Сущность и эффект финансового рычага

Министерство образования  и науки Российской Федерации

Федеральное государственное бюджетное  образовательное учреждение

высшего профессионального образования

 «Владимирский государственный  университет 

имени Александра Григорьевича и Николая  Григорьевича Столетовых»

(ВлГУ)

Кафедра «Финансы и экономика туризма»

 

 

 

Реферат

 

Дисциплина: Краткосрочная и долгосрочная финансовая политика

 

 

Тема: Сущность и эффект финансового рычага.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

                                                                     Выполнил: студент гр. ЗФК-107

                            Иванов А.Ю.

                                                                     Проверила: доцент Моргунова Р.В.

 

 

 

 

 

 

 

 

г. Владимир-2012

Содержание:

Введение…………………………………………………………………………3

1. Теоретические основы действия  финансового рычага ……………………5

1.1 Понятие эффекта финансового  рычага (левериджа)……………………...5

1.2 Составляющие финансового рычага……………………………………….8

1.3 Подходы к оценке эффекта  финансового рычага…………………………12

2. Механизм использования финансового  рычага в управлении стоимостью и структурой капитала……………………………………………………………17

2.1 Эффект финансового рычага, как  инструмент управления стоимостью  и структурой капитала……………………………………………………………17

2.2 Финансовый рычаг и факторы,  влияющие на структуру капитала…….. 22

Заключение………………………………………………………………………31

Список использованной литературы………………………………………..…33

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Введение

Одной из главных целей  финансового менеджмента является повышение рыночной стоимости предприятия. Которое в принципе сводится к  тому, чтобы повышать либо собственный  капитал предприятия, либо заемную  часть. Влияние величины заемного капитала на стоимость предприятия было выявлено еще в середине 20-ого века. Проблема в выборе соотношения между собственным  и заемным капиталом привлекательна тем, что увеличивая до определенной границы величину заемных средств  можно повысить стоимость всего  капитала в целом, а также повысить рентабельность собственных средств. Следовательно, одной из главных  задач финансового менеджмента  является максимизация уровня рентабельности собственного капитала при заданном уровне финансового риска. Такая  задача может быть решена разными  путями. Одним из таких путей решения  указанной задачи является финансовый рычаг (леверидж). Финансовый рычаг  показывает возможности менеджеров влиять на чистую прибыль предприятия  за счет изменения структуры пассивов, варьируя соотношение собственного и заемного капитала для оптимизации  процентных выплат. Соответственно вопрос о целесообразности использования  кредитов связан с действием финансового  рычага: с увеличением доли заемного капитала можно повысить рентабельность собственного капитала.

Величина собственного капитала и темпы его роста, финансовый рычаг в структуре капитала и  платежеспособность являются важнейшими характеристиками финансово-экономического состояния предприятия, поскольку  по этим показателям обычно судят  об экономической привлекательности  предприятия или инвестиционного  проекта.

Предмет финансового левериджа  составляют управленческие решения  об использовании заемных средств  в той или иной пропорции к  собственному капиталу. Труды отечественных  авторов в основном представлены в виде учебников либо учебных  пособий по финансовому менеджменту, излагающих его основные положения, а также статей по частным вопросам его применения. Среди отечественных авторов можно выделить работы таких ученых как Ковалев В.В. Балабанов И.Т, Грачев А.В., Стоянова Е.С. и др. Таким образом, влияние финансового рычага в структуре капитала на рентабельность собственного капитала является достаточно изученным в финансовой литературе.

Объектом исследования являются финансы предприятий.

Предмет исследования - финансовый рычаг как инструмент управления стоимостью и структурой капитала предприятия 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

1. Теоретические  основы действия финансового  рычага

1.1 Понятие эффекта  финансового рычага (левериджа)

Одним из основных показателей, характеризующих финансовую устойчивость, является коэффициент финансовой активности (плечо финансового рычага). В  финансовом менеджменте существует понятие, позволяющее определить эффективность  привлечения внешних источников (эффективность финансового рычага).

В деятельности коммерческих организаций различают:

• внутреннее финансирование (прибыль)
• внешнее финансирование (кредиты, займы).

