Анализ российского рынка акций "Второго эшелона"

      Каждый, кто интересуется рынком акций, так  или иначе наверняка сталкивался  с выражением «второй эшелон». Первое, что приходит на ум: это ценные бумаги второго сорта. Однако это не совсем так. Акции «второго эшелона» — это малоликвидные и высокорискованные, с широким диапазоном доходности и убытков. Доходность инвестирования в такие активы может достигать сотни процентов — но, как правило, такой феномен очень редок. То есть эти акции трудно купить или продать, брокеры за операции с ними взимают более высокие комиссии, но именно во втором эшелоне скрываются «самородки», способные многократно обогатить «нашедшего» их инвестора.

      Проблема  функционирования и развития рынка  акций «второго эшелона» сложна и  актуальна для России. Последнее время участники российского фондового рынка уделяют все больше внимания рынку акций «второго эшелона». Причины этого понятны: по распространенному мнению «голубые фишки» оценены справедливо, в то время как во «втором эшелоне» можно найти бумаги с высоким потенциалом роста, на десятки, а иногда и сотни процентов. Также можно отметить дефицит инструментов для инвестирования вообще и для составления диверсифицированных портфелей в частности.     

      На  профессиональном уровне привлекательность рынка акций «второго эшелона» оценивают аналитики инвестиционных компаний и банков. Они же знакомы с большинством трудностей, возникающих при работе на этом рынке[7].

      Сегодня, в условиях непредсказуемого поведения  рынка, проблема вложения собственных  средств приобретает особенную  актуальность. Неплохим способом приумножить свой капитал, по мнению аналитиков фондового рынка, может стать инвестирование в акции компаний «второго эшелона». Рядовой гражданин имеет возможность вложить свои средства в такие акции двумя способами - приобретя паи ПИФов, работающих с ценными бумагами этих компаний, или купив акции посредством интернет-трейдинга.

      В настоящее время, по данным Федеральной налоговой службы, в России около 170 тыс. акционерных обществ, в то время как на российских биржах допущены к торгам акции лишь 170 эмитентов, т. е. 0,1%. Таким образом, потенциал выхода на рынок компаний, относящихся в основном ко «второму эшелону», в том числе через IPO, огромен. Именно поэтому, исследование и анализ рынка акций «второго эшелона» на данном этапе является весьма актуальным[8].

      Цель  курсовой работы – на основе исследования теоретических подходов  функционирования рынка акций «второго эшелона», проведения анализа его современного состояния разработать направления по совершенствованию российского рынка акций «второго эшелона».

      Для достижения поставленной цели необходимо решить следующие задачи:

• исследование инвестирования на рынке акций «второго эшелона»;
• изучение проблем функционирований на рынке акций «второго эшелона»;
• обзор российского рынка акций «второго эшелона»
• исследование положения акций «второго эшелона» на ФБ ММВБ;
• факторы, сдерживающие первичное размещение (IPO) предприятий средней капитализации;
• составление прогноза развития рынка акций «второго эшелона» в России;
• предложение мер по активизации IPO в России;
• изучение зарубежного опыта развития рынка акций «второго эшелона» и возможности его использования в российской практике.

      1 Теоретические аспекты функционирования рынка акций «второго эшелона» 

      1.1 Общая характеристика  акций «второго эшелона» 

      Понятие «второй эшелон» не является формализованным. Часть экспертов относят к нему все бумаги, за исключением 10-20 наиболее ликвидных. Другие ограничивают этот объем бумаг снизу, выделяя также «третий эшелон», который включает в себя еще менее ликвидные бумаги. Также нет единого для всех критерия разделения бумаг на достаточно и недостаточно ликвидные. В ходе проведенного работы автору не удалось найти в специальной учебной литературе четкого определения акций «второго эшелона»  в анализируемом контексте. Поэтому ссылки представлены на ведущих аналитиков российского рынка ценных бумаг.

      Выражение это скорее жаргонное. «Точного определения  акций «второго эшелона» не существует, — отмечает Владимир Сергиевский, стратег инвестиционной компании «Финам». — Как правило, так называют ценные бумаги малых и средних компаний, отличающиеся невысокой ликвидностью, но представленные на биржах» [22].

