов (предпочтительнее более ранние результаты и более поздние затраты);

     6)учет только предстоящих поступлений и затрат. При расчете показателей эффективности нужно учитывать только планирующиеся в процессе осуществления проекта поступления и затраты, включая затраты, которые связаны с привлечением ранее образованных производственных фондов, а также предстоящие потери, которые вызваны осуществлением проекта (например, от прекращения действующего производства в связи с созданием на его месте нового);

     7)учет всех наиболее существенных последствий проекта. При оценке эффективности инвестиционного проекта надо учитывать все последствия его осуществления. Если их влияние на эффективность допускает количественную оценку, в этих случаях ее следует произвести. В иных случаях учет этого влияния должен производиться экспертно;

     8)учет участников проекта, противоречие их интересов и разных оценок стоимости капитала;

     9)поэтапность оценки. На разных этапах разработки и осуществления проекта (выбор схемы финансирования, обоснование инвестиций, экономический мониторинг) заново определяется его эффективность с различной глубиной проработки;

     11)учет влияния инфляции (учет изменения ресурсов и цен на различные виды продукции в период реализации проекта) и возможности использования нескольких валют при реализации проекта;

     12)учет (в количественном виде) влияния рисков и неопределенности, сопровождающих реализацию проекта. Объем исходной информации зависит от стадии проектирования, на которой производится оценка эффективности.[1]

     Главными  принципами и сложившимися в мировой практике подходами к финансово-экономическому анализу и оценке эффективности инвестиционных проектов являются: моделирование потоков  продукции (услуг), ресурсов и денежных средств; учёт результатов  анализа рынка, финансового  состояния предприятия, экономических и  других последствий  реализации проекта; сопоставительный анализ результатов и  затрат с ориентацией  на достижение требуемых  показателей; дисконтирование  предстоящих доходов  и расходов; учёт инфляции, задержек и авансирования платежей и др.[2] 

1. Инвестиции. Конспект лекций Мальцева Ю.Н 2008 -160с
2. Финансово-экономический анализ и оценка эффективности инвестиционных проектов и программ. часть 1.
3. Инвестиции, Г.П. Подшиваленко
4. Инвестиции : учеб.  пособие  / Л.Л.  Игонина; под ред. д-ра экон.  наук, проф.  В.А.   –М. :   2005.  с.346
5. Ример М. И., Касатов А. Д., Матиенко Н. Н. Экономическая оценка инвестиций. 2e изд. I Под общ. ред. М. И. Римера. СПб.: Питер, 2008. 480 с.: ил.

2. Критериальные требования к формированию показателей экономической эффективности инвестиционных проектов

       Ример М.И. считает, что критерий это средство для суждения, признак, на основании которого формируются требования инвесторов и показатели оценки экономической эффективности. Критерий характеризует одну из составляющих  качественной характеристики предмета исследования экономических отношений, присущих конкретной экономической категории. В условиях рыночной экономики критерием для определения экономической эффективности инвестиций может выступать только прибыль[1]. Сущность прибыли наиболее полно выражается в ее функциях. Большинство экономистов выделяют три функции, наиболее соответствующие природе прибыли. Это функции обобщающего результата деятельности, воспроизводственная и стимулирующая. Как Экономическая категория прибыль выражает определенную форму реализации экономических отношений по поводу образования. распределения и использования стоимости прибавочного продукта в соответствии со сложившимся на определенном этапе развития общества хозяйственным механизмом. Уникальная экономическая природа прибыли, общеэкономические закономерности ее образования и распределения объективно определили ее место в экономической рыночной системе как цель развития предприятия и предпринимательской деятельности. Стимулы, связанные с удовлетворением потребностей, приращением национального богатства и тому подобными благородными мотивами, лишь опосредуют достижению главной цели предпринимательской Деятельности. Для достижения желаемого размера прибыли предприниматели вынуждены действовать таким образом, чтобы производить нужную для общества продукцию определенной номенклатуры при оптимальном сочетании цены и качества, т. е. производить конкурентоспособную продукцию. Ориентация на достижение прибыли рассматривается обычно с позиции долговременной стратегии развития. Поэтому в краткосрочной и даже в среднесрочной перспективе предприятия  могут преследовать иные цели. Такие тактические решения. в конечном счете, рассматриваются обычно как  неизбежный этап создания необходимых условий для достижения долговременных целей развития.

