Инвестиционный проект: обоснование приемлемости

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

КУРСОВАЯ РАБОТА

 

 

 

 

На тему: Инвестиционный проект: обоснование приемлемости

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Глава 1. Сущность, основы разработки и оценки инвестиционных проектов.

1.3. Критерии оценки инвестиционных проектов.

Любой инвестиционный проект, как уже было отмечено, может быть охарактеризован с различных сторон: финансовой, технологической, организационной, временной и др. Каждая из них по-своему важна, однако финансовые аспекты инвестиционной деятельности во многих случаях имеют решающее значение.  Важным является вопрос о размере предполагаемых инвестиций. В условиях рыночной экономики возможностей для инвестирования довольно много, но  любая коммерческая организация имеет ограниченную величину свободных финансовых ресурсов, доступных для инвестирования. Таким образом, встает вопрос о приемлемости того или иного инвестиционного проекта, а также о выборе среди имеющихся инвестиционных возможностей наиболее предпочтительных проектов. В основе процесса принятия  таких управленческих решений лежит оценка и сравнение объема предполагаемых инвестиций и будущих денежных поступлений.

Рассмотрим критерии оценки инвестиционных проектов¹. Критерии, используемые в анализе инвестиционной деятельности, можно подразделить на две группы в зависимости от того, учитывается или нет временной параметр: а) основанные на дисконтированных оценках; б) основанные на учетных оценках. К первой группе относятся критерии: чистый приведенный эффект (Net Present Value, NPV); индекс рентабельности инвестиции (Profitability Index, PI); внутренняя норма прибыли (Internal Rate of Return, IRR); модифицированная внутренняя норма прибыли (Modified Internal Rate of Return, MIRR); дисконтированный срок окупаемости инвестиции (Discounted Payback Period, DPP). Ко второй группе относятся: срок окупаемости инвестиции (Payback Period, PP); коэффициент эффективности инвестиции (Accounting Rate of Return, ARR).

Метод расчета чистого  приведенного эффекта

В основе данного метода заложено следование основной целевой установке, определяемой собственниками компании — повышение ценности фирмы, количественной оценкой которой служит ее рыночная стоимость.

Этот метод основан на сопоставлении  величины исходной инвестиции (/С) с общей суммой дисконтированных чистых денежных поступлений, генерируемых ею в течение прогнозируемого срока. Поскольку приток денежных средств распределен во времени, он дисконтируется с помощью коэффициента r, устанавливаемого аналитиком (инвестором) самостоятельно исходя из ежегодного процента возврата, который он хочет или может иметь на инвестируемый им капитал.

Допустим, делается прогноз, что инвестиция (/С) будет генерировать в течение n лет годовые доходы в размере Р₁, Р₂, ... , P_n. Общая накопленная величина дисконтированных доходов (Present Value, PV) и чистый приведенный эффект (Net Present Value, NPV) соответственно рассчитываются по формулам:

                                                                         P_k                                         

PV = å ¾¾¾ ,

         ^k   (1+r)^k

                                       P_k

                   NPV = å ¾¾¾ - IC .

                                ^k    (1+r)^k

Очевидно, что если:     NPV > 0, то проект следует принять;

NPV < 0, то проект следует отвергнуть;

NPV = 0, то проект ни прибыльный, ни убыточный.

Теперь дадим интерпретацию NPV с позиции ее владельцев:

• если NPV < 0, то в случае принятия проекта ценность компании уменьшится, т.е. владельцы компании понесут убыток;

• если NPV = 0, то в случае принятия проекта ценность компании не изменится, т.е. благосостояние ее владельцев останется на прежнем уровне;

• если NPV > 0, то в случае принятия проекта ценность компании, а следовательно, и благосостояние ее владельцев увеличатся.

При прогнозировании доходов по годам необходимо по возможности учитывать все виды поступлений как производственного, так и непроизводственного характера, которые могут быть ассоциированы с данным проектом. Так, если по окончании периода реализации проекта планируется поступление средств в виде ликвидационной стоимости оборудования или высвобождения части оборотных средств, они должны быть учтены как доходы соответствующих периодов.

