Оценка бизнеса в целях управления стоимостью компании ОАО «ВымпелКом»

       МИНИСТЕРСТВО  ОБРАЗОВАНИЯ РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ

       Государственное образовательное учреждение

           высшего профессионального образования

           «Оренбургский государственный университет» 
 

       Кафедра финансов предприятий 
 

       КУРСОВАЯ  РАБОТА

          по дисциплине «Оценка бизнеса»

      Тема

       Оценка  бизнеса в целях управления стоимостью компании 
 
 
 

                                                                                 Руководитель работы

                                                                                  ________Пахновская Н.М.

                                                                                 «___» ____________2010г.

                                                                                      Исполнитель:

                                                                                      Студент гр. 06 ФК-3

                                                                                       ________Хузянгулова Д.Р.

                                                                                 «___» ____________2010г. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 

Оренбург 2010  
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 

       Содержание

Введение 

    В последнее время все больше  сторонников мнения о том, что  основной целью деятельности  компании для собственников (акционеров) является максимизация ее стоимости.  Это связано, прежде всего,  с тем, что, во-первых, показатель  стоимости компании является  обобщающим показателем, на основании  которого можно судить об эффективности  деятельности компании; во-вторых, в  условиях развитых рыночных отношений  компании часто становятся объектом  купли-продажи; в-третьих, значительная  доля современных компаний имеет  форму акционерных обществ, а,  следовательно, благосостояние акционеров  зависит и от стоимости компании, акциями которой они владеют.

       Процессы глобализации и роста  рынков, стремительное развитие  новых технологий и многократное  усиление конкуренции привели  к появлению постоянно меняющейся  внешней среды и, как следствие,  усложнили весь процесс управления  компанией. В этих условиях  при сохранении базовых принципов  финансового менеджмента сам  процесс управления потребовал  поиска новых подходов и разработки  новых критериев его эффективности,  способных не только повысить  конкурентоспособность компаний, но  и устранить агентские противоречия (конфликты между менеджерами  фирмы и ее собственниками).

    Особое место среди подобных, сравнительно недавно появившихся  управленческих технологий заняла  концепция управления компанией  по стоимости или менеджмента,  ориентированного на стоимость. 

     В связи с этим все более актуальными становятся вопросы адекватной оценки стоимости бизнеса и управления бизнесом с целью максимизации его стоимости. Об этом свидетельствует и тот факт, что об управлении стоимостью бизнеса в последнее время все чаще говорят и пишут в России.

    Целью данной работы является выявление основных параметров и факторов стоимости бизнеса для целей ее управления.

    Достижению поставленной цели способствует решение следующих задач:

- изучение  сущности концепции управления стоимостью фирмы;

- раскрытие содержания понятия «стоимость бизнеса»

- описание  методов и подходов управления  стоимостью бизнеса; 

- развитие методологического инструментария оценки стоимости бизнеса в целях управления компанией.

     Объектом исследования выступает  система управления стоимостью.  

     Предмет – отношения, возникающие  между собственниками компании  и менеджерами по поводу разработки  и реализации управленческих  решений. 

    При написании данной работы была использованы различные источники литературы, в том числе зарубежных и отечественных авторов, таких как Коупленд Т., Егерев И.А., Ковалев В.В. и др., а также монографии, периодическая печать и ресурсы сети Интернет. 

     1 Стоимость компании как современная концепция финансового менеджмента

1.1 Сущность концепции  управления стоимостью  компании  

     С 60-х годов прошлого столетия  в западных странах родилась  концепция управления стоимостью  предприятия. В ее основу легло  понимание того фактора, что  для собственников бизнеса центральным  вопросом стал прирост их благосостояния, которое измеряется не количеством  ресурсов, привлеченных в производство, а стоимостью принадлежащего  им бизнеса.

     Указанный подход к управлению  получил название «менеджмента, основанного на управлении стоимостью, или Value-Based Management (VBM)», VBM – это концепция управления, направленная на качественное улучшение стратегических и оперативных решений на всех уровнях организации за счет концентрации усилий на ключевых факторах стоимости. В основе этой концепции лежит постулат: стоимость фирмы определяется будущими денежными доходами ее собственников, и данная стоимость создается лишь тогда, когда компании получают такую отдачу от инвестированного капитала, которая превышает все затраты на его привлечение.