В связи с тем, что имеет  место внешнее финансирование, различают  такое понятие как «финансовый  рычаг» или «финансовый леверидж», т.е. предел до которого может быть улучшена деятельность предприятия за счет использования  внешних источников финансирования¹. Термин «леверидж» достаточно давно используется в российской экономической литературе и позаимствован из американской практики «leverage». В Великобритании для характеристики эффективности использования заемных средств используется термин «gearing».

Для каждого конкретного  периода деятельности компании при  использовании внешних заимствований  финансовый менеджер должен определить предел, до которого можно использовать заемные средства, т.к. их превышение может привести к потере независимости  и свести на нет эффективность  привлечения заемных средств. В странах с развитой рыночной экономикой заемный капитал является более дешевым, чем собственный, т.к. существует эффект «налогового щита». Проценты за кредит выводятся из-под налогообложения (включаются в себестоимость), а дивиденды выплачиваются из ЧП, которая попадает под налогообложение. Дивиденды по акциям, сами по себе, выше ставок за кредит (из-за риска).

Эффект финансового рычага (ЭФР) базируется на фундаментальной  теории финансового менеджмента  о структуре капитала (теория Модильяни-Миллера). Данная теория была разработана Франко Модильяни и Мертоном Миллером в статье, опубликованной в 1958 году в журнале «American Economic Review». Они подвергли сомнению принятую истину о том, что финансовая зависимость увеличивает общую стоимость фирм и приводит к увеличению прибыли на собственный капитал.

Общеизвестно, что основными  источниками средств являются внутренние (собственный капитал) и внешние (заемный капитал). Модильяни и  Миллер упрощают эту схему до предела, считая, что весь собственный капитал  представлен обыкновенными акциями, рыночная стоимость которых равна S, а весь заемный капитал представлен  облигациями, рыночная стоимость которых  равна D. Тогда рыночная стоимость  фирмы по Модильяни-Миллеру равна  сумме:

V = S + D   (1)

Структура капитала представляется составляющими S и D, а их отношение D / S = L называется финансовым рычагом  или левериджем.

Исходя из ряда достаточно жестких ограничений (наличие совершенного рынка, финансовое равенство фирм и  частных инвесторов — те и другие имеют возможность занимать под  одинаковый процент, однопериодность  модели, отсутствие трансакционных издержек²), Модильяни-Миллер доказали, используя идею арбитража, что структура капитала не влияет на стоимость фирмы. В 1963 году Модильяни и Миллер опубликовали вторую работу, посвященную структуре капитала, в которой ввели в первоначальную модель налоги на корпорации. С учетом налогообложения было показано, что цена акций непосредственно связана с использованием предприятием заёмного финансирования: чем выше доля заёмного капитала, тем выше и цена акций. Согласно пересмотренной теории Модильяни - Миллера, предприятиям следовало бы финансироваться на 100% за счет заёмного капитала, так как это обеспечило бы им наивысшие курсы акций.

Под финансовым левериджем понимается некая характеристика финансовых условно-постоянных расходов в общей  сумме текущих расходов фирмы  как фактор колеблемости ее финансового  результата. Варьирование уровнем этого  показателя означает большее или  меньшее замещение собственных  источников финансирования средствами, привлекаемыми от сторонних лиц  на долгосрочной платной основе³. Т.е. управление уровнем финансового левериджа - это стратегическое (долгосрочное) планирование на предприятиях.

Финансовый леверидж - это  доля займов в общем капитале компании. При этом, компании следует выбирать такую структуру капитала, которая  может повысить цену ее акции⁴.

В общем виде финансовый рычаг (леверидж) - это финансовый механизм управления рентабельностью собственного капитала за счет оптимизации соотношения используемых собственных и заемных финансовых средств. А эффект финансового рычага - это приращение к рентабельности собственных средств, получаемое благодаря использованию кредита, несмотря на платность последнего. Эффект финансового рычага возникает из-за расхождения между экономической рентабельностью и "ценой" заемных средств. Экономическая рентабельность активов представляет собой отношение величины эффекта производства (т.е. прибыли до уплаты процентов за кредиты и налога на прибыль) к суммарной величине совокупного капитала предприятия (т.е. всех активов или пассивов).

