Контрольная работа по "Оценке бизнеса". 4

Оценка бизнеса – вариант 4

 

 

 

 

 

 

Задача 1. Расчет средневзвешенной стоимости капитала.

 

Вычислите средневзвешенную стоимость капитала. Компания Alfa&Omega имеет в обращении (N_S) 1,2 млн. обыкновенных акций, торгующихся по (P_S) 18 руб. за акцию. Балансовая стоимость ее совокупной задолженности составляет (D) 1,515 млн. руб. (оцениваемая рыночная стоимость (D_M) – 1,818 млн. руб.). Балансовая стоимость собственного капитала равна (SC) 4,8 млн. руб., коэффициент бета (β) – 0,85; рыночная премия за риск (PR_M) – 3,5%. Кредитный рейтинг – ААА (наивысший), эффективная ставка налога на прибыль (TAX) – 23%. Доходность государственных облигаций с 30-летним сроком погашения составляет (r_f) 4,75%, спрэд облигаций ААА (spd) – 11 базисных пунктов.

 

Средневзвешенной стоимостью капитала (WACC) – называют стоимость капитала предприятия, рассчитанную по методу среднеарифметической взвешенной. Этот показатель характеризует уровень расходов (в процентах), которые ежегодно должно нести предприятие за возможность осуществления своей деятельности благодаря привлекаемым финансовым ресурсам (собственным и заемным средствам).

Для получения величины средневзвешенной стоимости капитала, необходимо рассчитать стоимость составляющих его компонентов: собственного капитала и заемного капитала (его составляющих) по формуле:

 

WACC = (1 – t) х Dd х Wd + De х We,   

 

где WACC - средневзвешенная стоимость капитала;

       t - эффективная ставка налога на прибыль;

       Dd - стоимость привлечения заемных средств (проценты по займам);

       Wd - доля заемных средств;

       De - стоимость собственного капитала;

       We - доля собственных средств.

При расчете стоимости  собственного капитала используем модифицированную модель оценки капитальных активов, а именно – применим следующую формулу:

 

De = R_f + β х (R_m - R_f),

 

где D_e – ожидаемая инвестором ставка дохода (на собственный капитал),

        R_f – безрисковая ставка,

        β – коэффициент «бета»,

        (R_m – R_f) - рыночная премия за риск акционерного капитала.

 

De = 6,25 + 0,85 х 3,5 = 9,225%

Стоимость собственного капитала компании составляет 9,225 %

 

Определим соотношение  заемного и собственного капитала:

1) доля собственных  средств (We), %: 4,8 : (1,818 + 4,8) х 100 =72,53%;

2) доля заемных средств  (Wd), %: 1,818 : (1,818 + 4,8) х 100 = 27,47 %.

Для определения стоимости  заемных средств используем метод  «синтетического» кредитного рейтинга, согласно которому стоимость заемного капитала определяется путем суммирования премии за риск неполучения доходов, безрисковой ставки и премии за страновой риск.

Величина премии за риск неполучения доходов в зависимости от синтетического рейтинга компании при наивысшем рейтинге ААА равна 0,75 согласно данным, приведенным на сайте www.damodaran.com.

 

Стоимость заемных средств до налогов

 

Dd = 0,75 + 3,45 = 4,2 %

Стоимость заемных средств  после уплаты налогов рассчитывается следующим образом:

Dda = Dd x (1 - t), где t – эффективная ставка налога на прибыль, .

Dda = 4,2 х (1 – 0,23) = 3,234%

Расчет средневзвешенной стоимости капитала приведен в таблице 1.

 

Таблица 1 – Расчет средневзвешенной стоимости капитала

Наименование	Величина
Стоимость собственного капитала (De), %	9,225
Стоимость заемных средств до налогов (Dd), %	4,2
Налоговая ставка (t), %	23,00
Стоимость заемных средств после налогов: Dd x (1 - t), %	3,234
Доля собственных средств (We), %	72,53
Доля заемных средств (Wd), %	27,47
Рассчитанная средневзвешенная стоимость  капитала (WACC), %	7,579

 

Средневзвешенная стоимость капитала составляет 7,579%.

 

Задача 2. Методы доходного подхода.

