Использование финансового и операционного левереджа в деятельности предприятия

     Федеральное агентство по образованию

     ГОУ ВПО «Удмуртский государственный университет»

     Институт  экономики и управления

Кафедра финансов и учета 
 
 
 

     КУРСОВОЙ  ПРОЕКТ

     по  дисциплине «Финансовый менеджмент»

     на тему «Использование финансового и операционного левереджа в деятельности предприятия» 
 
 
 
 

     Выполнил

     Студент гр.060400-53(к)                                         Лепихина А.Г.    

     Руководитель 

     Ижевск, 2011 

СОДЕРЖАНИЕ

     Введение 

     Функционирование любой коммерческой организации упрощенно представляет собой процесс инвестирования финансовых ресурсов на долгосрочной основе с целью получения прибыли. Текущая деятельность сопряжена с риском, который характеризуется либо с позиции активов – производственный риск, либо с позиции структуры источников средств – финансовый риск. Производственный риск - риск, обусловленный отраслевыми особенностями бизнеса (куда предприятие решило вложить свои активы); финансовый риск – риск, связанный с источниками формирования денежных средств (какие источники и какое соотношение этих источников).

     Как известно, источники делятся на собственные  и заемные. Привлекая заемные  средства, собственники и высший руководящий  состав имеют в своем распоряжении более крупный размер денежных средств, и реализовывать более крупные инвестиционные проекты, несмотря на то, что доля собственных средств в общей сумме источников может быть относительно небольшой.

     Конечно, финансовый риск компании осуществляющей свою деятельность только за счет собственных средств и компании финансируемой еще за счет заемных источников будет различен.

     Количественная  оценка риска и факторов, его обусловивших, осуществляется на основе различий в  прибыли. Взаимосвязь между прибылью и стоимостной оценкой затрат активов или фондов, понесенных для получения данной прибыли, характеризуется при помощью показателя «левередж» (англ. действие небольшой силы, рычага). Левередж в приложении к финансовой сфере трактуется как определенный фактор, небольшое изменение которого может привести к существенному изменению результирующих показателей.

     Различают два вида левереджа:

     - производственный левередж, который количественно характеризуется соотношением постоянных и переменных расходов в общей их сумме и вариабельностью показателя «прибыль до вычета процентов и налогов» (т.е. насколько изменится прибыль компании в случае изменения соотношения между постоянными и переменными затратами);

     - финансовый левередж – соотношением между заемным и собственным капиталом.

     В первой главе мы рассматриваем понятие общего левереджа и более подробно останавливаемся на категориях финансового и операционного (производственного) левереджа.

     Вторая  глава данной работы посвящена роли финансового левереджа в управление финансами предприятия, как и каким образом, отражается уровень финансового левереджа на коммерческой деятельности всей организации.

     Вообще, данная тема является весьма актуальной. Так как в ней рассматривается  проблемы соотношение заемного и  собственного капитала, что весьма важно в любой организации. Найдется ли организации функционирующая только за счет собственных средств? В большинстве своем структура капитала организации является смешанной. Возникает проблема, в каком соотношении должны быть эти два показателя. И вот тут мы и должны обратиться к понятию финансового левереджа, которое весьма подробно рассмотрено в данной работе. 
 
 

1. Роль  левереджа в финансовом менеджменте

     C позиции финансового управления  деятельностью коммерческой организации  чистая прибыль зависит; во-первых, от того, насколько рационально использованы предоставленные предприятию финансовые ресурсы, т.е. во что они вложены, и, во-вторых, от структуры источников средств.

     Первый  момент находит отражение в объеме и структуре основных и оборотных  средств и эффективности их использования. Основными элементами себестоимости продукции являются переменные и постоянные расходы, причем соотношение между ними может быть различным и определяется технической и технологической политикой, выбранной на предприятии. Изменение структуры себестоимости может существенно повлиять на величину прибыли. Инвестирование в основные средства сопровождается увеличением постоянных расходов и, по крайней мере, теоретически, уменьшением переменных расходов. Однако зависимость носит нелинейный характер, поэтому найти оптимальное сочетание постоянных и переменных расходов нелегко. Вот эта взаимосвязь и характеризуется категорией производственного, или операционного, левереджа, уровень, которого определяет, кроме того, величину ассоциируемого с компанией производственного риска.

