Анализ эффективности слияния и поглощения предприятий (на примере ОАО «Химпром» и ОАО «Тасма»)

Министерство образования  и науки Российской Федерации

Татарский государственный  гуманитарно-педагогический университет

Социально-экономический  факультет

 

 

 

Курсовая работа

Анализ эффективности  слияния и поглощения предприятий

(на примере ОАО «Химпром»  и ОАО «Тасма»)

 

 

 

Работа выполнена 

На кафедре менеджмента

Студенткой 2 курса группы 15-0916

Кугарчиновой Ю.В.

Научный руководитель:

Саубанов Р. Х.

 

Казань, 2011

 

Содержание 

 

Введение…………………………………………………………………………...3

Глава 1. Теоретические основы анализа эффективности слияния и поглощения предприятий………………………………………………………...5

1.1.Сущность анализа эффективности слияния и поглощения предприятий……………………………………………………………………….5

1.2. Показатели эффективности  слияния и поглощения предприятий………11

Глава 2. Оценка эффективности  слияния и поглощения предприятий  на примере «ОАО Химпром» и «ОАО Тасма»……………………………………20

2.1. общая характеристика  предприятий……………………………………….20

2.2. диагностика эффективности  слияний и поглощений…………………….26

2.3. основные направления  совершенствования………………………………35

Заключение………………………………………………………………………43

Приложение………………………………………………………………………51

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Введение 

 

На сегодняшний день в общемировой и российской практике сложилась ситуация, когда для обеспечения роста бизнеса предприятия возникает необходимость в процессах слияния и поглощения и это неудивительно, ведь особенно в последние годы резко возрос уровень глобальной конкуренции в большинстве сфер деятельности, который вынуждает компании к интегрированию.

Актуальность темы исследования состоит в том, что для российских предприятий осуществляющих свою производственную деятельность в конкурентной борьбе необходимо эффективно адаптироваться к стремительно изменяющимся рыночным условиям. Именно слияния и поглощения становятся той стратегией роста, которая  позволяет предприятию не только сохранить свои позиции на рынке, но и «выбиться» в лидеры.

На фоне быстрорастущего  рынка слияний и поглощений в  России остро встаёт вопрос об эффективности  проведения сделок по слиянию или  поглощению. Общемировой опыт в данной области показывает, что около 76% сделок оканчиваются неудачей. Таким  образом, стратегия роста предприятия  путём интеграции является крайне эффективной, но лишь при условии правильно  проведённой сделки по слиянию или  поглощению на всех этапах.

Целью работы является анализ и обоснование эффективности  слияния и поглощения компаний в  нефтехимической отрасли.

В соответствие с целью  в данной работе были поставлены следующие  задачи:

1. Исследовать экономическую природу слияний и поглощений.

2. Рассмотреть принципы слияний и поглощений.

3. Проанализировать мировой рынок нефти: слияния и поглощения.

4. Провести анализ эффективности поглощения предприятия на примере ОАО «Химпром» и ОАО «Тасма».

Предмет исследования данной работы - слияния и поглощения предприятий  нефтехимической отрасли.

Объектом исследования является оценка эффективности возможного поглощения ОАО «Тасма» акционерным обществом  «Химпром» при реализации проекта  по производству окиси пропилена  и простых полиэфиров.

В работе использованы статистико-экономический  метод исследования, метод сравнения, методы анализа и синтеза теоретического и практического материала, индукции и дедукции, методы оценки финансового  состояния предприятия, методы дисконтированного  денежного потока, метод стоимости  чистых активов и др.

Теоретическую базу курсовой работы составили исследования ведущих  российских и зарубежных ученых и  практиков в области слияний  и поглощений, таких, как Бекье  М., Бишоп Д. М., Валдайцев С. В., Грейм  Д., Ендовицкий Д. А., Коуз Р., Кристенсен К. М., Левин А.А., Савчук С.В., Уильямсон  О., Устименко В. А., Фаулер Р., Фостер Р.С., Эванс Ф. Ч. , в области оценки и управления стоимостью Бишоп Д. М., Грязнова А.Г., Крамин Т.В., Кэй А. и  др.

Структура работы состоит  из введения, двух глав, заключения, списка использованной литературы.

 

 

 

 

 

 

Глава 1. Теоретические  основы анализа эффективности слияния  и поглощения предприятия.

1.1. Сущность анализа эффективности слияния и поглощения предприятия.

 

В настоящее время, слияния  и поглощения стали одной из основных стратегией роста компаний в условиях мировой глобализации экономики. И  с каждым днём всё больше предприятий  в стремлении к увеличению своего масштаба, экономии издержек, получения  эффекта синергии выбирают стратегию  слияния и поглощения.