Если проект предполагает не разовую  инвестицию, а последовательное инвестирование финансовых ресурсов в течение т лет, то формула для расчета NPV модифицируется следующим образом:

    _n      P_{k               m}      IC_j

                                      NPV = å ¾¾¾ - å ¾¾¾ ,

 ^k=1 (1+r)^{k       j=1} (1+r)^j

где i - прогнозируемый средний уровень инфляции.

Необходимо отметить, что показатель NPV отражает прогнозную оценку изменения экономического потенциала коммерческой организации в случае принятия рассматриваемого проекта. Этот показатель аддитивен в пространственно-временном аспекте, т.е. NPV различных проектов можно суммировать. Это очень важное свойство, выделяющее этот критерий из всех остальных и позволяющее использовать его в качестве основного при анализе оптимальности инвестиционного портфеля.

Метод расчета индекса  рентабельности инвестиции

Этот метод является, по сути, следствием предыдущего. Индекс рентабельности (РI) рассчитывается по формуле:

    P_k

                                                           PI = å ¾¾¾  : IC

 ^k    (1+r)^k

Очевидно, что если:     РI > 1, то проект следует принять,

РI < 1, то проект следует отвергнуть,

РI = 1, то проект не является ни прибыльным, ни убыточным.

В отличие от чистого приведенного эффекта индекс рентабельности является относительным показателем: он характеризует  уровень доходов на единицу затрат, т.е. эффективность вложений — чем больше значение этого показателя, тем выше отдача каждого рубля, инвестированного в данный проект. Благодаря этому критерий РI очень удобен при выборе одного проекта из ряда альтернативных, имеющих примерно одинаковые значения NPV, в частности, если два проекта имеют одинаковые значения NPV, но разные объемы требуемых инвестиций, то, очевидно, что выгоднее тот из них, который обеспечивает большую эффективность вложений.

Метод расчета внутренней нормы прибыли инвестиции

Под внутренней нормой прибыли инвестиции (IRR-синонимы: внутренняя доходность, внутренняя окупаемость) понимают значение коэффициента дисконтирования r, при котором NPV проекта равен нулю:

IRR = r, при котором NPV = f(r) = 0.

Иными словами, если обозначить IС = CF₀, то IRR находится из уравнения:

                                                 _n         CF_k           

å  ¾¾¾¾  = 0 .

                    ^k=0 (1+IRR)^k

 

Смысл расчета внутренней нормы  прибыли при анализе эффективности планируемых инвестиций, как правило, заключается в следующем: IRR показывает ожидаемую доходность проекта, и, следовательно, максимально допустимый относительный уровень расходов. Например, если проект полностью финансируется за счёт ссуды коммерческого банка, то значение IRR показывает верхнюю границу допустимого уровня банковской процентной ставки, превышение которого делает проект убыточным.

На практике любая  коммерческая организация финансирует свою деятельность, в том числе и инвестиционную, из различных источников. В качестве платы за пользование авансированными в деятельность организации финансовыми ресурсами она уплачивает проценты, дивиденды, вознаграждения и т.п., иными словами, несет некоторые обоснованные расходы на поддержание экономического потенциала. Показатель, характеризующий относительный уровень этих расходов в отношении долгосрочных источников средств, называется средневзвешенной ценой капитала (WACC). Этот показатель отражает сложившийся в коммерческой организации минимум возврата на вложенный в ее деятельность капитал, его рентабельность, и рассчитывается по формуле средней арифметической взвешенной.

Таким образом, экономический  смысл критерия IRR заключается в следующем: коммерческая организация может принимать любые решения инвестиционного характера, уровень рентабельности которых не ниже текущего значения показателя "цена капитала" СС(WACC, если источник средств точно не идентифицирован, либо цена целевого источника, если таковой имеется). Именно с показателем СС сравнивается критерий IRR, рассчитанный для конкретного проекта, при этом связь между ними такова.

Если:    IRR > СС, то проект следует принять;

IRR < СС, то проект следует отвергнуть;

IRR = СС, то проект не является ни прибыльным, ни убыточным.