     Производственный (или бизнес) риск - это риск, в  большей степени обусловленный  отраслевыми особенностями бизнеса, то есть, структурой активов, в которые  организация решила вложить свой капитал. Достаточно очевидно, что производство основных продуктов питания, без которых не может прожить человек и спрос на которые сравнительно предсказуем, - это гораздо менее рисковый бизнес по сравнению с пошивом ультрамодной обуви, хотя, возможно, и не такой прибыльной. Производственный риск определяется многими факторами: региональные особенности, конъюнктура рынка, национальные традиции, инфраструктура и т.п.

     Риск, обусловленный структурой источников, называют финансовым. В этом случае речь уже не идет о том, куда вложены  денежные средства, а о том, из каких источников получены средства и каково соотношение этих источников.

     Оценка  изменений в структуре капитала может быть разной с позиций инвесторов и предприятия. Для банков и прочих кредиторов более надежная ситуация, если доля собственного капитала у клиентов более высокая. Это исключает финансовый риск. Предприятия же заинтересованы в привлечении заемных средств по двум причинам:

     1) проценты по обслуживанию заемного  капитала рассматриваются как  расходы и не включаются в  налогооблагаемую прибыль;

     2) расходы на выплату процентов  обычно ниже прибыли, полученной  от использования заемных средств  в обороте предприятия, в результате  чего повышается рентабельность  собственного капитала.

     В рыночной экономике большая и  все увеличивающаяся доля собственного капитала вовсе не означает улучшение положения предприятия, возможность быстрого реагирования на изменение делового климата. Напротив, использование заемных средств свидетельствует о гибкости предприятия, его способности находить кредиты и возвращать их, т.е. о доверии к нему в деловом мире.

     Наиболее  обобщающим показателем, с точки  зрения финансового риска, является коэффициент финансового левереджа.

     Термин  «левередж» представляет собой варваризм, т.е. прямое заимствование американского термина «lеvеrage», уже достаточно широко используемый в отечественной специальной литературе; отметим, что в Великобритании для той же цели применяется термин «Gearing». В некоторых монографиях используют термин «рычаг», что вряд ли следует признать удачным даже в лингвистическом смысле, поскольку в буквальном переводе в английском рычагом является «lever», но никак не «1еverege».

     В экономике, а точнее в менеджменте  под словом левередж понимают - процесс управления активами и пассивами предприятия, направленный на возрастание (увеличение) прибыли.

     Основным  результативным показателем служит чистая прибыль компании, которая  зависит от многих факторов, и потому возможны различные факторные разложения ее изменения. В частности, ее можно  представить как разницу между  выручкой и расходами двух основных типов: производственного характера и финансового характера. Они не взаимозаменяемы, однако величиной и долей каждого из этих типов расходов можно управлять. Такое представление факторной структуры прибыли является исключительно важным в условиях рыночной экономики и свободы в финансировании коммерческой организации с помощью кредитов коммерческих банков, значительно различающихся по предлагаемым ими процентным ставкам.

     Левередж в приложении к финансовой сфере трактуется как определенный фактор, небольшое изменение которого может привести к существенному изменению результирующих показателей.

     В финансовом менеджменте различают  следующие виды левереджа:

     - финансовый;

     - производственный (операционный).

     Следует отметить, что финансовый левередж является фактором изменения чистой прибыли, тогда как операционный левередж влияет на изменение прибыли как прибыли до вычета процентов и налогов, так и чистой прибыли.

     Завершая  описание категории «левередж» уместно отметить следующее обстоятельство. Оба вида левереджа - операционный и финансовый - являются не текущими, а долгосрочными характеристиками предприятия, поэтому управленческие решения, влекущие значимые изменения значений левереджа, относятся к решениям стратегического характера. 

1. Понятие операционного левереджа

     Понятие операционного рычага тесно связано  со структурой затрат компании. Операционный рычаг или производственный левередж (leverage – рычаг) – это механизм управления прибылью компании, основанный на улучшении соотношения постоянных и переменных затрат.