        Ко второму эшелону относят  акции компаний, рыночная стоимость  которых укладывается в рамки  $50-500 млн. Более крупные предприятия автоматически переходят в разряд первого эшелона или так называемых «голубых фишек», таких как «Газпром», «Лукойл», «Норильский никель». Их акциями в основном и торгуют на бирже, потому что они доступны и высоколиквидны, то есть их легко купить и продать в течение дня.

      «Второй эшелон» и низколиквидные акции  — понятия практически взаимозаменяемые. То есть если по сути 80% капитализации  российского рынка — это «голубые фишки», то дробление оставшихся 20% компаний представляет скорее академический  интерес, но с практической точки зрения — для осуществления правильных инвестиций — не имеет особого смысла. Целесообразно принять правильное решение относительно asset allocation — распределения классов активов в портфеле и уже затем выбирать наиболее недооцененные компании в каждом из сегментов.

      Определяющие  характеристики акций «второго эшелона»:

      1. В этом сегменте может существовать  некоторая ценовая неэффективность  — довольно слабое внимание  аналитиков к ряду компаний  «второго эшелона» и ограниченность  информации по этим компаниям создает довольно привлекательные инвестиционные возможности.

      2. Как правило, акции «второго эшелона» могут существенно обгонять в росте «голубые фишки». Цены этих акций могут вырасти в несколько раз за небольшой промежуток времени, тогда как в ликвидных акциях такое развитие событий крайне редко.

      3. Необходимо учесть, что инвестирование  в акции «второго эшелона», как правило, предполагает довольно длинные горизонты вложений (от нескольких месяцев до нескольких лет). В том числе и из-за проблем с ликвидностью, которые приводят к тому, что в случае быстрой продажи акций можно потерять значительные суммы из-за разницы между ценой покупки и ценой продажи.

      4. Исследование бизнеса компании, в которую вы вкладываетесь,  имеет большее значение для акций «второго эшелона», в первую очередь из-за отсутствия информации по ним. Но для акций «второго эшнлона» важно не только иметь представление о деятельности компании. Гораздо важнее идентифицировать факторы, которые могут привести к изменению стоимости компании. Если такие факторы отсутствуют, то компания по-прежнему будет недооцененной в течение очень длительного времени и ваши средства фактически окажутся заморожены.

      Среди основных факторов, которые приводят к изменению стоимости компаний, типичных для акций «второго эшелона», можно выделить следующие:

• реструктуризация/консолидация/поглощение компании;
• выход компании на рынки капитала (облигации, IPO);
• появление нового амбициозного менеджмента/смена собственника;
• заметно улучшившаяся позиция продукции компании на рынке и т. д.

      Низкая  ликвидность акций «второго эшелона» является, безусловно, существенным фактором риска по этим бумагам. Вы едва ли сможете  быстро выйти из них в случае, если вам срочно понадобятся деньги. Однако всякий риск на эффективном финансовом рынке несет в себе положительные моменты в виде более высокой доходности.

      Из-за низкой ликвидности акции «второго эшелона», как правило, более волатильны (изменчивы). Как только какой-то крупный  инвестор (например, стратегический) начинает скупать эти акции, их цена может увеличиться в несколько раз, поскольку ликвидность акций очень низкая.

      Инвестор  всегда надеется на получение дохода, который компенсирует риски вложений. Так и при инвестировании в  акции «второго эшелона» относительно высокие риски вложений, по сравнению «голубыми фишками», компенсируются более высокой ожидаемой доходностью по акциям компаний «второго эшелона».

      Недостатки акций «второго эшелона»:

• ликвидность – по некоторым бумагам открывать позиции можно достаточно долго от одного дня до нескольких месяцев;
• большое значение спредов (разница между покупкой / продажей) – на ликвидном рынке такая разница составляет доли одного процента, то на акциях второго эшелона разница покупки / продажи может достигать до 100 %;
• нестабильность поведения цены – цена достаточно долго (на протяжении нескольких кварталов) может стоять на одном месте, а потом за один два дня вырасти на сотни процентов.