Независимо от того, с чем сравнивается IRR, очевидно одно: проект принимается, если его IRR больше некоторой пороговой величины; поэтому при прочих равных условиях, как правило, большее значение IRR считается предпочтительным.

Метод определения срока  окупаемости инвестиций

Этот метод, являющийся одним из самых простых и широко распространенных в мировой учетно-аналитической практике, не предполагает временной упорядоченности денежных поступлений. Алгоритм расчета срока окупаемости (РР) зависит от равномерности распределения прогнозируемых доходов от инвестиции. Если доход распределен по годам равномерно, то срок окупаемости рассчитывается делением единовременных затрат на величину годового дохода, обусловленного ими. При получении дробного числа оно округляется в сторону увеличения до ближайшего целого. Если прибыль распределена неравномерно, то срок окупаемости рассчитывается прямым подсчетом числа лет, в течение которых инвестиция будет погашена кумулятивным доходом. Общая формула расчета показателя РР имеет вид:

                                                                                _n

РР = min n,     при котором      å P_k ³ IC.

                                         ^k=0

Метод расчета коэффициента эффективности инвестиции²

Этот метод имеет две характерные  черты: во-первых, он не предполагает дисконтирования показателей дохода; во-вторых, доход характеризуется показателем чистой прибыли PN (прибыль за минусом отчислений в бюджет). Алгоритм расчета исключительно прост, что и предопределяет широкое использование этого показателя на практике: коэффициент эффективности инвестиции, называемый также учетной нормой прибыли (ARR), рассчитывается делением среднегодовой прибыли PN на среднюю величину инвестиции (коэффициент берется в процентах). Средняя величина инвестиции находится делением исходной суммы капитальных вложений на два, если предполагается, что по истечении срока реализации анализируемого проекта все капитальные затраты будут списаны; если допускается наличие остаточной или ликвидационной стоимости (RV), то ее оценка должна быть учтена в расчетах. Иными словами, существуют различные алгоритмы исчисления показателя ARR, достаточно распространенным является следующий:

    PN           

ARR  =  ¾¾¾¾¾  .

             1/2•(IC+RV)

Данный показатель чаще всего сравнивается с коэффициентом рентабельности авансированного капитала, рассчитываемого делением общей чистой прибыли коммерческой организации на общую сумму средств, авансированных в ее деятельность (итог среднего баланса-нетто).

Метод, основанный на коэффициенте эффективности инвестиции, также имеет ряд существенных недостатков, обусловленных в основном тем, что он не учитывает временной компоненты денежных потоков. В частности, метод не делает различия между проектами с одинаковой суммой среднегодовой прибыли, но варьирующей суммой прибыли по годам, а также между проектами, имеющими одинаковую среднегодовую прибыль, но генерируемую в течение различного количества лет, и т.п.

 

Глава 2. Риски  инвестиционных проектов и проектное  финансирование.

2.1. Классификация и методы анализа инвестиционных рисков.

Весьма существен фактор риска. Инвестиционная деятельность, во-первых, всегда связана с иммобилизацией финансовых ресурсов компании и, во-вторых, обычно осуществляется в условиях неопределенности, степень которой может значительно варьироваться.

 Под неопределенностью  понимают неполноту или неточность  информации об условиях реализации проекта, в том числе издержках и результатах (доходах или убытках). Неопределенность, связанная с возможностью возникновения в ходе реализации проекта неблагоприятных ситуациях и их последствий, есть риск.

Наступление события, вероятность  которого составляет риск, может повлечь  за собой отрицательный (проигрыш, убыток, ущерб), нулевой (сохранение ожидаемых результатов) и положительный (выигрыш, выгода, прибыль) результат³.

Риск поддается прогнозированию, что делает возможной разработку отдельных мер, обеспечивающих его  снижение.  Эффективность подобных мер во многом зависит от правильной оценки рисков, которые влияют на результат  реализации инвестиционного проекта и выявлению тех из них, которые способны нанести наибольший ущерб.