На настоящий момент в  зарубежной практике нет чёткого  разграничения между слиянием и  поглощением. Даже сами английские аналоги  данных понятий не имеют однозначного значения.

Merger – поглощение (путём приобретения ценных бумаг или основного капитала), слияние компаний.

Acquisition – приобретение (например акций), поглощение компаний.

Mergers & acquisitions – слияния и поглощения компаний.

В соответствии с российским законодательством под слиянием понимается реорганизация юридических  лиц, при которой права и обязанности  каждого из них переходят ко вновь  возникшему юридическому лицу в соответствии с передаточным актом [1, С.11]. Следовательно, как отмечает Левин А.А., «необходимым условием оформления сделки слияния  компании является появление нового юридического лица, при этом, новая  компания образуется на основе двух или  нескольких прежних фирм, утрачивающих полностью своё самостоятельное  существование. Новая компания берёт  под свой контроль и управление все  активы и обязательства перед  клиентами компаний – своих составных  частей, после чего последние распускаются» [29, С.33].

Поглощение компании можно  определить, как взятие одной компанией  другой под свой контроль, управление ею с приобретением абсолютного  или частичного права собственности  на неё. Поглощение компании зачастую осуществляется путём скупки всех акций  предприятия на бирже, означающей приобретение этого предприятия [29, С.33].

Следует отметить, что в  экономической реальности достаточно трудно определить, чем является та или иная форма объединения компаний – слиянием или поглощением. Джафаров Д. А., в своей работе на наш взгляд достаточно верно отметил тот  момент, что «в большинстве сделок, связанных со слиянием или поглощением  компаний, какова бы ни была правовая судьба объединяющихся юридических лиц, всегда можно выделить доминирующую и зависимую  сторону сделки. Т.е. так или иначе, в результате слияния или поглощения происходит приобретение бизнеса. Очевидно, именно поэтому в зарубежной экономической  литературе оба термина используют как синонимы для обозначения  явлений, имеющих общую экономическую  природу» [15, С.23.]. Поскольку данная работа носит экономический характер, автор считает целесообразным придерживаться именно зарубежного подхода и  использовать термины «слияние»  и «поглощение» на взаимозаменяемой основе.

Существует достаточно большое  количество слияний и поглощений по различным признакам. В зависимости от характера объединения выделяют:

• полное поглощение (происходит фактическое объединение фирм и их активы сливаются;
• частичное поглощение (компания приобретает такой пакет акций другой компании, который позволяет ей полностью контролировать деятельность последней, т.е. образуется холдинг и подконтрольная компания становится дочерней; при этом фактическое слияние активов обеих компаний не происходит, либо происходит лишь частично).

В зависимости от формы  проведения поглощения можно выделить:

• дружественное поглощение (при котором управляющие обеих компаний одобряют проведение поглощения и рекомендуют своим акционерам также на него согласиться);
• враждебные поглощения, при котором управляющие целевой компании (т.е. компании, которую собираются поглотить) не согласны с поглощением и будут стараться всеми силами сорвать сделку.

В зависимости от сферы  деятельности участников поглощения различают:

• горизонтальное поглощение (при котором происходит объединение фирм, занятых в одной сфере бизнеса);
• Вертикальное поглощение (когда объединяются компании, занятые различными стадиями производственного процесса одного и того же продукта);
• конгломератное поглощение (происходит, когда объединяются компании, ведущие бизнес в различных сферах деятельности);

На наш взгляд наиболее существенным для конкретной работы будет исследовать поглощения в  зависимости от сферы деятельности участников процесса слияния.

Существуют различные  теории, объясняющие причины слияний  и поглощений компаний. В течение  многих лет выдающиеся умы мировой  экономики в своих работах  в той или иной степени касались процессов объединения, слияния  и поглощения компаний. А. Смит, Давид  Рикардо, К. Маркс, А. Маршалл, на протяжении многих лет в своих трудах выявляли необходимость в объединении  компаний с целью увеличения эффективности  их функционирования. Но наиболее полно  для своего времени проблему объединения  компаний рассмотрели представитель  институционального течения: Р. Коуз, О. Уильямсон, и Р. Фаулер. Они рассматривают  слияние (интеграцию), как способ сократить  транзакционные издержки (расходы, связанные  с поиском информации, издержки на заключение контрактов, а также на принятие решений внутри организации). В своей работе «Природа фирмы» Р. Коуз отмечает, что «интеграция включает в себя комбинирование транзакций, прежде организуемых двумя или более предпринимателями, при условии, что транзакции ранее распределялись между предпринимателями через механизм рынка» [32, C.42].