     С его помощью можно планировать  изменение прибыли организации  в зависимости от изменения объема реализации, а также определить точку  безубыточной. Необходимым условием применения механизма операционного  рычага является использование маржинального метода, основанного на подразделении затрат на постоянные и переменные. Чем ниже удельный вес постоянных затрат в общей сумме затрат предприятия, тем в большей степени изменяется величина прибыли по отношению к темпам изменения выручки компании.

     Как уже говорилось, на предприятии существуют два вида затрат: переменные и постоянные. Их структура в целом, а в частности  уровень постоянных затрат, в общей  выручке предприятия или в  выручке от единицы продукции  могут значительно влиять на тенденцию  изменения прибыли или издержек. Это происходит из-за того, что каждая дополнительная единица продукции приносит некоторую дополнительную доходность, которая идет на покрытие постоянных затрат, и в зависимости от соотношения постоянных и переменных затрат в структуре издержек компании, общий прирост доходов от дополнительной единицы товара может выразиться в значительном резком изменении прибыли. Как только достигается уровень безубыточности, появляется прибыль, которая начинает расти быстрее, чем объем продаж.

     Операционный  рычаг является инструментом для  определения и анализа данной зависимости. Другими словами он предназначен для установления влияния  прибыли на изменение объема реализации.

     Производственный (операционный) левередж количественно характеризуется соотношением между постоянными и переменными расходами в общей их сумме и величиной показателя «Прибыль до вычета процентов и налогов». Зная производственный рычаг можно прогнозировать изменение прибыли при изменении выручки. Различают ценовой и натуральный ценовой рычаг.

     Ценовой операционный рычаг (Рц) вычисляется  по формуле:

     Рц = В/П, где

     В – выручка от продаж; П – прибыль  от продаж.

     Учитывая, что В = П + Зпер + Зпост, формулу расчета  ценового операционного рычага можно  записать как:

     Рц = (П + Зпер + Зпост)/П = 1 + Зпер/П + Зпост/П, где

     Зпер  – переменные затраты; Зпост –  постоянные затраты.

     Натуральный операционный рычаг (Рн) вычисляется  по формуле:

     Рн = (В-Зпер)/П = (П + Зпост)/П = 1 + Зпост/П, где

     В – выручка от продаж; П – прибыль  от продаж; Зпер – переменные затраты; Зпост – постоянные затраты.

     Величину  операционного левереджа можно считать показателем рискованности не только самого предприятия, но и вида бизнеса, которым это предприятие занимается, поскольку соотношение постоянных и переменных расходов в общей структуре затрат является отражением не только особенностей данного предприятия и его учетной политики, но и отраслевых особенностей деятельности.

     Можно привести различные примеры, показывающие роль производственного левереджа; в основном все эти примеры связаны с ресурсоемкими отраслями. В частности, в области нефтедобычи уровень постоянных расходов очень высок, поскольку вне зависимости от степени интенсивности использования скважины необходим определенный, и весьма немалый, минимум расходов на ее поддержание. То же самое можно сказать о металлургической промышленности, железнодорожном и водном транспорт и т. п.

     Однако  считать, что высокая доля постоянных расходов в структуре затрат предприятия  является отрицательным фактором, так  же как и абсолютизировать значение маржинального дохода, нельзя. Увеличение производственного левереджа может свидетельствовать о наращивании производственной мощи предприятия, о техническом перевооружении, повышении производительности труда. Прибыль предприятия, у которого уровень производственного левереджа выше, более чувствительна к изменениям выручки. При резком падении продаж такое предприятие может очень быстро «упасть» ниже уровня безубыточности. Иными словами, предприятие с более высоким уровнем производственного левереджа является более рискованным.

     Если  доля постоянных расходов велика, говорят, что компания имеет высокий уровень  производственного левереджа. Для такой компании иногда даже незначительное изменение объемов производства может привести к существенному изменению прибыли, поскольку постоянные расходы компания вынуждена нести в любом случае, производится продукция или нет.

     Чем больше величина маржинального дохода, тем больше изменение прибыли  при изменении объемов производства. Разумеется, при благоприятном стечении обстоятельств компании с высокой величиной маржинального дохода могут быстро нарастить прибыль, однако при наступлении неблагоприятной ситуации падение прибыли у таких компаний будет гораздо быстрее, чем у тех, у которых доля маржинального дохода в выручке ниже.