    Перенося общее понимание сути  управления компанией из управления  ее стоимостью, можно сформулировать  сущность управления стоимостью  компании как процесс обеспечения  роста (поддержания достигнутого  уровня) ценности фирмы и ее  акций, так как такой рост  позволяет акционерам (инвесторам) получать самый значимый по  величине по сравнению с другими  формами доход от вложений  в фирму – курсовой денежный  доход от перепродажи всех  или части принадлежащих им  акций, либо курсовой неденежный  доход, выражающийся в увеличении  стоимости принадлежащим акционерам  чистых активов, а значит, и  суммы их собственного капитала. Последнее может иметь место  и по отношению к росту ценности  долей в фирму или бизнес  даже если она не представляет  собой пакетов акций, что существенно  для так называемых институциональных  инвесторов (в том числе банков).

    В основу концепции управления  стоимостью были положены базовые  принципы стоимостной оценки  акций, сформулированные в работах  М.Миллера и Ф.Модельяни, а также  практические аспекты применения  их теории, разработанные А.Раппапортом,  Д.Стерном и многочисленными консалтинговыми  фирмами. 

    Главным преимуществом менеджмента,  ориентированного на стоимость,  является тот факт, что наличие  неразвитых рынков капитала, хоть  и ограничивает, но не сводит  на нет положительный эффект  от его внедрения, и во многом  зависит от того, что именно  менеджеры будут понимать под  стоимостью компании, которую следует  максимизировать. 

  По  мнению А.Дамодарана, можно выделить следующие три варианта трактовки  понятия стоимости для целей  управления: рыночная стоимость компании, фундаментальная стоимость и  стоимость компании для акционеров.

  В условиях недостаточно развитого рынка, а также низкой защиты прав кредиторов, по мнению А.Дамодарана, целью фирмы  должна стать максимизация ее фундаментальной  стоимости, которая определяется путем  дисконтирования будущих денежных потоков, генерируемых бизнесом. В случае наличия эффективного рынка эта  приоритетная задача может трансформироваться в цель максимизации рыночной стоимости (рыночной капитализации) фирмы. Наконец, А.Раппапорт и Ван Хорн утверждают, что более приоритетной для компании является задача максимизации ее стоимости  для акционеров, которая рассчитывается как сумма прироста курсовой стоимости  акций, начисленных дивидендов и  прочих выплат в их пользу [28].

     Внедрение системы управления  стоимостью представляет собой  продолжительный процесс, составляющий 2-3 года. Существует пять основных  этапов внедрения системы управления  стоимостью на предприятии (см. Приложение А).

     В рамках заключительного этапа  информация о результатах деятельности  предприятия, пропущенная сквозь  призму концепции управления  стоимостью, может через определенный  промежуток времени предоставляться  заинтересованным лицам, в частности  акционерам. Должна постоянно проводится  работа по увеличению информационной  прозрачности предприятия, а возможно, и подготовке адаптированных  докладов для акционеров, основным  свойством которых должна стать  доступность информации для восприятия. Таким образом, применение концепции  управления стоимостью способно  не только улучшить финансовое  состояние компании, но и одновременно  повысить имидж компании в  глазах  акционеров и потенциальных  инвесторов. 

    1.2 Содержание понятия «стоимость бизнеса»

    Стоимость относится к числу  фундаментальных, сквозных проблем  экономической науки. Это объясняется  глубиной и кругом рассматриваемых  вопросов. Теория стоимости –  это фундамент, на котором строится  теоретическая конструкция экономического  организма. 

  Первый  весомый вклад в разработку теории стоимости внесла экономическая  школа, получившая название «английская  классическая политэкономия», выдвинувшая  теорию трудовой стоимости, которая  определяла стоимость материальных благ и источник доходов затратами  труда в процессе производства.

  Представители новой экономической концепции  – теории предельной полезности –  в качестве исходного явления  избрали отношение человека к  вещи, субъективную оценку индивидуумом полезности различных благ: «чем полезнее вещь, тем она дороже».

  Важность  рассмотрения категории стоимости  заключается в том, что различные  теории стоимости возникали в  попытке найти объяснение различным  проблемам и ситуациям с учетом доступной информации, знаний, технических  и аналитических навыков [11].