       Вопрос  о признании прибыли как определяющей цель и мотивацию предпринимательской деятельности в качестве критерия экономической эффективности инвестиций Ример М. И. увязывает с ролью и местом инвестиций в развитии производства, в достижении конкретных целей. Инвестиции, направляемые в реальный сектор экономики, выступают как средство решения конкретных задач, связанных с формированием материально-технических предпосылок для достижения главных целей предпринимательской деятельности. По объему и срокам реализации, а также по результативности инвестиции должны согласовываться со стратегией достижения главной цели развития производства. Такое согласование может быть достигнуто при одном непременном условии, если главный признак критерий управленческих решений будет оцениваться с тех же позиции, что и цель развития производства, т. е. получение прибыли, а не, к примеру, дохода, чистого дохода[1].

       Положение о прибыли как критерии экономической эффективности является базовым. Но по мнению Касатова А.Д. оно недостаточно для окончательного суждения по данной проблеме. Критерий эффективности должен отражать экономические интересы участников инвестиционного процесса) которые не всегда совпадают. С позиции собственников (акционеров) это будет чистая прибыль, а с позиции общества валовая прибыль. Для собственника ориентиром для принятия управленческого решения будет не вся прибыль, а прибыль, очищенная от налогов и обязательных выплат. Размер чистой прибыли с позиции интересов инвестора должен быть достаточным чтобы, во-первых, обеспечить ему минимально приемлемый доход за отложенный спрос (потребление в текущем периоде), во-вторых, компенсировать обесценение денежных средств в связи с инфляцией, и, в-третьих, гарантировать возмещение возможных потерь в связи с наступлением разного рода рисков[1]

       Однозначное определение критерия экономической эффективности инвестиций должно входить в состав основных принципов оценки эффективности, составляющих его научную базу. Эффективность характеризуют и внеэкономическими показателями, т. е. оценивают с позиции  качественных признаков. Но по мере развития экономической науки и здесь просматривается отход от внеэкономических суждений к количественным оценкам. Примером тому служат предложенные сравнительно недавно методы оценки эффективности природоохранных мероприятий, оценки человеческого ресурса с учетом продолжительности жизни, трудоспособного периода и т.п.

       Ример М. И в качестве второго элемента определения эффективности  инвестиционного проекта: показатель, системно характеризующий эффективность маркетинговых, технико-технологических, организационных, финансовых и других решений, принятых в инвестиционном проекте. Экономические показатели, в том числе показатели экономической эффективности инвестиций, являются искусственным продуктом интеллектуальной деятельности в том смысле, что они конструируются исходя из субъективного понимания тех объективных экономических процессов, которые они описывают. В силу практической направленности они должны быть такими, чтобы с их помощью можно было давать количественную экономическую оценку принятых в проекте решений.

       Показатели  экономической эффективности, точно  так же как и параметры экономического интереса инвестора, должны соответствовать критерию эффективности. Для этого их следует конструировать на базе денежных потоков, выражающих чистую прибыль, генерируемую проектом за весь жизненный цикл[1]