Высокая доля заемного капитала характеризует, соответственно, высокий эффект финансового  рычага, но, в тоже время, высокий  риск потери финансовой устойчивости предприятием. Т.е. при выборе политики финансирования финансовый менеджер, используя финансовый рычаг, должен грамотно соотнести повышение рентабельности капитала и риск потери финансовой устойчивости (независимости) предприятия. При этом, еще и учесть тот факт, что эффект финансового рычага повышает рыночную стоимость предприятия (цену его акций). Суть этого финансового  риска заключается в том, что  платежи по кредитам и займам являются обязательными, т.е. в случае недостатка средств для погашения данного  обязательства, предприятие будет  вынуждено ликвидировать часть  своих активов, что, в свою очередь, приводит прямым и косвенным потерям.

Теоретически, эффект финансового  рычага может быть равен 0 в случаях, если финансирование на предприятии  происходит только за счет собственных  источников и если вся прибыль  отдается на выплату процентов по кредиту. Отрицательный эффект финансового  рычага будет говорить о том, что  часть собственного капитала отдается на покрытие процентов по кредиту. Положительный  эффект финансового рычага говорит  об эффективности использования  заемных средств.

1.2 Составляющие  финансового рычага

Для расчета эффекта финансового  рычага используется следующая формула:

ЭФР = (2)

          ЭФР – эффект финансового рычага;

СНП – ставка налогообложения  прибыли, выраженная десятичной дробью;

 – коэффициент рентабельности  активов;

i – средняя расчетная ставка процента;

ЗК – заемный капитал;

СК – собственный капитал.

Как видно, эта формула  имеет три составляющие (Приложение Б):

Налоговый корректор (или налоговый щит) финансового рычага (1 - СНП) - показывает, в какой степени проявляется эффект финансового рычага в связи с различным уровнем налогообложения прибыли. Налоговый щит - уменьшение размера налоговых обязательств компании, вызванное увеличением затрат, подлежащих вычету из облагаемого дохода (амортизационных отчислений и процентных платежей)⁵. Размер налогового щита может рассчитываться как ставка налога, умноженная на прирост таких затрат.

Налоговый корректор финансового  левериджа практически не зависит  от деятельности организации, т.к. ставка налога на прибыль устанавливается  законодательно. Вместе с тем, в процессе управления финансовым левериджем дифференциальный налоговый корректор может быть использован в следующих случаях:

• если по различным видам деятельности установлены дифференцированные ставки налогообложения прибыли;
• если по различным видам деятельности законодательно (НК РФ) предусмотрены налоговые льготы по прибыли;
• если отдельные дочерние компании организации осуществляют свою деятельность в свободных экономических зонах своей страны, где действует льготный режим налогообложения прибыли;
• если дочерние компании осуществляют свою деятельность в других государствах с более низким уровнем налогообложения прибыли.

При этих условиях, воздействуя  на структуру производства и, в свою очередь, на состав прибыли по уровню налогообложения, можно снизить  среднюю ставку налогообложения  прибыли и повысить воздействие  налогового корректора на эффект финансового  рычага (при прочих равных условиях).

Дифференциал - характеризует разницу между уровнем экономической рентабельности активов и средней расчетной ставкой процента по заемным средствам; СРСП, как правило, не совпадает с процентной ставкой, механически взятой из кредитного договора, и рассчитывается как умноженное на 100 отношение величины всех фактических финансовых издержек по всем кредитам за анализируемый период к общей сумме заемных средств, используемых в анализируемом периоде. При этом коэффициент рентабельности активов равен ( ROA) равен отношению чистой прибыли, полученной предприятием за период, к средней величине активов предприятия за период.

Плечо финансового рычага (или коэффициент пропорциональности) - характеризует силу воздействия финансового рычага - это соотношение между величиной заемного капитала (ЗК) и собственного (СК). Собственный капитал характеризует общую стоимость средств предприятия, принадлежащих ему на правах собственности и используемых им для формирования определенной части его активов. Эта часть активов, сформированная за счет инвестированного в них собственного капитала, представляет собой чистые активы предприятия. Заемный капитал характеризует привлекаемые для финансирования развития предприятия на возвратной (возмездной) основе денежные средства или другие имущественные ценности. Все формы заемного капитала, используемого предприятием, представляют собой его финансовые обязательства, подлежащие погашению в предусмотренные сроки⁶.