Четко сформулировать свое понимание связи между интеграцией  и специализацией удалось Р. Фаулеру. Он считает, что «в целом проблема интеграции выглядит следующим образом, как правило, любая экономия, любое  снижение издержек благодаря более  эффективным методам производства является следствием большей специализации. Большая производительность при  горизонтальном расширении производственной единицы зависит от большей производительности в условиях специализации, и фактически можно сказать: специализация и  горизонтальное расширение суть две  стороны одного явления. Трудный  же вопрос состоит в том, почему мы извлекаем экономию из вертикальной интеграции, ибо этот процесс очевидным  образом противоположен процессу специализации» [32, С.63].

О. Уильямсон в своем  исследовании пришел к заключению, что если предприниматель хочет  минимизировать издержки от приобретения специфичных активов, ему гораздо  выгоднее производить специфичный  ресурс самостоятельно, чем заключать  с поставщиком долгосрочный контракт. Это объясняется тем, что повышение  специфичности ресурса повышает квазиренту, следовательно, издержки контрактации растут гораздо быстрее по сравнению  с издержками на вертикальное интегрирование.

Как только, на предприятии  принимается решение о производстве продукта, требующего специфичных ресурсов, сложность производственного процесса увеличивается, а, следовательно, уменьшается  отдача от управленческих ресурсов. Все  это приводит к выводу о необходимости  изменения структуры организации  предприятия. В то же время Коуз и  Уильямсон приходят к заключению о том, что эффективность менеджеров на крупном предприятии гораздо ниже, чем на более мелком предприятии, и вертикальная интеграция позволяет сократить издержки на управление. К тому же Коуз и Ульямсон, так же как и Маршалл делают акцент на том, что крупное предприятие, в отличие от более мелкого может себе позволить более эффективно использовать капитал и осуществлять инвестиции в оборудование и новые технологии, за счет концентрации капитала.

В дальнейшем, различные  аспекты интеграции компаний были рассмотрены  в работе К.М. Кристенсена. Он считает, что предпосылки к интеграции возникают в зависимости от того, насколько сильна конкуренция на конкретном рынке и насколько  конечный потребитель удовлетворен качествами производимого продукта (услуги). К. М. Кристенсен выделяет два  типа архитектуры продукта:

1. Взаимосвязная архитектура (если хотя бы один компонент продукта нельзя создать отдельно от других и если его разработка и производство зависят от того, как разработаны и производятся остальные составляющие);

2. Модульная архитектура (компоненты продукта стыкуются и работают вместе по понятным и чётко определённым правилам, такие компоненты можно разрабатывать в независимых рабочих группах или в разных компаниях, управляемых из центрального офиса).

«Компании, выходящие на рынок с инновационными продуктами взаимосвязной архитектуры должны быть интегрированными, поскольку необходимо контролировать производство всех важнейших  компонентов системы» [25, С. 137]. Следовательно, в этот момент наблюдается стремление компании к интегрированию с теми, кто участвует во всей технологической  цепочке производства (к примеру, интеграция компании производящей компьютеры и производителя программного обеспечения.)

В дальнейшем исследования специалистов в сфере слияния  и поглощений, а именно Динза Грейма, привели к выводу о том, что  любая компания в любой отрасли должна поглощать, либо быть поглощённой более сильным «игроком» рынка [12, С. 29].

В своей работе он выделил  несколько этапов (стадий), которые  обязательно пройдёт каждая компания, стремящаяся завоевать лидирующие позиции в долгосрочном периоде.

На первой, начальной стадии, на рынке присутствует небольшое  количество игроков, которое постоянно  нарастает и к концу данного  этапа, рынок становится «перегретым» от количества фирм, реализующих по-сути, одинаковые услуги или товары.

Затем начинается вторая стадия (стадия роста), когда возникает необходимость  наращивания размера фирмы, начинается процесс консолидации путём слияний  и поглощений, количество фирм уменьшается  с одновременным увеличением  размеров их самих. Возникает несколько  крупных компаний, которые возглавляют  данную сферу рынка.

На третьей стадии (стадия специализации), перед фирмой остро  встаёт вопрос о ликвидации непрофильных компаний и выделение основной сферы  деятельности, в которой необходимо продолжать агрессивную политику по опережению конкурентов.

И на четвёртой стадии (стадия равновесия и альянсов) в отрасли  доминирует небольшое число «игроков», так называемых «титанов отрасли», которые могут образовывать альянсы с другими крупными «игроками».