     Чем выше производственный левередж, тем сильнее изменится величина порога безопасности при изменении объемов выпуска.

     Итак, изменчивость прибыли, обусловленная  изменением операционного левереджа, количественно выражает производственный риск. Чем выше уровень операционного левереджа, тем выше производственный риск компании. Предприятия с более высоким уровнем постоянных расходов (и следовательно, более высоким производственным левереджем) несут и больший риск убытка при неблагоприятном развитии рыночной ситуации.

     Эффект  производственного левереджа проявляется в том, что при изменении выручки предприятия изменяется и прибыль, причем чем выше уровень производственного левереджа, тем сильнее это влияние.

     Сила  воздействия операционного левереджа является мерой предпринимательского риска, связанного с предприятием. Чем она выше, тем больший риск несут акционеры. Порог рентабельности - это объем выручки от реализации, при котором достигается нулевая прибыль при нулевых убытках. Любое изменение выручки в этой точке приводит к возникновению прибыли или убытка. Вблизи порога рентабельности сила операционного левереджа является наибольшей. По мере удаления от нее она уменьшается, что хорошо согласуется с концепцией предпринимательского риска: чем больше сила операционного левереджа, тем ближе предприятие находится к порогу рентабельности, и тем больше опасность, что прибыль сильно уменьшится или даже превратится в убытки при небольшом изменении выручки.

     Операционный  левередж — инструмент, позволяющий оперативно реагировать на динамику спроса и принимать решения, связанные с изменениями финансового результата от продаж.

     Понимание сути операционного левереджа и умение управлять им представляют дополнительные возможности для использования данного инструмента в инвестиционной политике компании. Так, производственный риск во всех отраслях в определенной степени может регулироваться менеджерами, например при выборе проектов с большими или меньшими постоянными издержками. При выпуске продукции, имеющей высокую емкость рынка, при уверенности менеджеров в объемах продаж, значительно превышающих точку безубыточности, возможны использование технологий, требующих высоких постоянных затрат, реализация инвестиционных проектов по установке высокоавтоматизированных линий, других капиталоемких технологий. В сферах деятельности, когда компания уверена в возможности завоевания устойчивого сегмента рынка, как правило, целесообразно внедрение проектов, имеющих меньший удельный вес статичных затрат.

     1.2 Понятие финансового левереджа 

     Показатель, отражающий уровень дополнительно  генерируемой прибыли на собственный  капитал при различной доле использования  заемных средств, называется эффектом финансового левереджа. Он рассчитывается по следующей формуле:

     ЭФЛ = (1 - Снп) * (КВРа - ПК) * ЗК/СК

     где ЭФЛ – эффект финансового левереджа, заключающийся в приросте коэффициента рентабельности собственного капитала, %; Снп – ставка налога на прибыль, выраженная десятичной дробью; КВРа – коэффициент валовой рентабельности активов (отношение валовой прибыли к средней стоимости активов), %; ПК – средний размер процентов за кредит, уплачиваемых предприятием за использование заемного капитала, %; ЗК – средняя сумма используемого предприятием заемного капитала; СК – средняя сумма собственного капитала предприятия.

     Из  приведенной формулы следует, что  чем выше удельный вес заемных  средств в общей сумме используемого  предприятием капитала, тем больший  уровень прибыли оно получает на собственный капитал. Вместе с  тем необходимо обратить внимание на зависимость эффекта финансового левереджа от соотношения коэффициента рентабельности активов и уровня процентов за использование заемного капитала.

     Если  коэффициент валовой рентабельности активов больше уровня процентов  за кредит, то эффект финансового левереджа положительный. При равенстве этих показателей эффект финансового левереджа равен нулю. В случае же превышения уровня процентов за кредит над коэффициентом валовой рентабельности активов эффект финансового левереджа получается отрицательным.  
 
 

     Рис. 1. Составляющие эффекта финансового рычага представлены на нижеприведенном рисунке:

     Приведенная формула расчета эффекта финансового левереджа позволяет выделить в ней три основные составляющие (Рис. 1):

     1. Налоговый корректор финансового левереджа (1 - Снп), который показывает, в какой степени проявляется эффект финансового левереджа в связи с различным уровнем налогообложения прибыли.