Выделение этих составляющих позволяет  целенаправленно управлять изменением эффекта финансового рычага при  формировании структуры капитала.

При положительном значении дифференциала любой прирост  коэффициента пропорциональности будет  вызывать еще больший прирост  рентабельности собственного капитала, а при отрицательном значении дифференциала прирост коэффициента будет приводить к еще большему снижению рентабельности собственного капитала. Однако рост эффекта финансового рычага имеет определенные пределы и необходимо осознание глубокого противоречия и неразрывной связи между дифференциалом и плечом финансового рычага. В процессе повышения доли заемного капитала снижается уровень финансовой устойчивости предприятия, что приводит к увеличению риска его банкротства. Это вынуждает кредиторов увеличивать уровень кредитной ставки с учетом включения в нее возрастающей премии за дополнительный финансовый риск. Это увеличивает среднюю расчетную ставку процента, что (при данном уровне экономической рентабельности активов) ведет к сокращению дифференциала.

При высоком значении плеча финансового  рычага его дифференциал может быть сведен к нулю, при котором использование  заемного капитала не дает прироста рентабельности собственного капитала. При отрицательном  значении дифференциала рентабельность собственного капитала снизится, поскольку  часть прибыли, генерируемой собственным  капиталом, будет уходить на обслуживание используемого заемного капитала по высоким ставкам процента за кредит. Таким образом, привлечение дополнительного заемного капитала целесообразно только при условии, что уровень экономической рентабельности предприятия превышает стоимость заемных средств.

Вычисление средней расчетной  ставки процента ведется по формуле  средней арифметической взвешенной.

 

, (3)

 

i – средняя расчетная ставка процента;

- стоимость n-го источника заемных средств;

- доля n-го источника заемного капитала в стоимости всего заемного капитала.

Расчет эффекта финансового  рычага позволяет определить предельную границу доли использования заемного капитала для конкретного предприятия, рассчитать допустимые условия кредитования.

 

1.3 Подходы к  оценке эффекта финансового рычага

Существует два подхода  к оценке эффекта финансового  рычага: американский и европейский⁷.

Эффект финансового рычага в американском понимании - это процентное изменение денежного потока, получаемого  владельцем собственного капитала, при  изменении отдачи активов на 1%. Эффект выражается в том, что незначительное изменение общей отдачи приводит к значительному изменению денежного потока, получаемого владельцем собственного капитала. Эффект финансового рычага в американской концепции показывает, на сколько процентов возрастет чистая прибыль при изменении операционной прибыли на 1%.

ЭФР =, где (4)

ЧП – чистая прибыль;

ОП – операционная прибыль.

Чистую прибыль можно выразить через операционную прибыль и  проценты к уплате следующим образом:

 

ЧП = (5)

(6)

Средняя расчетная ставка процента исключена из формулы, т.к. при изменении операционной прибыли  плата за пользование заемными средствами не изменяется.

Подставляя чистую прибыль, выраженную через операционную, получаем, что:

(7)

Из полученной формулы  видно, что если эффект финансового  рычага положительный, то есть смысл  привлекать заемные средства, если отрицательный – то смысла нет.

В европейской подходе  эффект финансового рычага - разница между доходностью собственного капитала и доходностью активов. Т.е. дополнительная доходность у владельца собственного капитала, возникающая при привлечении заемного капитала с фиксированным процентом. Суть европейской концепции выражается в следующей формуле:

Для расчета эффекта финансового  рычага используется следующая формула:

ЭФР = (8)

         ЭФР – эффект финансового рычага;

СНП – ставка налогообложения  прибыли, выраженная десятичной дробью;

 – коэффициент рентабельности  активов;

i – средняя расчетная ставка процента;

ЗК – заемный капитал;

СК – собственный капитал.

Т.е. с европейской точки  зрения эффект финансового рычага возникает из-за расхождения между экономической рентабельностью активов и "ценой" заемных средств.