Общий риск - сумма всех рисков, связанных с осуществлением какого-либо проекта. Существует следующая классификация общего риска инвестиционного проекта по различным признакам:

- по временному признаку различают: краткосрочный риск, связанный с финансированием инвестиций и влияющий на ликвидные позиции фирмы; долгосрочный, связанный с выбором направлений инвестирования и конечными результатами инвестиций;

- по степени влияния на финансовое положение фирмы: допустимый риск, представляющий угрозу потери фирмой прибыли; критический - утрата предполагаемой выручки; катастрофический - потеря всего имущества и банкротство фирмы;

- по источникам возникновения и возможности устранения: несистематический (диверсифицируемый) - часть общего риска, которая может быть устранена посредством диверсификации⁴. Этот риск вызывается особыми для фирмы условиями - доступность сырья, успешные или неудачные компании маркетинга, получение или потери крупных контрактов, влияние иностранной конкуренции, воздействие некоторых правительственных мер (экологический контроль, забастовки и т.д.); систематический (недиверсифицируемый) - возникает из внешних событий, влияющий на рынок в целом (война, инфляция, экономический спад, высокая ставка процента).

Наиболее существенными  представляются следующие виды инвестиционных рисков:

нестабильность экономического законодательства и текущей экономической  ситуации, условий инвестирования и использования прибыли;

возможность введения ограничений  на внешнюю торговлю и поставки, закрытия границ и т.п.;

неопределенность политической ситуации, возможность неблагоприятных  социально-политических изменений в стране или регионе;

неполнота или неточность информации о динамике технико-экономических  показателей, параметрах новой техники и технологии, а также состоянии существующих производственных фондов;

колебания рыночной конъюнктуры, цен, валютных курсов и т.п.;

неопределенность природных климатических условий, возможность стихийных бедствий;

возможность аварий и отказов оборудования, производственного брака;

неопределенность целей, интересов  и поведения участника проекта;

неполнота или неточность информации об их финансовом положении и деловой репутации, грозящая возможность неплатежей, банкротств, срыва договорных обязательств.

Для оценки инвестиционных рисков используются следующие методы⁵.

Вероятностный анализ. Предполагают, что построение и расчеты по модели осуществляются в соответствии с принципами теории вероятностей, тогда как в случае выборочных методов все это делается путем расчетов по выборкам. Вероятность возникновения потерь определяется на основе статистических данных предшествовавшего периода с установлением области (зоны) рисков, достаточности инвестиций, коэффициента рисков (отношение ожидаемой прибыли к объему всех инвестиций по проекту).

Экспертный  анализ. Метод применяется в случае отсутствия или недостаточного объема исходной информации и состоит в привлечении экспертов для оценки рисков. Отобранная группа экспертов оценивает проект и его отдельные процессы по степени рисков

  Метод аналогов. Использование базы данных осуществленных аналогичных проектов для переноса их результативности на разрабатываемый проект, такой метод используется, если внутренняя и внешняя среда проекта и его аналогов имеет достаточно сходимость по основным параметрам.

Анализ чувствительности проекта. Метод позволяет оценить, как изменяются результирующие показатели реализации проекта при различных значениях заданных переменных, необходимых для расчета. Это - один из основных методов количественного анализа риска, трудоемкий, но при использовании соответствующего программного обеспечения – весьма показательный и точный. Суть его в том, что чем сильнее показатели экономической эффективности проекта реагируют на изменение входных величин, те сильнее подвержен проект соответствующему риску. Анализ чувствительности позволяет определить ключевые (с точки зрения устойчивости проекта) параметры исходных данных, а также рассчитать их критические, то есть предельно допустимые значения.