Таким образом, Динз Грейм  выделяет процессы слияний и поглощений одних компаний другими, как обязательные условия развития любого предприятия  в условия рынка. И, следовательно, большая часть предприятий, в  определенный момент времени будет  вынуждена столкнуться с процессами слияния и поглощения и стать  либо поглощающей фирмой, либо поглощаемой.

 

 

1.2. показатели  эффективности слияния и поглощения  предприятий.

 

Согласно исследованию, проведённому Устименко В.А. можно отметить, что  количество сделок по слияниям и поглощениям  растёт год от года, но они зачастую не дают желаемого эффекта, не создают  добавочной стоимости для собственников  поглощающей фирмы, хотя требуют  длительного и недешёвого процесса юридических и финансовых переговоров.

Исследования, регулярно  проводимые ведущими консалтинговыми компаниями, такими, как McKinsey, PricewaterhouseCoopers, KPMG, показывают, что одной из ключевых проблем, связанных с итоговой эффективностью слияний и поглощений является правильная оценка компании – цели сделки по слиянию (далее «компания – цель») покупателем.

Существует достаточное количество подходов к оценке компаний. Выделяют три основных подхода, которые отражены в таблице 1, это сравнительный, затратный и доходный подходы.

 

Методы оценки организаций.

Затратный доход	Сравнительный доход	Доходный подход
Метод чистых активов	Метод организаций-аналогов	Метод дисконтированных денежных подходов
Метод ликвидационной стоимости	Метод ретроспективных сделок	Метод капитализации доходов
-	Метод отраслевых коэффициентов	Метод капитализации дивидендов

 

Таблица 1.

 

Следует заметить, что проведенный Устименко В. А. сравнительный анализ существующих подходов и методов оценки компаний позволил сделать вывод о том, что каждый оценочный метод находит своё применение при оценке компании в целях её реорганизации. «В то же время наиболее универсальным методом оценки компании в целях приобретения, является классический метод дисконтирования денежных потоков»

Ендовицкий Д.А. в своей работе, проводит анализ инвестиционной привлекательности компании при проведении интеграции также на основании дисконтирования денежных потоков.

Ряд авторов определяют чистый денежный поток, как сумму денежных средств, которая остаётся после того, как удовлетворены все потребности в денежных средствах на данный операционный цикл.

Для определения денежного потока для инвестированного капитала используется формула:

 

ДП = ЧП + Ам - Кап.Влож +(-) прирост СОК +(-) прирост ДЗ + прирост ПрЗ, (1)

 

Где ДП – денежный поток;

Ам – амортизация;

Кап. Влож – капитальные вложения;

Прирост СОК – прирост собственного оборотного капитала;

Прирост ДЗ – прирост долгосрочной задолженности;

Прирост ПрЗ – прирост % по задолженности.

Конечной целью сделок по слиянию и поглощению (М&A) является

достижение синергетического эффекта, т.е. в результате объединения двух

или более компаний образуется одна, характеризующаяся более высокими

показателями эффективности деятельности. В самом общем виде эффект

слияния может быть выражен формулой (2).

 

Э_m&a=В_m&a – И_m&a, (2)

 

где В_M&A – выгоды от сделки по слиянию;

И_М&A - издержки связанные с осуществлением сделки по

слиянию.

 

Т.е. интеграция оценивается положительно в том случае, когда выгоды от её проведения (экономические, социальные, экологические) превосходят величину издержек, связанных с проведением слияния

Как уже отмечалось ранее, в рамках анализа инвестиционной привлекательности компании-цели Ендовицкий Д.А. придерживается мировой практики, а именно проведение анализа на основе дисконтированных денежных потоков, генерируемых компаниями, поскольку решение об интеграции является стратегическим, ориентированным на будущее.

Ключевым моментом в определении  текущей стоимости компании

является выбор ставки дисконтирования. На сегодняшний день отсутствует единая точка зрения относительно того, какой показатель следует выбирать в качестве данной ставки. Так, Грязнова А. Г. определяет cтавку дисконта, как «инструмент» перевода будущего денежного потока в

стоимость на текущий момент.

Ставка дисконтирования представляет собой уровень доходности, на который согласился бы инвестор, принимая решение о вложении денег в конкретный проект (компанию). Чем выше уровень риска, связанный сданным проектом, тем более высокую норму доходности требует инвестор. В связи с этим, расчет ставки дисконта заключается в оценке рисков, связанных с вложением денег в конкретный актив.

Существуют различные методы и модели по определению ставки

дисконтирования денежного потока. Наиболее распространенными

являются:

- модель по оценке капитальных активов (САРМ - Capital Asset

Pricing Model);

- метод кумулятивного построения;

- модель средневзвешенной стоимости капитала (WАСС — Weighted

Average Cost Capital).