 

Рассчитайте стоимость  компании в целом и стоимость  ее собственного капитала. Валовая  выручка ОАО «Alfa&Omega» в 2007 г. составила (I) 430 млн. руб. Прибыль до уплаты процентов, налогов и амортизационных отчислений составила (EBITDA) 36 млн. руб.

В 2007 г. долгосрочная задолженность  фирмы достигла (D) 83 млн. руб. (процентная ставка (D%) – 11,5 %). Стоимость акций в обращении (S) – 23 млн. руб., средняя котировка (P_S) – 7,4 руб. за акцию. Коэффициент бета равен (β) 1,6; рыночная премия (PR_M) – 7,4; ставка дохода по государственным облигациям (r_f) – 4,5%.

Ожидается, что компании удастся равномерно снизить себестоимость  продукции (без учета амортизации) до уровня (d_TC) 71,5% выручки к концу 2010 г. (2008 г. – первый год прогнозного периода). В течение прогнозного периода выручка, амортизация (DA) (в 2007 г. – 23 млн. руб.) и капиталовложения (IC) (в 2007 г. – 26 млн. руб.) будут расти на (T) 5,5% в год; собственный оборотный капитал останется на уровне (d_OCC) 10% выручки. С 2012 г. темпы роста выручки и прибыли составят (T_PI) 2% в год. Капиталовложения будут уравновешиваться амортизацией. Доналоговая процентная ставка равномерно снизится до (D%_new) 9,0% к 2012 г. Ставка налога на прибыль составляет 24%.

 

Для того, чтобы найти стоимость компании, составим таблицу 2, отражающую прогнозный расчет чистой прибыли, генерируемой оцениваемой компанией за 2007-2013 годы.

 

Таблица 2 – Прогноз  чистой прибыли компании за 2007-2013 годы

Показатель	2007	2008	2009	2010	2011	2012	2013
1. Валовая выручка, млн. руб.	430,00	453,65	478,60	504,92	532,69	543,35	554,22
Себестоимость продукции без учета  амортизации, %	86,28	81,35	76,43	71,50	71,50	71,50	71,50
2. Себестоимость продукции без учета амортизации, млн. руб.	371,00	369,06	365,78	361,02	380,88	388,49	396,26
3. Амортизация, млн. руб.	23,00	24,27	25,60	27,01	28,49	30,06	30,66
Капиталовложения, млн. руб.	23,00	24,27	25,60	27,01	28,49	30,06	30,66
Возврат долгосрочной задолженности, млн. руб.		17,00	33,00	33,00	0,00	0,00	0,00
4. Прибыль до уплаты процентов и налогов: [(1) – (2) – (3)], млн. руб.	36,00	43,33	54,22	83,90	123,32	124,79	127,29
Долгосрочная задолженность фирмы, млн. руб.	83,00	83,00	66,00	33,00	0,00	0,00	0,00
Процентная ставка, %	11,50	11,50	11,50	11,00	10,00	9,00	9,00
5. Уплата процентов, млн. руб.	9,55	9,55	7,59	3,80	3,80	0,00	0,00
6. Прибыль после уплаты процентов: [(4) – (5)], млн. руб.	26,46	33,78	46,63	80,10	119,53	124,79	127,29
7. Налог на прибыль при ставке 24%, млн. руб.	6,35	8,11	11,19	19,22	28,69	29,95	30,55
8. Чистая прибыль: [(6) – (7)], млн. руб.	20,11	25,68	35,44	60,88	90,84	94,84	96,74

Зная чистую прибыль  компании, можем определить её капитал  и резервы в разделе III бухгалтерского баланса, в таблице 3.

 

Таблица 3 – Динамика собственного капитала компании в прогнозный и постпрогнозный периоды

Показатель	2007	2008	2009	2010	2011	2012	2013
1. Акционерный капитал, млн. руб.	23,00	23,00	23,00	23,00	23,00	23,00	23,00
2. Нераспределенная прибыль (из таблицы 2), млн. руб.	20,11	25,68	35,44	60,88	90,84	94,84	96,74
3. Собственный капитал: [(1)+(2)] , млн. руб.	43,11	48,68	58,44	83,88	113,84	117,84	119,74

 

Собственный оборотный  капитал представляет собой разность между собственным капиталом (рассчитан  в таблице 3 на основе таблицы 2) и  величиной внеоборотных активов компании, которые складываются из капиталовложений в здания и в оборудование за рассматриваемый период.