  В русском языке понятие «стоимость»  применительно к предприятиям и  другим бизнес-объектам традиционно  обозначают четырьмя терминами: собственно «стоимость», «оценка», «капитализация» и «цена», которые зачастую используют как синонимы. Однако при более пристальном внимании между ними обнаруживаются различия, и весьма существенные. Игнорирование этих различий приводит к искажению устанавливаемой и легитируемой рыночной стоимости оцениваемого экономического объекта.

    С точки зрения кандидата технических  наук Ревуцкого Л.Д., более углубленный  анализ понятия «стоимость» применительно  к предприятиям и итого объективного  свойства этих объектов, которое  оно отображает, показывает необходимость  и целесообразность различения  трех ее разновидностей:

  - действительная (реальная, истинная, объективная)  стоимость;

  - авторизованная (субъективная) стоимость;

  -капитализированная (биржевая, бумажная) стоимость предприятия,  существующего в виде акционерного  общества [9].

  Действительная  стоимость – это убедительно  обоснованная, справедливая, не вызывающая сомнений наиболее вероятная стоимость  оцениваемого объекта. Наиболее широкое  применение в настоящее время  получили показатели авторизованной стоимости  экономического объекта, под которой  понимают его стоимость, установленную  и узаконенную по специальному заказу того или иного клиента независимым  профессиональным оценщиком производственной собственности за соответствующую (по договору) оплату его труда.

  Для акционерных обществ, акции которых  котируются на фондовой бирже, действительная стоимость этих бизнес-структур считается  равной биржевой (бумажной) стоимости  таких компаний. В качестве синонима бумажной стоимости публичных акционерных  обществ почти всегда используется термин «капитализация». Капитализация  акционерного общества зависит от рыночной конъюнктуры и практически не зависит от персональных способностей того, кто ее оценивает. Меняется ситуация, меняется и капитализация. Таким  образом, капитализация, истинная стоимость  и авторизованная стоимость  - вещи совершенно разные.

  Главная трудность в оценке бизнеса заключается  в том, что оценке подлежит состояние  бизнеса. Но у состояния два смысла: состояние как финансово –  экономическое положение фирмы  и состояние как выражение  ее богатства. Такой подход к пониманию  объекта оценки вбирает фундаментальные  факторы действительной стоимости  бизнеса. В последнем случае состояние  представляет потенциал благополучия, предоставляемого фирмой, в первом - состояние отвечает на вопрос, как  потенциал используется [8]. В этом заключается различие и единство интересов собственников фирмы и ее управляющих. Все они в конечном сете заинтересованы в наращивании стоимости, которая выступает сегодня фундаментом системы мотивации всех заинтересованных сторон.

  В своей книги «Стоимость компаний: оценка и управление» Т.Коупленд и его соавторы отметили, что важную роль в управлении стоимостью играет глубокое понимание того, какие именно параметры деятельности фактически определяют стоимость бизнеса. Это, прежде всего, так называемые ключевыми факторами стоимости. Знать их важно по двум причинам. Во-первых, организация не может работать непосредственно со стоимостью. Она вынуждена заниматься тем, на что способна влиять, — например, удовлетворением запросов потребителей, себестоимостью, капитальными вложениями и т. д. Во-вторых, именно эти факторы стоимости помогают менеджерам высшего эшелона понять, что происходит на всех остальных уровнях организации, и донести до них свои планы и намерения [2]. Уровни использования факторов стоимости представлены в Приложении Б.

  Всего несколько лет назад лишь ограниченный круг финансовых аналитиков и топ-менеджеров российских компаний четко представлял  себе, что такое "стоимость компании", однако процесс интеграции российской экономики в мировую рыночную систему не только протекает в  сфере чисто материальной, но и  оказывает влияние на систему  нашего корпоративного мышления, вследствие чего все большее число российских компаний управляются с использованием стоимостных оценок предлагаемых стратегий  развития.  

  1.3 Оценка как инструмент  управления стоимостью  бизнеса 

  Сегодня управление стоимостью предприятия  является одной из наиболее популярных концепций менеджмента. По тому, строится или нет менеджмент на предприятии  на данной концепции, сейчас в мире судят о степени соответствия менеджмента мировым стандартам.