      Из-за таких недостатков и речи быть не может о техническом анализе  или использовании стоп приказов. Помочь сориентироваться в акциях второго эшелона может исключительно фундаментальный анализ или особая инсайдерская информация.

      Кроме того, чтобы вкладывать во второй эшелон, нужно запастись солидными средствами, поскольку эти акции продаются  лотами (партиями) по 100-1 000 штук. Можно, конечно, купить и одну акцию, однако есть риск, что потом никто не захочет приобрести у инвестора такой неполный лот.

      Роль  акций «второго эшелона» в стратегии  формирования модельных портфелей  инвестора состоит в том, что наряду с формированием портфеля из акций «первого эшелона», необходимо включать в портфель также акции «второго эшелона». Концентрация внимания на этих бумагах связана  с тем, что виден большой потенциал роста по низколиквидным компаниям, так как меньшее внимание инвесторов ко «второму эшелону» оставляет больше возможностей для неэффективной оценки рынком этих бумаг.

      При формировании инвестиционного портфеля необходимо принимать в расчет тот  факт, что в долгосрочной перспективе  очень сложно переиграть рынок и было проведено много исследований, результатом которых было опровержение теории, согласно которой в длительном интервале статистически достоверно можно угадывать дальнейшие направления рынка. Так что формирование долгосрочных портфелей должно осуществляться исходя из принципов стратегического распределения активов в портфеле (strategic asset allocation), когда структура классов активов в портфеле определяется из предпочтений клиента в разрезе риск—доходность[17].

      Таким образом, необходимо отметить, что в литературе не существует четко формализованного определения к понятию акций «второго эшелона». Это скорее жаргонное словосочетание, которым пользуются участники рынка ценных бумаг. При этом считается, что ко «второму эшелону» относятся акции, по которым торговые обороты в день составляют $100-500 тыс. Рыночная стоимость таких компаний, как правило, составляет до $500 млн. Акции «второго эшелона» обладают рядом характерных особенностей. Они являются нестабильными, низколиквидными, имеют большие значения спрэдов, данные акции способны приносить как сверх доходы, так и сверх убытки, обладают нестабильностью цен. 

      1.2 Инвесторы и инвестирование  на рынке акций  «второго эшелона» 

        Акции «второго эшелона» торгуются как на биржевом, так и на внебиржевом рынке. Как правило, совершение сделок на внебиржевом рынке предполагает повышенные риски, основными из которых являются риск получения недостоверной информации о стоимости ценных бумаг, а на биржевом рынке и риск недобросовестности контрагента.

        Акции второго эшелона могут приносить как большой доход, так и большие убытки. Стоимость этих ценных бумаг может вырасти в несколько раз за довольно небольшой промежуток времени, тогда как у высоколиквидных акций такое развитие событий крайне редко. Когда рынок растет, то акции второго эшелона часто показывают более активную ценовую динамику, чем «голубые фишки», и могут приносить своим владельцам значительный доход. Однако во время падения рынка акции второго эшелона обесцениваются быстрее, чем «голубые фишки». В связи с этим инвестирование в данные ценные бумаги - дело достаточно прибыльное, но и очень рискованное.

      Вложение  средств в акции «второго эшелона», как правило, предполагает довольно длинный горизонт вложений, в том числе и из-за проблем с ликвидностью, которые приводят к тому, что в случае быстрой продажи акций можно потерять значительные суммы из-за разницы между ценами покупки и продажи. Следует помнить, что если на Западе под долгосрочными вложениями понимаются инвестиции на 10-15 лет, то в России - на 2-4 года.

      Несмотря  на впечатляющий рост по многим акциям «второго эшелона», наблюдаемый в  последнее время, на рынке присутствуют низколиквидные бумаги, не избалованные вниманием инвесторов. Часть этих акций обладают значительным потенциалом  роста не только из-за риска ликвидности, но и в силу фундаментальной недооценки. Частному инвестору нелегко выбрать наиболее перспективные бумаги среди всего спектра инструментов, доступных для инвестирования, лучшее решение - следовать рекомендациям специалистов. Инвесторам, предпочитающим принимать решения самостоятельно, даже в случае большой склонности к риску рекомендуется ограничить долю акций «второго эшелона» в своем портфеле 50%.