Расчет ставки дисконтирования зависит от того, какой тип денежного

потока используется для  оценки в качестве базы: собственный или инвестированный. Метод кумулятивного построения и модель по оценке капитальных активов (САРМ) используются для оценки стоимости собственного капитала, модель средневзвешенной стоимости капитала – для оценки стоимости инвестированного капитала. Определение ставки дисконтирования с использованием модели САРМ проводится по формуле (3):

 

r=r_rf +β x(r_m-r_RF), (3)

 

где r_RF – безрисковая ставка процента;

β – коэффициент систематического риска;

rm – среднерыночная доходность;

Расчёт ставки дисконтирования  по методу кумулятивного построения, проводится в соответствии с таблицей рисков инвестирования

 

Расчет ставки дисконтирования методом кумулятивного

построения

 

№	Факторы риска	Предел	Примечание
1	Безрисковая ставка дохода	4-15	Зависит от страны-инвестора
2	Ключевая фигура	0-5	Качество управления-образованность менеджеров
3	Размер организации	0-5	В зависимости от размера  активов
4	Финансовая структура	0-5	В зависимости от финансового  состояния организации
5	Товарная/территориальная  диверсификация	0-5	В зависимости от разнообразия выпускаемой продукции
6	Диверсификация клиентуры	0-5
7	Страновой риск	0-10
8	Отраслевой риск
	Ставка дисконта (стр.1+…8)

 

(Таблица 1.2.)

Определение ставки дисконтирования по модели средневзвешенной стоимости капитала проводится по формуле (4)

 

WACC=k_d(1-t_c)w_d+k_pw_p+k_pw_p, (4)

 

где k_d- стоимость привлечения заёмного капитала;

t_c- ставка налога на прибыль предприятия;

k_p – стоимость привлечения акционерного капитала

(привилегированные акции);

k_s – стоимость привлечения акционерного капитала (обыкновенные

акции);

w_d – доля заёмного капитала в структуре капитала предприятия;

w_p – доля привилегированных акций в структуре капитала

предприятия;

w_s- доля обыкновенных акций в структуре капитала предприятия.

 

На основе имеющейся информации о величине денежных потоков, в прогнозируемом периоде, а также определив ставку дисконтирования, можно рассчитать текущую рыночную стоимость бизнеса организации по формуле (5):

CБ=_n+ОСБ, (5)

Где СБ – текущая рыночная стоимость бизнеса организации;

 

 

_n – текущая стоимость денежных потоков за прогнозируемый период;

ОСБ – остаточная стоимость бизнеса компании.

В ходе расчёта стоимости предприятия по методу дисконтированных денежных потоков возникает необходимость в определении остаточной стоимости бизнеса в постпрогнозном периоде. Определение остаточной стоимости основано на предпосылке о том, что предприятие способно приносить доход и по окончании прошедшего периода.

Остаточная стоимость компании, рассчитывается в соответствии с

моделью Гордона по формуле (6):

 

ОСБ=, (6)

Где:

ОСБ – остаточная стоимость бизнеса

D - денежный поток доходов за первый год постпрогнозного

(остаточного) периода; 

R – ставка дисконта;

K – долгосрочные темпы роста предприятия.

 

При помощи модели Гордона  капитализируется годовой доход послепрогнозного периода в показатели стоимости при помощи коэффициента капитализации, рассчитанного как разница между ставкой дисконта и долгосрочными темпами роста. При отсутствии темпов роста коэффициент капитализации будет равен ставке дисконта.

На этапе объединения  следует рассчитать новую ставку дисконтирования, общую для интегрируемых компаний.

Для оценки синергии, необходимо выявить её источник (например, в результате объединения компании А и В произойдёт увеличение объёмов продаж за счёт расширения каналов сбыта, изменения качества и ассортимента продукции и т.п.). На основе данной информации можно определить прогнозируемые операционные денежные потоки объединённой организации и зная новую ставку дисконтирования рассчитать текущую стоимость организации с учётом синергии.

Для оценки стоимости бизнеса часто применяется затратный подход, а именно метод стоимости чистых активов. Он базируется на рыночной стоимости реальных активов предприятия, но не учитывает будущие доходы бизнеса и ситуацию на рынке. Данный подход используют в основном при оценке стоимости предприятий, для которых сложно достоверно спрогнозировать будущие доходы в силу специфики деятельности, а так же для компаний близких к банкротству.

Метод чистых активов определяет стоимость бизнеса, как стоимость имущества за вычетом обязательств.