Слияние и поглощение. 2

Содержание

  Введение

  Слияния и поглощения и их сущность

  Мотивации к проведению слияний и поглощений

  Особенности слияний и поглощений в России

  Литература

  ВВЕДЕНИЕ

  Данная  работа ставит целью изучение такого неразработанного у нас вопроса, как слияния и поглощения. Рассматриваются  теоретические аспекты проведения слияний и поглощений, основные их классификации, а также анализируются  возможные пути оценки эффективности  слияний и поглощений. Отдельная  глава посвящена рассмотрению специфики  проводимых в России сделок по слияниям/поглощениям.

  Актуальность  данной работы обусловлена тем, что  в той неблагоприятной экономической  обстановке. которая сложилась на сегодняшний день в России, перед отечественными компаниями как никогда остро стоит проблема преодоления кризисной ситуации путем применения конкретных и эффективных мер. Возникает  потребность поиска действенных технологий по выходу из состояния кризиса на предприятии, необходимость освоения современных методов реструктуризации собственности. В этом свете деятельность по слияниям и поглощениям как один из основных элементов реструктуризации, ее заключительное звено, ставящее целью изменение структуры собственности, заслуживает особого изучения.

  В работе использованы материалы периодических  изданий, монографии специалистов в  области корпоративных финансов, а также иностранные источники.  
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 

  СЛИЯНИЕ И ПОГЛОЩЕНИЕ, И ИХ СУЩНОСТЬ

  Прежде  чем перейти к рассмотрению проблемы проведения процедуры слияний и  поглощений, целесообразным было бы уделить  внимание тому, какое место принадлежит  слияниям и поглощениям в процессе проведения реструктуризации предприятия  и построения стратегии его развития.

  Как же можно определить, что такое  слияния и поглощения? В принципе,  в специальной литературе подобная деятельность называется одним словом – слияния (mergers), под которой в широком смысле понимается такой процесс, в ходе которого из нескольких компаний образуется одна.  Однако юридическая наука и бухгалтерский учет требуют дробления данной категории на процедуры по слиянию (mergers) и поглощению (acquisitions). Проще всего эти два понятия можно охарактеризовать следующим образом.

  В результате слияния несколько компаний объединяются в одну. При этом, как правило, существует одна "приобретающая" компания, выступающая инициатором подобной сделки и обладающая более мощным экономическим потенциалом. Отличительной чертой сделки слияния компаний является то, что акционеры "приобретаемой" компании после объединения сохраняют свои права на акции, но уже нового, объединенного акционерного общества.  

  Процедуру поглощения отличает то, что здесь приобретающая (поглощающая) компания выкупает у акционеров приобретаемой (поглощаемой) компании все или большую часть акций. Таким образом, акционеры поглощаемой компании теряют свои права на долю в капитале новой объединенной компании.

  (*) В дальнейшем в широком смысле, а также при описании процедуры  слияния будут использоваться  понятия "приобретающая" и  "приобретаемая" компании. Понятия  "поглощающая" и "поглощаемая"  компании будут использоваться  при описании сделок поглощения.

  Здесь необходимо остановиться на том, что  под деятельностью по слияниям и  поглощениям понимается не только приобретение полностью или большей части  какого-либо хозяйствующего субъекта, но также и отчуждение, продажа  подразделений, дочерних компаний, изменение  структуры собственности фирмы. Более подробно об этом будет сказано  ниже.

  Таким образом, делая краткий итог сказанному выше, можно заметить следующее. Слияния  и поглощения представляют собой  процедуру смены собственника или  изменению структуры собственности  компании, являясь конечным звеном в системе мер по ее реструктуризации.

  Целью слияний и поглощений является увеличение благосостояния акционеров и достижение конкурентных преимуществ на рынке.

  На  самом деле любое акционерное  общество, функционирующее в условиях нормальной цивилизованной рыночной экономики  должно ставить эти цели перед  собой в качестве приоритетных целей  своей деятельности. При этом эти  цели могут достигаться компанией  с помощью использования как  внутренних методов (повышение эффективности  управления, использование более  современных способов ведения бизнеса, новых технологий, повышение производительности труда и т.д.), так и  внешних  методов, к которым относится  деятельность по слияниям и поглощениям. При этом внешние пути развития имеют  целый ряд сравнительных преимуществ, которые будут рассмотрены ниже в главе "Мотивации к проведению слияний и поглощений".

  На  пути к достижению указанных выше целей компания разрабатывает конкретную стратегию своей деятельности. В  этом свете компания постоянно оценивает  свое положение на рынке, свои сильные  и слабые позиции, ищет такие направления  своей деятельности, следуя которым  она добьется наибольших конкурентных преимуществ. Исходя из этого компанией могут быть выбраны следующие основные стратегии, или концепции, своего развития:

• Усиление основных направлений своей деятельности; 
• Диверсификация деятельности;
• Отказ (продажа) от неосновных направлений деятельности.