       В качестве пояснения к данному  определению Ример А.Д. рассматривает с позиции критериальных требований известную систему показателей эффективности; чистый доход (ЧД), чистый дисконтированный доход (ЧДД), внутреннюю норму дохода (ВНД). Как известно, ЧД является базовым элементом всех остальных показателей (ЧДД мы определяем путем дисконтирования ЧД на каждом шаге расчётного периода и их последующего суммирования, а ВНД отражает условия, при котором ЧДД становится равным нулю). Поэтому будет вполне правомерно распространение изложенных далее результатов структурного анализа формирования чистого дохода на другие показатели экономической эффективности инвестиций.  Чистый доход на каждом шаге расчётного периода определяют как  разность притоков и оттоков реальных денежных средств. Удобней всего его рассчитывать по информации, аккумулированной в бюджете по проекту. В этом документе ЧД представлен как алгебраическая сумма сальдо потоков денежных средств по трем сферам деятельности: операционной, инвестиционной и финансовой. Методология построения ФИБ состоит в том, что полученные результаты на каждом шаге по своему экономическому содержанию отражают  прибыль после вычета налогов, возврата кредита и вычета затрат на его обслуживание, т. е. чистую прибыль и амортизацию основного капитала, созданного за счет разных источников финансирования: внешних по отношению к проекту (собственных и заемных), рефинансирования чистой прибыли и амортизации, аккумулированных на эксплуатационной фазе инвестиционного проекта. При определенных условиях чистый доход включает средства от реализации из лишних элементов основных и оборотных активов. Следует обратить внимание на то, что авансированные средства являются внешними по отношению к проекту, так как они не возникают в результате его реализации. Таким образом, у слагаемых чистого дохода разная экономическая природа: одна часть отражает результаты производственно-хозяйственной деятельности по проекту, а другая возмещение авансированных средств в создание (развитие) объекта предпринимательской деятельности.

       Вполне  очевидно, что ЧД, оцененный по такой методике, не соответствует требованиям критерия экономической эффективности. Он всегда будет завышать уровень всех показателей проектной эффективности. Чтобы этого не произошло, при подсчете суммарного чистого дохода за жизненный цикл проекта на соответствующих шагах расчётного периода исключают авансированные средства, направляемые на создание постоянных и оборотных активов. Это самая простая схема формирования потока денежных средств, отражающая движение чистой прибыли основы для построения системы показателей эффективности. Она реализована в системе подготовки интегрированной экономической информации для расчета общественной и коммерческой эффективности ИП.В схеме для оценки этих двух видов эффективности весь первоначально авансированный капитал на 100% является собственным капиталом. Формально изложенная схема может быть реализована и для формирования сводного потока, необходимого для оценки эффективности участия в проекте собственного капитала. Этот вид эффективности

занимает  доминирующее место в системе оценки эффективности. Дело в том, что он отражает экономические интересы собственников и рассчитывается, поэтому, по всем инвестиционным проектам, в то время как общественная эффективность лишь по общественно значимым проектам, а расчеты коммерческой эффективности вообще можно опустить, если известен состав участников проекта.

       Использование упрощенной схемы для формирования сводного денежного потока позволяет решить задачу соответствия потока требованиям эффективности, но не дает возможности отразить дивидендную политику акционеров по итогам расчётного периода, что весьма важно для установления уточненных параметров участия акционеров в формировании эффективности. Поэтому вычет авансированного капитала напрямую здесь неприемлем.

Сформулированная  задача (добиться соответствия показателей критерию и получить исходную базу для прогнозирования дивидендной политики) может быть решена иным путем. Для этого необходимо в расчетах суммарного сальдо элиминировать влияние амортизации и денежных притоков от реализации излишних активов, как на от дельных шагах расчётного периода, так и в конце жизненного цикла проекта. Важно обратить внимание на следующее принципиальное положение: вычету подлежит не вся амортизация и стоимость высвобожденных из оборота оборотных активов, а лишь в той мере, в какой они связаны с затратами собственного (акционерного) капитала.  Исходный пункт рассматриваемой проблемы связан с закономерностями кругооборота индивидуального капитала компании (фирмы).  Познание закономерностей кругооборота индивидуального капитала это методологический ключ не только для анализа традиционных проблем воспроизводства, но и для решения принципиальных основополагающих методических вопросов построения потоков реальных денежных средств, объективно отражающих сложный процесс формирования экономической эффективности инвестиций.