          Средняя доходность инвестиций  в акции «второго эшелона»  в среднем выше, чем в «голубые фишки», однако выше и риски. При покупке таких акций следует учитывать то, что держать их придется довольно долго (свыше года), поскольку даже при удачном выборе акции спрогнозировать момент, когда ее стоимость будет расти, затруднительно. Использовать для подобных инвестиций «короткие» деньги не рекомендуется, поскольку существует вероятность того, что инвестор будет вынужден продавать бумаги, так и не дождавшись роста их стоимости, а то и в условиях падения рынка, фиксируя убытки.

          При выборе бумаг «второго эшелона» для покупки следует провести оценку инвестиционной привлекательности отдельных секторов рынка (например, сектор электроэнергетики может обладать потенциалом роста в связи с проводимой реформой, а нефтяной сектор - в связи с ростом мировых цен на нефть), а затем выбрать наиболее привлекательные секторы и компании с наибольшим потенциалом роста. Особое внимание нужно обратить на ожидаемые корпоративные события, которые могут привести к повышению ликвидности акций той или иной компании: появление крупного стратегического инвестора, предстоящая консолидация активов или размещение акций на западных биржах.

      Обосновывая привлекательность инвестирования в акции «второго эшелона» для  инвесторов, финансовые аналитики приводят следующие доводы:

      1) Акции «второго эшелона» серьезно недооценены по фундаментальным показателям, причем как по сравнению с «голубыми фишками», так и по сравнению с зарубежными аналогами (как правило, в качестве аналогов используются компании из развивающихся стран). Например, в 2006 году обыкновенные акции ОАО «Роснефть-Пурнефтегаз» выросли в цене на 271,9%.

      2) Компании «второго эшелона» работают  в различных отраслях: нефтедобыча,  электроэнергетика, телекоммуникации, черная и цветная металлургия,  машиностроение, потребительский сектор, что дает широкие возможности для диверсификации инвестиционного портфеля. Дело в том, что на развитых рынках доминирующее положение занимают компании потребительского сектора, спрос на продукцию которых в течение длительного времени остается более или менее стабильным, в то время как в России безоговорочно лидируют бумаги компаний нефтегазового сектора, на которые приходится более 60% капитализации всего российского фондового рынка.

      3) В силу высокой концентрации  производства многие компании  «второго эшелона» являются, по сути, монополистами на региональных рынках (например, энергетические компании). Кроме того, относительно небольшие компании занимают серьезные позиции на том или ином специфическом рынке (так, на долю «Корпорации ВСМПО-АВИСМА» приходится около 30% мирового производства титана).

      4) Акции динамично развивающихся  предприятий могут стать объектом  скупки со стороны стратегического  инвестора, желающего получить  полный или частичный контроль  над предприятием. Как правило,  результатом стратегической скупки становится резкий рост капитализации компании.

      5) В ряде отраслей (в частности,  авиастроение, вертолетостроение, металлургия)  начинаются процессы консолидации, проводимые под патронажем государства  или крупных финансово-промышленных  групп, в результате которых будут созданы крупные вертикально-интегрированные холдинги, намеревающиеся впоследствии выйти на биржу, т. е. идея консолидации может стать серьезным стимулом для роста стоимости бумаг «второго эшелона».

      Несомненно, основной способ грамотного инвестирования в акции «второго эшелона»  – это выбор недооцененных рынком акций, имеющих хорошие перспективы и потенциал роста, несмотря на невысокую ликвидность и капитализацию. Для начала нужно провести оценку инвестиционной привлекательности отдельных секторов экономики, а затем в наилучших отраслях выбрать компании с наибольшим потенциалом роста. Особое внимание следует обратить на ожидаемые корпоративные события, которые могут привести к повышению ликвидности акций той или иной компании.