  Деятельность  по слияниям/поглощениям является одним  из основных методов реализации перечисленных  стратегий развития фирмы. В частности:

• Если фирма занимает удачное положение на рынке, находясь в отрасли, обещающей ей хорошие перспективы развития, однако ей требуется усиление своих позиций для достижения конкурентных преимуществ в отрасли, то, используя механизм слияния и поглощений, она может достигнуть своей цели, объединяясь или приобретая компании того же сегмента рынка;
• Часто компания может осуществлять слияния/поглощения фирм из других сегментов рынка для снижения риска своей деятельности (что достигается, например, через выпуск разнородной продукции, продукции находящейся на различных этапах своего жизненного цикла, через географическую диверсификацию в сбыте продукции – то есть, другими словами, через диверсификацию производства), для расширения сферы своего присутствия;
• Если компания пересматривает свои позиции на рынке, находит новые приоритеты, выделяет для себя основные направления своей деятельности, освобождаясь от неосновных, проблемных направлений, и, наконец, если компания просто испытывает недостаток в деньгах, то она может эффективно использовать механизм слияний/поглощений для продажи или выделения отдельных подразделений, дочерних компаний.

  Более наглядно место слияний/поглощений в корпоративной стратегии компании можно проследить, рассматривая различные  типы слияний и поглощений.

  МОТИВАЦИИ К ПРОВЕДЕНИЮ СЛИЯНИЙ И ПОГЛОЩЕНИЙ

  Рассмотрев  все множество различных типов  слияний и поглощений, разобравшись в их сути, уже можно сформировать мнение по поводу того, что движет компаниями при совершении сделок по слияниям/поглощениям. В этой главе попытаемся обобщить все сказанное ранее и четко  обозначить основные мотивы руководства  и акционеров компаний к проведению слияний и поглощений.

  Основным  принципом, лежащим в основе теории слияний, является синергетический  эффект от слияния. Стоимость компании, образованной в результате слияния, превышает сумму стоимостей ее составляющих частей, т.е. 2+2 =5.

  Например, если компания А сливается с компанией В, то в формульном выражении это выглядит следующим образом:

  V (AB) > V(A) + V(B)

  где V(AB) – стоимость объединенной компании, образовавшейся в результате слияния компаний А и В;

  V(A) – стоимость компании А;

  V(B) – стоимость компании В.

  Таким образом, суть синергетического эффекта  заключается в том, что слияние  двух компаний порождает дополнительную стоимость объединенной компании. За счет чего же происходит увеличение стоимости  объединенной компании? Очевидно, что  источники увеличения стоимости  формируют определенную выгоду для  участников сделки слияния/поглощения, которая и является основным мотивирующим фактором к проведению слияний и  поглощений.

  Источники создания дополнительной стоимости.

1. Экономия от масштаба

  Объединяющиеся  компании обладают рядом схожих функциональных подразделений,  таких, как бухгалтерия, управление финансового контроля, маркетинговое  управление, рекламные, исследовательские  и сбытовые подразделения и т.д. Дублирование функций можно избежать, создав единые централизованные управления оптимального размера вместо обычного объединения уже имеющихся в наличии у объединяющихся компаний, что приведет к значительному  снижению затрат на их содержание. Кроме того, что не менее важно, экономия от масштаба означает возможность производить большие объемы продукции при тех производственных мощностях. Другими словами, происходит снижение удельного веса постоянных затрат в себестоимости производимой объединенной компанией продукции. Разумеется, эффект экономии от масштаба может наблюдаться при горизонтальных и иногда при конгломератных слияниях, когда идет речь об объединении   одинаковых или родственных видов бизнеса

  Но  при кажущейся столь очевидной  простоте использования эффекта  экономии от масштаба на практике слияния, тем не менее, порождают множество  проблем, связанных с возможностью интеграции двух компаний и, соответственно, их дублирующихся подразделений в одно целое. Зачастую объединившиеся компании после слияния продолжают функционировать как две отдельные независимые единицы, что сводит на нет эффект использования экономии от масштаба.

  2. Экономия от вертикальной  интеграции  

  Вертикальные  слияния также сулят определенные выгоды объединяющимся компаниям. В  частности, очень важным источником создания дополнительной стоимости  при вертикальном слиянии компаний является экономия от вертикальной интеграции. Как уже было рассмотрено выше, суть ее заключается в том, что  вертикально интегрированные компании значительно экономят на трансакционных издержках. Например, за счет того, что промежуточный продукт внутри объединенной компании передается от одного звена производственного процесса к другому без какой-либо оплаты или по минимальной цене, себестоимость конечного продукта значительно снижается. 