 Анализ  сценариев развития проектов. Метод предполагает разработку нескольких вариантов (сценариев) развития проекта и их сравнительную оценку. Рассчитываются пессимистический вариант (сценарий) возможного изменения переменных, оптимистический и наиболее вероятный вариант. Этот вид анализа наиболее сложен с технической точки зрения и включает следующие этапы:

описание всего множества возможных  условий реализации проекта (либо в форме сценариев, либо в виде системы ограничений на значения основных технических, экономических и прочих параметров проекта) и отвечающих этим условиям затрат (включая возможные санкции и затраты, связанные со страхованием и резервированием), результатов и показателей эффективности,

преобразование исходной информации о факторах неопределенности в информацию о вероятностях отдельных  условий реализации и соответствующих  показателях эффективности или об интервалах их изменения,

определение показателей экономической эффективности проекта с учетом неопределенности условий его реализации – показателей ожидаемой эффективности.

Имитационные  методы. Базируются на пошаговом нахождении значения результирующего показателя за счет проведения многократных опытов с моделью. Основные их преимущества — прозрачность всех расчетов, простота восприятия и оценки результатов анализа проекта всеми участниками процесса планирования. В качестве одного из серьезных недостатков этого способа необходимо указать существенные затраты на расчеты, связанные с большим объемом выходной информации.

 

2.2. Мероприятия по снижению рисков.

Полученные результаты анализа и оценки рисков позволяют  разработать обоснованные мероприятия, направленные на их снижение⁶, а именно:

распределение рисков между участниками проекта (возложение части рисков на соисполнителей);

резервирование средств  на покрытие непредвиденных расходов;

снижение рисков финансирования;

страхование промышленных рисков;

страхование инвестиционного  проекта.

Каждая из перечисленных мер нацелена на снижение вероятности неблагоприятных событий, их совпадения и, как следствие, сокращение дополнительных затрат, обусловленных влиянием неблагоприятных факторов.

Распределение риска осуществляется в процессе  составления программы реализации  проекта и контрактных документов. При заключении контракта можно проделать следующее

определить возможности  каждого участника проекта в  части предотвращения рисковых событий и их последствий;

оценить долю риска, которую  берет на себя каждый участник проекта;

включить в контракт условия о приемлемом вознаграждении за риск;

добиться соблюдения паритета в распределении риска и дохода между участниками проекта.

Чем больше доля риска, ложащаяся  на участника проекта, тем выше должно быть вознаграждение. Добиться справедливого распределения риска не так-то просто, потому что инвестор (заказчик) всегда стремиться уменьшить стоимость проекта, а подрядчик увеличить.

Создание резервных  фондов является одним из основных способов компенсации непредвиденных расходов, обусловленных возможным удорожанием работ (инфляции затрат) и гарантией реализации проекта в намеченные сроки.

Резервирование средств  осуществляется следующим образом:

оцениваются возможные  последствия неблагоприятных событий  и обусловленные ими расходы;

резервы распределяются по видам работ и затрат или  в зависимости от структуры контрактных  отношений;

определяется порядок  использования резерва на непредвиденные расходы при наступлении рискового события.

Если компенсация непредвиденных расходов потребовала меньше средств, чем было выделено из резерва, остаток возвращается в резервный фонд проекта.

Часть резерва должна находиться в распоряжении управляющего проектом для оперативного решения  задач, возникающих в ходе работ. При этом надлежит поддерживать положительное сальдо притока и оттока денежных средств на каждой стадии расчета.

В целях уменьшения риска  несвоевременного расчета за выполненные  работы и реализованную продукцию, и снижение риска финансирования в целом необходимо формировать резерв, обеспечивающий осуществление проекта в заданные сроки и в пределах сметной стоимости. Этот резерв, как правило рассчитывают как сумму затрат на уменьшение риска незавершенного строительства или производства, ведущего за собой дополнительные затраты и перебоя в поступлении денежных средств;

риска временного уменьшения объема продажи и как следствие  несвоевременного расчета с контрагентами;

налогового риска, обусловленного отменой налоговых льгот.

Как показывает зарубежный опыт, гарантией надежности расчетов служит резервирование не менее 8% всех планируемых на данном шаге затрат⁷.

В тех случаях, когда  участники проекта не могут за счет собственных средств уменьшить  вероятность наступления того или  иного рискового событии или  компенсировать его последствия, осуществляется страхование риска, то есть передача риска страховой компании.

