Оценка инвестиционных проектов

Содержание

Введение 

     Поведение фирмы на финансовых рынках определяется особенностью, местом и ролью финансовых рынков в экономической системе современного общества. Использование специфического объекта – денег, неопределенность результата и сильная изменчивость параметров деятельности фирмы в условиях этого типа рынков определяет как выбор фирмой источников финансирования ее существования и роста, так и способы и направления вложения денежных средств.

     В современных условиях проблема экономического обоснования инвестиционных проектов приобретает особую актуальность, при этом основой для принятия инвестиционных решений являются показатели эффективности и показатели риска инвестиционных проектов.

     Отличительной особенностью предприятий, участвующих  в инвестиционном проекте, следует  считать различия в целях, которые они преследуют в своей инвестиционной деятельности. Различия в целях, которые ставят участники инвестиционного проекта, должны, очевидно, проявиться и в различных критериях, лежащих в основе инвестиционных решений, а также методик прогнозирования оценочных показателей инвестиций.

     За  последние десятилетия было издано большое число научных работ, посвященных проблеме оценки инвестиционных проектов, разработано множество  вариантов методических указаний и  рекомендаций в области экономического обоснования инвестиционных решений.

     В работе отмечается, что инвестиционный проект является сложной системой и  его приходится анализировать для  каждого из участников и в недетерминированных  условиях.

     В настоящей работе предлагается один из возможных подходов для прогнозирования показателей эффективности инвестиционного проекта.

     Работа  структурирована таким образом, чтобы был понятен сам инвестиционный процесс. В первой главе дается понятие  инвестициям, инвестиционным проектами, приводится их классификация, а также рассматриваются основные методы оценки эффективности инвестиций.

     Во  второй главе охарактеризованы преимущества и недостатки описанных в первой главе методик, а также включена такая важная часть при принятии решения о финансирования инвестиционного  проекта, как оценка рисков.

     Третья  глава посвящена анализу инвестиционного  проекта Spring Park. Проект создан на базе одного из старейших предприятий в Московской области – ОАО «Племзавод Родники» (далее по тексту – Компания), расположенного на Егорьевском шоссе, в посёлке Родники, Раменского района, Московской области.

Глава 1. Инвестиционные проекты  и оценка их эффективности 

     1.1. Инвестиционные проекты,  понятие, виды, содержание

     Инвестиции  – вложение свободных от текущей деятельности средств организации - представляют собой один из значительных объектов бухгалтерского учета, анализа и управления. Поэтому большое значение приобретает система контроля инвестиционных операций.

     Понятие инвестиций во внутрифирменном менеджменте, учете, контроле и анализе объединяет ряд значений. Во-первых, инвестиции воспринимаются как процесс вложения средств (инвестиционные операции). Во-вторых, они означают объекты, в которые вложены средства, или форму инвестирования (инвестиционные объекты). В-третьих, под инвестициями понимают целевое направление работы организации (инвестиционная деятельность).

     Считается, что понятие «инвестиции» произошло от латинского «investire» - «облагать».

     Понятие инвестиций в мировой экономике  известно давно. Вложение средств, имущества  и других активов с целью извлечения выгоды производились всегда. При этом ученые и аналитики до сих пор не пришли к согласию относительно сути инвестиций. Данным финансовым инструментом пользуются и экономисты, и правоведы, но общего единого вывода пока нет. Понятие инвестиций достаточно сложный инструмент как на микроуровне (финансово-экономическая деятельность организации), так и на макроуровне (экономика страны в целом).

     В соответствии с Федеральным законом  от 25 февраля 1999 г. №39-ФЗ «Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений» инвестиции представляют собой денежные средства, ценные бумаги, иное имущество, в том числе имущественные права, иные права, имеющие денежную оценку, вкладываемые в объекты предпринимательской и (или) иной деятельности в целях получения прибыли и (или) достижения иного полезного эффекта.

     При этом инвестиционная деятельность – это вложение инвестиций и осуществление практических действий в целях получения прибыли и (или) достижения иного полезного эффекта.

     Инвестиции  и инвестиционная деятельность, содержащие определение и сущность инвестиций, регламентируются четырьмя нормативными правовыми актами, среди которых  два Закона, регулирующие инвестиционную деятельность внутри страны, Закон  об иностранных инвестициях и акт международного права:

     1) Закон РСФСР от 26 июня 1991 г. «Об инвестиционной деятельности в РСФСР». Данный Закон применяется только в той части норм, которые не противоречат Федеральному закону от 25 февраля 1999 г. №39-ФЗ «Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений»;

     2) Федеральный закон от 25 февраля  1999 г. №39-ФЗ «Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений»;

     3) Федеральный закон от 9 июля 1999 г. №160-ФЗ «Об иностранных инвестициях в Российской Федерации»;

     4) Конвенция о защите прав инвесторов.