Эффект финансового рычага – приращение чистой рентабельности собственного капитала, получаемое в  результате использования заемных  источников (европейский подход).

Эффект финансового рычага – приращение чистой прибыли на одну акцию (американский подход).

Коэффициент финансового  левериджа является рычагом, который  мультиплицирует (пропорционально  мультипликатору или коэффициенту изменяет) положительный или отрицательный  эффект, получаемый за счет соответствующего значения дифференциала. При неизменном значении дифференциала коэффициент финансового левериджа является главным генератором как возрастания суммы и уровня прибыли на собственный капитал, так и финансового риска потери этой прибыли.

Для того, чтобы эффект снижения дифференциала не превысил эффект от привлечения кредита необходимо стабилизировать эффект финансового  рычага. Для этого рассмотрим две  ситуации. В первом случае заемный  капитал состоит из кредиторской задолженности, которая является бесплатной, следовательно процентная ставка за кредит и сумма кредитов банков могут  не учитываться, т.е. процентная ставка и величина банковского кредита  равны 0. Во втором случае кредит используется и значения процентной ставки и банковского  кредита не равны 0. , (10)

КЗ - бесплатная кредиторская задолженность;

БК - величина банковского  кредита;

ПК – величина процентной ставки по банковскому кредиту.

Поскольку, привлечение банковского  кредита по сущности эффекта финансового  рычага должно увеличивать ЭФР, то:

 

В итоге получаем, что  величина банковского кредита с учетом условия неотрицательности должна быть не менее расчетной величины:

Такое значение банковского  кредита приведет к стабилизации или увеличению эффекта финансового  левериджа при определенной процентной ставке, не превышающей значение экономической  рентабельности активов ( ).

 

 

2. Механизм использования  финансового рычага в управлении  стоимостью и структурой капитала

2.1 Эффект финансового рычага, как инструмент управления стоимостью  и структурой капитала

В мировой литературе под  структурой капитала понимается обычно структура постоянного (перманентного) капитала, т.е. собственного и долгосрочного  заемного. Структура капитала - это соотношение экономико-стоимостных характеристик различных видов активов организации. Пассив баланса включает: собственный капитал; долгосрочные и среднесрочные обязательства; краткосрочные обязательства.

В результате структура капитала включает: обыкновенные акции; привилегированные акции; облигации; долгосрочные и среднесрочные обязательства.

В современной российской практике такой подход вряд ли возможен, так  как такие элементы структуры  капитала, как привилегированные  акции, облигации, долгосрочный кредит, отсутствуют у многих предприятий. Кроме того, применяемый подход неприменим в отношении неакционерных обществ. Именно поэтому под структурой капитала следует понимать структуру раздела III пассива баланса предприятия.

Структура капитала предприятия, а  также стоимость собственных  и заемных средств определяют цену всего его капитала. Именно этим прежде всего определяется оптимизация  структуры капитала.

Оптимальная структура капитала представляет собой такое соотношение использования собственных и заемных средств, при котором обеспечивается наиболее эффективная пропорциональность между коэффициентом финансовой рентабельности и коэффициентом финансовой устойчивости предприятия, т.е. максимизируется его рыночная стоимость⁸.

Иными словами, оптимальная структура  капитала предполагает наиболее эффективное  соотношение между финансовой независимостью (устойчивостью) предприятия и прибыльностью (рентабельностью) активов.

Как известно, одной из целей деятельности предприятий может быть экономический  рост и в результате максимизации стоимости предприятия и его  акций, если речь идет об АО. Именно поэтому  одним из показателей оценки финансовой деятельности предприятия является рост стоимости его собственных  средств (капитала).

Прирост этой стоимости можно определить по формуле:

∆СК = СК * ( – WACC), где

∆ СК — прирост стоимости собственного капитала;

СК — собственный капитал;

 — рентабельность собственного  капитала;

WACC - средневзвешенная цена всего капитала.

Средневзвешенная стоимость капитала представляет собой минимальную  норму прибыли, которую ожидают  инвесторы от своих вложений.

Средневзвешенная стоимость  капитала (WACC, Weight Average Cost of Capital) - это стоимость совокупного капитала (собственного и заемного), измеряется в относительных величинах - в %.