Инвестиционный проект является идеальной моделью для рассмотрения изучаемой нами проблемы. В ней четко отражены все этапы жизненного цикла от его начала авансирования капитала для создания объекта предпринимательской деятельности и до его завершения, ликвидации. В эти граничные временные рамки вписываются потоки денежных средств, отражающие фазы кругооборота индивидуального капитала. Как известно, имеются существенные различия в экономической природе двух составных частей индивидуального капитала: основного и оборотного. Это проявляется в содержании их кругооборота, соответствующих им потоков денежных средств, что, в конечном счете, отражается на процессе формирования экономической эффективности.

       Кругооборот основного и оборотного капитала и надо обязательно рассматривать самостоятельно. Для этого следует, как будет показано ниже, прежде всего, разделить инвестиционные потоки, связанные с формированием основного капитала и оборотного капитала, и найти приемлемые способы отражения их движения раздельно в ФИБ. Широко распространенная схема построения ФИБ не в полной мере приспособлена для адекватного отражения специфических фаз кругооборота двух частей капитала проектируемой или действующего объекта предпринимательской деятельности.  Кругооборот основного капитала включает следующие фазы: привлечение и авансирование капитала с целью создания (приобретения) основных активов; производительное потребление основных активов, в ходе которого часть их стоимости утрачивается и переносится на стоимость изготовляемой продукции; обособление в стоимости продукции (после ее реализации) суммы перенесенной стоимости основных активов и накопление к завершению жизненного цикла проекта амортизации (амортизационного фонда), т. е. создание финансовых предпосылок для воспроизводства (как правило, за пределами исследуемого проекта).

       В реальной практике свою воспроизводственную функцию амортизация получает сразу, как только она выделена из выручки за реализованную продукцию. Как правило, она рефинансируется в действующее производство или используется собственником по иному назначению. Но для уяснения сути решаемой нами задачи важно представить после днюю фазу кругооборота в том виде, в котором она описана ранее. Фазы кругооборота основного капитала находят отражение в потоках денежных средств по всем шагам расчетного периода проекта.  В разделе (Финансовая деятельность фиксируется размер авансированного капитала в разрезе источников финансирования (собственный капитал, заемный капитал), а по разделу «Инвестиционная деятельность распределение этих средств (обезличенных по источникам, на  это надо обратить внимание) на формирование (прирост ) постоянных  активов и формирование (прирост ) оборотных активов (другие статьи  этих разделов (притоки и оттоки) будут рассматриваться далее).  Для наших целей принципиальное значение приобретает исходная форма кругооборота. Обычно исследователи кругооборота капитала оставляют без внимания проблемы структуры источников инвестирования. Им это и не нужно. Мы же в данном исходном моменте Кругооборота обращаем особое внимание на то, что авансированный капитал (то отражено в раздел III ФИБ) может иметь разное происхождение.  Он может быть представлен в двух основных формах: как собственный (акционерный капитал) и как заемный капитал (кредит). С позиции собственника проекта- устроителя формирование объема акционерного капитала связано с прошлой деятельностью акционеров и не связано с функционированием проекта, с теми результата ми, которые планируется достигнуть по нему, т. е. они не возникают в результате процесса его реализации. совсем по иному выглядит, с данной позиции, затраты собственников по привлечению заемного капитала возврат долга и процентов по нему. Он их увязывает с будущими результатами от реализации проекта. Это означает, что основной и оборотный капитал по проекту в той мере, в какой он связан с кредитом, оплачен собственником за счет прибыли, т. е. за счет результатов предпринимательской деятельности. Отсюда следует очень важный для нас вывод: амортизация, начисленная по таким основным фондам, камуфлирует экономическую  природу их происхождения, ибо действующая система планирования  и учета не улавливает этой стороны, столь важной для выявления действительной экономической эффективности инвестиций.