     Инвестиции  можно классифицировать на основании  различных критериев¹: организационных форм, объектов инвестиционной деятельности, характера участия в инвестировании, видов собственности на ресурсы.

     Исходя  из организационных форм выделяются такие типы инвестиций, как инвестиционный проект и инвестиционный портфель. Первый тип инвестиций означает наличие  определенного объекта инвестиционной деятельности и реализации, как правило, одной формы инвестиций.

     По  объектам инвестиционной деятельности капитальные вложения подразделяются на долгосрочные реальные инвестиции, направленные на создание и воспроизводство  основных фондов, на материальные активы, а также на нематериальные активы.

     Сюда  же относятся краткосрочные инвестиции в оборотные средства (товарно-материальные запасы, ценные бумаги и т.д.; а также  финансовые инвестиции в государственные  и корпоративные ценные бумаги).

     По  характеру участия в инвестировании особо выделяются прямые инвестиции, означающие прямое вложение средств в материальный объект, и непрямые инвестиции, предполагающие наличие посредника (портфельные инвестиции). В соответствии с этим инвесторов условно можно разделить на два типа - прямые и портфельные. Портфельные инвесторы вкладывают деньги в покупку акций, облигаций и других ценных бумаг на фондовом рынке, поэтому привлечь их инвестиции могут только компании, чьи акции торгуются на бирже. Доход таких инвесторов носит спекулятивный характер.

     Прямые  же инвесторы приобретают доли (пакеты акций) в уставном капитале компании непосредственно у акционеров, с  тем чтобы впоследствии получить прибыль за счет роста реальной стоимости  компании. Привлечь такие инвестиции могут даже компании на начальной стадии развития.

     В качестве прямых инвесторов на российском рынке выступают главным образом  западные инвестиционные фонды - венчурные  фонды и фонды прямых инвестиций². Также прямыми инвесторами могут быть российские банки, инвестиционные компании и частные предприятия. Однако объем средств и сроки, на которые они предоставляют деньги, обычно значительно ниже предлагаемых западными фондами. Кроме того, российские инвесторы крайне редко вкладывают деньги без имущественного залога³.

     Таблица 1

     Классификация инвестиций⁴

     1.2. Оценка эффективности  инвестиционных проектов

     Оценка  инвестиционного проекта - это расчет эффективности инвестиционного проекта в условиях неопределенности рыночной ситуации на основе действующего законодательства и стандартов профессиональных оценщиков.

     Цели  оценки инвестиционного проекта  в значительной степени определяются экономическими интересами его участников: управляющих системой бизнеса, инвесторов (совладельцев), кредиторов, государства или муниципальных властей. Менеджеры оценивают инвестиционный проект с позиций его возможного воздействия на эффективность производства, т.е. влияния на уровень прибыльности и рентабельности производства; на текущие операционные затраты и уровень постоянных затрат, определяющих точку нулевой прибыли; на оборачиваемость оборотного капитала. Инвесторы оценивают приемлемость инвестиционного проекта с учетом срока окупаемости и ставки доходности собственного капитала; влияния инвестиционного проекта на рыночную стоимость собственного капитала: изменения прибыли на акцию; денежного потока на акцию; внутренней стоимости акций; коэффициента покрытия дивидендов. Кредиторы оценивают инвестиционный проект по таким показателям, как влияние проекта на коэффициент текущей и мгновенной ликвидности, устойчивость потока денежных доходов, ликвидационную стоимость компании - заемщика, соотношение между собственным и заемным капиталом компании, коэффициент покрытия долговых обязательств, соотношение между уровнем риска и ставкой доходности. Государство (на федеральном или муниципальном уровне) оценивает инвестиционный проект по его влиянию на занятость в регионе, на смежные отрасли и отраслевую структуру региона, на социально-экономическую стабильность и на экологию региона. Однако, несмотря на некоторую противоречивость интересов участников инвестиционного проекта, их общая цель - определение допустимого уровня риска и приемлемой ставки доходности.

     Основой оценки инвестиционного проекта  являются базовые правила принятия инвестиционных решений:

     - постановка проблемы инвестирования  и природы инвестиций;

     - оценка будущих затрат и доходов;

     - учет дополнительных денежных потоков.

     Постановка  проблемы инвестирования связана с  оценкой альтернативных вариантов, оценкой упущенных возможностей и проводится на основе показателей: предельные капиталовложения (необходимые  капиталовложения для прироста дополнительной единицы продукции); предельные издержки; предельная норма окупаемости (чистый прирост дохода в результате капиталовложений, выражаемый в процентах на денежную единицу инвестиций); предельная чистая окупаемость инвестиций (разность между предельной окупаемостью проекта и ставкой ссудного процента).