3. Взаимодополняющие ресурсы

  Фактор, в чем-то схожий с предыдущим.

  Основная  идея его в том, что зачастую мелкая компания, выпускающая уникальную, перспективную продукцию, не имеет  возможностей реализации своего потенциала и успешного продвижения на рынке. В этом случае одним из наиболее эффективных решений является слияние  с более крупной компанией, обладающей для этого всеми ресурсами. Тогда  компании "помогут" друг другу  за счет того, что каждая из них имеет  то, чего не хватает другой. То есть мотивом для слияния будет  наличие у них взаимодополняющих  ресурсов.

4. Неиспользованные льготы по налогообложению

  Речь  идет о том, что если какая-либо компания, обладающая определенными налоговыми льготами, но не способная использовать их вследствие отсутствия прибыли, объединяется с другой компанией, стабильно получающей достаточно большие объемы прибыли, то у объединенной компании появляется возможность эффективного использования  этих налоговых льгот.

  Существует  также целый ряд причин, побуждающих  компании к проведению слияний/поглощений, но не создающих дополнительной стоимости.

1. Излишние объемы свободных денежных средств

  Возможна  ситуация, когда стабильная, развитая компания генерирует постоянные, значительные объемы чистой прибыли, но в силу каких-либо причин не имеет подходящих возможностей для ее инвестирования. Политика менеджмента  может не предполагать выплату больших  дивидендов, тогда создаются все  предпосылки для осуществления  финансовых вложений через проведение слияния или поглощения. Некоторые  компании вообще практически не инвестируют  имеющуюся у них чистую прибыль. В этом случае они сами становятся лакомой добычей для поглощения другой компанией.

2. Устранение  неэффективного управления

  Существует  иной вариант, когда потенциальным  объектом поглощения становится компания, где вследствие неграмотного управления имеются неиспользованные возможности  сокращения издержек производства, а  также повышения уровня продаж и  уровня рентабельности. Тогда поглощающая  компания ставит целью полную замену существующей системы управления с  извлечением из этого всех возможных  выгод. В данном случае  поглощение используется как эффективный инструмент замены старой команды управляющих  новой.

3. Диверсификация

  Диверсификация  является очень мощным стимулирующим  фактором к проведению слияния/поглощения. Особенно это относится к конгломератным слияниям, где объединение компаний из несвязанных отраслей способствует снижению ими риска банкротства  от резкого ухудшения экономической  ситуации в какой-либо отрасли или  регионе, внезапного значительного  снижения спроса на каком-либо сегменте рынка и т.д. Однако при всей весомости  этого фактора в принятии решения  о проведении слияния/поглощения он не способствует увеличению стоимости  объединенной компании. Мало того, зачастую рыночная стоимость диверсифицированных  компаний ниже, чем стоимость недиверсифицированных. Например, компания Kaiser Industries перестала свое существование в качестве холдинга в 1977 г. из-за того, что сильная диверсификация снижала ее рыночную цену¹. Холдинг Kaiser Industries владел акциями Kaiser Steel, Kaiser Aluminum и Kaiser Cement. Все они были независимыми компаниями, и их акции котировались на фондовой бирже. Таким образом, можно было оценить стоимость Kaiser Industries, имея информацию о ценах этих трех компаний. Однако акции Kaiser Industries продавались со значительной скидкой по сравнению с ее инвестициям в эти компании. Эта скидка исчезла, как только Kaiser Industries объявила о распродаже своих инвестиций.

  Объяснение  этому, вероятнее всего, в том, что  диверсификация компании представляет ценность только для нее самой. Для  ее акционеров же какой-либо ценности диверсификация не имеет и их благосостояния она не повышает, пока у инвесторов существует возможность персональной диверсификации собственных вложений в акции различных эмитентов, которая будет полностью соответствовать  их личным интересам.

4. Снижение цены заемного капитала.

  Еще один немаловажный стимул к проведению слияний и поглощений, имеющий  достаточно большое значение для  сливающихся компаний, но, как и  предыдущий, имеющий достаточно неоднозначный  эффект.

  Его суть в том,  что стоимость заимствований  для каждой из компаний в отдельности  выше, чем их стоимость для объединенной компании, образованной в результате слияния. Это объясняется тем, что  до слияния предоставленные займы  обеспечены активами только одной фирмы, в то время как займы для  объединенной компании обеспечены активами сразу двух фирм. То есть кредитор в  случае непогашения своих обязательств одной из слившихся компаний всегда может рассчитывать на их погашение  второй компанией. В результате займы  для объединенной компании будут  стоить дешевле.