 

Прогноз величины собственного оборотного капитала представлен в  таблице 4.

Таблица 4 – Прогноз  величины собственного оборотного капитала компании на 2007-2013 годы

Показатель	2007	2008	2009	2010	2011	2012	2013
Собственный оборотный капитал, млн. руб.	43,00	45,37	47,86	50,49	53,27	54,33	55,42

 

В таблице 4 также соблюдается  условие – собственный оборотный  капитал составляет 10% от выручки, которая возрастает на 5,5% в год в течение прогнозного периода и на 2% в постпрогнозный период.

Расчет ставки дисконта для учета систематических рисков бизнеса выполним по формуле, приведенной С.В. Валдайцевым:

i = R + β  х (R_m – R)¹,

где по условию задачи: номинальная безрисковая ставка R = 4,5%, коэффициент «бета» β = 1,6; рыночная премия за риск (R_m – R) = 7,4.

Расчет i:

i = 4,5 + 1,6 х 7,4 = 16,34 %

В таблице 5 приведен результат  расчета темпов роста чистой прибыли  за 2007-2013 годы

Таблица 5 – Результаты расчета темпов роста чистой прибыли за 2007-2013 годы

Показатель	2007	2008	2009	2010	2011	2012	2013
Чистая прибыль, млн. руб.	20,11	25,68	35,44	60,88	90,84	94,84	96,74
Темп роста чистой прибыли, %		127,70	138,04	171,76	149,22	104,40	102,00

 

Последний год прогнозного периода – 2011, денежный поток в первый год постпрогнозного периода (чистая прибыль за 2012 год из таблицы 5) – 94,84 млн. руб. (из таблицы 5), ставка дисконта – 16,34%, долгосрочные темпы роста денежного потока – 4,4% (из таблицы 5).

По формуле Гордона, приведенной в учебнике «Оценка бизнеса» под редакцией А.Г. Грязновой и М.А. Федотовой² (согласно предположениям этой модели, величины износа (амортизации) и капиталовложений равны, как в условии задачи):

V_(term) = CF (t+1) : (K – g),

где СF – денежный поток доходов за первый год потспрогнозного (остаточного) периода, К – ставка дисконта, g – долгосрочные темпы роста денежного потока.

Расчет V_(term):

V_(term) = 94,84 : (0,1634 – 0,044) = 94,84 : 0,1194 = 794,3 млн. руб.

Полученную стоимость  бизнеса в постпрогнозный период приведем к текущим стоимостным показателям по той же ставке дисконта, что применяется для дисконтирования денежных потоков прогнозного периода:

V = 794,3 : (1+0,1634)⁵ = 794,3 : 2,131 = 372,73 млн. руб.

В конце 2007 года компания для своей деятельности использовала как собственный, так и заемный капитал: собственный капитал компании составлял 43,11 млн. руб. (в том числе – 20,11 млн. руб. чистой прибыли, полученной по результатам этого года), долгосрочный заем компании составлял 83 млн. руб.

Стоимость компании составляет 372,73 млн. руб.

 

Задача 3. Методы сравнительного подхода.

 

Рассчитайте итоговую величину стоимости собственного капитала предприятия  «Alfa&Omega». Данные для расчета:

 

Показатель	Значение
1. Выручка от реализации, тыс. руб.	IFS = 2300
2. Затраты, тыс. руб.	TC = 1800
в том числе амортизация,  тыс. руб.	DA = 375
3. Сумма уплаченных процентов,  тыс. руб.	Int = 240
4. Ставка налога на прибыль, %	TAX = 23
5. Балансовая стоимость чистых  активов, тыс. руб.	SC = 2500
6. Мультипликаторы:
«Цена/Чистая прибыль»	M1 = 13,0
«Цена/Денежный поток  до уплаты налогов»	M2  = 9,5
«Цена/Выручка от реализации»	M3  = 1,8
«Цена/Балансовая стоимость»	M4  = 2,0

 

 

Предприятие «Alfa&Omega» является крупнейшим в данном секторе услуг, его доля на рынке достигает 20%. Удельный вес оборудования в балансовой стоимости основных фондов предприятия составляет (d_AC) 66%. Предприятие не имеет льгот по налогообложению, а также дочерних предприятий, в то время как аналоги имеют сеть дочерних компаний. Доля активов аналогов, представленных контрольными пакетами акций дочерних фирм, колеблется в диапазоне от 10 до (d_FA) 14%.