     Определение природы инвестиций предполагает прежде всего классификацию инвестиций по способу влияния на другие инвестиционные проекты, по отраслям, по степени обязательности инвестиций.

     Существует  несколько возможных альтернатив при принятии решений об инвестировании:

     1. Ничего не делать. В такой ситуации  следует ответить на вопрос, как  долго может продолжаться нынешнее  положение дел, какие новые  проблемы могут возникнуть в  результате принятия данного  решения.

     2. Уйти из данного бизнеса. Данное решение требует ответа на вопросы, действительно ли имеющийся бизнес является не жизнеспособным, существуют ли лучшие варианты вложения капитала, с какими затратами может быть связано в будущем принятие данного решения.

     3. Расширить имеющийся бизнес. Решение требует ответа на вопросы, каков имеющийся цикл продукта, какие имеются конкурентные преимущества.

     4. Войти в новый бизнес. Решение  требует ответа на вопросы,  какова экономическая возможность  выйти на новый рынок, какой  уровень конкуренции характерен для нового бизнеса, какие имеются факторы для успеха.

     Необходимо  учитывать различия в методах  оценки инвестиционных проектов в условиях определенности и в условиях неопределенности. При оценке инвестиционных проектов в условиях определенности потенциальные инвесторы используют две группы показателей: показатели, рассчитанные на основе дисконтированных денежных потоков; показатели, рассчитанные на недисконтированной основе (табл. 2).

Таблица 2

Методы  оценки инвестиционных проектов 

     Необходимо  учитывать, что деньги имеют различную  во времени стоимость независимо от темпов инфляции, изменений валютных курсов и прочих факторов неопределенности, т.е. в условиях определенности необходимо учитывать различную стоимость денег во времени.

     Рассмотрим  преимущества и недостатки некоторых  перечисленных показателей во второй главе.

Глава 2. Методы оценки инвестиционных проектов

     2.1. Преимущества и недостатки методик оценки инвестиционных проектов

     Период  окупаемости проекта - время, которое требуется для того, чтобы за счет потоков доходов, генерируемых проектом, возместить капиталовложения. Показатель рассчитывается как на недисконтируемой основе, так и с учетом различной стоимости денег во времени. Окупаемость можно рассчитать как для собственного капитала, так и для всего инвестированного капитала. Если ожидается, что денежный поток от инвестиционного проекта будет одинаковым в течение ряда лет, период окупаемости можно найти делением суммы начальных капиталовложений на ожидаемую сумму ежегодных доходов. Таким образом, если инвестиционный проект требует первоначального вложения 300 долл., и ожидается получение доходов в размере 100 долл. в год в течение пяти лет, то период окупаемости можно найти, разделив 300 долл. на 100 долл., и он составит три года. Если ожидаемый поток доходов меняется из года в год, период окупаемости можно определить, суммируя ожидаемые доходы по годам до тех пор, пока их общая сумма не станет равной первоначальному вложению.

     Обычно  управляющий устанавливает некоторый  максимальный период окупаемости и  отклоняет все инвестиционные предложения, период окупаемости которых больше этого максимума. Для различных  типов инвестиций требуются различные  максимальные периоды окупаемости, поскольку от некоторых видов инвестиций (например, строительства зданий) редко ожидается короткий период окупаемости, например в пять лет.

     Преимущество  метода периода окупаемости:

     - легко вычисляется.

     Недостатки  метода периода окупаемости:

     - не имеет целевого критерия  для выбора проектов;

     - не способствует максимизации  стоимости фирмы;

     - если рассчитывается на недисконтируемой  основе, то не учитываются разница  стоимости денег во времени  и разница во времени получения  доходов в пределах периода окупаемости;

     - не учитывает денежные потоки  после периода окупаемости. 

     Валовой рентный мультипликатор (GRM)

     Данный  показатель определяется отношением цены покупки или продажи к валовому рентному доходу. При его расчете  может быть использован потенциальный валовой доход (до вычета поправок на недоиспользование) либо действительный доход (за вычетом данной поправки).

     Преимущества GRM:

     - легко вычисляется;

     - используется при сравнительном  подходе к оценке инвестиционных  проектов, поскольку показатель  легко рассчитывается на основе  рыночной информации.

     Недостатки GRM:

     - показатель является грубым индикатором  завышения или занижения цены и не отражает различий в операционных расходах различных объектов недвижимости, в источниках финансирования, ценах перепродажи и подоходном налоге;

     - не учитывает сумму и время  получения инвестором доходов  на собственный капитал за  вычетом налогов. 