  Концепция управления стоимостью предприятия  предполагает, что менеджеры фирмы  нацеливаются на действия и управленческие решения, которые не столько увеличивают  текущие либо надежно планируемые  на ближайшие периоды прибыли  фирмы, сколько создают основу для  получения гораздо больших и  даже, возможно, четко не прогнозируемых прибылей в более отдаленном будущем, что, однако, способно резко повысить текущую или будущую рыночную стоимость компании.

  В реальной управленческой практике на рыночную стоимость компании и долей  в ней могут повлиять конкретные инвестиционные проекты связанные, как правило, с созданием и  освоением продуктовых и процессных инноваций. Такие инвестиционные проекты  по разработке и внедрению новых  видов продукции (товаров, услуг), а  также новых технологических  процессов и оборудования обычно называются инновационными проектами. Именно они способны принести компании дополнительные прибыли и денежные потоки. Но они же, будучи достаточно дорогостоящими, из-за маркетинговых  и научно-технических ошибок способны принести компании огромные убытки, причем тем большие, чем более радикально новые продукты или процессы создаются  и осваиваются.

  Если  бы участники фондового рынка  с самого начала реализации таких  проектов знали о них и том, с каким успехом они осуществляются в компании, и если компания является открытой (с размещенными и торгуемыми на рынке акциями), то фондовый рынок  сам реагировал бы изменением рыночной стоимости акций компании на факт проведения и степень эффективности  этих проектов. Управленческие решения  можно было бы постоянно корректировать в зависимости от поведения фондового  рынка. Фондовый рынок при этом использовался  бы как коллективный эксперт коммерческой перспективности того или иного  инновационного либо реорганизационного проекта.

  Однако  так построить деятельность менеджмента  компании, к сожалению, невозможно по двум причинам.

  Во-первых, даже если компания уже является открытой, она не может позволить себе раньше времени публиковать сведения о  своих инновационных и реорганизационных  проектах, т. к. это может служить  сигналом для контрдействий конкурентов.

  Во-вторых, компания вообще может быть формально  или фактически закрытой.

  Поэтому в целях решения задач менеджмента  необходимо прибегать к оценке того, как реализуемые проекты (каждый по отдельности) влияют на текущую оценочную (обоснованную рыночную) и, применительно  к разным будущим моментам времени, прогнозируемую действительную рыночную стоимость компании. Именно эти оценки и должны будут определять управленческие решения по развитию либо остановке  соответствующих инновационных  и реорганизационных проектов.

  Для этого менеджерам необходимо прибегать  к услугам оценщиков бизнеса. Современное развитие методов оценки бизнеса как раз и идет в  направлении удовлетворения требований современного менеджмента.

  Определять  стоимость можно различными путями. Выбор в большей степени зависит  от взглядов оценщика и менеджера  на суть происходящего в экономике. На сегодняшний день хорошо разработанными являются методы оценки, основанные на концепции денежных потоков и  имущественные методы.

  Таким образом, роль оценки бизнеса в практическом управлении стоимостью предприятия заключается:

  1) в обеспечении постоянного мониторинга  за тем, как те или иные  решения по управлению инновационными  проектами влияют на оценочную  текущую и прогнозируемую будущую  рыночную стоимость компании-инноватора  и/или ее имущественного комплекса; 

  2) в регулярной более точной  комплексной оценке конкретных  цифр указанных видов стоимости. 

  Анализируя  результаты этих оценки, менеджеры  перестраивают управление компанией  и ее проектами. 

    1.4 Подходы и методы оценки стоимости бизнеса для целей управления компанией 

    Как известно, независимая оценка является важным инструментом управления, а повышение стоимости предприятия — один из показателей роста доходов его собственников и, соответственно, периодическое определение стоимости бизнеса можно использовать для оценки эффективности управления предприятием.

     На этапе процесса оценки «Выбор и применение подходов к оценке» выбирается один или несколько подходов к оценке, применимых в конкретной ситуации. Отказ от использования какого-либо подхода необходимо обосновать. Традиционных подходов к оценке три: сравнительный, затратный и доходный. Каждый подход позволяет подчеркнуть определенные характеристики объекта и подразумевает свои методы и условия.

     При оценке с позиции доходного подхода основным фактором, определяющим величину стоимости объекта, считается доход. Чем больше доход, приносимый объектом оценки, тем больше величина его рыночной стоимости при прочих равных условиях. В рамках доходного подхода выделяют два основополагающих метода – метод капитализации прибыли и метод дисконтированных денежных потоков.