Предприятие нуждается  в срочной реконструкции гаража. Затраты на реконструкцию (IC) – 90 тыс. руб. На дату оценки выявлен недостаток собственного оборотного капитала (ΔOCC) 330 тыс. руб.

Предприятию принадлежит  спортивный комплекс, рыночная стоимость  которого равна (P_UA) 2650 тыс. руб.

 

1. Одним из ценовых  мультипликаторов, которые можно  было бы использовать при решении задачи, является мультипликатор «Цена / Прибыль до процентов и налогов», так как оцениваемая компания не имеет льгот на налогообложению в отличие от компаний-аналогов, но в условии задачи нет величины этого мультипликатора. Можно было бы использовать ценовой мультипликатор «Цена / Прибыль до налогов», так как аналогичные компании имеют сеть дочерних компаний, но (как и в случае с мультипликатором «Цена / Прибыль до процентов и налогов») его значения нет в условии задачи.

 

2. Для получения оценочной стоимости предприятия на основании Мультипликатора «Цена / Чистая прибыль», определим чистую прибыль предприятия:

Прибыль до уплаты налогов = Выручка от реализации – Затраты  – Сумма уплаченных процентов

Прибыль до уплаты налогов = 2300 – 1800 – 240 =  260 тыс. руб.

Чистая прибыль = Прибыль  до уплаты налогов – Налог на прибыль 

Чистая прибыль = 260 – 260 х 23% = 200,2 тыс. руб.

Оценочная стоимость  предприятия = Мультипликатор «Цена / Чистая прибыль» х Текущая величина прибылей предприятия

Оценочная стоимость предприятия = 13 х 200,2 =  2602,6 тыс. руб.

 

3. Для получения оценочной  стоимости предприятия на основании  Мультипликатора «Цена / Денежный поток до уплаты налогов», определим денежный поток предприятия, учитывая, что амортизация, указанная в себестоимости услуг реально не вычитается из денежных средств предприятия:

Денежный поток до уплаты налогов = 2300 – (1800 – 375) – 240 = 635 тыс. руб. Так как предприятие нуждается в срочной реконструкции гаража, учтем затраты на реконструкцию в 90 тыс. руб., исходя из имеющихся денежных средств, а также учтем выявленной недостаток оборотного капитала в 390 тыс. руб.:

635 - 90 - 330 = 215 тыс. руб.

Оценочная стоимость  предприятия = 215 х 9,5 = 2042,5 тыс. руб.

 

4. Оценочная стоимости  предприятия, определенная на основании мультипликатора «Цена / Выручка от реализации»:

2300 х 1,8 = 4140 тыс. руб.

 

5. Балансовая стоимость  чистых активов предприятия составляет 2500 тыс. руб., 66% основных фондов предприятия составляет оборудование, то есть предприятие занимается производством услуг с использованием активной части основных фондов, что характеризует его положительно. Тот факт, что предприятию принадлежит спортивный комплекс, рыночная стоимость которого оценивается в 2650 тыс. руб., позволяет сделать предположение и  отнести это имущество оцениваемого предприятия к категории нефункционирующих активов, которые не приносят дополнительной прибыли. Становится понятным, почему при расчете оценочной стоимости предприятия с помощью мультипликатора «Цена / Балансовая стоимость» получается величина, значительно большая, чем при использовании мультипликатора «Цена / Прибыль»:

Оценочная стоимость  предприятия = 2500 х 2 = 5000 тыс. руб.

 

6. Итак, с помощью четырех  разных мультипликаторов  получены  четыре значения оценочной стоимости предприятия:

С₁ = 2602,6 тыс. руб.