     Общая ставка доходности (OAR)

     Данный  показатель рассчитывается путем деления  чистого операционного дохода на цену покупки. В результате получается ставка дохода и возврата для всего  инвестированного капитала вне зависимости  от источников финансирования (т.е. от того, затрачен ли заемный капитал, например, собственный ли капитал или ипотечный кредит).

     Недостатки OAR:

     - не учитывает источники финансирования;

     - оценивает объекты инвестирования  как свободные от заемного  капитала;

     - не учитывает стоимости долговых обязательств и особенности налогообложения;

     - не учитывает различную стоимость  денег во времени.

     Преимущество OAR:

     - легко рассчитывается на основе  рыночной информации. 

     Ставка  денежных поступлений  на собственный капитал (EDR)

     Данный  показатель называется методом денежного дохода на инвестированный капитал, или техникой процентных денежных поступлений. Он рассчитывается путем деления денежных поступлений до выплаты налогов на сумму инвестированного собственного капитала и выражается в процентах.

     Недостатки EDR:

     - не учитывает последствий налогообложения;

     - не учитывает изменений в стоимости  собственности;

     - не учитывает сокращения основной  суммы ипотечного кредита;

     - не учитывает различную стоимость  денег во времени. 

     Чистый  располагаемый доход (NSI)

     Показатель  рассчитывается путем деления суммы  денежных поступлений до уплаты налога и экономии на налоге на первоначальный инвестированный собственный капитал.

     Недостатки NSI:

     - при его расчете не учитываются  налоги, выплачиваемые при продаже  собственности;

     - не учитывается различная стоимость  денег во времени. 

     Среднегодовой доход (AAI)

     Показатель  рассчитывается как отношение среднегодовой  суммы денежных доходов к первоначальной величине собственного капитала.

     Недостатки  показателя:

     - не учитывает времени поступления денежных доходов и разницы в текущей стоимости денежных доходов и их будущей стоимости.

     Преимущества  показателя:

     - предполагает, что в течение всего  периода владения собственностью  приток денежных доходов будет  стабильным;

     - выручка от реализации после уплаты налога равна первоначальным инвестициям в собственный капитал. 

     Чистая  текущая стоимость (NPV)

     Данный  показатель рассчитывается как разница  между дисконтированными денежными  доходами и дисконтированными денежными  расходами.

     Чистая  текущая стоимость определяется по формуле:

      ,

     где t – порядковый номер шага расчета (обычно, года); Pt– t-й член потока чистых денег; IC – величина инвестированного капитала (Invested capital); T – временной горизонт оценивания (число шагов расчетов – число лет, на которое делается расчет); i – ставка дисконтирования.

     При этом главная сложность заключается  в выборе подходящей ставки дисконтирования.

     В данной ситуации можно использовать внешнее ограничение финансовых ресурсов, которое определяется стоимостью привлеченных ресурсов, и внутреннее ограничение ресурсов, определяемое устанавливаемой менеджерами пороговой ставкой доходности. Необходимо обратить внимание на то, что показатель рассчитывается после вычета налогов. Ставка доходности определяется методом подбора. Проект считается приемлемым, если при данной ставке доходности чистая текущая стоимость - величина положительная. Ставка доходности затем используется в качестве ставки дисконтирования.

     При принятии решений о проекте необходимо учитывать следующие правила: если NPV > 0, то проект следует принять; если NPV < 0, то проект отвергается; если NPV = 0, то проект следует принять при условии, что его реализация усилит поток доходов от ранее осуществленных проектов вложения капитала. Например, расширение земельного участка для автостоянки у гостиницы усилит поток доходов от недвижимости.

     Преимущества NPV:

     - имеет четкие критерии принятия  решения;

     - правильный расчет NPV ведет к выбору  проектов, которые максимизируют  стоимость портфеля недвижимости;

     - учитывает различную стоимость  денег во времени.

     Недостатки NPV:

     - некоторые потоки трудно вычислить  или создать;

     - уровень риска недостаточно четко  выявлен. 

     Внутренняя  ставка доходности (IRR)

     Внутренняя  ставка доходности (ставка окупаемости) проекта - это ставка дисконтирования, при которой чистая текущая стоимость равна нулю:

     Показатель  может быть применен как ко всему  инвестированному капиталу, так и  к собственному капиталу, как до вычета, так и после вычета налогов. Внутренняя ставка доходности (IRR) показывает пороговое значение ставки доходности, т.е. вложения капитала в проект при более низкой ставке доходности будут убыточными. Использование IRR в качестве ставки дисконта приводит к тому, что чистая текущая стоимость, определяемая как разница между текущей стоимостью доходов от инвестиций и текущей стоимостью расходов, равна нулю. При расчете внутренней ставки доходности применяется метод итерации.