     Сравнительный подход дает наиболее точные результаты, если существует активный рынок аналогичных объектов собственности. В целом все три подхода взаимосвязаны. Каждый из них предполагает использование различных видов информации, получаемой на рынке. Сравнительный подход к оценке стоимости бизнеса основан на использовании следующих методов: метод сделок, метод рынка капиталов, метод отраслевых коэффициентов.

    В рамках имущественного подхода  к оценке бизнеса выделяют  метод накопленных активов, метод  чистых активов и метод реальных  опционов.

    При анализе подходов и методов  к оценке бизнеса важно рассмотрение  этих категорий с точки зрения  преимуществ и недостатков их  применения в оценке. Данный аспект  мы рассмотрим ниже, опираясь  на выводы, предложенные Рудгайзером А.М. Начнем с недостатков классических подходов в оценке.     

     Использование бухгалтерской отчетности в рамках затратного подхода связано с преодолением определенных трудностей. Для получения данных о рыночной стоимости активов наибольшие сложности вызывает такая позиция бухгалтерского баланса, как нематериальные активы. Чаще всего эта позиция отчетности предприятия либо вообще оказывается незаполненной, либо представленные там цифры, по меньшей мере, сомнительны. Между тем отсутствие нематериальных активов на балансе у предприятия отнюдь не означает, что в действительности оно их не использует [4].

     Помимо проблем условий применения данных бухгалтерского учета в рамках затратного подхода, непосредственно связанных с таким учетом, можно выделить и иные проблемы. К примеру, затратный подход статичен, т.е. при применении его непосредственном использовании обычно совсем не учитывают динамику изменения стоимости активов. Между тем иногда такая информация оказывается полезной.

     В рамках сравнительного подхода для получения стоимости оцениваемой компании по данным о сделках с другими компаниями используются различные мультипликаторы. При выборе того или иного мультипликатора среди характеристик компаний следует найти такие, которые в наибольшей степени квалифицируют его стоимость, и применить соответствующие мультипликаторы. На практике же недостаточно обоснованный выбор одних и игнорирование других мультипликаторов может привести к искажению конечных результатов.

     При отборе компаний-аналогов, по  которым вычисляются мультипликаторы,  возникает вопрос о достоверности  информации относительно их капитализации.  Хотя эта, а также смежные  с ней проблемы, актуальны и  для развитых рынков, еще в  большей степени подобные проблемы  характерны для рынков, подобных  российскому. 

   Стоимость компании в сравнительном  подходе определяется не ее  потенциалом, а прошлыми достижениями. Это представляется некорректным  особенно в условиях того, что  бизнес – это инвестиционный  проект, где обязательным является  учет будущей деятельности компании.

    И очень важно заметить, тот  факт, что получение информации  от предприятий-аналогов является  сложным и дорогостоящим процессом.

    Одной из признанных проблем доходного подхода, несомненно, является прогноз будущих доходов. В основе любого, сколько-нибудь обоснованного прогноза будущих доходов предприятия лежит предположение о достаточной уверенности в перспективах развития оцениваемой компании. Здесь особенно важно обоснование условий развития компании в перспективном периоде. Другой серьезной проблемой является необходимость обоснования величины стоимости капитала (ставки дисконтирования) при использовании доходного подхода и связанным с ним хорошо известным соотношением коэффициента капитализации. И хотя существуют различные способы определения ставки дисконтирования, все они, однако, не лишены недостатков.

    Для демонстрации основных преимуществ  подходов представим данную информацию  в табличной форме, обобщив  также сведения об основных недостатках классических подходов (см.Приложение В).

     Таким образом, можно говорить, что использование того или  иного подхода связано с теми  или иными трудностями в оценке  стоимости бизнеса. Конкретные методы оценки в рамках каждого из этих подходов выбираются в соответствии с особенностями ситуации (экономические особенности оцениваемого объекта, цели оценки и др.). При выборе подхода учитывается, что подходы основываются на данных, собранных на одном и том же рынке, но каждый имеет дело с различными аспектами рынка.  
 

    2 Анализ основных тенденций развития объекта оценка (ОАО «ВымпелКом»)