С₂ = 2042,5 тыс. руб.

С₃ = 4140 тыс. руб.

С₄ = 5000 тыс. руб.

 

7. С учетом степени  расхождения полученных оценок  проведем дополнительную корректировку этих оценок с целью их сближения. Так как нет данных о наиболее приемлемых в этой ситуации мультипликаторах «Цена / Прибыль до процентов и налогов» и «Цена / Прибыль до налогов» (в силу известности сведений о компаниях аналогов по их льготам по налогообложению), вес оценочных значений С₁ и С₂  представим на уровне 0,25 и 0,25. Вес оценочных значений по оценкам С₃ и С₄  представим на уровне 0,4 и 0,1.

Дадим оценку стоимости собственного капитала предприятия:

С = 0,25 х С₁ + 0,25 х С₂ + 0,4 х С₃ + 0,1 х С₄ = 0,25 х 2602,6 + 0,25 х 2042,5 + 0,4 х 4140 + 0,1 х 5000 = 3317,275 » 3317,3

Стоимость собственного капитала предприятия составляет 3317,3 тыс. руб.

 

 

Задача 4. Методы затратного подхода.

 

Рассчитать по данным баланса методами затратного подхода  стоимость предприятия. Кредиторская задолженность будет погашена в течение 1 года. Дебиторская задолженность будет погашаться в течение 6 месяцев. Средний период обращения кредиторской задолженности – 3 месяца, а дебиторской задолженности – 6 месяцев. За пользование средствами сверх установленных сроков взимается пеня в размере (p) 6% в месяц.

Управленческие расходы  на ликвидацию составляют (MC) 8% от стоимости актива. Срок реализации: основные средства (T_AC) – 4 года; долгосрочных финансовых вложений (T_FA) – 0,5 год; незавершенное строительство неликвидно. Запасы реализуются в течение года, из которых (d_UA) 16% не ликвидных запасов. Операционная деятельность составит (d_OP) 28% от последнего периода.

Инфляция (Id) – 13% в год.

 

Баланс предприятия.

 

АКТИВ		ПАССИВ
Статья	Значение, тыс. руб.	Статья	Значение, тыс. руб.
Запасы	1 000	Кредиторская задолженность	2 000
Дебиторская задолженность	1 500	Кредиты	1 000
Оборудование	3 000	Собственный капитал	5 500
Незавершенное строительство	2 000
Долгосрочные финансовые вложения	1 000
Баланс	8 500	Баланс	8 500

 

При решении задачи используем первую модификацию метода накопления активов,  рассчитанную на определение ликвидационной стоимости фирмы, так как на это прямо указывают условия задачи.

На процедуру ликвидации уйдет не меньше 4-х лет (из-за срока ликвидации основных средств).

При ликвидации активов  предприятия в первый год произойдет следующее:

Продажа запасов принесет предприятию: 1000 х (100% - 16%) = 840 тыс. руб.

Управленческие расходы на ликвидацию запасов составят: 1000 х 8% = 80 тыс. руб.

Реализация основных средств (оборудования) принесет предприятию 3000 тыс. руб. (но в течение 4-х лет), предположим, что это буду равные доли ежегодно.

Управленческие расходы на ликвидацию основных средств: 750 х 8% = 60 тыс. руб.

За первый год будут ликвидированы  долгосрочные финансовые вложения, затраты составят:

1000 х 8% = 80 тыс. руб.

Общая стоимость активов после  продажи через 1 год (с учетом погашенной дебиторской задолженности за 6 месяцев):

А = 840 – 80 + 750 – 60 + 1500 + 1000 – 80 = 3870  тыс. руб.

Предприятие должно будет оплатить кредиторскую задолженность в размере 2000 тыс. руб. и взятые кредиты в размере 1000 тыс. руб. Если предприятие оплатит кредиторскую задолженность в размере 2000 тыс. руб. за первый год, то стоимость предприятия по истечении первого года  составит:

С₁ = 3870 – 2000  =  1870 тыс. руб.

Операционная деятельность предприятия  составит:

3870 х 34% = 1315,8 тыс. руб.