Средневзвешенная стоимость капитала (WACC) рассчитывается по формуле:

WACC = Ks * Ws + Kd * Wd * ( 1 - СНП ), где: (13)

Ks - Стоимость собственного капитала (%);

Ws - Доля собственного капитала (%) (по балансу);

Kd - Стоимость заемного капитала (%);

Wd - Доля заемного капитала (%) (по балансу);

СНП - Ставка налога на прибыль (%).

Как видно из формулы, приведенной  выше, финансовый менеджер может повлиять на средневзвешенную стоимость капитала путем применения эффекта финансового  рычага, т.е. регулируя долю заемного капитала (Wd).

Эффект финансового рычага - одно из преимуществ заемного капитала, т.е. увеличение прибыли на оставшуюся часть собственного капитала. Что  касается акционерных обществ, то все  же увеличение соотношения заемного и собственного капитала двояко влияет на прибыль на акцию, которая поступает  в распоряжение держателей обыкновенных акций: долг имеет тенденцию, с одной  стороны, изменять среднее значение прибыли на акцию, а с другой - увеличивать изменчивость прибыли  на акцию (включая отрицательные  значения прибыли на акцию в результате банкротства или близкого к банкротству  состояния). Если ожидаемая прибыль  на акцию увеличится, это, вероятнее  всего, увеличит цену, которую инвесторы  согласятся заплатить за акцию: рост амплитуды колебаний, по-видимому, уменьшит цену, которую инвесторы согласятся заплатить за акцию.

Также преимущество долга в том, что процент вычитается из налогооблагаемой прибыли, тогда как дивиденды  по обыкновенным акциям не вычитаются. При высокой ставке налога на прибыль  корпорации это весьма серьезный  стимул для фирм использовать долг в качестве главного компонента капитала.

Также с использованием долга связаны  важные нефинансовые расходы. Эта категория  расходов - результат ограничения  свободы действий менеджеров в соглашениях  о займе. Примеры тому статьи договора займа, предписывающие создавать резервный  фонд на погашение долга, ограничивающие условия привлечения дополнительного  долга и свободу Совета директоров в объявлении дивидендов. Эти ограничения  чрезвычайно важны, но их трудно измерить количественно и потому учитывать  их приходится лишь чисто субъективно. По правде говоря, неизвестно уменьшают  ли они стоимость бизнеса.

Невозможно дать простые правила, с помощью которых можно было бы легко определить оптимальную  структуру капитала для конкретной фирмы. Теоретически структура капитала станет оптимальной тогда, когда  в результате дополнительного выпуска  облигаций, а не акций, снизится цена обыкновенной акции. Структура капитала непосредственно перед таким  выпуском и есть оптимальная. Определяя, насколько структура капитала компании близка к оптимальной, менеджеры  должны в некоторой степени полагаться на интуитивные суждения хорошо информированных  людей.

Важно помнить о том, что  любое увеличение процентной доли используемого  долга увеличивает как стоимость  следующих поступлений, так и  ожидаемую доходность, соответствующую  требуемой акционерами ставки доходности (риск увеличился). Например, если до выпуска  облигаций держатели долговых бумаг  требовали 10%, а акционеры — 14% доходности, то после выпуска есть все основания  ожидать роста обеих этих величин. Так как доля долга также увеличивается, невозможно предсказать, как это  отразится на средневзвешенной стоимости  капитала, если нет дополнительной информации. Но можно заключить, что  на стоимость влияют налоговые факторы (налоговая льгота по процентам) и  вероятность финансового краха (банкротства). По мере увеличения финансового рычага увеличивается уровень риска  и кредиторы требуют большую  компенсацию за предоставление займов, таким образом, снижая эффективность  дальнейшего заимствования.

Предприятие может получить дополнительную прибыль за счет как повышения  эффективности своей деятельности (что отражено в приведенном примере), так и от увеличения собственных  средств, в частности, путем выпуска  новых акций. В результате изменится  соотношение между заемными и  собственными средствами. Это, в свою очередь, также отразится на приросте или уменьшении стоимости собственных  средств. Также фактором, влияющим на изменение этой стоимости, следует считать уменьшение размера собственного капитала.