      В качестве примера стремительного роста акций «второго эшелона» можно привести некоторые компании башкирского ТЭК. Стратегический инвестор - корпорация АФК «Система» - в августе 2008 г. приобрел крупные пакеты акций башкирских компаний и сообщил о планах по их интеграции в отдельный холдинг. Появление нового собственника вызвало положительную реакцию инвесторов. Ожидается, что это приведет к повышению эффективности работы башкирских компаний и в конечном счете к росту их капитализации. Интерес АФК «Система» к башкирским компаниям вызвал повышение спроса на их акции и со стороны других участников рынка. В результате с начала года акции Новоуфимского НПЗ (NUNZ) подорожали в 4,5 раза, Уфимского НПЗ (UNPZ) - более чем в 3 раза, Уфанефтехима (UFNC) - почти втрое. 

      Как правило, интерес к тем или иным бумагам «второго эшелона» инициируют крупные участники рынка, которые делятся на две группы.

      Первая  группа - это крупные российские компании, выстраивающие производственные схемы и с этой целью время  от времени производящие скупку акций интересующих их предприятий. Например, по некоторым данным, компания «Росуглесбыт», входящая в группу МДМ, покупала акции Хабаровскэнерго и Челябэнерго в интересах головного холдинга. В результате этой операции обыкновенные акции Хабаровскэнерго за неделю выросли в цене почти на 48%, а Челябэнерго - на 25%.

      Ко  второй группе относятся институциональные  портфельные инвесторы. Именно они, проводя ежегодный плановый пересмотр  портфелей, вносят кратковременное оживление в рынок акций «второго эшелона» в начале года. Эта категория инвесторов ориентируется на разницу в потенциале роста голубых фишек и акций «второго эшелона». Если котировки «голубых фишек» испытали существенный рост, а «второй эшелон» «запоздал», то возникает явная недооцененность последних. Это привлекает инвесторов, причем как долгосрочных, вкладывающих на 3-5 лет, так и спекулятивных. И если первые в основном представители западных инвестиционных фондов, то вторые - российские трейдеры. Причем для первых основным сдерживающим фактором является риск ликвидности, поэтому размер их инвестиций в акции «второго эшелона», как правило, составляет не более 5-10% от всего портфеля.

      Не  стоит забывать, что в связи  с ограниченной ликвидностью и узкостью рынка наиболее грамотной представляется стратегия долгосрочного инвестирования в акции «второго эшелона», с горизонтом около 3 лет и при условии активного управления портфелем.

      У акций «второго эшелона» хорошие  перспективы роста. С этим согласны большинство специалистов фондового  рынка. Однако неопытному частному инвестору не стоит самостоятельно отправляться на поиски ценных бумаг-«самородков». Ведь придется перелопатить горы «пустой породы»: изучить финансовые отчеты компаний и публикации в деловых изданиях. По этому вопросу мнения расходятся.

      Владимир  Сергиевский из инвестиционной компании «Финам» советует выбирать компании с помощью профессионалов: «При инвестициях  во второй эшелон начинающему инвестору  стоит ориентироваться на рекомендации аналитиков, оценивающих акции на основе фундаментального анализа».

      Илья  Ильин, аналитик компании «Атон», настроен более скептически: «Сейчас множество  инвестиционных компаний предоставляют  своим клиентам аналитические обзоры, описывающие те или иные предприятия. В них приводятся расчеты справедливой оценки, перспективы развития бизнеса и другие финансовые или экономические показатели как предприятия, так и отрасли. Согласно им, компанию ждут просто блестящие перспективы развития и потенциальный рост акций предприятия может достигать сотни процентов. Тем не менее при кажущейся простоте — прочитал обзор и купил самую недооцененную акцию — для эффективной работы с акциями второго эшелона зачастую недостаточно технического и фундаментального анализов, а также регулярного мониторинга ситуации через СМИ, а скорее необходима инсайдерская информация».

      А Ангелика Генкель из «Альфа-Банка» еще более категорична: «Неискушенному инвестору никогда не следует  оперировать малоликвидными активами».

      По  мнению автора, наиболее справедливой является точка зрения аналитика  компании «Атон». Получение независимой инсайдерской информации является важным аспектом при инвестировании в высокорискованные акции   «второго эшелона».

      Так же начинающему инвестору стоит  наряду с акциями «второго эшелона» включать в свой портфель и «голубые фишки». Первые обеспечат доходность, вторые – стабильность вложений.  