     2. Дифференциал финансового левереджа (КВРа - ПК), который характеризует разницу между коэффициентом валовой рентабельности активов и средним размером процента за кредит.

     3. Коэффициент финансового левереджа (ЗК/СК), который характеризует сумму заемного капитала, используемого предприятием, в расчете на единицу собственного капитала.

     Налоговый корректор финансового левереджа практически не зависит от деятельности предприятия, так как ставка налога на прибыль устанавливается законодательно. Вместе с тем, в процессе управления финансовым левереджем дифференциальный налоговый корректор может быть использован в следующих случаях:

     если  по различным видам деятельности предприятия установлены дифференцированные ставки налогообложения прибыли;

     если  по отдельным видам деятельности предприятие использует налоговые льготы по прибыли;

     если  отдельные дочерние фирмы предприятия  осуществляют свою деятельность в свободных  экономических зонах своей страны, где действует льготный режим  налогообложения прибыли;

     если  отдельные дочерние фирмы предприятия осуществляют свою деятельность в государствах с более низким уровнем налогообложения прибыли.

     В этих случаях, воздействуя на отраслевую или региональную структуру производства (а, соответственно, и на состав прибыли  по уровню ее налогообложения), можно, снизив среднюю ставку налогообложения прибыли, повысить воздействие налогового корректора финансового левереджа на его эффект (при прочих равных условиях).

     Дифференциал  финансового левереджа является главным условием, формирующим положительный эффект финансового левереджа. Этот эффект проявляется только в том случае, если уровень валовой прибыли, генерируемый активами предприятия, превышает средний размер процента за используемый кредит. Чем выше положительное значение дифференциала финансового левереджа, тем выше при прочих равных условиях будет его эффект.

     В связи с высокой динамичностью  этого показателя он требует постоянного  мониторинга в процессе управления эффектом финансового левереджа. Этот динамизм обусловлен действием ряда факторов.

     Прежде  всего, в период ухудшения конъюнктуры  финансового рынка стоимость  заемных средств может резко  возрасти, превысив уровень валовой  прибыли, генерируемой активами предприятия.

     Кроме того, снижение финансовой устойчивости предприятия в процессе повышения доли используемого заемного капитала приводит к увеличению риска его банкротства, что вынуждает кредиторов увеличивать уровень ставки процента за кредит с учетом включения в нее премии за дополнительный финансовый риск. При определенном уровне этого риска а, соответственно, и уровне общей ставки процента за кредит, дифференциал финансового левереджа может быть сведен к нулю, при котором использование заемного капитала не даст прироста рентабельности собственного капитала и даже иметь отрицательную величину (при которой рентабельность собственного капитала снизится, так как часть чистой прибыли, генерируемой собственным капиталом, будет уходить на формирование используемого заемного капитала по высоким ставкам процента).

     Наконец, в период ухудшения конъюнктуры товарного рынка сокращается объем реализации продукции, а, соответственно, и размер валовой прибыли предприятия от производственной деятельности. В этих условиях отрицательная величина дифференциала финансового левереджа может формироваться даже при неизменных ставках процента за кредит за счет снижения коэффициента валовой рентабельности активов.

     В свете вышесказанного можно сделать  вывод о том, что формирование отрицательного значения дифференциала  финансового левереджа по любой из вышеперечисленных причин всегда приводит к снижению коэффициента рентабельности собственного капитала. В этом случае использование предприятием заемного капитала дает отрицательный эффект.

     Коэффициент финансового левереджа является тем рычагом (leverage в дословном переводе – рычаг), который вызывает положительный или отрицательный эффект, получаемый за счет соответствующего его дифференциала. При положительном значении дифференциала любой прирост коэффициента финансового левереджа будет вызывать еще больший прирост коэффициента рентабельности собственного капитала, а при отрицательном значении дифференциала прирост коэффициента финансового левереджа будет приводить к еще большему темпу снижения коэффициента рентабельности собственного капитала. Иными словами, прирост коэффициента финансового левереджа вызывает еще больший прирост его эффекта (положительного или отрицательного в зависимости от положительной или отрицательной величины дифференциала финансового левереджа).