  Однако  и здесь есть своя оборотная сторона. Акционеры каждой из объединившихся компаний волей-неволей вынуждены  гарантировать возвратность займов своего партнера по слиянию, жертвуя  своими дивидендами и ничего не получая  взамен. То есть их благосостояние не увеличивается, а, скорее, наоборот, уменьшается. Именно это противоречие является причиной того, что данный фактор не увеличивает  стоимость компании.

  Одновременно  с синергетическим эффектом деятельность по слияниям и поглощениям сопровождается эффектом обратного синергизма, который имеет место при продаже подразделений или дочерних компаний (дивестировании): 4 - 2 = 3

  Его суть заключается в том, что для  приобретающей в данном случае компании эксплуатация купленного объекта может  быть гораздо более целесообразной, чем для продающей. В итоге приобретающая компания готова заплатить за объект больше, чем его оценивает продающая компания. 

  ОСОБЕННОСТИ СЛИЯНИЙ И ПОГЛОЩЕНИЙ В РОССИИ

  Проводимые  в России в последнее время  слияния и поглощения обладают рядом  существенных отличий от того, что  мы рассмотрели выше, то есть нормальной практики проведения слияний/поглощений в развитой рыночной экономике.

  В последние годы в России наблюдался резкий скачок активности проведения сделок по слияниям/поглощениям. Комичность и абсурдность российской действительности заключается в том, что до этого, в начале девяностых, этой волне  слияний предшествовала приватизация, сопровождающаяся стихийным процессом  по разукрупнению собственности. В  то время, не ради, а вопреки здравому смыслу, крупные предприятия со сложившейся инфраструктурой дробились на мелкие с целью удовлетворения сугубо субъективных интересов, а отнюдь не во имя повышения эффективности ведения бизнеса. 

  Можно с достаточной долей уверенности  сказать, что зарождение института  слияний и поглощений в России началось примерно с середины 90-х  годов. Первыми в волне слияний  оказались компании нефтяной и нефтеперерабатывающей  промышленности. Создаваемые в то время вертикально интегрированные  нефтяные компании  (ВИНК) стали своеобразными  пионерами в области слияний  в России, являясь классическим примером вертикального типа слияний. Подобные слияния помогли решить не только производственные задачи, но и создали  предпосылки для обеспечения  конкурентоспособности российских ВИНК на мировом рынке. Примером может служить создание холдинга вокруг НК "ЛУКОЙЛ", создавшего единую технологическую цепочку "от скважины до бензоколонки". В других компаниях этот процесс проходил в форме поглощений - так это было с АО "Сургутнефтегаз", поглотившим АО"КИНЕФ" и ряд компаний нефтепродуктового обеспечения.  

  В принципе нефтяная промышленность стала  поистине одной из самых "популярных" отраслей по количеству проводимых слияний  и поглощений. Это легко объяснимо в условиях того, что эта отрасль, как и другие экспортоориентированные добывающие отрасли российской промышленности, одна из немногих, которая выпускает конкурентоспособную продукцию на мировом рынке. При этом существует еще одна деталь: практически у всех нефтяных компаний отсутствует баланс добытой и переработанной и реализованной нефти. У одних он отрицательный, у других - положительный. объединяясь, нефтяные компании дают возможность друг другу избежать значительных потерь.

  Говоря  об интегральных слияниях, можно сказать, что они, пожалуй, более всех других типов слияний распространены в  России. Вертикально интегрированная  схема функционирования компаний особенно эффективна при том кризисе неплатежей, который имеет место в России и по сей день. Вертикальные слияния, кроме всех описанных выше преимуществ, в российских условиях имеют еще одно, пожалуй, самое важное - они позволяют решить проблему с дебиторской задолженностью (огромная масса которой лежит тяжелым бременем на большинстве российских предприятий) в рамках хотя бы одного производственного процесса..

  Еще одной отличительной чертой российских слияний и поглощений является их чрезмерная политизированность. Большинство из них выражают политические интересы либо местных администраций, либо других уровней власти. то есть о стремлении к достижению приоритетной цели в рыночной экономике - увеличению благосостояния акционеров - не может быть и речи. Как правило, подобные сделки идут вообще вразрез с интересами акционеров.

СПИСОК  ИСПОЛЬЗОВАННОЙ ЛИТЕРАТУРЫ

1. Баев С. "Как проникнуть на рынок Cеверо-Запада"//"Рынок ценных бумаг", №8, 1998 г.
2. Блейк Э., Леви Ф., "Мифы о реструктуризации в России"//"Рынок ценных бумаг", №6, 1998 г.
3. Ляпина С., "Слияния и поглощения – признак развитой рыночной экономики"//"Рынок ценных бумаг", №8, 1998 г.
4. Саркисянц А., "Слияния, банкротства и фондовый рынок"// "Рынок ценных бумаг", №3, 1998 г.
5. Дж. К. Ван Хорн, "Основы управления финансами", Москва, "Финансы и статистика", 1996 г.