      Таким образом, рынок акций «второго эшелона» - быстрорастущий сегмент фондового рынка, который предоставляет широкие возможности для инвестирования в различные секторы экономики. По мере развития технологий биржевой торговли акции «второго эшелона» становятся доступными для все более широкого круга инвесторов, включая физических лиц. Однако риск инвестиций в бумаги «второго эшелона» более высокий по сравнению с таковым в высоколиквидные инструменты. Поэтому при принятии решений лучше следовать рекомендациям специалистов (например, брокерской компании, основным направлением деятельности которой являются операции с акциями «второго эшелона»),  при этом не стоит забывать и о весьма значительной инсайдерской информации. А также необходимо  производить диверсификацию инвестиционного портфеля, путем пропорциональных вложений и  в акции «голубых фишек», и в акции «второго эшелона». 
 

      1.3 Проблемы функционирования  рынка акций «второго  эшелона» 

      Какую бы потенциальную доходность ни сулили вложения во «второй эшелон», нельзя забывать, что прибыль всегда идет рука об руку с риском. «Инвестирование в акции «второго эшелона», как правило, предполагает довольно длинные горизонты вложений: от нескольких месяцев до нескольких лет — в том числе из-за проблем с ликвидностью, — предупреждает Владимир Сергиевский из инвестиционной компании «Финам». — Они приводят к тому, что в случае необходимости быстрой продажи акций можно потерять значительные суммы из-за разницы между ценой покупки и ценой продажи. Еще одна проблема акций второго эшелона — низкая информационная прозрачность соответствующих компаний, которые далеко не всегда предоставляют достаточный объем информации о своей деятельности».

      Однако  нельзя забывать о том, что рынок акций  «второго эшелона» имеет ряд весьма серьезных недостатков:

      1) Информационная закрытость компаний. Острый дефицит информации о компаниях «второго эшелона» является серьезной проблемой для инвесторов: в большинстве случаев потенциальным покупателям акций доступны только квартальные отчеты компаний (нередко устаревшие) по российским стандартам бухгалтерской отчетности. К сожалению, своевременная публикация отчетности по международным стандартам, обнародование долгосрочных финансовых планов и регулярные встречи с инвесторами являются для компаний "второго эшелона" скорее исключением, чем правилом.

      По  мнению многих иностранных инвесторов, одна из основных проблем состоит  в недостаточной прозрачности многих эмитентов «второго» и смежных с ним «третьего» и «четвертого эшелонов». Западные аналитики утверждают, что компании малой и средней капитализации часто используют различные схемы вывода прибыли в зависимые структуры, в том числе путем трансфертного ценообразования, а также с использованием оффшорных компаний. Это, при прочих равных условиях, снижает привлекательность этих акций.

        Однако, на наш взгляд, проблема прозрачности, хоть и является острой, все-таки не самая главная. Дело в том, что трансфертное ценообразование и оффшорные компании довольно активно использовались даже крупными сырьевыми предприятиями России на протяжении 1990-х гг., в начале 2000-х гг. вплоть до дела «Юкоса». Однако применение этих схем не отвращало иностранных инвесторов от покупки акций крупных российских компаний. Они были ликвидными и могли приносить существенную прибыль, если не от дивидендов, то от прироста курсовой стоимости.

      2) Невысокое качество управления. В подавляющем большинстве компаний «второго эшелона» процесс принятия решений (в том числе и стратегических) проходит «за закрытыми дверями», поэтому миноритарные акционеры не имеют никакой возможности участвовать в управлении предприятием. Такое положение дел, в частности, приводит к отсутствию четкой дивидендной политики у многих предприятий "второго эшелона".

      3) Низкая ликвидность ценных бумаг. Помимо нестабильности, слабым местом акций «второго эшелона» является их зачастую низкая ликвидность. Если по «голубым фишкам» в минуту осуществляется несколько сотен сделок, то у самых ликвидных акций «второго эшелона» - несколько сделок в час, а иногда и в день. То есть владельцы таких акций не могут продать их или купить при первой необходимости. Самый распространенный риск заключается в перспективе «зависнуть» с акциями «второго эшелона», т. е. в ситуации, когда их невозможно продать в течение длительного периода времени.