Номинальная стоимость предприятия  с учетом результата от операционной деятельности:

С₁ = 3870 + 1315,8 = 5185,8 тыс. руб.

Рыночная стоимость предприятия (с учетом инфляции):

С₁ = 5185,8 / (1+0,13) = 4589,2 тыс. руб.

С учетом того, что оплата кредиторской задолженности в размере 1000 тыс. руб. произойдет  не через один год, а через 1 год и 6 месяцев, за 6 месяцев будет оплачена пеня:

1000 х 6%  х 6 мес. = 60 тыс. руб.

Номинальная стоимость предприятия  по истечении полутора лет составит:

С _1,5 = 4589,2 – 60 = 4529,2 тыс. руб.

Рыночная стоимость предприятия  через 1,5 года (с учетом инфляции):

С_1,5 = 4529,2 / ((1+1/2 х 0,13)) = 4529,2 / 1,065 = 4252,77 тыс. руб.

 

 

 

 

 

Задача 5. Динамика стоимости  предприятия.

 

Предприятие оценено  методом накопления активов. Рыночная стоимость (SC) – 130 млн. руб. Предприятие взяло кредит в (D) 16 млн. руб., на приобретение оборудования истрачено (IC) 10 млн. руб. Ставка процента по кредиту (D%) 17% годовых (проценты уплачиваются в конце года), погашение кредита через (T_p) 6 лет. Оставшиеся средства были направлены на погашение ранее образованной кредиторской задолженности. Определите изменения в стоимости предприятия.

 

 

При использовании метода накопления активов для оценки предприятия  как действующего предполагается установление текущих стоимостей будущих платежей и ожидаемых чистых поступлений по ним  вместо учета балансовой стоимости кредиторской задолженности и рыночной стоимости дебиторской задолженности.

Когда предприятие получило кредит и приобрело оборудование, то его  активы возросли на 10 млн. руб. в части стоимости основных средств, к этим активам добавился денежный остаток от кредита в размере (16 – 10 = 6)  6 млн. руб. как часть денежных средств в активах предприятия. В пассивах предприятия возросла его кредиторская задолженность на 16 млн. руб. взятой ссуды. Стоимость предприятия сразу после взятия кредита не изменилась и по-прежнему составляет 130 млн. руб.

После погашения ранее  образованной кредиторской задолженности  за счет средств полученного кредита  в размере 6 млн. руб. оставшихся свободных  средств после приобретения оборудования, уменьшился остаток денежных средств предприятия в активах баланса и уменьшилась величина общей кредиторской задолженности предприятия также на 6 млн. руб. Стоимость предприятия после уплаты кредиторской задолженности не изменилась и по-прежнему составляет 130 млн. руб.

При прямом расчете стоимости платежей по обслуживанию кредита и его погашения (ведь увеличение кредиторской задолженности уменьшает стоимость предприятия) допустимо предположить, что если предприятие брало кредит на конкурентном рынке банковских кредитов, то чистая текущая стоимость инвестиционного продавца товара (продавца заемных средств) стремится к нулю, то есть денежные потоки кредитора уравновешиваются такой же по величине текущей стоимостью поступлений по обслуживанию и погашению кредита (16 млн. руб.).

Но численно поступления кредитора  по обслуживанию и погашению кредита равны тем же платежам заемщика, и в этой ситуации текущая стоимость указанных платежей тоже равна 16 млн. руб. Таким образом, увеличение рыночной стоимости активов оцениваемого предприятия в момент, когда оно еще не успело как-либо явно неэффективно или особенно эффективно использовать полученные кредитные ресурсы, уравновешивается увеличением текущей стоимости будущих платежей по обслуживанию и погашению возросшей кредиторской задолженности предприятия.

Рыночная стоимость предприятия не изменилась и осталась на уровне 130 млн. руб.

 

 

Задача 6. Оценка недвижимости.

 

Инвестор приобретает  недвижимость и сдает ее в аренду на (T) 13 лет с получением сумм арендной платы в размере (A) 75 тыс. руб., выплачиваемых авансом. Ставка дисконтирования (r) – 10%. Рассчитайте стоимость недвижимости. Ожидается, что к концу срока аренды недвижимость будет стоить (RV) 680 тыс. руб.