Согласно существующей классификации видов страховой  деятельности, при страховании финансовых рисков страховщик обязан полностью или частично компенсировать потерю доходов (упущенную выгоду) лицу, в пользу которого заключен договор страхования на случай

остановки производства или сокращения объема производства в результате оговоренных событий;

непредвиденных расходов;

неисполнения (ненадлежащего исполнения договорных обязательств) контрагентам застрахованного лица, являющегося кредитором по сделке;

иных событий.

Законодательством РФ предусмотрена  также обязанность стороны, на которой  лежит риск случайного повреждения объекта строительства или производства, материала, оборудования и другого имущества,  застраховать соответствующие риски.

Следует заметить, что  выбор того или иного способа  снижения риска должен базироваться на оценке экономической эффективности мероприятий по следующему алгоритму:

определение риска, способного оказать наибольшее влияния на проект;

расчет повышенных затрат с учетом вероятности наступления  неблагоприятного события;

разработка перечня  мероприятий, способствующих уменьшению вероятности и опасности рискового событии;

определение затрат на реализацию предложенных мероприятий;

оценка выделенного  резерва на непредвиденные расходы  с точки зрения достаточности для осуществления предложенных мероприятий по снижению риска;

принятия решения о  выполнении или отказе от противорисковых  мероприятий;

сопоставление вероятности и последствий рисковых событий с затратами на мероприятия по их снижению.

 

2.3. Проектное финансирование – эффективный способ обслуживания долговых обязательств самим проектом.

Существует множество способов финансирования инвестиционных проектов, среди которых находится и проектное финансирование, которое, в отличие от других способов, впрямую не зависит от государства или корпораций как источников финансирования, поскольку оно осуществляется на основе учета и управления рисками, распределения рисков между участниками проекта и анализа затрат и получаемых доходов. Смысл проектного финансирования состоит в том, чтобы, оценивая совокупные выгоды и совокупные издержки, выбрать такой источник и способ финансирования инвестиционного проекта, который был бы максимально эффективен для благосостояния (рыночной стоимости) компании в целом.

В отличие от обычного кредитования, при котором  источником возврата средств является вся хозяйственная деятельность заёмщика, включая доходы от реализации проекта, в проектном финансировании источником погашения предоставленных финансовых ресурсов служит приток денежных средств, получаемый в результате реализации конкретного проекта. Таким образом, в проектном финансировании гарантией для поставщика капитала выступает экономический эффект от реализации проекта. Активы также могут обеспечивать поддержку, хотя зачастую их размер несопоставим в принципе со стоимостью проекта.

Алгоритм решения задачи проектного финансирования предполагает количественную оценку и дисконтирование всех существенных факторов, ведущих к изменению финансовых результатов и финансовой устойчивости компании.

На основе количественной дисконтированной оценки определяется совокупный эффект от реализации данного инвестиционного  проекта. Этот эффект и является основным критерием при выборе оптимального источника и организационно-правовой формы привлечения средств.

Специфика проектного финансирования предполагает, что проекты  реализуются на основе следующих принципов⁸:

• строго определенная или обособленная экономическая деятельность в рамках проекта;
• грамотное управление рисками и наличие системы функциональных гарантий участников проекта;
• наличие проработанной финансовой модели, являющейся базой для инвестирования и финансирования;
• профессиональное управление проектом.

Рассмотрим  подробнее составляющие каждого  из указанных аспектов.

В классической схеме проектного финансирования, как  правило, создается экономически и юридически обособленная проектная компания. У такого подхода есть несколько преимуществ.

Во-первых, работа «с чистого листа» позволяет избежать риска влияния на проект обстоятельств, связанных с «прошлым» компании. Например, с налоговыми претензиями по итогам проверки одного из прошедших периодов или с признанием недействительным важного договора, заключенного несколько лет назад.

Во-вторых, проект становится более прозрачным. Возникает  меньше трудностей при определении  и планировании денежных потоков, поскольку  отсутствует влияние операций, не связанных с проектом. Прозрачность способствует установлению доверия между партнерами и более высокой оценке стоимости проекта.